年虧234億，王興還能熬死對(duì)手嗎

當(dāng)美團(tuán)成為被挑戰(zhàn)對(duì)象，當(dāng)京東、淘寶閃購(gòu)、抖音、高德從不同方向同時(shí)進(jìn)攻，王興面臨的考驗(yàn)是——不是要不要擴(kuò)張，而是拿什么擴(kuò)張。

作者|劉珊珊

編輯|楊 銘

“不可勝在己，可勝在敵。”“勝可知，而不可為。”王興曾多次用孫子兵法解釋美團(tuán)如何打贏團(tuán)購(gòu)大戰(zhàn)——不是自己多強(qiáng)，是對(duì)手自己絆倒了。在對(duì)手燒錢時(shí)，美團(tuán)穩(wěn)扎穩(wěn)打，等到熬死了所有的對(duì)手。

外賣大戰(zhàn)一年后，根據(jù)“晚點(diǎn)LatePost”報(bào)道，這依然是美團(tuán)應(yīng)對(duì)阿里的策略：保持足夠的耐心，等阿里犯錯(cuò)。

3月26日，美團(tuán)發(fā)布2025年第四季度及全年財(cái)報(bào)。

數(shù)據(jù)并不意外——公司2月就已預(yù)警，2025年將巨虧超230億元。全年收入3649億元，同比增長(zhǎng)8.1%，凈虧損234億元，而2024年還是盈利358億元。也就是說(shuō)，公司整體凈利潤(rùn)從盈利轉(zhuǎn)為巨虧。

消息落地后，市場(chǎng)有兩種聲音。一種說(shuō)“利空出盡”，另一種更謹(jǐn)慎：這到底是觸底反彈，還是更大的至暗時(shí)刻尚未到來(lái)？

要看清美團(tuán)現(xiàn)在處境，得回答三個(gè)問(wèn)題：錢虧在哪了？仗打贏了嗎？未來(lái)靠什么？

01

234億，虧在哪？

從季度走勢(shì)看，美團(tuán)虧損先急后緩：二季度利潤(rùn)驟降，三季度核心業(yè)務(wù)虧損141億元達(dá)到高點(diǎn)，四季度收窄至100億元。虧損曲線與外賣大戰(zhàn)烈度高度吻合——二、三季度正是和京東外賣、淘寶閃購(gòu)巷戰(zhàn)的白熱化階段。

真正問(wèn)題是，2025年美團(tuán)的毛利率從38.4%掉到30.4%。8個(gè)百分點(diǎn)的下滑，直接戳穿了盈利基本盤。

為什么毛利率會(huì)大幅下滑？核心原因在于銷售成本增速遠(yuǎn)高于收入增速：銷售成本同比上漲22.2%，而收入僅增長(zhǎng)8.1%，成本增速接近收入增速的2.7倍。通俗點(diǎn)說(shuō)，每實(shí)現(xiàn)100元收入，對(duì)應(yīng)的成本較上年增加近8元。

年報(bào)將成本高增歸結(jié)為三點(diǎn)：訂單規(guī)模擴(kuò)大、騎手相關(guān)補(bǔ)貼增加、新業(yè)務(wù)持續(xù)投入。這三項(xiàng)短期內(nèi)均難以顯著回落。

更為突出的是營(yíng)銷費(fèi)用的激增。全年?duì)I銷費(fèi)用從640億元飆升1029億元，同比增加389億元，占收入比重從19%躥到28.2%。換句話說(shuō)，美團(tuán)每賺100元收入，就要拿出28元用于補(bǔ)貼、推廣和用戶爭(zhēng)奪。

最要命的不是撒錢本身，而是撒錢的結(jié)果。

2024年，美團(tuán)的核心本地商業(yè)板塊（外賣+到店）還貢獻(xiàn)了524億的利潤(rùn)。到了2025年，這塊直接變成虧損69億元。593億的利潤(rùn)憑空蒸發(fā)了。而新業(yè)務(wù)的虧損只比去年多了28億。

換句話說(shuō)，2025年的虧損，核心業(yè)務(wù)是主角，新業(yè)務(wù)只是配角。這不是擴(kuò)張的代價(jià)，這是大本營(yíng)失守的信號(hào)。

