「港股IPO觀察」沖刺“A+H”兩地上市，新乳業(yè)叩門港交所，乳企第二梯隊(duì)的破局之戰(zhàn)

本報(bào)（chinatimes.net.cn）記者黃興利 北京報(bào)道

近年來(lái)，乳制品行業(yè)持續(xù)深度調(diào)整，低溫賽道逆勢(shì)增長(zhǎng)，成為行業(yè)破局關(guān)鍵。乘著低溫賽道擴(kuò)容東風(fēng)，新希望乳業(yè)股份有限公司（下稱“新乳業(yè)”）在行業(yè)巨頭夾縫中走出差異化突圍路徑，并于4月2日正式向香港聯(lián)交所遞交H股發(fā)行上市申請(qǐng)，全面啟動(dòng)“A+H”雙平臺(tái)上市進(jìn)程。

此次赴港上市，發(fā)生在乳制品行業(yè)整體增長(zhǎng)放緩的背景下：上游原奶價(jià)格波動(dòng)、下游消費(fèi)需求趨弱、行業(yè)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)已是普遍共識(shí)。新乳業(yè)選擇在這一時(shí)點(diǎn)啟動(dòng)港股IPO，其戰(zhàn)略考量和業(yè)務(wù)成色受到市場(chǎng)關(guān)注。

低溫賽道“擴(kuò)容紅利”

隨著新乳業(yè)披露IPO招股書，這家以低溫奶為核心業(yè)務(wù)的區(qū)域乳企巨頭交出了一份亮眼成績(jī)單。據(jù)招股書及公開數(shù)據(jù)，2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入112.33億元，同比增長(zhǎng)5.33%，創(chuàng)歷史新高；歸母凈利潤(rùn)為7.31億元，同比大幅增長(zhǎng)35.98%。

拉長(zhǎng)時(shí)間軸來(lái)看，2022年至2025年，公司營(yíng)業(yè)收入呈現(xiàn)穩(wěn)中有進(jìn)的發(fā)展軌跡：2022年?duì)I收突破百億大關(guān)；2023年?duì)I收增至109.87億元；2024年下滑至106.65億元；2025年重拾增長(zhǎng)動(dòng)能，營(yíng)收創(chuàng)歷史新高。其中，2025年第四季度歸母凈利潤(rùn)增速超過60%，成為全年利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)期。

從招股書數(shù)據(jù)來(lái)看，以低溫鮮奶和低溫特色酸奶為核心品類的低溫產(chǎn)品，占總營(yíng)收比重已從44.8%（2023年）提升至53.8%（2025年），成為驅(qū)動(dòng)新乳業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心動(dòng)力。此外，低溫產(chǎn)品毛利率約36%，遠(yuǎn)高于常溫產(chǎn)品的23%，直接拉動(dòng)了整體盈利水平的上升。多家機(jī)構(gòu)分析認(rèn)為，利潤(rùn)增速顯著高于營(yíng)收增速，主要得益于公司聚焦低溫鮮奶和低溫酸奶等高毛利品類，減少了對(duì)基礎(chǔ)白奶和常溫產(chǎn)品的依賴。

對(duì)于新乳業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，高級(jí)乳業(yè)分析師宋亮對(duì)記者表示，主要得益于三方面，一是借助新零售渠道實(shí)現(xiàn)DTC扁平化，加強(qiáng)數(shù)字化營(yíng)銷體系建設(shè)，通過精細(xì)化、扁平化的渠道管理降低了流通成本；二是產(chǎn)品創(chuàng)新具備強(qiáng)適配性，推出的創(chuàng)新產(chǎn)品獲得了較高的消費(fèi)者認(rèn)可度；三是冷鏈基礎(chǔ)建設(shè)為低溫產(chǎn)品的終端交付提供了保障。

