B站可能是中概股2024年最大的預期差

“當游戲已經成為B站業績中最大的雷點，沒什么比這種希望更能帶來預期反轉了。

跟去年的期待相比，今年年底大家普遍平靜，好像都接受了現實，遠沒有去年的一些激進的投資預測。而也正是這樣，市場給了我們理性和冷靜的思考空間，我想，“順勢而為”這四個字大概是躺平指數為2024年定下的投資基調。

回顧2019年以后的市場走勢，不愿意認錯，可能是對我們投資經歷的一個很好的總結。那么，從“不愿意認錯”到“順勢而為”這個預期的轉變，是實打實真金白銀博弈出來的結果。

2019年到2021年上半年，可能是我投資的高光時刻，本金翻番，公司收入也成倍增長，大概是我人生中的第一個巨大的高光時刻；然而這一切在2021年下半年戛然而止，首當其沖的是互聯網行業的墜落，這一波下跌趨勢自此確立，一直到2022年10月底，各家紛紛創下新低，腰斬、腳踝斬都不在話下，直到市場上的所有人陷入麻木的情緒。這時，市場又重燃了希望，2022年10月底至2023年1月的一波大反彈，迎來了大家對下一年的樂觀預期。

今天，2023年也過完了，這一年，我們經歷了什么，也不必多說了。

但就在這樣一個行業見頂的環境下，我認為，互聯網公司也依然有著結構化的機會，比如，近期我們密切關注的一個標的：B站。

很多朋友都會把B站作為一個選項，因為這家公司的貨幣化能力，遠遠低于它在互聯網平臺中的江湖地位。作為一個拿到B站“全勤獎”，又在這一波B站暴跌時抄底賺到錢的投資者，還是有必要梳理一下自己的看法。

總體來說，B站的潛力還是非常大的，最近這波行情也能看得出來，這家公司的彈性很足，漲跌反應都很靈敏，且幅度很大，有不小的操作空間。

三個觀點需要在開篇明確：

1）讓B站成功上市的業務板塊是游戲，讓B站近幾年扭虧艱難、商業化備受質疑的禍首也是游戲；面向未來，能讓B站真正成功翻身的也會是游戲。

2）不能對B站的直播帶貨有過高期待。在B站，真正的核心內容還是動漫、游戲等ACG類，喜歡這些內容的用戶消費能力是很有限的；在外部，中國的直播帶貨已經相當飽和了，B站的能力也卷不動抖音、淘寶等大平臺。

3）廣告會成為B站收入的增長基石。說到這兒，今年B站真得向拼多多磕一個，在這個客戶的帶動下，淘寶、京東這些大電商平臺，給B站投了不少的廣告。如果你相信未來電商平臺的競爭更加激烈的話，B站的廣告業務一定是受益者。

在具體論述不同業務板塊的前景之前，需要明確的是一個底線。陳睿最在意的，是B站的用戶數量、活躍度和社區氛圍，任何對此可能產生負面影響的業務，就算看上去再怎么能賺錢，也一定不會是未來的發力重點。

先說游戲。最近幾年，B站在游戲上的表現是真挺差的，一些最近才關注這只股票的朋友可能很難想象，當年這部分業務收入能占絕大部分的盛況。今年三季度，由B站陳睿親自帶隊的游戲業務，實現收入9.9億元，同比降幅達到33%。要知道，這塊業務在六年以前，能占整個B站收入的八成，現在呢？連兩成都不到！

更何況，游戲是B站內容和流量大頭，B站也算得上是中國游戲玩家最活躍的社區之一，從廣告來源的行業就能體現這一點。整個第三季度B站廣告主中，雖然增長迅速，但像拼多多這樣的電商行業廣告主，才排名第三；而第一名則是游戲行業的廣告主。

所有人都清楚B站對于游戲推廣的價值，也了解B站在游戲上的優勢，如果不把這個優勢好好利用，那陳睿就真不配當好這個CEO了。因此，在連續數年的滑坡下，B站需要把游戲這塊真正做好，甩掉“手游墳場”的稱號，重新把游戲培育成自己業務的支柱。

好在，陳睿對這一點的認識還是很清楚的。例如，在三季度的業績溝通會上，陳睿花了很長時間談論現在游戲行業的競爭形勢，在他看來，今年游戲行業不止競爭激烈，更重要的是競爭規則發生了變化。

5月，B站裁撤了游戲業務的部分產品線；10月，B站對廣州的游戲工作室也進行了一番調整。按陳睿的話說，砍掉的是一些立項時不滿足標準的項目，“否則上線后不能滿足市場要求，不能掙錢，與其那樣，不如現在就調整。”

這樣的認識是正確的。今年國內游戲市場全年增速雖然還不錯，有個9%；但是，也存在一個很嚴峻的問題：新游難出頭。行至年末，還在IOS暢銷榜里呆著的新游戲屈指可數，與往年相比差了一大截。

參考最近一天IOS暢銷榜TOP20的排名，其中只有2款游戲是今年的新作，其中一款還是最近剛剛上線、還在起步期的《元夢之星》。

數據來源：點點數據，標紅游戲為當年新游

由于全年的營收數據對于當年發行的新游不公，選擇過去幾年最后一天的IOS暢銷榜與近期一天的進行對比。雖然這樣的對比有一些隨機性在，但就算加上今年TGA（游戲界的奧斯卡評選）年度手游《崩壞：星穹鐵道》，也只有3款新游堪堪入局暢銷榜前20，而在過去三年，這個數字分別為6款、7款和6款。