02

外賣大戰(zhàn)：仗打贏了嗎？

2024年，美團(tuán)節(jié)奏還很清晰：外賣盈利，到店增長(zhǎng)。但到了2025年，隨著京東入局外賣、阿里升級(jí)淘寶閃購(gòu)并開(kāi)啟補(bǔ)貼大戰(zhàn)，美團(tuán)被拖入一場(chǎng)不得不打的即時(shí)零售戰(zhàn)爭(zhēng)。伴隨部分傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)區(qū)域被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手反超，悲觀情緒一度在公司內(nèi)部蔓延。

到2025年第四季度，一個(gè)微妙變化出現(xiàn)了：營(yíng)銷費(fèi)用環(huán)比少了25億。不是美團(tuán)突然變摳了，是所有參戰(zhàn)方都扛不住了，默契地開(kāi)始減虧。

但外賣戰(zhàn)場(chǎng)格局，依然撲朔迷離。

先說(shuō)地盤。目前市場(chǎng)上有好幾份格局截然不同，互相打架的第三方數(shù)據(jù)。瑞銀稱美團(tuán)、淘寶閃購(gòu)、京東的份額為51%、42%、7%；易觀稱淘寶閃購(gòu)以45.2%的份額反超美團(tuán)（45%），京東份額為8.4%。

拋開(kāi)數(shù)據(jù)“羅生門”，按照美團(tuán)最新財(cái)報(bào)，按交易額（GTV）算，美團(tuán)在外賣市場(chǎng)的份額仍然在60%以上。

再說(shuō)花錢的效率。根據(jù)“海豚研究”推算，去年第四季度，美團(tuán)和淘寶閃購(gòu)的單均虧損差距曾縮小到1.5元——阿里追得很緊。但到今年第一季度，這個(gè)差距又拉大到2元。

所以，這是部分觀察人士認(rèn)為美團(tuán)雖然虧損但利空出盡：從“戰(zhàn)損比”看，防守方美團(tuán)似乎以更少虧損守住了更大戰(zhàn)果。份額雖有小幅下滑，但對(duì)手想追上來(lái)反而更難，美團(tuán)的護(hù)城河反而更寬了。

但別高興太早。這場(chǎng)仗什么時(shí)候能打完，不取決于美團(tuán)。

去年底，隨著淘寶閃購(gòu)茶飲補(bǔ)貼退坡，美團(tuán)跟進(jìn)調(diào)整也削減補(bǔ)貼。進(jìn)入今年一季度，淘寶閃購(gòu)在更多區(qū)域繼續(xù)降補(bǔ)。

這看起來(lái)像美團(tuán)“贏”了一局。但問(wèn)題是，淘寶閃購(gòu)不是當(dāng)年的餓了么。當(dāng)年餓了么被阿里收購(gòu)前已經(jīng)陷入資金困境，而現(xiàn)在的阿里，賬上現(xiàn)金是美團(tuán)的數(shù)倍。美團(tuán)在等阿里犯錯(cuò)，但阿里可能比美團(tuán)更能熬。

監(jiān)管確實(shí)在喊話，《經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》都發(fā)文說(shuō)“外賣大戰(zhàn)該結(jié)束了”——這也是美團(tuán)最希望看到的，這有助于它從這場(chǎng)歷時(shí)一年的外賣消耗大戰(zhàn)抽身。但監(jiān)管能管的，是“1分錢喝奶茶”那種惡性補(bǔ)貼，管不了平臺(tái)自己貼錢做市場(chǎng)。

真正能叫停戰(zhàn)爭(zhēng)的，是阿里的態(tài)度。

美團(tuán)內(nèi)部判斷，若淘寶閃購(gòu)保持當(dāng)前減虧節(jié)奏，今年中期有望實(shí)現(xiàn)單月盈利。但這取決于對(duì)手不再加碼補(bǔ)貼。

這個(gè)前提很脆弱。一季度通常是外賣淡季，雙方都減少了投入。尤其需要考慮到，阿里每年都是在3月績(jī)效考核后，才進(jìn)行當(dāng)年戰(zhàn)略重點(diǎn)部署——事實(shí)上，阿里管理層已在年初明確表態(tài)：2026年要繼續(xù)大投入淘寶閃購(gòu)，“直至份額超過(guò)美團(tuán)”。阿里電商事業(yè)群CEO蔣凡在上周業(yè)績(jī)會(huì)上也重申了這個(gè)態(tài)度。

更麻煩的是，降補(bǔ)同時(shí)，美團(tuán)開(kāi)始從商家身上找錢。全國(guó)多個(gè)區(qū)域的商家反映，其單均配送費(fèi)較去年三季度普遍上漲。美團(tuán)核心本地商業(yè)CEO王莆中在2025年年中接受采訪時(shí)坦言，配送成本一單接近7元，一些遠(yuǎn)距離訂單平臺(tái)還要多補(bǔ)貼，“我們要努力降低商戶的經(jīng)營(yíng)成本，提高行業(yè)效率。”

