A+H兩地上市，賽力斯何以成為規模最大的中國車企IPO？

文｜劉俊宏

編｜王一粟

11月5日，賽力斯正式在港交所主板上市，成為首家實現“A+H”兩地上市的豪華新能源車企。值得一提的是，這是迄今為止規模最大的中國車企IPO，也是2025年以來全球規模最大的車企IPO。

從本次上市的過程看，資本市場對賽力斯的二次上市充滿熱情。

賽力斯本次募資，主要計劃加強研發投入、多元化新營銷渠道投入、海外銷售及充電網絡服務。目前，賽力斯已經收獲了多達22家的基石投資者，新發行股份實現131.50港幣的“頂格”發售。

賽力斯二次上市的股權被“哄搶一空”的現狀，代表著機構投資者們認為賽力斯的市值還有更進一步的增長空間。

為什么資本市場如此看好賽力斯的二次上市？

根據賽力斯在10月30日公布的2025年第三季度財報顯示，賽力斯的經營業績再度增長。前三季度，賽力斯實現營業收入1105.34億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤53.12億元，同比增長31.56%。

汽車銷售情況顯示，今年1-10月賽力斯新能源汽車累計銷量達到356,085輛，年銷量必將突破40萬大關，成功躋身主流汽車品牌行列。而這40萬年銷量，依靠的只有問界M5、M7、M8和M9等四款SUV車型。

從2021年的傳統燃油車主機廠開始轉型，到2025年市值被資本市場追捧的智能汽車廠商，賽力斯和中國智能電動汽車行業的發展可謂是一日千里。

四年中，中國汽車市場的新能源汽車滲透率從13.4%一路飆升至超過50%。賽力斯與華為在智選車、引望的合作，智電融合的問界品牌成為了軟件定義汽車的成功實踐。

隨著本次在港股上市，賽力斯也迎來了新的發展階段。

“中國現有的工廠產能足以覆蓋整個北美市場，足以讓我們所有美國車企都倒閉。而當年的日本并不具備這樣的能力。因此，對我們行業而言，這是一場完全不同量級的風險。”

正如福特汽車CEO吉姆·法利在近期的采訪中所言。作為一直在一線跑市場的高管，吉姆清晰地看到西方車企眼里還屬于黑科技的智能化功能，在中國早就是稀松平常。

在中國智能電動汽車領先的時代，賽力斯或許是研究中國智能電動汽車產業最重要的樣本。

兩地上市，賽力斯到底什么實力？

汽車行業進一步內卷的2025年，賽力斯又交出了一份亮眼的成績。

核心經營數據顯示，賽力斯實現單季度營收481.3億元，同環比分別增長15.8%和11.3%，營收能力實現進一步增長。利潤層面，賽力斯扣非后歸母凈利潤為22.9億元，環比增長10.2%。毛利率層面，本季度賽力斯毛利率為29.5%，同環比分別增長4.4%和0.4%。雖然毛利率增長不明顯，但汽車畢竟是制造業，接近30%的利潤水平已經足夠能凸顯賽力斯主打的高端和智能化屬性帶來的溢價了。

從核心經營指標上看，賽力斯當前經營狀態非常順利，處于越來越賺錢的狀態。

體現在具體車型上，最亮眼的成績來自于問界M8、M9穩居40萬元級、50萬元級豪華車銷冠，印證了賽力斯在生產制造、供應鏈管理體系上的強大韌性與高效協同能力。

本季度賽力斯ASP（平均銷售價格）同比增長3.2%，環比降低4.1%。這代表著賽力斯豐富了產品價格體系，中高端車型占比有所調整。

費用率層面，本季度賽力斯營銷、管理、研發費用率分別為14.6%、2.2%、4.4%。其中，管理和研發費用率變動不大，幅度在1個百分點之內。銷售費用率增加，主要來自于公司在本季度又上市了問界M8的純電版和2025款的問界M7，導致相關營銷活動增多。

整體來看，賽力斯依然是一家擁有“發售即爆款”能力的技術科技型企業。問界品牌，在2025年不斷能取得新的銷售成績。

截至目前，問界全系累計交付已突破80萬輛。其中，問界M9上市21個月累計交付突破25萬輛，創50萬級車型交付新紀錄；問界M8累計交付突破10萬輛，上市5個月蟬聯40萬級銷量冠軍；全新問界M7上市36天交付突破2萬輛，成為現象級熱銷車型。

