子公司產品因近70倍價差收問詢函，緣何百利天恒業績下滑卻獲資本追捧？

旗下子公司藥品收監管部門問詢函，百利天恒依舊受到資本追捧，于近期完成定增

《中國科技投資》何梓嫣

近期，云南省醫保局向四川百利藥業有限責任公司（下稱“百利藥業”）發出公開問詢函，要求該企業就其生產的馬來酸依那普利口服溶液掛網價格高達558元，與同通用名片劑產品價格相差近70倍的問題作出說明。此前，上海陽光醫藥采購網已發布公告，直接對百利藥業此款藥品采取暫停掛網措施。

公開資料顯示，百利藥業是百利天恒（688506.SH）的全資子公司，主營化藥仿制藥和中成藥。2025年上半年，百利藥業實現營業收入1.13億元，為母公司貢獻了66%的營業收入；但凈利潤虧損達到2374.9萬元。

與子公司被問詢的境況相比，2025上半年業績下滑的百利天恒卻深受資本追捧。二級市場上，截至10月10日收盤，百利天恒股價報收359.3元/股，較24.7元的發行價上漲已超過13倍；總市值為1483.46億元，較年初市值增長接近一倍。。而近期，百利天恒還完成了定增，其中吸引了18家知名機構認購，可謂風頭無兩。

因近70倍價差收問詢函

9月24日，云南醫保局稱接到問題線索反映，百利藥業的馬來酸依那普利口服溶液（150ml，0.15g）在云南省藥品采購平臺558元的掛網價格，明顯高于同通用名不同劑型產品（片劑0.15g，單價8元左右）。結合初步約談后，百利藥業未對掛網價格進行調整。這意味著兩款相同通用名、不同劑型的藥品之間有近70倍的價格差。

對此，云南醫保局以公開問詢方式要求百利藥業說明馬來酸依那普利口服溶液的出廠價、終端價，及研發、生產、期間費用等價格構成；該產品近五年各年度銷量、銷售額，及公司實際利潤；產品出廠價與終端價出現價差的合理性、必要性和終端銷售費用的具體去向，以及正面回應銷售中是否存在通過代理商抬價、不正當營銷，進而增加患者與醫保基金負擔等問題。

值得關注的是，今年9月15日，百利藥業、中健康橋各自生產的馬來酸依那普利口服溶液，因未按要求調整藥品價格，雙雙被上海陽光醫藥采購網暫停采購資格。作者在多個電商平臺檢索發現，百利藥業這款藥的售價均在700元以上，而中健康橋生產的藥品，目前暫未在電商平臺中查詢到相關價格信息。

對于馬來酸依那普利口服溶液價格相對較高的情況，一位制藥業內人士向作者表示，該款口服溶液與片劑型的藥品主藥含量是一樣的，區別在于劑型、輔料與工藝上，價格適當高于同劑量片劑屬合理范圍。但目前接近70倍的價差顯然是不合理的，即使該產品適配低齡兒童，亦不至于如此之高的定價。在他看來，該事件中監管問詢的焦點，或許是企業的成本價與最終定價之間的合理性，當中是否存在抬價、不正當營銷等行為。

近年來，國家重點并持續推進掛網藥品價格治理，著力解決非集采藥品價格混亂的問題。 2023年12月，國家醫保局發布《關于促進同通用名同廠牌藥品省際間價格公平誠信、透明均衡的通知》，提出針對通用名、廠牌、劑型、規格相同的“四同藥品”進行比對和規范，重點整治常規掛網藥品價格高于監測價、中選藥品在非供應省份價格偏高或未合理協同等異常情形。

2025年，國家醫保局亦推出并建設“全國藥品掛網價格一覽表”，旨在對異常價格予以標識，推動各地持續糾治不合理的掛網高價。7月，國家醫保局醫藥價格和招標采購指導中心印發《醫藥價格風險線索通報（第一批）》，將日均治療費用價差大于10倍及以上，且掛網價高于100元的疑似高價中成藥線索分別發給各省，要求各省結合省內掛網規則進行核實，引導相關企業主動規范價格行為，調整至合理價格水平或依本地區掛網規則采取相應措施。