這招能走多遠(yuǎn)？實(shí)際上，餐飲商家普遍不希望消費(fèi)轉(zhuǎn)向外賣——自己要負(fù)擔(dān)配送和營(yíng)銷成本，只會(huì)帶來(lái)利潤(rùn)率的進(jìn)一步下滑。如今肯德基、瑞幸、蜜雪、古茗等連鎖集團(tuán)到中小餐飲商家，都在針對(duì)外賣訂單提價(jià)。商家能承受的“收割”是有限的。

更重要的是，戰(zhàn)火已經(jīng)轉(zhuǎn)移到30元以上的高客單價(jià)訂單。

在2025年Q3的財(cái)報(bào)電話中，王興稱在30塊錢以上的訂單里，美團(tuán)占到七成左右——不過(guò)最新發(fā)布的財(cái)報(bào)中，美團(tuán)并未披露高客單價(jià)最新數(shù)據(jù)，只是表示在中高客單價(jià)正餐市場(chǎng)保持絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。與之對(duì)比，阿里最新財(cái)報(bào)則顯示，進(jìn)入2026年以來(lái)，商家每筆訂單價(jià)格提升約10%，平臺(tái)投入會(huì)向高客單價(jià)傾斜。

03

到店業(yè)務(wù)：

被兩面夾擊的利潤(rùn)奶牛

如果說(shuō)外賣是明面上的陣地戰(zhàn)，那到店就是暗流涌動(dòng)的游擊戰(zhàn)。而現(xiàn)在，美團(tuán)到店業(yè)務(wù)正面臨抖音和高德的兩面夾擊——一個(gè)從內(nèi)容側(cè)切入，一個(gè)從物理世界側(cè)包抄。

一個(gè)容易被忽略的細(xì)節(jié)：去年第四季度，美團(tuán)的傭金收入開(kāi)始下滑，廣告收入的增速也掉到只有2.3%。與此同時(shí)，與外賣強(qiáng)綁定的配送收入，跌幅卻在收窄。這說(shuō)明一個(gè)問(wèn)題：傭金和廣告的惡化，不是外賣的鍋，是到店在出事。

更麻煩的是，到店收入增速一直跑不贏交易額增速——這意味著每做一單生意，美團(tuán)實(shí)際抽成比例在下降。這是競(jìng)爭(zhēng)加劇最直接的證據(jù)。

第一個(gè)對(duì)手是抖音。2025年全年，抖音本地生活服務(wù)交易額同比增長(zhǎng)了59%，今年GMV增速目標(biāo)定在50%左右。抖音本地生活目標(biāo)是2026年成交額超過(guò)美團(tuán)到店業(yè)務(wù)，還在今年2月推出了獨(dú)立App“抖省省”，從“刷視頻種草”直接切進(jìn)了“搜店鋪下單”的地盤——這本來(lái)是美團(tuán)的命根子。

但抖音還不是唯一的威脅。

2025年9月10日，高德正式推出“高德掃街榜”。這個(gè)榜單的玩法完全不同——它不依賴用戶主動(dòng)寫評(píng)價(jià)，而是基于用戶真實(shí)的導(dǎo)航、搜索、到店行為數(shù)據(jù)生成排名。你去了哪家店，你的車停在哪條街，你的腳步走進(jìn)了哪個(gè)門——這些物理世界的真實(shí)軌跡，成了排名的依據(jù)。高德CEO郭寧說(shuō)得很直白：“平臺(tái)的價(jià)值，不在于制造流量，而在于守護(hù)真實(shí)。”

這套打法效果驚人。上線100天，掃街榜用戶規(guī)模突破6.6億，日均活躍用戶達(dá)7000萬(wàn)。86萬(wàn)商家主動(dòng)入駐，訂單量環(huán)比增長(zhǎng)超330%，營(yíng)業(yè)額增長(zhǎng)超270%。按用戶規(guī)模算，它可能是全球最大的生活服務(wù)榜單。

今年1月7日，高德又甩出三張牌：全球首個(gè)“飛行街景”，讓用戶出發(fā)前就能“飛”到店鋪門口，沉浸式預(yù)覽店內(nèi)實(shí)景；應(yīng)季應(yīng)時(shí)的“動(dòng)態(tài)榜單”，從春日賞花到冬日滑雪，靠數(shù)據(jù)自動(dòng)生成6553個(gè)時(shí)令榜單；以及“好友動(dòng)態(tài)”功能，讓用戶決策多一層熟人背書。