賽力斯三季度的財報，無疑是為公司在港股上市服下了一粒定心丸。

自今年4月，賽力斯宣布其港股二次上市的計劃后，資本市場便高度關注賽力斯的發展動向。根據當時的分析，賽力斯A+H雙重上市的重點在于進一步拓寬融資渠道。在全球車企巨頭紛紛尋求汽車智能化合作的大背景下，賽力斯有望通過問界品牌實現對外技術輸出，為賽力斯下一步的出海打下鋪墊。

在半年的運營中，賽力斯的成長如約吸引到了大量投資者的關注。

賽力斯本次吸引了多達22家的基石投資者，其中包括重慶產業母基金、林園基金、廣發基金、施羅德、中郵理財、星宇香港等。引入大數量的基石投資者，一方面是因為基石投資者的投入具有鎖定期，他們不會在上市初期拋售股份，這有助于減少股價波動。另一方面意味著機構投資者非常看好賽力斯長期的增長價值。

豪華智能，賽力斯的特殊標簽

從資本市場的角度看，賽力斯的兩地上市蘊含著傳統造車“小廠”轉型成為智能汽車“大廠”的估值切換。

造車是一項風險極高，投入極重的項目。為了募集足夠的資金，早期的造車新勢力一般會選擇在多個市場上市。智能汽車能“說服”投資者的理由，就是新能源汽車滲透率和科技屬性帶來的產品溢價。

其中，新能源汽車滲透率代表的是假設汽車廠商的產品力（市占率）能維持在一定水平。隨著新能源汽車的滲透率翻倍（或市場拓展），汽車廠商的營收就可以對應翻倍。科技屬性的溢價，這部分可以簡單理解成消費者愿意為高階智駕版本汽車多付錢。價格更高、市場增長空間更大，這是早期的智能汽車廠商估值的基本邏輯。

這也恰恰是美股和港股投資者們青睞的“科技和成長”標簽。為了搶奪公司上市早期的市值籌碼，投資者們更容易“提前”給出更高的估值，幫助車企更好地收獲資金儲備。

但賽力斯的身份標簽并不是造車新勢力，而是一家從傳統車廠轉型而來。

橫向看傳統中國汽車廠商，市值上限其實非常清晰。上汽、長城，這些中國頂級汽車制造商的市值圍繞在2000億人民幣左右的區間。在港股上市的吉利和奇瑞，市值在1800億港幣。而賽力斯在A股的市值超過2500億（港股超過2100億港幣），明顯高出一截。

為什么賽力斯的市值遠超中國傳統造車大廠？這是因為賽力斯身上擁有獨特的豪華+智能屬性。

傳統汽車行業估值的坐標系，其實非常固化。汽車產品是傳統可選消費品，具有更換周期長、重資產投入、增長速度有限、產品很難提價的特征。對應行業特性，我們可以參照傳統制造大廠豐田和比亞迪，給出PS（市銷率）=1作為參考估值指標，內含的就是當今造車大廠們“相當理想”的假設經營水平——在極致的成本控制和市場增長緩慢的影響下，銷售凈利率為10%，PE（市盈率）為10倍。

賽力斯的估值，顯然打破了傳統汽車廠商的估值模式。其主打的豪華和智能標簽，是中國智能電動汽車行業非常稀缺的價值增量。

過去的20年里，中國汽車行業其中的一條發展主線就是高端化。成就高端化，一方面能為車企帶來更高的利潤，另一方面也代表著技術被市場認可。這一夢想，已經被賽力斯實現。

銷售數據顯示，問界品牌是當下最成功的新豪華智能汽車品牌。其中，問界M8（35-40萬元級）和問界M9（50萬元級）分別實現1萬臺和2萬臺的月銷量，月銷量占比達到問界總體品牌銷量的70%。

問界在豪華汽車市場的統治力到底有多強？中國市場40萬元以上車型銷售占比大約為3%，9月全國乘用車銷量為224萬輛，問界M9和問界M8占了將近一半的銷量。

問界品牌的另一個增量，來自于汽車智能化帶來的持續銷量。

銷售數據顯示，問界品牌在2025年一季度銷量經過短暫低迷之后，隨著問界M8新品發布和問界其他系列改款，整體銷量在今年二季度回到了持續火爆的狀態。

消費者持續認可問界品牌的最大原因，主要來自產品智能化的持續升級。以問界M8為例，新車搭載華為最新一代智駕系統（ADS 4.0），首發支持車輛自動巡航找車位泊入、車輛自主找人等新功能。在乘坐體驗上，問界M8基于華為途靈平臺打造，還能實現“不顛不晃”的乘坐體驗。

