TOP TOY沖擊上市，但他跟泡泡瑪特比就像安卓和蘋果

2020 年才開出第一家門店，5 年后，TOP TOY 就沖擊上市了。

同處潮玩行業(yè)，同樣做到上市的體量，TOP TOY 與泡泡瑪特相比，有什么不同？

拿時(shí)下流行的比喻來說，TOP TOY 像是安卓，泡泡瑪特像是蘋果，這不是蹭熱度的調(diào)侃，TOP TOY 的創(chuàng)始人孫元文曾在接受 36 氪采訪時(shí)親口打過這樣的比喻：“ 泡泡瑪特像 IOS 閉環(huán)系統(tǒng)，所有的東西都是自己的，我們更像安卓搭建一個(gè)平臺(tái)，容納別人的產(chǎn)品、IP。 ”

想看二者的不同，我們先來看市值。在 2025 年 7 月，TOP TOY 完成了 A 輪約 6000 萬美元的融資，投后估值 13 億美元（ 相當(dāng)于約 102 億港元 ）。而泡泡瑪特港股目前的市值超過 3500 億港元，是 TOP TOY 的 35 倍。

從財(cái)務(wù)表現(xiàn)看，2022-2024 年，TOP TOY 收入分別為 6.79 億元、14.61 億元、19.09 億元，年度利潤(rùn)分別為 -3838.3 萬元、2.12 億元、2.94 億元；今年上半年，公司收入 13.6 億元、利潤(rùn) 1.8 億元，同比分別增長(zhǎng) 58.5% 和 26.8% 。

作為對(duì)比，泡泡瑪特 2025 年上半年的營(yíng)收為 138.8 億元，同比增長(zhǎng) 204.4%，凈利潤(rùn) 45.7 億元，同比增長(zhǎng) 396.5% 。

也就是說，泡泡瑪特的收入和利潤(rùn)分別是 TOP TOY 的 10 倍和 25 倍。

從注冊(cè)會(huì)員數(shù)看，截至今年上半年，泡泡瑪特國內(nèi)累計(jì)注冊(cè)會(huì)員總數(shù)達(dá)到 5912 萬人，而 TOP TOY 擁有的注冊(cè)會(huì)員數(shù)量超 1000 萬。

從門店數(shù)看，截至今年上半年，泡泡瑪特在全球 18 個(gè)國家共運(yùn)營(yíng) 571 家門店，其中國內(nèi) 443 家，海外 128 家，此外還有 2597 臺(tái)自動(dòng)售貨機(jī)，海外市場(chǎng)總收入占比達(dá)到 40% 。

海外市場(chǎng)以約四分之一的門店數(shù)貢獻(xiàn)了 40% 的收入，從中可以看出 LABUBU 在國外到底有多受歡迎。

對(duì)比之下，截至 2025 年 9 月 19 日，TOP TOY 擁有 299 家門店，并已在海外開設(shè) 15 家門店，覆蓋泰國、馬來西亞、印度尼西亞、日本等市場(chǎng)。但 TOP TOY 的海外收入占比只有 3.9% 。TOP TOY 的出海之旅，才剛剛開始。

此外，與泡泡瑪特收入基本來自直營(yíng)不同，TOP TOY 大部分的收入來自加盟商和經(jīng)銷商，今年上半年的收入占比為 74.3% 。其中，名創(chuàng)優(yōu)品既是 TOP TOY 持股86.9% 的大股東，又是 TOP TOY 最大的經(jīng)銷商，今年上半年貢獻(xiàn)了 TOP TOY 45.5% 的收入。

產(chǎn)品向加盟商和經(jīng)銷商銷售，優(yōu)點(diǎn)是商業(yè)模式輕資產(chǎn)化，不需要承擔(dān)門店租金和裝修成本，同時(shí)能更快擴(kuò)張；缺點(diǎn)則是產(chǎn)品的動(dòng)銷情況反饋比直營(yíng)模式更慢，庫存管理相對(duì)困難，并且需要給渠道留出一部分利潤(rùn)空間。

2025 年上半年，泡泡瑪特的毛利率超過 70%，凈利率超過 30%；而 TOP TOY 的毛利率為 32%，凈利率則只有 13%，一部分原因就是銷售渠道的不同。

另一部分原因，則是TOP TOY與泡泡瑪特的IP庫差異。

2025 年上半年，泡泡瑪特的自主產(chǎn)品收入占總收入的比例為 99.1%，外采產(chǎn)品收入不到 0.9% 。

自主產(chǎn)品中，授權(quán) IP 收入僅占 11%，其余 IP 為自有 IP 和獨(dú)家 IP（ 統(tǒng)稱為藝術(shù)家 IP ），IP 的稀缺性讓泡泡瑪特?fù)碛懈叩亩▋r(jià)權(quán)。

再看 TOP TOY，它的 IP 分為 3 類，自有 IP、授權(quán) IP（ 統(tǒng)稱為自研產(chǎn)品 ），還有他牌 IP（ 對(duì)應(yīng)外采產(chǎn)品 ）。

自研產(chǎn)品，就是 TOP TOY 積極參與設(shè)計(jì)開發(fā)過程的產(chǎn)品；外采產(chǎn)品則是向第三方供應(yīng)商采購的產(chǎn)品，外采產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的 IP 稱為他牌 IP。

截至 2025 年 6 月，TOP TOY 旗下?lián)碛?17 個(gè)自有 IP，主要是卷卷羊、糯米兒、大力招財(cái)?shù)龋€有最新收購的設(shè)計(jì)師 IP 尼尼莫；以及 43 個(gè)授權(quán) IP，包括迪士尼系列、三麗鷗系列（ Hello Kitty ）、蠟筆小新、豬豬俠等。

2024 年，TOP TOY 自有 IP 開發(fā)的產(chǎn)品收入為 680 萬元，授權(quán) IP 開發(fā)的產(chǎn)品收入 8.89 億元。

到了 2025 年上半年，自有 IP 開發(fā)的產(chǎn)品收入 610 萬元；授權(quán) IP 開發(fā)的收入 6.15 億元。在 13.6 億元的總收入中，TOP TOY 的自有 IP 收入占比不到 1% 。

很明顯，TOP TOY 的自有 IP 不太能打。長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，能否孵化出 LABUBU 那樣的明星 IP 決定了 TOP TOY 的利潤(rùn)空間有多大。

此外，TOP TOY 擁有超過 600 個(gè)他牌 IP，其中包括 Dora、阿瑪莉莉絲、機(jī)動(dòng)戰(zhàn)士高達(dá)等等。甚至如果泡泡瑪特愿意的話，LABUBU 放到 TOP TOY 門店里售賣也不是不可能。

截至今年上半年，TOP TOY 的自研產(chǎn)品和外采產(chǎn)品銷售收入各占半壁江山。

所以，如果說泡泡瑪特是 IP 潮玩運(yùn)營(yíng)商，更強(qiáng)調(diào) IP 運(yùn)營(yíng)屬性，TOP TOY 像是一個(gè)潮玩超市，更強(qiáng)調(diào)渠道屬性。從這個(gè)角度看，TOP TOY 13% 的凈利率已經(jīng)不算低。

至于非要給 TOP TOY 和泡泡瑪特分出個(gè)高下，我們覺得不太合適，雖然都是賣潮玩，但兩者的區(qū)別真的很像安卓和蘋果：

一個(gè)自己搭臺(tái)自己唱戲，一個(gè)搭臺(tái)子供別人唱戲。