《證券分析：投資者的圣經(jīng)》閱讀隨想〔肆〕

更多的時(shí)候，障礙是源于不斷變化的未來(lái)。根據(jù)事實(shí)和明確的前景得出的分析結(jié)論可能由于事情出現(xiàn)新的發(fā)展而失效，由此引出這樣一個(gè)問(wèn)題：證券分析在預(yù)測(cè)條件變化方面的作用到底有多大？在對(duì)分析過(guò)程中涉及的各種因素進(jìn)行討論之前，我們暫不考慮這個(gè)問(wèn)題。未來(lái)的變化顯然是難以預(yù)測(cè)的，證券分析通常需要假設(shè)過(guò)去的記錄至少能為未來(lái)提供一個(gè)粗略的指引?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：未來(lái)顯然是不確定的，那些所謂的成長(zhǎng)股投資者，純粹就是拿錢(qián)賭一個(gè)不確定的未來(lái)，所以這種方式壓根就稱(chēng)不上是投資。他們骨子里就是想一夜暴富，這種想法就不是好好創(chuàng)業(yè)的思維。資本的本質(zhì)就是逐利，暴利的生意只會(huì)吸引更多的獵食者，這就會(huì)導(dǎo)致生意更加的難做。而且這些人還特別喜歡高科技企業(yè)，簡(jiǎn)直連基本的投資常識(shí)都沒(méi)有，他們估計(jì)從來(lái)沒(méi)聽(tīng)說(shuō)過(guò)什么叫磁盤(pán)，什么叫BP機(jī)，什么是大哥大，反正我有錢(qián)是不會(huì)去買(mǎi)波導(dǎo)、諾基亞、摩托羅拉的股票的，無(wú)論這些科技公司多么賺錢(qián)我也不會(huì)羨慕。

將這項(xiàng)技術(shù)應(yīng)用于優(yōu)先證券比應(yīng)用于普通股更為有效，因?yàn)閮?yōu)先證券是不受環(huán)境變化影響的；同理，將之應(yīng)用于穩(wěn)定的業(yè)務(wù)比應(yīng)用于頻繁變化的業(yè)務(wù)更為有效；最后，將之應(yīng)用于正常情況下比應(yīng)用于不確定性大、變化劇烈的情況下更為有效?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：所以證券分析的目的是盡可能的避免踩坑，而不是押中黑馬一夜暴富。是擇一良人，與之共度余生，而不應(yīng)存著傍富婆這種不純的目的。錢(qián)應(yīng)該組建家庭后，倆人一起慢慢賺，而不是靠婚姻來(lái)一步到位。巴菲特年化百分之二十不到，已經(jīng)是人類(lèi)投資業(yè)績(jī)的天花板了，或者不服的人也可以問(wèn)問(wèn)人家做實(shí)業(yè)的人，年化百分之十是多么的不容易，憑什么你看不上巴菲特的業(yè)績(jī)？憑什么你賺得比人家做實(shí)業(yè)的還多？所以那些股民真的太可笑了，他們居然看不起有錢(qián)人。他們不知道，有錢(qián)人賺的錢(qián)很多，但他們的年化是很低的，當(dāng)然這個(gè)很低是在股民看來(lái)，實(shí)際上那是很高很高的。我們只需要找那些無(wú)限接近債券的股票，正如芒格所說(shuō)：『同時(shí)理解復(fù)利的力量和獲得它的困難，是理解許多事情的核心和靈魂。』巴菲特也說(shuō)：『人生就像滾雪球，當(dāng)我們發(fā)現(xiàn)很濕的雪和很長(zhǎng)的坡，把小雪球放在長(zhǎng)長(zhǎng)的雪坡上，不斷積累，越滾越大，優(yōu)勢(shì)越來(lái)越明顯?！?/strong>

因疏忽或偏見(jiàn)引起的對(duì)某一證券價(jià)值的低估可能會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間，而由于投資過(guò)熱或人為的刺激因素造成的價(jià)值高估同樣有可能會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間。分析師面臨的風(fēng)險(xiǎn)是，由于存在這樣的延誤，新的決定因素在市場(chǎng)價(jià)格尚未回歸到分析師判斷的價(jià)值之前，可能已經(jīng)出現(xiàn)。換句話(huà)說(shuō)，等到價(jià)格最終反映了分析師判斷的價(jià)值時(shí)，這個(gè)價(jià)值可能已經(jīng)發(fā)生了很大變化，分析師做出投資決定所基于的事實(shí)和理由可能已經(jīng)不再適用?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：市場(chǎng)對(duì)一只股票的低估，往往會(huì)低估到突破你的想像，同樣市場(chǎng)對(duì)一只股票的高估，也會(huì)高估到你懷疑人生。真正的價(jià)值投資者與股民的最大區(qū)別就是：他們永遠(yuǎn)不會(huì)去猜測(cè)股價(jià)會(huì)上漲還是下跌，更不會(huì)猜測(cè)股價(jià)會(huì)上漲到哪里下跌到哪里。

確切地說(shuō)，由分析帶來(lái)的數(shù)學(xué)優(yōu)勢(shì)，在投資領(lǐng)域能夠確保良好的效果，但在投機(jī)這種運(yùn)氣起壓倒性作用的領(lǐng)域，則有可能被證明是完全無(wú)效的。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：努力和天賦用錯(cuò)了地方，就會(huì)變成無(wú)用功。誤入歧途就是把時(shí)間、精力、金錢(qián)和天賦荒廢在了毫無(wú)意義的地方。在彩票投注站里，那些整天拿著鉛筆鼓搗數(shù)據(jù)和圖表，希望推算出下期中獎(jiǎng)號(hào)碼的彩民，以及整天坐在電腦前盯著K線(xiàn)，觀(guān)察成交量和消息面猜測(cè)主力動(dòng)向，希望推算出股票的走向和幅度的股民，我承認(rèn)他們各方面并不比我差，但是卻做著這些莫名其妙的事情。這就好比有個(gè)江蘇人，他想到北京去，此人像唐僧一樣意志堅(jiān)定，像豬八戒一樣吃苦耐勞，像沙僧一樣不離不棄，像孫悟空一樣勇敢機(jī)智，他跋山涉水歷經(jīng)坎坷，結(jié)果方向卻是朝著海南走的。我也看到很多比我聰明的人，他們蠅營(yíng)狗茍追名逐利，其實(shí)不需要活得那么累，何苦呢？何必呢？我們不是追求的幸福嗎？可是走的卻是一條不輕松的路，出賣(mài)了身體，出賣(mài)了人格，搞得身體疲憊靈魂不安。就像唐僧師徒，這四個(gè)人都不傻，可是他們干的事情卻很奇怪，離開(kāi)盛世大唐去窮惡的西天取經(jīng)，這不是緣木求魚(yú)背道而馳嘛。