對于老車主，賽力斯也沒有忽視。智能汽車對比傳統燃油車最大的優勢在于OTA。隨著汽車智能化技術迭代，消費者就能一直用上最新的智駕、車機系統、智能底盤等功能。而不是到手的產品就此落后，只能等著換車升級。智能汽車也破除了傳統汽車“越用越舊”的生命周期。

掌握智能與豪華標簽，賽力斯走出了中國汽車行業智能化轉型升級的路子。

一場屬于中國智能電動汽車的勝利

百年的汽車工業在中國智能電動汽車短短的幾年發展中，走出了滄海桑田的感覺。

從合資車是市場主流到智能化引領全球，中國的智能電動汽車改變了傳統汽車行業太多的“墨守成規”。

從汽車供應鏈和制造的角度看，過去傳統汽車廠商更像“運營一個大家庭的組裝廠”。以豐田汽車為例，豐田的零部件基本都是在豐田體系內的企業研發和生產的。其中，內飾屬于豐田織機、變速箱來自愛信、電子系統用電裝、鋼材取自愛知。供應鏈體系的拆分，好處是豐田可以將一部分出海利潤留在公司體系內，海外裝配廠生產每一輛車，都優先講究“原廠原配”。但同時，供應鏈體系化的缺點，就是“尾大不掉”，難以快速與整個汽車智能化時代“接軌”。

中國智能電動汽車產業采取的則是更加開放的合作態度。尤其是賽力斯與華為的跨界合作，就是一場從汽車電動化、智能化的角度出發，培育智能電動汽車核心供應鏈的過程。

幾輪迭代之后，問界品牌成為了整個智能汽車市場參考的標桿。

“目前，我們已實現核心三電和整車平臺的自主研發。依托標準化模塊平臺，整車開發周期已從傳統的48個月縮短至13至15個月。”今年5月，賽力斯集團總裁張正萍在東盟—中國—海合會三方經濟論壇介紹說。

賽力斯作為“鏈主”企業，通過構建長期穩定的1（賽力斯）+2（華為和寧德時代）+N（其他頭部供應商）合作生態關系，打造了世界級新能源汽車的高端產業鏈。

面向未來，賽力斯為了持續應對智能汽車的市場競爭，也將研發作為自己最重要的競爭手段。

截至2025年三季度，賽力斯的研發費用已經超過90億元。參考2024年報時的55億研發費用，預計整個2025年的支出將翻倍。人員層面，根據賽力斯2025年中報顯示，公司研發人員數量達到6984人，同比增長26.6%，占公司總人數36%。

除了來自內部的研發，賽力斯目前還是華為引望（深圳引望智能技術有限公司）的股東。根據已經披露的信息顯示，引望的業務包含智能駕駛、智能座艙、智能車控、智能車云服務等服務。入股引望，一方面代表著賽力斯進一步加深與華為的合作。另一方面，則是賽力斯在智能化改造傳統燃油車的大潮流中，能取得持續受益。

“站在未來做今天的事兒，我認為電動車一定要高起點，不能起點太低了，起點太低，就會永遠走到國際品牌的后面去。”

正如賽力斯董事長張興海在2022年的一場采訪中所言。在國內站穩了高端市場之后，賽力斯接下來要對標國際汽車巨頭了。

根據本次港股上市計劃顯示，賽力斯募集資金用途精準指向長期競爭力構建。其一是打造國際化資本運作平臺、海外市場拓展；二是為新能源汽車技術研發、供應鏈優化、基礎設施建設提供資金支持。

隨著港股“掛牌”，賽力斯第一個目標已經基本完成。

港股上市意味著美元投資者更容易關注賽力斯的市值發展。在國際市場布局方面，賽力斯已制定具體目標，計劃在2026年前于歐洲、中東等重點區域設立100家品牌體驗中心。值得注意的是，賽力斯的出海并不是簡單地將車賣到海外。而是采用了本地化的生產方式。同時，賽力斯還在攜手華為推進海外充電網絡建設，力爭覆蓋主要海外市場80%的高速公路干線，構建高效便捷的補能體系。賽力斯也想成為了其他國家的“合資車”。

或許，賽力斯在今天發展的一小步，意味著中國制造業的一大步。比起成本的“精打細算”，中國的智能電動汽車正在向全世界輸出智能與豪華。