從行業(yè)賽道看，中國(guó)低溫液態(tài)乳制品正成為整個(gè)乳制品市場(chǎng)的主要增長(zhǎng)動(dòng)力，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)2025—2030年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)5.4%，其中低溫鮮奶品類復(fù)合增速接近9%。此外，當(dāng)前國(guó)內(nèi)低溫乳制品滲透率仍遠(yuǎn)低于美、日等成熟市場(chǎng)，這意味著新乳業(yè)所處的賽道仍有不小的擴(kuò)容空間。

不過，增長(zhǎng)紅利并不等于發(fā)展坦途。一邊是低溫奶賽道的持續(xù)擴(kuò)容，另一邊則是巨頭壓境與全國(guó)化擴(kuò)張帶來(lái)的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。高增長(zhǎng)的賽道，往往也伴隨著更激烈的競(jìng)爭(zhēng)。

嘉世咨詢合伙人李應(yīng)濤于4月3日接受《華夏時(shí)報(bào)》采訪時(shí)指出，新乳業(yè)近年來(lái)的發(fā)展主要依靠并購(gòu)整合各地區(qū)域性品牌，未來(lái)在全國(guó)化競(jìng)爭(zhēng)過程中，不同區(qū)域團(tuán)隊(duì)在利益訴求、企業(yè)文化、經(jīng)營(yíng)模式與做事風(fēng)格上存在顯著差異，同時(shí)在供應(yīng)鏈協(xié)同、采購(gòu)管理等運(yùn)營(yíng)層面也面臨諸多協(xié)同難題，這構(gòu)成了全國(guó)擴(kuò)張的首要挑戰(zhàn)。

不僅如此，低溫奶業(yè)務(wù)本身還面臨更高的運(yùn)營(yíng)門檻。李應(yīng)濤進(jìn)一步分析稱，低溫產(chǎn)品的全國(guó)布局需依托完善的冷鏈網(wǎng)絡(luò)，冷庫(kù)建設(shè)、冷鏈車輛配置等均屬于高投入的重資產(chǎn)項(xiàng)目，對(duì)企業(yè)資金實(shí)力提出極高要求，與此同時(shí)，低溫奶賽道本身存在兩個(gè)結(jié)構(gòu)性難題：一是鮮奶保質(zhì)期短，工廠只能覆蓋周邊幾十至幾百公里的半徑，天然不具備長(zhǎng)距離運(yùn)輸?shù)膶傩裕欢瞧胀ㄏM(fèi)者難以感知鮮奶中細(xì)微的營(yíng)養(yǎng)成分差異。

如果說(shuō)上述問題更多來(lái)自行業(yè)自身屬性，那么更大的壓力則來(lái)自外部，伊利、蒙牛等在常溫奶市場(chǎng)占據(jù)主導(dǎo)地位的企業(yè)，在常溫奶增長(zhǎng)見頂后，正加速布局低溫奶及區(qū)域市場(chǎng)。

李應(yīng)濤表示，這些巨頭憑借資金、渠道等資源，可通過常溫奶業(yè)務(wù)的利潤(rùn)補(bǔ)貼低溫產(chǎn)品，打折搶占市場(chǎng)，這將倒逼新乳業(yè)等區(qū)域品牌陷入價(jià)格戰(zhàn)泥潭，形成劇烈的競(jìng)爭(zhēng)擠壓。他也建議，新乳業(yè)可以加強(qiáng)入戶訂奶與私域運(yùn)營(yíng)等方式實(shí)現(xiàn)渠道差異化，聚焦功能性酸奶實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品差異化，并以數(shù)字化驅(qū)動(dòng)極致新鮮度實(shí)現(xiàn)效率差異化，以此對(duì)抗巨頭擠壓。

海外市場(chǎng)空間

在國(guó)內(nèi)乳制品市場(chǎng)增速放緩、步入存量競(jìng)爭(zhēng)的背景下，海外拓展已成為頭部乳企的共同選擇，以伊利、蒙牛為代表的企業(yè)紛紛加速全球化布局，將海外市場(chǎng)打造為新的增長(zhǎng)曲線。