高德的意圖很明確：用“空間流”對(duì)抗美團(tuán)的“數(shù)據(jù)流”。美團(tuán)依賴用戶主動(dòng)評(píng)價(jià)和搜索，高德則吃透了“人在地圖上的每一次移動(dòng)”——導(dǎo)航去哪、在哪停留、走進(jìn)哪家店，這些行為比任何評(píng)價(jià)都真實(shí)。

兩個(gè)對(duì)手，兩條戰(zhàn)線。抖音切的是用戶的“沖動(dòng)消費(fèi)”，高德切的是用戶的“真實(shí)信任”。 美團(tuán)引以為傲的“真實(shí)評(píng)價(jià)”體系，正在被兩個(gè)不同維度的對(duì)手同時(shí)挑戰(zhàn)。

美團(tuán)怎么接招？今年第一季度，到店的利潤(rùn)率守住了25%左右，但代價(jià)是收入增速掉到了個(gè)位數(shù)。美團(tuán)的選擇很現(xiàn)實(shí)：近場(chǎng)零售這塊陣地，守下去利潤(rùn)太薄，不如讓給抖音。但面對(duì)高德這個(gè)從“物理世界”切入的對(duì)手，美團(tuán)的應(yīng)對(duì)空間更小——因?yàn)楦叩麓虻牟皇橇髁繎?zhàn)，是“真實(shí)到店”的信任戰(zhàn)。

按交易額算，美團(tuán)在到店市場(chǎng)仍是領(lǐng)先者，但抖音和高德正在從不同方向蠶食這個(gè)市場(chǎng)。到店業(yè)務(wù)曾是美團(tuán)的利潤(rùn)奶牛——2024年核心業(yè)務(wù)524億利潤(rùn)中，到店貢獻(xiàn)了大頭。如果這塊利潤(rùn)池持續(xù)被侵蝕，美團(tuán)的財(cái)務(wù)基本面將面臨根本性挑戰(zhàn)。

04

炮火中再造引擎：

AI與出海

2025年，美團(tuán)新業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)了19%，遠(yuǎn)超核心業(yè)務(wù)。增長(zhǎng)主要靠?jī)蓸樱篕eeta出海，和自營(yíng)零售的擴(kuò)張。

財(cái)報(bào)顯示，去年第四季度，新業(yè)務(wù)虧損從上季度的13億元擴(kuò)大到47億元，光是環(huán)比就多燒了34億元。外賣那邊好不容易省下的彈藥，轉(zhuǎn)眼又被新業(yè)務(wù)消耗掉了。

比虧損數(shù)字更值得關(guān)注的，是AI投入節(jié)奏是否被外賣大戰(zhàn)打亂。

去年3月，美團(tuán)首次披露AI戰(zhàn)略，王興認(rèn)為AI是進(jìn)攻而不是防守，要在工作、產(chǎn)品和底層基座模型上構(gòu)建AI戰(zhàn)略。一年后，美團(tuán)全年研發(fā)開(kāi)支260億元，同比增長(zhǎng)23.5%，占收入比從6.2%提升至7.1%。也就是說(shuō)，AI投入的節(jié)奏沒(méi)有變，還在加速。

王興在電話會(huì)上說(shuō)，除了那些云廠商，美團(tuán)可能是中國(guó)公司里AI投入最多的之一。他的邏輯是：當(dāng)人機(jī)交互從“搜索”變成“對(duì)話”，誰(shuí)能真正“辦事”，誰(shuí)就是下一個(gè)超級(jí)入口。

但在AI故事兌現(xiàn)之前，美團(tuán)先得解決眼前的問(wèn)題。

王興曾多次提及《有限與無(wú)限的游戲》這本書對(duì)他的影響。在他看來(lái)，業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)沒(méi)有什么真正的終局，“棋盤還在不斷擴(kuò)大。”這種思維曾驅(qū)動(dòng)美團(tuán)一路開(kāi)疆拓土。但今天，當(dāng)美團(tuán)自己成為被挑戰(zhàn)的對(duì)象，當(dāng)阿里、抖音、高德從不同方向同時(shí)進(jìn)攻，王興面臨的考驗(yàn)是——不是要不要擴(kuò)張，而是拿什么擴(kuò)張。