他還必須關(guān)心公司策略對(duì)證券持有人的影響，因?yàn)樗治龅淖C券的價(jià)值在很大程度上取決于公司的管理行為，其中包括公司資本結(jié)構(gòu)、股息和擴(kuò)張策略、管理層報(bào)酬，甚至包括是繼續(xù)經(jīng)營(yíng)還是清算無(wú)利可圖的業(yè)務(wù)。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：誰(shuí)說(shuō)格雷矣姆只看凈資產(chǎn)的？誰(shuí)說(shuō)格雷矣姆不看公司的軟件的？公司不靠譜的決策，肯定會(huì)損害到公司的硬件，也就是它的資產(chǎn)以及資產(chǎn)的收益率，對(duì)于這一點(diǎn)格雷矣姆顯然十分清楚。只是作為價(jià)值投資者，一般不會(huì)去預(yù)測(cè)公司利好所帶來(lái)的收益增長(zhǎng)，也就是他們從來(lái)不會(huì)去尋找所謂的成長(zhǎng)股，他們對(duì)尋找黑馬根本沒(méi)有興趣。但是他們會(huì)特別注意利空給公司帶來(lái)什么樣的實(shí)質(zhì)損害，如果損害沒(méi)有市場(chǎng)想像的那么嚴(yán)重，他們就有可能會(huì)買(mǎi)入，比如剛巧那時(shí)手里有閑置的現(xiàn)金。

在投資普通股時(shí)，更有必要考慮價(jià)格因素，因?yàn)橐藻e(cuò)誤價(jià)格買(mǎi)入證券帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)不亞于買(mǎi)入錯(cuò)誤的證券。我們將在后文指出，新時(shí)代的投資理論忽略了價(jià)格因素的作用，這可能會(huì)造成災(zāi)難性的后果?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：真正的智慧從來(lái)不會(huì)過(guò)時(shí)，我只覺(jué)得格雷矣姆的每一句話(huà)，說(shuō)的都是眼門(mén)前的事情。所以我看那些挑刺格雷矣姆的人，他們是真的不懂格雷矣姆。那些在山頂上買(mǎi)入股票的人，在很多年以后人們還能以比當(dāng)時(shí)便宜的多的價(jià)格來(lái)買(mǎi)入，這不是上市公司有什么問(wèn)題，而是他們當(dāng)時(shí)買(mǎi)入的價(jià)格實(shí)在太高了。而很多所謂的成長(zhǎng)股，帶給投資者的是戴維斯雙殺，不但股市下跌了，上市公司也沒(méi)有出現(xiàn)投資者預(yù)想中的成長(zhǎng)。很多談?wù)摳窭滓幽贰头铺睾兔⒏竦娜?，甚至都沒(méi)有看過(guò)本書(shū)。就像網(wǎng)上很多人談?wù)撍拇竺?，?zhēng)論了半天，發(fā)現(xiàn)對(duì)方說(shuō)的竟是電視劇，他們甚至都沒(méi)讀過(guò)原著。昨天就有人在網(wǎng)上說(shuō)，郭靖是郭子儀的后代，讓我驚奇的是大家居然默認(rèn)了，非但沒(méi)有一人指出來(lái)，而且還一再的引用，這些人都沒(méi)有看過(guò)原著么？明明書(shū)中說(shuō)的是梁山好漢的后代呀：『楊鐵心道：「他是我義兄，是梁山泊好漢賽仁貴郭盛頭領(lǐng)的后人。」』『曲三道：「……郭兄，你是梁山泊好漢地佑星賽仁貴郭盛的后代，使的是家傳戟法，只不過(guò)變長(zhǎng)為短，化單為雙。」』甚至還有人覺(jué)得郭靖和黃蓉是窮小子泡上大小姐，有郭靖那樣的窮小子嗎？郭靖的師父是大將哲別，義兄是拖雷，好朋友是華箏，他的地位和待遇是與王子公主們幾乎一樣的呀，就這還沒(méi)算上他是金刀駙馬。要不是他腦子開(kāi)竅的晚，早就像術(shù)赤、察合臺(tái)、窩闊臺(tái)和拖雷一樣，帶領(lǐng)千軍萬(wàn)馬叱咤戰(zhàn)場(chǎng)了，比起楊康那個(gè)沒(méi)啥兵權(quán)的小王爺來(lái)要威風(fēng)的多。