而上述藥品因價格問題接連被暫停采購資格和公開問詢，可見監管對“掛網藥品價格不合理”現象持零容忍的態度。

業績下滑仍備受資本青睞

盡管產品掛網價格偏高，百利藥業在今年上半年仍業績虧損。財報顯示，2025年上半年，百利藥業實現營業收入1.13億元，占百利天恒營業收入的66%；凈利潤虧損達到2374.9萬元。相比之下，百利天恒上半年的總體業績更不盡如人意。2025年上半年，百利天恒營收僅1.71億元，同比下跌96.92%；歸母凈利潤更是下降123.96%，錄得虧損11.18億元，同比由盈轉虧。

不過，百利天恒中期業績不佳的核心原因在于2024年公司確認了一筆新藥授權合作收入。該筆交易首付款高達8億美元（約53億人民幣），而今年同期無此類一次性收入支撐。

高額的研發投入，亦是百利天恒盈利承壓的原因之一。2025年上半年，公司研發費用高達10.39億元，同比激增90.74%，研發投入總額占營業收入比例達到606.69%。此外，公司資金層面亦備受考驗。財報顯示，截至2025年6月末，百利天恒的賬面有貨幣資金為31.5億元，但總負債高達43.86億元，資產負債率達61.05%。與此同時，據百利天恒預計，未來三年資金缺口將達48.19億元。

與承壓的業績和資金狀況相比，百利天恒在資本市場的表現卻截然相反。截至10月10日收盤，百利天恒股價報收359.3元/股，較24.7元的發行價上漲已超過13倍；總市值為1483.46億元，較年初市值增長接近一倍。

而近期，百利天恒還通過定向增發募集37.64億元，推進創新ADC藥物研發平臺（HIRE-ADC平臺）和創新多特異性抗體研發平臺（GNC平臺）相關創新藥物的研究與開發，募集到的資金將進一步緩解其資金壓力。

9月27日，百利天恒披露的向特定對象發行股票結果暨股本變動的公告顯示，此次定增吸引了眾多公募基金以及券商、保險等機構參與。其中，中歐基金以6.79億元認購214.14萬股位居首位。易方達基金、廣發證券（000776.SZ）、工銀瑞信基金獲配股數也均超過100萬股，分別獲配151萬股、126.18萬股、101.92萬股，獲配金額分別為4.79億元、4億元、3.23億元。此外，富國基金、景順長城基金、廣發基金、匯添富基金等多家大型基金公司亦在列。

值得一提的是，在此次定增中亦出現了多位業內知名基金經理的身影。如中歐基金旗下的中歐醫療健康、中歐醫療創新兩只產品，分別斥資5.88億元、0.91億元參與此次定增，而這兩只產品的基金經理均為葛蘭。此外，工銀瑞信基金的基金經理趙蓓管理的工銀瑞信醫療保險行業、工銀瑞信養老產業股票、工銀瑞信前沿醫療和工銀瑞信醫藥健康以及富國基金朱少醒管理的富國天惠精選成長等產品，都參與了此次定增。

百利天恒備受資本追捧的背后，是市場看好其未來創新藥的預期。2023年在美國臨床腫瘤學會（ASCO）年會上，百利天恒公布了BL-B01D1的臨床I期數據，引發行業關注。這一突破性成果，直接推動百利天恒與百時美施貴寶（BMS）達成一項總額84億美元（約600億人民幣）的授權合作，創下全球ADC領域紀錄，更讓百利天恒次年業績暴漲。資本看到了創新藥的市場潛力，百利天恒的市值也隨之攀升，迅速躋身成為創新藥領域“新貴”行列。

2025年半年報顯示，百利天恒共有15款創新藥處于臨床試驗階段及2款創新藥處于IND（向FDA或國家藥監局提交的試驗性新藥臨床研究申請）受理階段，其中3款已進入III期注冊臨床試驗階段。公司正在開展近90項臨床試驗。

9月26日，百利天恒發布公告，公司自主研發的全球首創（First-in-class）、新概念（New concept）且唯一進入III期臨床階段的iza-bren（EGFR×HER3雙抗ADC）已被國家藥品監督管理局藥品審評中心納入突破性治療品種名單，該藥品適用于既往經含鉑化療及PD-1/PD-L1抑制劑治療失敗的不可手術切除的局部晚期或轉移性尿路上皮癌患者。

9月29日，百利天恒向港交所遞交招股書，擬沖擊“A+H”，以推進和加速公司國際化業務的發展。