美團(tuán)的應(yīng)對(duì)是轉(zhuǎn)向自營(yíng)。歪馬送酒采用自控供應(yīng)鏈模式，累計(jì)開(kāi)倉(cāng)超2000個(gè)，交易額突破60億元。小象超市扛起自營(yíng)零售大旗，已覆蓋39個(gè)城市，到今年年底前置倉(cāng)數(shù)量將比去年二季度增加約50%。

春節(jié)前，美團(tuán)以7.17億美元收購(gòu)叮咚買菜中國(guó)業(yè)務(wù)，叮咚只有約200億元的市場(chǎng)規(guī)模，倉(cāng)儲(chǔ)配送體系與小象超市也不匹配，但在美團(tuán)看來(lái)這筆收購(gòu)非常合算——它幫小象超市結(jié)束了華東戰(zhàn)事，阻止競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拿下其倉(cāng)配網(wǎng)絡(luò)。

有消息透露，外賣大戰(zhàn)后，王興將更多精力放在小象超市。這透露了一個(gè)信號(hào)：在外賣和到店之外，即時(shí)零售可能是王興真正押注的未來(lái)。

押注是有代價(jià)的。今天的美團(tuán)，多個(gè)方向都在要錢：外賣防御阿里、到店防御抖音和高德、在全國(guó)鋪設(shè)食雜零售配送基礎(chǔ)設(shè)施、出海、做AI。錢不夠花，只能收縮。

外賣大戰(zhàn)打響前，美團(tuán)曾計(jì)劃進(jìn)攻高星酒店，但補(bǔ)貼戰(zhàn)升級(jí)后計(jì)劃擱置。更早之前，美團(tuán)叫停了累計(jì)虧損超千億元的社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)美團(tuán)優(yōu)選。出海也放緩了——今年2月末，Keeta在里約開(kāi)城前夕突然叫停，裁撤當(dāng)?shù)?00人團(tuán)隊(duì)。

這或許是“無(wú)限游戲”在2026年的新解：不是停止擴(kuò)張，而是在有限的資源里，選擇最能守住的戰(zhàn)場(chǎng)。

05

結(jié)語(yǔ)：流血換未來(lái)

2025年的虧損，拆開(kāi)看就清楚了：核心業(yè)務(wù)從賺524億到虧69億，貢獻(xiàn)了593億的窟窿；新業(yè)務(wù)多虧了28億，反倒顯得沒(méi)那么扎眼。真正讓市場(chǎng)擔(dān)心的，不是擴(kuò)張花了多少錢，而是大本營(yíng)出了大問(wèn)題。

2026年第一季度，情況確實(shí)在好轉(zhuǎn)：外賣份額穩(wěn)住了，單均虧損差距重新拉開(kāi)，到店利潤(rùn)也保住了。但按照萎縮速度，“穩(wěn)住”不等于“安全”。

到店的戰(zhàn)局正在起變化。抖音從內(nèi)容側(cè)切入，高德從物理世界側(cè)包抄——一個(gè)搶的是用戶的“沖動(dòng)”，一個(gè)搶的是用戶的“信任”。美團(tuán)引以為傲的“真實(shí)評(píng)價(jià)”體系，正在被兩個(gè)不同維度的對(duì)手同時(shí)挑戰(zhàn)。高德CEO郭寧那句話，聽(tīng)起來(lái)像是對(duì)美團(tuán)宣戰(zhàn)：“讓用心的經(jīng)營(yíng)，能在數(shù)字世界獲得公平回響。”

現(xiàn)在的美團(tuán)，像在走鋼絲——一邊要用核心業(yè)務(wù)的錢擋住對(duì)手，一邊要用新業(yè)務(wù)的錢賭未來(lái)。外賣這邊剛省下一點(diǎn)彈藥，出海那邊就燒掉了；到店剛穩(wěn)住利潤(rùn)，抖音和高德又換了姿勢(shì)進(jìn)攻。

2026年的美團(tuán)，需要回答三個(gè)問(wèn)題：仗打贏了嗎？利潤(rùn)守住了嗎？未來(lái)靠什么？前兩個(gè)問(wèn)題，財(cái)報(bào)已經(jīng)給出了一部分答案。第三個(gè)問(wèn)題——如何在AI時(shí)代等到對(duì)手犯錯(cuò)，可能才是真正的考驗(yàn)。

這條路，注定不會(huì)平坦。

出品人：黃槍槍｜直達(dá)熱線 13452396140

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