它只證明了一個(gè)適用于所有商品的規(guī)則，即未受過(guò)訓(xùn)練的買(mǎi)家最好購(gòu)買(mǎi)信譽(yù)卓著的商品，即便可能要付出較高的價(jià)格。無(wú)須贅言，此規(guī)則對(duì)行家里手而言并不適用，因?yàn)樗麜?huì)通過(guò)檢驗(yàn)來(lái)判斷商品質(zhì)量，而不僅僅依靠其信譽(yù)。如果標(biāo)的物能夠滿(mǎn)足要求，而且價(jià)格也具有足夠的吸引力，行家甚至?xí)奚欢ǔ潭鹊馁|(zhì)量來(lái)獲得價(jià)格上的優(yōu)惠。這種區(qū)別在購(gòu)買(mǎi)證券和購(gòu)買(mǎi)油漆或手表時(shí)同樣適用。由此我們得出兩個(gè)相對(duì)不同的原則，一個(gè)適用于未受過(guò)訓(xùn)練的投資者，另一個(gè)只適用于分析師。? 適用于未受過(guò)訓(xùn)練的投資者的原則：不論證券的條件如何，都不要把錢(qián)投資于不良的企業(yè)。? 適用于分析師的原則：幾乎每一個(gè)證券都可能在某個(gè)價(jià)格水平上具備投資價(jià)值，而在另一價(jià)格水平上則不值得投資。前文批評(píng)了過(guò)分強(qiáng)調(diào)選擇企業(yè)的做法，理由如下：? 第一，這種做法的結(jié)果通常是為好的證券支付過(guò)高的價(jià)格；? 第二，這樣做可能會(huì)選擇錯(cuò)誤的企業(yè)，因?yàn)樵谖磥?lái)，企業(yè)在行業(yè)中的地位可能會(huì)發(fā)生變化?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：買(mǎi)股票跟買(mǎi)其它商品的道理是一樣的。如果你不懂某商品，那么買(mǎi)名牌的。如果你比較專(zhuān)業(yè)，那么靠你的專(zhuān)業(yè)知識(shí)去選購(gòu)該商品。這樣做的不利之處就是，名牌有可能比較貴，而自己選購(gòu)雜牌商品的話(huà)，又有可能買(mǎi)到劣質(zhì)產(chǎn)品。至于投機(jī)者，買(mǎi)漲不買(mǎi)跌，什么熱門(mén)買(mǎi)什么，那就跟搶鹽沒(méi)什么區(qū)別了，完全就是非理性的行為。一般來(lái)說(shuō)，在超市門(mén)口排長(zhǎng)長(zhǎng)隊(duì)伍買(mǎi)來(lái)的東西必定是貴的，帶著鋪蓋卷連夜排隊(duì)買(mǎi)來(lái)的東西必定是貴的，非得靠黃牛才能買(mǎi)得到的東西必定是貴的。還有買(mǎi)某件東西彰顯你檔次的必定是貴的，買(mǎi)某件東西代表你愛(ài)國(guó)的必定是貴的。比如以前的很多進(jìn)口商品都很貴，因?yàn)橛X(jué)得外國(guó)的產(chǎn)品質(zhì)量好?，F(xiàn)在的某些國(guó)產(chǎn)東西就很貴，因?yàn)楸蝗藶榈刭x予了某種愛(ài)國(guó)情懷。中國(guó)制造確實(shí)很厲害，但外國(guó)的也不是一無(wú)是處，在中國(guó)人瞧不上的生意中，外國(guó)人為了在夾縫生存，也把產(chǎn)品做的很好，那我們只需要把外匯拿去買(mǎi)就行了。而不是說(shuō)為了證明中國(guó)制造牛，就非得把什么都做到頂尖，然后把外國(guó)企業(yè)都逼死，這是沒(méi)有必要的，也是不現(xiàn)實(shí)的，試問(wèn)如果你不進(jìn)口，那么我們手里的外匯儲(chǔ)備怎么辦？要知道錢(qián)不花出去那就是廢紙。想想看，我們每年制造那么多商品出口，賺到了外幣卻攥在手里不花出去，最后變成一文不值的廢紙，那每年出口的那些商品不就是白送人家嘛，這顯然是十分荒唐的事情。所以一定要允許外國(guó)企業(yè)優(yōu)秀和強(qiáng)大，那么我們的優(yōu)秀和強(qiáng)大才有意義，有來(lái)有往各取所需才是共贏(yíng)。比如，我的電視機(jī)和空調(diào)又好又便宜，那么我們就出口給你，從你手里拿到外匯，然后看看你手里有沒(méi)有又好又便宜的東西，我拿手里的外匯來(lái)?yè)Q，這才是互補(bǔ)共贏(yíng)的生態(tài)體系嘛。

投資者更喜歡規(guī)模大、經(jīng)營(yíng)良好、記錄優(yōu)良，且預(yù)計(jì)未來(lái)盈利會(huì)增加的企業(yè)，這是很自然合理的。但這些期望，雖然看似有理有據(jù)，卻往往無(wú)法實(shí)現(xiàn)。昨日的龍頭企業(yè)，很多在今天已遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后。類(lèi)似的故事在明天很可能重新上演。最令人印象深刻的例證就是鐵路類(lèi)公司的相對(duì)投資地位在過(guò)去二十年里持續(xù)下降。企業(yè)地位的評(píng)判，部分依事實(shí)而定，部分見(jiàn)仁見(jiàn)智。近年來(lái)的事實(shí)證明，投資界的觀(guān)點(diǎn)善變且不可靠?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：新陳代謝生老病死不必遺憾。瑜亮死了，李白杜甫又出生了。李杜死了，魯迅曹雪芹又生了。無(wú)數(shù)的英雄人物，消亡在歷史的長(zhǎng)河中，又有數(shù)不清的后來(lái)者降生，各種公司也是一樣。江山代有才人出，各領(lǐng)風(fēng)騷數(shù)百年。我們不需要花好月圓，但依然還會(huì)景長(zhǎng)好，歷史的潮流浩浩蕩蕩，向著更美好的明天在前進(jìn)。持倉(cāng)股中，總會(huì)有一些上市公司起起落落，甚至破產(chǎn)出局，但只要大部分健康，依然會(huì)有不錯(cuò)的收益。滾滾長(zhǎng)江東逝水，浪花淘盡英雄。秦皇漢武唐宗宋祖俱往矣，只有江山依舊在，所有牛人和大神，都是這片土地上的過(guò)客，但是人類(lèi)的生存環(huán)境，總歸還是越來(lái)越好。怕什么衰老死亡退市破產(chǎn)，我們只需向陽(yáng)而生，生命終將繁衍不息。參透了宇宙蒼生，也就知道怎么去投資了。

