大宗商品反轉，經濟復蘇指日可待

我們等了整整五年。一切真的要變得好一點了，尤其是金融市場。

大家好，我是老丁。

自從2020年經濟被疫情重創、2021年主動去杠桿開始，中國經濟經歷了一個長期的“去泡沫”過程。企業保守、居民缺錢、地方財政緊繃，整個社會進入了一種“失速”的沉寂狀態。過去的這五年里，大家過的普遍都很難受，內卷、降本、通縮、下跌。

現在，情況正在悄然改變了。

一、經濟復蘇的預期

首先發出信號的，是大宗商品的價格。工業活動活不活躍，企業是不是愿意補庫存，價格變動會最先反映出這些情緒，之前大家都沒信心，周期在底部但是一直缺乏動力起來。

在最近這一個月，商品市場的眾多品種開始反彈，或者反轉。多晶硅為首，焦煤為輔，已經走出了近70%的價格漲幅。

大宗商品上漲，最直接的影響，就是PPI，最新的PPI增速數據還是負值。

我們之前說過，中國想要從通縮的環境里走出來，第一步就是先恢復物價指數到正常區間。PPI和CPI指數都是聯動的，當大宗商品的上漲在今后幾個月時間里帶動PPI回正的時候，那么未來CPI就也有可能回到正常增速區間。

也就是說，工業品價格的回升，正在向消費端傳導，企業利潤率提升之后，工資、投資、消費三者將逐步跟進。那么通縮的周期底部可能就這樣結束了。

一般情況下，PPI回升往往領先CPI約4-6個月。所以基本上傳導到我們的宏觀經濟當中，我們走出通縮，基本上就要今年年底明年年初了。

我們今天，正站在經濟復蘇的起點。

這一次，并不是不再是“虛假繁榮”，而是通過產業出清、自我修復、金融體系逐步健康化之后的結構性恢復。雖然有形的大手在其中確實幫了很大忙，但是未來能走出底部的預期已經開始出現，這也是事實。

再來看資本市場，從去年年底，A股港股走出了一波又一波的底部反彈行情。雖然每次回落回去也都很大，但是到了今天，終于開始正式站穩了！

滬指重回3600點，科技成長股、資源股、先進制造等板塊陸陸續續上漲。這意味著：市場已經開始提前定價經濟復蘇了。

還有一個情緒指標——消費者信心指數，從最新的數據來看，近一年多以來，出現了首次翻紅的情況（如圖）。當下，最重要的還不是經濟立馬就有所改變，而是預期已經反轉，這才是最關鍵的一項！

二、美國與日本的經驗

在這一場預期反轉之后，都會帶來哪些影響和現象，以及機會，是我們現在需要尋找的答案。

回看歷史，美國和日本也都經歷過類似的情況，雖然復蘇的路徑不盡相同，但都有一些共性，本質上就是走出經濟蕭條期！

1970年代的美國，經濟陷入“高通脹+高失業”的經濟滯脹中。1973年第一次石油危機爆發，油價一夜之間上漲4倍。1974年，美國PPI同比達到12%，CPI突破11%，但GDP增速卻跌破2%，失業率超過7%。

這種局面下，貨幣政策是很難抉擇的。美聯儲若繼續加息，企業與居民借貸成本飆升，經濟雪上加霜；若放任通脹，則貨幣失信、消費崩潰。

最終，美國選擇了“硬著陸”。

1979年，保羅·沃爾克就任美聯儲主席，推行“暴力加息”策略。聯邦基金利率從11%迅速上調至20%。這導致1980-1982年美國經濟兩次技術性衰退，但到了1983年，CPI回落至3%，通脹回到合理區間了！資本信心重建。

從1982年開始，美股開始了長達18年的超級牛市，道瓊斯從776點漲到11000點，標普500翻了十倍。與此同時，互聯網信息技術革命持續爆發，企業利潤進入上升周期。

大家眾所周知的1989年，日本股市見頂后暴跌，房地產價格泡沫破裂，銀行系統陷入壞賬危機。從1992年到2012年，日本GDP增長年均不到1%，而物價指數（CPI、PPI）始終在0上下徘徊。企業不投資，居民不消費，金融機構惜貸，整個社會陷入“通縮陷阱”。

政府嘗試多輪財政刺激，但都被“債務大山”和“人口老齡化”吞噬。后來全球又發生了互聯網崩盤、次貸危機、歐債危機，直到2012年，日本政府三支箭齊發（超寬松貨幣政策、積極財政政策、結構改革）最關鍵的是第一支箭：日本央行大規模量化寬松，開啟無限量購債+負利率組合。

在這個政策推出之后，日本的預期就已經開始發生反轉了。

在后續的日子里，PPI和CPI也在之后陸陸續續回到正區間，日經指數則從9000點回升至2.4萬點。其實，在經濟指標真正開始恢復之前，日本股市已經開始隨著全球環境逐漸恢復，有了明顯的上漲跡象（如圖）。因為預期反轉的時候，已經是日本資產價格的超低位了，甚至不需要反轉，只要反彈，也可以帶動資本市場的回暖。

上面兩個經驗都告訴我們：

1、經濟從蕭條期走向復蘇，CPI回到合理區間都是第一件事。

2、資本市場的反應，不是從經濟指標變化開始的，而是從有預期反轉開始的！

以此，我們對標當下的中國，過剩的產能正準備逐步出清，產業正在重構，資本市場終于開始了估值修復，大宗商品的預期反轉，也意味著未來的經濟復蘇呼之欲出，走出通縮就是當下的核心邏輯。

三、兩點影響

到了這里，問題又來了，如果未來半年一年時間里，經濟真的復蘇了，它會帶來哪些變化？我們又該如何應對？

第一，預期反轉出現后，金融市場將成為第一受益者

資本市場是經濟預期的放大器。當預期改善時，股票、基金、大宗商品等金融資產會率先反彈，這些釋放出來的“財富效應”，如果足夠大，則會進一步帶動社會消費。

所以，當下是個很重要的時間點，尤其是對于懂得投資投機的人來說。擁有金融資產配置的人群，也將在復蘇初期率先受益。

其次，是未來的經濟復蘇不同以往，它除了會帶動整體經濟向好之外，更重要的是也會帶動產業分化的加速，科技產業領跑

與2009年那種由房地產業與基建帶動的“全面繁榮”不同，未來會有的復蘇會更具結構性。

對于建筑、土木、房地產等已經見到瓶頸的傳統行業，還是依舊艱難。

2025年6月，全國房地產投資同比下降11.2%。而全國固定資產投資在剔除地產后，是增長6.6%。

這一輪影響工業變化的地方，在科技賽道。當下中國也已經成為全球最大的芯片消費市場，隨著人工智能、機器人、AI應用等進一步的發展和完善，下一次工業革命也將在全球愈演愈烈。

這種變化，和上一次互聯網在中國和美國帶來的革命如出一轍。

經濟復蘇還沒有來，但是復蘇的預期已經開始緩緩出現，有希望就是好現象。難過的日子，可能真的要告一段落了…

我是老丁，朋友們，下期見。