中東地緣沖突升級金價大跌，黃金牛市走到頭了？

中東地緣沖突升級金價卻逆勢大跌，系高利率壓制疊加資金獲利了結(jié)，黃金避險屬性僅階段性弱化，但黃金牛市的核心支撐未破，長周期上行趨勢并未終結(jié)。

廖宗魁/文

地緣沖突歷來被視作黃金避險屬性的“催化劑”，但本輪中東地緣沖突持續(xù)發(fā)酵以來，國際金價卻走出了截然相反的走勢，不僅未能依托避險情緒沖高，反而迎來大幅下挫，部分時段跌幅顯著，一度讓市場陷入恐慌。黃金的避險功能是不是徹底失效了？持續(xù)數(shù)年的黃金大牛市是否就此走到盡頭？

這一背離常規(guī)的行情，并非黃金核心價值邏輯的顛覆，而是宏觀利率周期、通脹預(yù)期、資金結(jié)構(gòu)、地緣博弈節(jié)奏多重因素共振的結(jié)果。撥開短期波動的迷霧，我們需要厘清兩個關(guān)鍵問題：其一，本輪中東地緣沖突下黃金避險失靈的核心誘因是什么？其二，當(dāng)前的調(diào)整究竟是牛市的終結(jié)，還是長周期上行途中的階段性休整。

地緣沖突升溫

金價為何反向大跌？

自中東地緣沖突以來，全球資本市場避險情緒有所升溫，原油、軍工等板塊應(yīng)聲走強，唯獨黃金持續(xù)走弱，走出了違背市場慣性的逆勢行情。截至2026年3月下旬，倫敦現(xiàn)貨黃金自沖突升級前的5346美元/盎司高點，最低下探至4099美元/盎司，短短半個月累計回撤幅度超23%。近期金價的走勢徹底打破了傳統(tǒng)的地緣避險定價邏輯。

回顧歷史上的典型地緣危機，如俄烏沖突爆發(fā)初期，黃金均能快速反應(yīng)，走出階段性上漲行情，核心原因在于避險資金會涌入黃金這類無主權(quán)信用風(fēng)險的資產(chǎn)，對沖市場波動。但本輪行情的背離，根源在于當(dāng)前全球宏觀環(huán)境發(fā)生了根本性變化，利率與通脹的綁定邏輯，徹底壓過了短期地緣避險邏輯，成為主導(dǎo)金價走勢的核心變量。

中國銀河證券在研報中指出，本輪中東地緣沖突下黃金下跌，并非避險屬性消失，而是市場定價邏輯完成切換，從傳統(tǒng)的風(fēng)險情緒驅(qū)動，轉(zhuǎn)向?qū)嶋H利率與美聯(lián)儲政策路徑驅(qū)動，地緣沖突反而成為觸發(fā)利率預(yù)期修正、資金撤離黃金的導(dǎo)火索。

黃金作為典型的無息資產(chǎn)，其價格走勢與美元實際利率呈現(xiàn)高度負(fù)相關(guān)，這是黃金定價的底層邏輯之一。所謂實際利率，是剔除通脹因素后的真實借貸成本，直接決定了持有黃金的機會成本。當(dāng)美債實際利率走高時，資金更愿意流向美債、美元存款等生息資產(chǎn)，無息黃金的配置性價比會大幅下降，進而引發(fā)資金拋售。

10年期美債利率從2月底的4%快速攀升至3月下旬的4.44%附近，持有黃金的機會成本飆升，這是壓制金價的最核心因素。

金價大幅回調(diào)的另一個主因可能是，前期漲幅過大，投機資金獲利了結(jié)砸盤。在中東地緣沖突爆發(fā)前，黃金已經(jīng)經(jīng)歷了一輪持續(xù)近兩年的牛市行情，2025年全年金價漲幅超65%，創(chuàng)下46年來最大年度漲幅，積累了大量的投機性獲利盤。

世界黃金協(xié)會在近期的分析中表示，隨著債券收益率大幅攀升，黃金正承受明顯壓力，而當(dāng)前市場波動的速度與廣度，令人聯(lián)想到2008年和2020年那個“流動性暫時壓倒基本面”的風(fēng)險厭惡階段。

天風(fēng)證券貴金屬團隊指出，當(dāng)中東地緣沖突爆發(fā)后，部分投機資金并未選擇加倉避險，反而借機獲利了結(jié)，一方面兌現(xiàn)前期收益；另一方面轉(zhuǎn)向原油等受益于地緣沖突的品種，形成“拋黃金、買原油”的資金切換，金油比從階段性高位快速回落。這種短期資金的集中撤離，放大了金價的跌幅，讓原本的小幅調(diào)整演變?yōu)榇蠓麓欤M一步強化了“黃金避險失效”的市場錯覺。