這些考慮并未否認(rèn)前文“未受過(guò)訓(xùn)練的投資者應(yīng)該專(zhuān)注于最優(yōu)質(zhì)企業(yè)”的原則。但應(yīng)該認(rèn)識(shí)到，這種選股偏好是因?yàn)閷?duì)初學(xué)者而言，其他做法會(huì)有更大的風(fēng)險(xiǎn)，而不是因?yàn)樽钍軞g迎的證券一定就是最安全的。分析師需要密切關(guān)注市場(chǎng)判斷以及受大眾青睞的企業(yè)，但同時(shí)必須保持獨(dú)立和批判的視角。只要理由充分且有說(shuō)服力，即便有些證券很受歡迎，分析師也應(yīng)毫不猶豫地放棄；即使是不受大眾歡迎的證券，分析師也可以堅(jiān)定地支持。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：貌似強(qiáng)大的不一定強(qiáng)大，強(qiáng)大的不一定總是強(qiáng)大，歷史上以弱勝?gòu)?qiáng)的戰(zhàn)役很多，恃強(qiáng)凌弱的也可能被反殺。背靠高俅這棵大樹(shù)很安全？反正陸虞候覺(jué)得是，于是把一個(gè)長(zhǎng)得像張飛的人，當(dāng)林妹妹來(lái)欺負(fù)。陸虞候：『我跟林妹妹多少年了？他的脾氣我還不了解？我欺負(fù)他能咋的？就他那慫樣，頂多也就是背地里抹抹眼淚罷了?！煌鮽悾骸哼@廝長(zhǎng)得挺嚇人，可又蔫得讓人忍不住想霸凌他，把一個(gè)張飛一樣的大漢，像花姑娘一樣的蹂躪，真的讓人欲罷不能啊，我一見(jiàn)他就有滿(mǎn)滿(mǎn)的征服欲?！唤Y(jié)果陸虞候和王倫都犯了致命的錯(cuò)誤，林沖長(zhǎng)得像張飛，戰(zhàn)斗力同樣像張飛，發(fā)了瘋的林沖手重又手辣。他的武功像他的為人一樣，處處忍讓時(shí)時(shí)客氣，最后找準(zhǔn)破綻一擊必殺，在棒打洪教頭時(shí)就表現(xiàn)的非常明顯。鎮(zhèn)關(guān)西蔣門(mén)神，光聽(tīng)名字就很霸氣。魯智深？聽(tīng)名字就不像是殺人犯。武松？武藝稀松平常。棒打洪教頭，拳打鎮(zhèn)關(guān)西，醉打蔣門(mén)神，事前看都似不可能，事后看才知道這是必然，都是以弱勝?gòu)?qiáng)〔扮豬吃老虎〕的經(jīng)典打斗場(chǎng)面。巨靈神雖大，孫悟空雖小，但是巨靈神不中用啊。用孫悟空的話(huà)說(shuō)就是：『俗語(yǔ)云：「尿泡雖大無(wú)斤兩，秤鉈雖小壓千斤?！顾麄兿嗝部沾鬅o(wú)用，走路抗風(fēng)，穿衣費(fèi)布，種火心空，頂門(mén)腰軟，吃食無(wú)功。咱老孫小自小，筋節(jié)。』紅樓里的四大家族也是，護(hù)官符說(shuō)的牛的不得了，其實(shí)出的多進(jìn)的少，外頭看著雖是烈烈轟轟的，殊不知大有大的艱難去處，如今外面的架子雖未甚倒，內(nèi)囊卻也盡上來(lái)了。結(jié)果四大家族還沒(méi)劉姥姥家活得康健。三國(guó)里也如此，十八路諸候除了曹操外，都看不起劉關(guān)張，結(jié)果就他們哥仨頂住了呂布。所以不要高估強(qiáng)大的，也不要低估弱小的，凡事都要具體問(wèn)題具體分析。

分析師應(yīng)必備的素質(zhì)包括把握使用技術(shù)的分寸。在選擇和處理分析材料時(shí)，不僅要考慮材料的重要性和可靠性，還要考慮其可得性和便利性。一方面，分析師一定不能被海量數(shù)據(jù)所誤導(dǎo)而花大力氣研究不重要的材料。另一方面，一些重要信息，并不是分析師能憑一己之力獲得的，因此分析師經(jīng)常要接受重要信息不足的事實(shí)，這也是完整的“業(yè)務(wù)分析”中經(jīng)常遇到的問(wèn)題。例如，企業(yè)在多大程度上依賴(lài)于專(zhuān)利保護(hù)、地理優(yōu)勢(shì)或有利但卻不可持續(xù)的勞動(dòng)條件，這些信息都不易獲取?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：投資就是在信息不足的情況下進(jìn)行決策。人類(lèi)并不具備知曉所有的能力，只不過(guò)作為價(jià)值投資者，他們知道自己不知道。這一點(diǎn)很重要，因?yàn)橹雷约翰恢?，心態(tài)就會(huì)變得開(kāi)放和謹(jǐn)慎，這就是古人說(shuō)的自知者明。一個(gè)人只要不自欺，那么這個(gè)世界也很難欺騙得了他。而且我們也沒(méi)必要知道所有，更多的信息對(duì)于投資并無(wú)幫助，被垃圾信息包裹只會(huì)讓我們無(wú)所適從。這一點(diǎn)很重要，只有保持距離我們才能看得更清楚。