新乳業(yè)同樣將目光投向海外。在港股招股書中，公司明確將“拓展海外運(yùn)營(yíng)”納入增長(zhǎng)戰(zhàn)略，表示將評(píng)估發(fā)達(dá)市場(chǎng)及高增長(zhǎng)區(qū)域機(jī)遇，通過投資、收購(gòu)、本土化運(yùn)營(yíng)等方式支持國(guó)際拓展。

在4月2日舉行的業(yè)績(jī)會(huì)上，新乳業(yè)高層方面也審慎指出：“公司持續(xù)關(guān)注海外市場(chǎng)發(fā)展機(jī)遇，審慎評(píng)估、擇機(jī)推進(jìn)國(guó)際化業(yè)務(wù)布局，后續(xù)如有進(jìn)展請(qǐng)關(guān)注公司公告。”當(dāng)記者問及海外業(yè)務(wù)、港股IPO等相關(guān)問題時(shí)，新乳業(yè)方面4月3日稱目前處于靜默期，不方便接受采訪。

審慎態(tài)度之下，新乳業(yè)已率先在港澳市場(chǎng)開啟境外業(yè)務(wù)試水。4月2日，香港乳企神樂院牛奶廠有限公司與新乳業(yè)簽署戰(zhàn)略合作備忘錄，旨在通過品牌聯(lián)盟、供應(yīng)鏈和市場(chǎng)資源協(xié)同，共同開拓香港及澳門地區(qū)。

據(jù)雙方合作備忘錄的重點(diǎn)規(guī)劃，雙方會(huì)考慮采用品牌聯(lián)名的模式，預(yù)計(jì)于今夏率先推出輕食杯功能性酸奶系列，聚焦“健康控體”與“代餐充能”等消費(fèi)場(chǎng)景，第四季度則計(jì)劃推出特色風(fēng)味牛乳飲品，進(jìn)駐全港核心超市及便利店渠道。與伊利、蒙牛主攻東南亞海外市場(chǎng)的規(guī)模化出海路徑不同，新乳業(yè)選擇了一條更輕量化的港澳區(qū)域拓展路線。

宋亮向本報(bào)記者分析表示，新乳業(yè)擬在香港市場(chǎng)推出功能性酸奶，核心是迎合了當(dāng)?shù)叵M(fèi)趨勢(shì)，香港聚集了大量金融機(jī)構(gòu)的高薪白領(lǐng)，輕食、代餐類產(chǎn)品備受青睞，且市場(chǎng)與歐美高度接軌，健康導(dǎo)向產(chǎn)品熱銷。他指出，香港基礎(chǔ)性乳制品市場(chǎng)已被外資及本土老牌占據(jù)，此時(shí)若切入基礎(chǔ)產(chǎn)品，能否搶到銷量存疑，利潤(rùn)空間更為有限。

在宋亮看來(lái)，乳企開拓香港市場(chǎng)主要有兩條可行路徑：一是推出冰品等低成本、普適性強(qiáng)的產(chǎn)品；二是聚焦健康零食、輕食及代餐賽道，新乳業(yè)選擇后者，精準(zhǔn)匹配了當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)年輕客群的消費(fèi)需求。談及品牌聯(lián)名的合作模式，宋亮認(rèn)為，這種方式能借助合作方的本地資源優(yōu)勢(shì)，無(wú)需大額投資，在降低風(fēng)險(xiǎn)的前提下實(shí)現(xiàn)雙贏，是現(xiàn)階段較優(yōu)的切入方式。

毋庸置疑的是，出海也面臨國(guó)際貿(mào)易政策、地緣政治、本地化運(yùn)營(yíng)等多重挑戰(zhàn)。對(duì)新乳業(yè)而言，香港市場(chǎng)更像一塊“試驗(yàn)田”，其輕資產(chǎn)聯(lián)名模式能否跑通，以及后續(xù)是否會(huì)拓展至更廣闊的海外市場(chǎng)，仍有待觀察。

責(zé)任編輯：盧曉 主編：寒豐