結合陳睿對游戲行業的表態來看，他對于今年游戲行業的認知還是比較清晰的，如果還想在游戲上有所作為，就必須做出改變。而在那些沒有被B站裁撤的游戲上，就能看出在認知改變后有什么樣的新變化。

由B站發行運營、即將在下周進行付費刪檔測試的SLG游戲《三國：謀定天下》，就是一個不錯的樣本。

SLG游戲是策略游戲，核心玩法就是玩家以盟為單位、群體與群體之間對領土的競爭，相比個人的戰斗力，更強調策略和配合，最后像“吃雞”一樣，每個區決出一個勝利的群體。目前市場中，主要的SLG游戲都是大廠做的，如阿里集團靈犀互娛的《三國志戰略版》和網易的《率土之濱》。

SLG的主要特點，就是吸引中年游戲用戶，以相對更少的游戲玩家數量獲取更高的收益。以《三國志戰略版》為例，其活躍玩家數量遠遠比不過《王者榮耀》和《和平精英》，但國內的月流水有時候甚至能沖到十億元級別，可見其玩家的付費能力和意愿。

從《三國：謀定天下》的內容來講，最起碼可以肯定，這個制作團隊的核心人員都是SLG的重度游戲玩家，氪度也不低，都是非常了解SLG游戲的：知道這個游戲的爽點，也知道現在主流游戲的痛點。

從爽點看，SLG游戲的主要樂趣，如聯盟對抗、漂亮立繪等等基本都有沿襲；從解決的痛點看，算是首次為SLG游戲加入了角色扮演性質的職業設定，不同氪金度的玩家都有自己的體驗。

以TapTap上的評分為例，雖然游戲還只進行了兩輪不計費刪檔封測，評分已經有了8.6分（10分滿分），目前國內月流水最高的SLG《三國志：戰略版》評分則為7.4分。因為游戲還沒正式上線，直接比較是失真的，但作為參考，起碼從已經玩到游戲的玩家評價上看，這款游戲還是不錯的。

考慮到目前國內的SLG游戲賽道已經很久沒有新的挑戰者出現，這款游戲能夠具備成為挑戰者的潛質。更重要的是，它目前展現出的素質，已經足以讓我們對B站選游戲的能力再度建立希望。

當游戲已經成為B站業績中最大的雷點，沒什么比這種希望更能帶來預期反轉了。

再說一下帶貨。事實上，B站已經出現了一些頭部主播，帶貨的效果確實很不錯。今年以來，家居內容區的up主——Mr.迷瞪的帶貨數據有個十五億，到已經能夠媲美一些電商平臺的主播了，在整個B站中也是成績相當亮眼的。

但是，不能期待B站能夠批量化地產出能夠帶來高流水的帶貨主播。一方面，家居內容在整個B站中算是相對冷門的，整個家居品類也不是高頻消費品，它對整個B站的帶動作用不強；另一方面，B站的up主普遍都對帶貨比較陌生，產出優質的長視頻內容和賣出商品完全是兩種能力，二者之間的隔閡遠比想象的要大。

此外，從用戶畫像看，B站也很難在直播帶貨上出圈。你很難想象在家中掌握采購權力的“丈母娘”們，會天天抱著B站刷個不停吧？如果沒辦法吸引這部分用戶上B站消費，那就肯定沒法切入高頻的日用品賽道，就算再多押注直播帶貨，又能獲得多少收入呢？

因此，一個理想的結果是：B站那些適合帶貨的內容區中，如家居、生活方式等等，能夠出現一些不錯的帶貨主播；其他分區的主播，可以搞一點淘寶抖音上沒有的周邊商品賣給粉絲，給B站帶來一些相關數據的提升。至于其他的就不要想了，不適合就是不適合，偏要勉強，只能帶來負面效果。

最后聊聊廣告。目前，廣告其實替代了最初游戲對B站收入的支撐地位，再加上現在越來越高的買量成本，作為互聯網中少有還算得上是“凈土”的平臺，B站的廣告業務有著很高的增長確定性。

其實，某種程度上廣告業務其實是與陳睿對于B站的定位、預期契合度相當高的，并不像很多人所說的那樣，B站與廣告是對立的。

不做片頭廣告不等于不重視廣告業務，更不等于廣告收入就不增長了。如今，視頻網站已經進入了算法推薦的時代，廣告行業也更青睞種草營銷等等效果更好的方式，當算法和種草營銷結合，迸發的量能會更大，只盯著片頭廣告說B站廣告不行，其實是一種誤解。

長期來看，廣告的在線化一定是一個不可逆的大趨勢。通過storymode打磨的推薦算法，加上B站這些各類腦洞的up主，結合起來是將會有不錯的效果的。當然，目前B站絕大部分廣告其實并沒有真正結合二者的優勢，希望之后這方面的廣告多多發揮它應有的價值。

聲明：本文僅用于學習和交流，不構成投資建議。