一般來(lái)說(shuō)，定量因素比定性因素更適合深入分析。定量因素?cái)?shù)量較少，更容易獲得，也更適合形成明確、可靠的結(jié)論。此外，財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)可以概括成許多定性因素，因此對(duì)于定性因素的詳細(xì)研究并不會(huì)增加什么重要的信息。典型的證券分析報(bào)告，如經(jīng)紀(jì)商的通告或統(tǒng)計(jì)服務(wù)公司發(fā)布的報(bào)告，都只淺顯概要地?cái)⑹龆ㄐ砸蛩?，而將大部分篇幅留給了數(shù)字。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：定量分析就是：『就是那姑娘啊，哪年哪月生的？』定性分析就是：『這我哪知道啊，我就知道她長(zhǎng)得嘿……』定量分析就是：『多大了？』定性分析就是：『這我哪知道啊，我就知道她長(zhǎng)得嘿……』定量分析就是：『她住哪兒??？』定性分析就是：『這我哪知道啊，我就知道她長(zhǎng)得嘿……』定量分析就是：『34、23、35?！欢ㄐ苑治鼍褪牵骸耗w白貌美，前凸后翹。』

定性因素強(qiáng)調(diào)最多的是業(yè)務(wù)性質(zhì)和管理風(fēng)格。這兩點(diǎn)極其重要，分析師卻很難作出明智的處理。業(yè)務(wù)性質(zhì)這個(gè)概念包含著關(guān)于企業(yè)未來(lái)前景的總體看法。大多數(shù)人對(duì)于“好公司”都有相當(dāng)明確的概念。這些看法建立在財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，對(duì)該行業(yè)特定情況的認(rèn)識(shí)，以及推測(cè)或偏見(jiàn)上?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：經(jīng)常能在現(xiàn)實(shí)中見(jiàn)到，很多女孩最終栽在了自己心儀的男孩手里，他們以結(jié)婚開(kāi)始又以離婚結(jié)束。其實(shí)何止愛(ài)情是盲目的，戀愛(ài)腦的現(xiàn)象存在于方方面面。她們總以為自己挑中了潛力股，實(shí)際不過(guò)是相信了男孩有意無(wú)意畫(huà)的餅。你對(duì)未來(lái)的憧憬不是現(xiàn)實(shí)，你不能把決策建立在自己的判斷上，因?yàn)槟闼^的判斷不過(guò)是推測(cè)和偏見(jiàn)。你愛(ài)的應(yīng)該是眼前的男孩，而不是那個(gè)未來(lái)的男孩。而且即使是眼前的男孩，你也可能會(huì)看走眼，有很多你不知道的信息。就算男孩不錯(cuò)，也不代表將來(lái)會(huì)一直不錯(cuò)，寒窗苦讀時(shí)的他和狀元及第時(shí)的他，成功人士的他和落魄潦倒的他，都會(huì)有很大的不同。當(dāng)你遇上了一位可能會(huì)有錢(qián)的青年才俊時(shí)，那么你就得知道：創(chuàng)業(yè)的盡頭是負(fù)債，老板的盡頭是老賴(lài)。你很可能在結(jié)婚不久后，變成負(fù)債巨額的老賴(lài)。年輕人創(chuàng)業(yè)的成功率是很低的，那些成功的年輕人往往有個(gè)做生意的父親或母親。所以不要相信什么潛力股，丑小鴨之所以是白天鵝，那是因?yàn)樗緛?lái)就是白天鵝。我們不可能知道所有，也沒(méi)必要知道所有，而安全邊際就是對(duì)我們認(rèn)知不足的補(bǔ)充。一個(gè)量入為出的人，不會(huì)去找潛力股，不會(huì)去冒超出自己承受能力的風(fēng)險(xiǎn)。

人們認(rèn)為表現(xiàn)得比平均水平糟的行業(yè)就是處于“不利的狀態(tài)”，自然而然要避而遠(yuǎn)之；而那些表現(xiàn)優(yōu)秀的行業(yè)則處于“有利的狀態(tài)”。這種看法是合情合理的，但這類(lèi)結(jié)論可能往往是錯(cuò)誤的。無(wú)論是一般行業(yè)，還是特定行業(yè)，異常好的或特別糟的情況不會(huì)永遠(yuǎn)持續(xù)下去。市場(chǎng)的矯正力量無(wú)處不在，它的存在能改變一些行業(yè)無(wú)利可圖的狀況，同時(shí)減少另一些行業(yè)的超額利潤(rùn)?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：沒(méi)有不行的行業(yè)，只有不行的企業(yè)，這話(huà)雖然有點(diǎn)絕對(duì)，但大差也不差，畢竟行業(yè)雖然會(huì)周期性的盛衰，但真正消亡的卻不常見(jiàn)。對(duì)于一個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)，不利的時(shí)候恰恰就是投資的機(jī)會(huì)，有利的時(shí)候恰恰就是最不該投資的時(shí)候，除非這個(gè)行業(yè)即將消亡。行業(yè)雖然是我們投資時(shí)考慮的一個(gè)因素，但價(jià)值投資者都是自下而上選擇股票的，因?yàn)槲覀兺顿Y的不是一個(gè)行業(yè)，而是具體的某個(gè)企業(yè)，對(duì)于每次投資都要具體問(wèn)題具體分析。正因?yàn)槲覀兺顿Y的是具體企業(yè)，所以我們要排除企業(yè)遇到的好運(yùn)和壞運(yùn)，畢竟好運(yùn)不常有，需求的增加可能會(huì)因供應(yīng)增長(zhǎng)更快而受挫。畢竟壞運(yùn)也會(huì)過(guò)去，需求的萎縮可能會(huì)因供應(yīng)減少更多而獲益。我們只是假設(shè)，如果遇到最壞的情況，該企業(yè)能不能撐下去？如果是肯定的，那么我們會(huì)繼續(xù)持有。否極泰來(lái)，盛極而衰，沒(méi)有誰(shuí)能一帆風(fēng)順，沒(méi)有誰(shuí)會(huì)一直倒霉，只要是良人，那么就攜手到老。無(wú)論貧窮或富有，健康或疾病，都愿意接受她的一切，與她共同面對(duì)生活的所有挑戰(zhàn)，共度此生，不離不棄。