黃金牛市終結(jié)？

三大核心支撐猶在

黃金的避險屬性分為短期地緣避險和長期信用避險兩個維度，本輪只是短期地緣避險邏輯階段性失效，長期信用避險的核心價值不僅沒有削弱，反而在全球去美元化、地緣格局重構(gòu)的背景下持續(xù)強化。

所謂短期地緣避險是針對局部沖突、突發(fā)性風(fēng)險的避險需求，這類需求受沖突節(jié)奏、市場預(yù)期影響極大，具有很強的階段性和可逆性；而長期信用避險是針對全球貨幣體系波動、主權(quán)信用風(fēng)險、通脹長期上行的配置需求，這才是支撐黃金牛市的核心邏輯，也是各國央行持續(xù)增持黃金的根本原因。

申萬宏源證券認(rèn)為，黃金的避險功能從未消失，只是在不同宏觀環(huán)境下優(yōu)先級發(fā)生了變化。在低利率、高通脹、經(jīng)濟衰退風(fēng)險較大的環(huán)境中，避險屬性會成為主導(dǎo)；而在高利率、經(jīng)濟韌性較強、地緣風(fēng)險可控的環(huán)境中，利率邏輯會暫時占據(jù)上風(fēng)，避險屬性被掩蓋。一旦美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向、地緣沖突升級或經(jīng)濟下行風(fēng)險顯現(xiàn)，黃金的避險屬性會快速回歸。

面對金價的大幅下挫，市場最擔(dān)憂的問題莫過于：持續(xù)數(shù)年的黃金大牛市是否已經(jīng)走到盡頭？實際上，支撐黃金走牛的三大長期核心邏輯并未瓦解，反而具備較強的韌性，黃金牛市遠(yuǎn)未落幕。

各國央行持續(xù)增持黃金，是本輪黃金牛市最核心、最穩(wěn)固的支撐，這一趨勢自2022年以來從未中斷，即便金價短期調(diào)整，央行購金節(jié)奏也未出現(xiàn)明顯放緩。在去美元化、全球地緣格局重構(gòu)的背景下，各國央行紛紛優(yōu)化外匯儲備結(jié)構(gòu)，降低美元資產(chǎn)依賴，提升黃金儲備占比，成為黃金的長期剛需買家。

世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2025年全球央行黃金凈購金量達(dá)863噸，雖較2022年—2024年連續(xù)三年超千噸的峰值有所回落，但仍遠(yuǎn)高于2010年—2021年473噸的年均水平，且全球央行已連續(xù)7年保持凈購金狀態(tài)，拋售潮從未出現(xiàn)。

央行購金屬于長期配置行為，不受短期金價波動影響，只要全球貨幣體系多元化的趨勢不變，央行購金就會持續(xù)，為金價提供堅實的底部支撐，世界黃金協(xié)會預(yù)計,2026年全球央行凈購金量仍將維持在850噸左右的高位水平。

當(dāng)前壓制金價的核心因素是高實際利率和降息預(yù)期降溫，但從美國經(jīng)濟基本面來看，高利率難以長期維持。美國經(jīng)濟雖短期韌性較強，但高利率對經(jīng)濟的滯后壓制效應(yīng)會逐步顯現(xiàn)，通脹仍會延續(xù)回落趨勢，美聯(lián)儲降息只是時間問題。

短期降息預(yù)期延后只會延緩金價上漲節(jié)奏，不會改變長周期趨勢。歷史上，每一輪美聯(lián)儲降息周期開啟，都是黃金牛市加速的重要節(jié)點，當(dāng)前的調(diào)整恰恰是為后續(xù)降息落地后的上漲蓄力。

全球地緣政治的不確定性并未消除，中東局勢、全球貿(mào)易摩擦、大選周期帶來的政策變數(shù)等，依舊是全球市場的潛在風(fēng)險。與此同時，全球債務(wù)壓力居高不下，主權(quán)信用風(fēng)險長期存在。這些因素都會持續(xù)支撐黃金的長期配置價值。

當(dāng)前市場可能過于樂觀定價美國經(jīng)濟軟著陸，低估了全球不確定性風(fēng)險，黃金作為核心避險資產(chǎn)，依然是大類資產(chǎn)配置中不可或缺的部分。一旦后續(xù)風(fēng)險事件發(fā)酵，黃金的避險屬性會快速回歸，推動金價反彈。

本文刊于2026年4月4日出版的《證券市場周刊》