我們認(rèn)同選擇“優(yōu)秀行業(yè)”的重要性，但同時(shí)也應(yīng)意識(shí)到這絕非易事。挑選精明能干的管理層也一樣困難。對(duì)管理能力的客觀(guān)測(cè)試并不多見(jiàn)，而且很不科學(xué)。在大多數(shù)情況下，投資者必須依靠名望判斷管理層的能力，但也可能出現(xiàn)盛名難副的情況。最能證明管理能力的證據(jù)就是在一段時(shí)間里企業(yè)的業(yè)績(jī)比同行優(yōu)秀，但這又把我們帶回到量化數(shù)據(jù)的問(wèn)題上。股票市場(chǎng)評(píng)估中往往有重復(fù)計(jì)算管理因素的傾向。股票價(jià)格包含了良好的管理產(chǎn)生的高額盈利以及單獨(dú)考慮的“良好管理”的大幅溢價(jià)。這種“兩次計(jì)數(shù)的伎倆”，是高估股價(jià)的一個(gè)常見(jiàn)原因。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：價(jià)值投資者有一個(gè)特質(zhì)，就是對(duì)自己誠(chéng)實(shí)，知道自己不知道。所以當(dāng)大家都在看好某只股票時(shí)，他不會(huì)去附和，因?yàn)樗械念A(yù)測(cè)，都是說(shuō)的未來(lái)的事，但是未來(lái)還未來(lái)，你怎么知道未來(lái)的事？這個(gè)時(shí)候，價(jià)值投資者不會(huì)去憧憬未來(lái)，而是設(shè)想最壞的結(jié)果，如果最壞的情況發(fā)生了，這只股票還值得投資，那么才會(huì)考慮去買(mǎi)入。同樣，當(dāng)大家都看空某只股票時(shí)，價(jià)值投資者也不會(huì)附和，當(dāng)大家極度悲觀(guān)時(shí)，機(jī)會(huì)也就來(lái)了。價(jià)值投資者的持倉(cāng)中，往往會(huì)有很多好幾十倍的大黑馬〔其實(shí)由于分紅的關(guān)系，一眼望去都是成百上千倍的〕，這讓人產(chǎn)生了誤讀，以為價(jià)值投資包括成長(zhǎng)股投資，其實(shí)我們只是對(duì)投資標(biāo)的要求苛刻而已。股票的高質(zhì)量也是安全邊際的一部分，質(zhì)量不佳的股票是談不上安全邊際的。但是與股民不同的是，價(jià)值投資者絕不會(huì)對(duì)自己精挑細(xì)選的股票有不切實(shí)際的想法。

近年來(lái)，盈利趨勢(shì)的重要性日益凸顯。利潤(rùn)不斷增加固然是個(gè)好現(xiàn)象。但是，金融理論更進(jìn)一步，通過(guò)把過(guò)去的趨勢(shì)延續(xù)到未來(lái)，然后將這一假設(shè)作為評(píng)估該業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)并預(yù)測(cè)其未來(lái)盈利情況。由于在這個(gè)過(guò)程中使用了數(shù)字，人們便誤認(rèn)為這是有“數(shù)學(xué)根據(jù)”的。過(guò)去表現(xiàn)出的趨勢(shì)是事實(shí)，但“未來(lái)的趨勢(shì)”只是一種假設(shè)。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這個(gè)其實(shí)很好理解，如果上個(gè)月你完成了100的產(chǎn)量，這個(gè)月你為了獲得獎(jiǎng)金換只手機(jī)，于是拼命的提高自己的產(chǎn)量，甚至加班加點(diǎn)干到差點(diǎn)吐血，同事們見(jiàn)到你這么拼命，為了不讓自己的業(yè)績(jī)拉下，也不得不拼命趕產(chǎn)量，老板一看大家的產(chǎn)量比上個(gè)月提高了，平均產(chǎn)量在110左右，于是把下個(gè)月的業(yè)績(jī)指標(biāo)定在121，這時(shí)候你會(huì)怎么想？是不是弄死老板的心都有？但是股民們就是這樣的，上年公司的業(yè)績(jī)是100，今年公司努力把業(yè)績(jī)提高到了110，股民會(huì)很自然地把明年的業(yè)績(jī)?cè)O(shè)置為121，他們不知道提高百分之十的業(yè)績(jī)是多么艱難。我就很好奇，就算他們沒(méi)當(dāng)過(guò)老板，難道還沒(méi)當(dāng)過(guò)工人么？業(yè)績(jī)是想提高就提高的么？把工人的勞動(dòng)力當(dāng)海綿里的水，只要擠一擠，總還是有的？機(jī)器人也受不了啊。

關(guān)于未來(lái)，可能會(huì)有反對(duì)意見(jiàn)說(shuō)，預(yù)計(jì)過(guò)去的趨勢(shì)可以持續(xù)，同預(yù)期過(guò)去的平均水平會(huì)重復(fù)一樣，都是合乎邏輯的。這或許是事實(shí)，但并不意味著分析趨勢(shì)比分析個(gè)別數(shù)據(jù)或者平均數(shù)據(jù)更為有用。因?yàn)樽C券分析不假定過(guò)去的平均水平將會(huì)重復(fù)，只認(rèn)為它為未來(lái)預(yù)期提供了一個(gè)粗略的指標(biāo)。然而趨勢(shì)并不能作為一個(gè)粗略的指標(biāo)，它明確地預(yù)測(cè)結(jié)果是更好還是更壞，因此非對(duì)即錯(cuò)。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這是很好理解的，維持原狀總歸比不斷努力要容易的多。你上個(gè)月產(chǎn)量是100，這個(gè)月做到110就會(huì)很辛苦，如果下個(gè)月把指標(biāo)設(shè)置到121，那你可能會(huì)被累到吐血。如果你上個(gè)月產(chǎn)量100，這個(gè)月的產(chǎn)量也是100，那么下個(gè)月的產(chǎn)量指標(biāo)為90～110之間較為合理。但是對(duì)于價(jià)值投資者來(lái)說(shuō)，如果你上個(gè)月產(chǎn)量100，這個(gè)月產(chǎn)量是110，那么把下個(gè)月的產(chǎn)量指標(biāo)定為60～70較為容易實(shí)現(xiàn)，當(dāng)然產(chǎn)量為零也是沒(méi)什么奇怪的，畢竟疫情期間就有很多工廠(chǎng)停產(chǎn)了。當(dāng)大家真正悲觀(guān)時(shí)，價(jià)值投資者反而會(huì)樂(lè)觀(guān)起來(lái)，會(huì)考慮這種情況會(huì)不會(huì)持續(xù)，如果他們認(rèn)為這種情況是暫時(shí)的，那么就是一個(gè)買(mǎi)入的好時(shí)機(jī)。

實(shí)際上，趨勢(shì)是以明確預(yù)測(cè)的方式來(lái)表達(dá)對(duì)未來(lái)前景的看法。與之相似，關(guān)于業(yè)務(wù)性質(zhì)和管理能力的結(jié)論，也因?yàn)榕c未來(lái)前景相關(guān)而受到重視。因此，這些定性因素都有相同的基本特征，給分析師帶來(lái)的困難也大致相同，即分析師無(wú)法判斷某一只證券的市價(jià)在多大程度上恰當(dāng)?shù)胤从沉诉@些定性因素。在大多數(shù)情況下，完全識(shí)別這些因素的結(jié)果往往是過(guò)分強(qiáng)調(diào)它們的作用。我們看到，一般的市場(chǎng)不斷受到這個(gè)作用機(jī)制的影響。股價(jià)經(jīng)常過(guò)度漲跌的根本原因是：當(dāng)價(jià)值主要由前景決定時(shí)，由此產(chǎn)生的判斷就不受任何數(shù)學(xué)分析的控制，并且?guī)缀醪豢杀苊獾貢?huì)走向極端。分析師應(yīng)主要關(guān)注有事實(shí)支持的價(jià)值，而非那些建立在預(yù)期基礎(chǔ)上的價(jià)值。在這方面，分析師的做法與投機(jī)者的做法截然相反。投機(jī)者的成功取決于其預(yù)測(cè)或猜測(cè)未來(lái)發(fā)展的能力。而分析師必須考慮到未來(lái)可能的變化，與其說(shuō)他的主要目的是從中獲利，不如說(shuō)是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防范。從廣義上講，分析師把企業(yè)的未來(lái)看作必須在結(jié)論中考慮到的風(fēng)險(xiǎn)因素，而不是他分析依據(jù)的來(lái)源。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：『投機(jī)者的成功取決于其預(yù)測(cè)或猜測(cè)未來(lái)發(fā)展的能力?！桓窭滓幽愤@句話(huà)說(shuō)得頗為客氣了，其實(shí)應(yīng)該說(shuō)：『投機(jī)者要想成功，依賴(lài)其預(yù)測(cè)會(huì)不會(huì)實(shí)現(xiàn)?！灰?yàn)樗^的預(yù)測(cè)，純粹就是碰運(yùn)氣的事，人類(lèi)并沒(méi)有預(yù)知未來(lái)的能力。其實(shí)就算他們的預(yù)測(cè)最終實(shí)現(xiàn)了其意義也不大，因?yàn)轭A(yù)測(cè)結(jié)果與投機(jī)結(jié)果完全是兩回事，也就是說(shuō)你預(yù)測(cè)對(duì)了未必就能盈利。對(duì)于追漲殺跌的股民來(lái)說(shuō)，就算有神仙告訴他一只大牛股也是沒(méi)有意義的，股市的波動(dòng)會(huì)讓他一跌下去就賣(mài)出，一漲上去就買(mǎi)入，來(lái)回的低拋高吸最終會(huì)把他們的錢(qián)賠光，所以說(shuō)短期的股市預(yù)測(cè)是毒藥。

基于上述定性和定量因素的討論，我們得知分析師的結(jié)論必須始終基于數(shù)字、既定的檢驗(yàn)和標(biāo)準(zhǔn)。但只有數(shù)字是不夠的，它們可能會(huì)因?yàn)橐粋€(gè)相反的定性考慮而完全失效?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：證券分析應(yīng)該包括定量分析和定性分析，這兩種都是重要的分析，但兩者之中的任何一種，都不是充分分析。證明定量分析的荒唐是很容易的，因?yàn)樯钪羞@類(lèi)例子比比皆是，比如各種各樣的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，都是似是而非的，用林妹妹的話(huà)說(shuō)就是：『我要是信了，怕是要哭斷腸去了?！槐热绯跻坏膶W(xué)渣小明三月份月考20分，四月份月考30分，五月份月考40分，六月份月考50分，穩(wěn)步前進(jìn)啊，于是小明的父母放鞭炮點(diǎn)煙火，大擺宴席招待親朋好友，慶祝兒子能考進(jìn)清華北大。比如學(xué)霸小杜三月份月考118分，四月份月考115分，五月份月考112分，六月份月考109份，節(jié)節(jié)敗退啊，于是小杜的父母對(duì)小杜說(shuō)，你這到高三不得零分啊，還是不要浪費(fèi)時(shí)間和金錢(qián)了，你早點(diǎn)退學(xué)學(xué)門(mén)手藝吧。像不像股民？很多定量分析的股民，都是在時(shí)間的長(zhǎng)河里刻舟求劍。很多定性分析的股民，無(wú)非是在未來(lái)的可能中望梅止渴。定量離開(kāi)了定性，或者定性離開(kāi)了定量，那就是個(gè)笑話(huà)。對(duì)于這些食古不化和異想天開(kāi)的人，我們價(jià)值投資者只有一句話(huà)：樹(shù)不可能長(zhǎng)到天上。

分析師可能重視有關(guān)穩(wěn)定性的定性因素，因?yàn)樗馕吨谶^(guò)去結(jié)果的結(jié)論不那么容易被意想不到的事態(tài)發(fā)展所顛覆。如果能用非常有利的定性因素支撐充分的定量分析，分析師將對(duì)所選的證券更具信心?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：確實(shí)，樹(shù)是不可能長(zhǎng)到天上去的，所謂的成長(zhǎng)股，買(mǎi)入前是傳說(shuō)，買(mǎi)入后是一地雞毛。上個(gè)月，我遇到一個(gè)女鬼，我花了兩個(gè)小時(shí)解釋唯物主義，讓她相信她是不存在的。我說(shuō)得唾沫星子亂飛，嗓子都啞了，她愣是不相信。女鬼：『如果我不存在，那我又是誰(shuí)？』我：『是啊，我是誰(shuí)？你也說(shuō)我，我也說(shuō)我，誰(shuí)都可以稱(chēng)自己為我，那么我到底是誰(shuí)？這是否意味著，你就是我，而我也就是你？』女鬼大怒：『我殺了你?！晃遥骸赫l(shuí)殺了誰(shuí)？』女鬼疑惑：『我殺了我？』我：『沒(méi)錯(cuò)?！慌硐萑肓顺了迹骸何覟槭裁匆?dú)⑽?？』女鬼苦思不解，怏怏而去。我看著女鬼和我，搖了搖頭，心說(shuō)：一個(gè)滿(mǎn)篇鬼話(huà)，一個(gè)盡想些沒(méi)用的。

公司往往有這樣一種傾向：在盈利改善時(shí)公布月度報(bào)告，盈利下降期間則停止公布。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這些都是要臉的人啊。那些成績(jī)好的孩子，一到家就嚷嚷：『我今天考了多少多少，老師又表?yè)P(yáng)我了。』我這種成績(jī)差的學(xué)生，最看不慣他們了：『切，有什么了不起的?！晃乙话愣际堑搅俗詈箨P(guān)頭，家長(zhǎng)逼問(wèn)的時(shí)候，才不得不告訴成績(jī)。當(dāng)然，一頓打罵是免不的，盡管過(guò)去很多年很多年了，現(xiàn)在每每做噩夢(mèng)，情景都是在考場(chǎng)里考試。

因此，在對(duì)任何公司進(jìn)行深入研究的過(guò)程中，分析師應(yīng)遵循這個(gè)原則：查閱原報(bào)告并盡可能地發(fā)現(xiàn)其他文件，而不是依賴(lài)摘要或復(fù)制資料。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：只看原著，只查原始資料，這種偏好非常有益。在這個(gè)商業(yè)社會(huì)，在這個(gè)快節(jié)奏的社會(huì)，很多解讀都會(huì)有意或無(wú)意地失真。在這個(gè)商業(yè)社會(huì)，為了利益各種帶節(jié)奏，在這個(gè)快節(jié)奏的社會(huì)，你指望別人細(xì)心體察原著的深層意義？連你自己都懶得研究原始資料，你還指望別人來(lái)給你做這些事情？這本身就是不合邏輯的。看看那些機(jī)構(gòu)的研究報(bào)告，粗枝濫造，敷衍了事，這種東西有什么價(jià)值。其實(shí)只要想想，如果你是機(jī)構(gòu)的分析師，公司要求你寫(xiě)調(diào)研報(bào)告，你會(huì)怎么寫(xiě)？大家都打過(guò)工，想必都懂的，炮制出來(lái)交交差的，官樣文章敷衍敷衍上司。

銀行股的購(gòu)買(mǎi)者根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，在自己認(rèn)為謹(jǐn)慎的價(jià)格水平下購(gòu)入股票；也會(huì)根據(jù)自己對(duì)銀行機(jī)構(gòu)資源和盈利能力的了解，對(duì)這項(xiàng)劃算的投資感到滿(mǎn)意。如果市場(chǎng)強(qiáng)勁的投機(jī)力量把股票價(jià)格推高，超過(guò)了上述價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)的上限，銀行股購(gòu)買(mǎi)者就會(huì)賣(mài)掉手中的股份，并等待價(jià)格回歸合理后重新購(gòu)入。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：其實(shí)應(yīng)該這么寫(xiě)：『銀行股的購(gòu)買(mǎi)者根據(jù)自己對(duì)銀行機(jī)構(gòu)資源和盈利能力的了解，在自己認(rèn)為謹(jǐn)慎的價(jià)格水平下購(gòu)入股票，才會(huì)對(duì)這項(xiàng)劃算的投資感到滿(mǎn)意。』有了了解才能確定價(jià)格，買(mǎi)的足夠便宜才會(huì)覺(jué)得劃算。這三句是因果關(guān)系，有了前一句才會(huì)有后一句。

投資運(yùn)作是根據(jù)深入的分析，承諾本金安全以及回報(bào)率令人滿(mǎn)意的操作。不符合這些條件的操作則是投機(jī)?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這句話(huà)同樣有不適當(dāng)?shù)牡胤?，也不知道是不是翻譯的問(wèn)題。承諾本金安全？誰(shuí)給你承諾？安全只建立在公司的經(jīng)營(yíng)謹(jǐn)慎和盈利能力上，如果公司資不抵債，那么不管承不承諾都沒(méi)有意義。況且世上哪有絕對(duì)安全的事？既然只有相對(duì)安全，那么這安全就有了各種不同的標(biāo)準(zhǔn)。而我們價(jià)值投資者的標(biāo)準(zhǔn)就是，對(duì)公司的足夠了解和在價(jià)格上足夠的低。至于回報(bào)率令人滿(mǎn)意這話(huà)，滿(mǎn)不滿(mǎn)意純粹就是主觀(guān)感受，壓根就算不上標(biāo)準(zhǔn)。成功的回報(bào)率，應(yīng)該是不低于銀行利率，或者當(dāng)時(shí)本金基本有保障的債券利率，比如國(guó)債利率或經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的公司發(fā)行的債券的利率。