昂跑的“增長悖論”：賣得越多，賺得越少？

當瑞士運動品牌On昂跑在深圳萬象天地開出其在中國市場的最大旗艦店時，門口排隊打卡的人群或許讓品牌方看到了這片熱土的無限潛力。然而，幾乎同一時間發(fā)布的2025年財報，卻像一面鏡子，映照出這個“新中產(chǎn)寵兒”光鮮背后的另一面：銷售額首次突破30億瑞士法郎大關(guān)，凈利潤卻同比下滑15.9%。

這是一種典型的“增收不增利”困局。在資本市場眼中，這個故事并不新鮮。財報發(fā)布后，昂跑股價應(yīng)聲下跌，市場用腳投票的背后，是對其“燒錢換增長”模式的疑慮。當一路狂奔的昂跑在中國市場高歌猛進時，一個關(guān)于擴張速度與運營成本的平衡難題，正橫亙在這家年輕公司面前。

漂亮的營收，難看的利潤

單看營收數(shù)據(jù)，昂跑交出的是一張足以讓傳統(tǒng)巨頭側(cè)目的成績單。2025年，昂跑凈銷售額同比增長30%至30.14億瑞士法郎，毛利率提升至62.8%的歷史高位。尤其是在以中國為核心的亞太市場，全年凈銷售額同比增長96.4%，幾乎翻倍，成為全球增長引擎。

然而，亮眼的數(shù)字經(jīng)不起細看。2025年全年凈利潤僅2.04億瑞士法郎，同比下滑15.9%，凈利率從上一年的10.4%萎縮至6.8%。拉長觀察周期會發(fā)現(xiàn)，這種“賺了吆喝不賺錢”并非偶然。2025年第二季度，昂跑甚至出現(xiàn)了4090萬瑞士法郎的凈虧損；一季度凈利潤下滑38%；此前的2024年三季度，凈利潤也曾暴跌48%。

錢去哪兒了？答案藏在資產(chǎn)負債表和費用明細里。2025年，昂跑的銷售、一般和管理費用占凈銷售額的比例高達50.9%。盤古智庫研究院高級研究員江瀚分析認為，激進的市場擴張策略導(dǎo)致運營成本激增是核心原因。

為了維持高端形象，昂跑必須擠進頂級商圈，以上海恒隆廣場為例，一家門店的年租金成本就可達千萬元級別。與此同時，為了講好品牌故事，昂跑在營銷上毫不手軟：簽約費德勒、贊達亞等頂級代言人，頻繁跨界聯(lián)名，營銷費用常年維持在凈銷售額的10%左右。

更致命的打擊來自匯率。作為一家瑞士公司，昂跑超過九成收入來自海外，2025年瑞士法郎持續(xù)走強，僅第二季度單季匯兌虧損就高達近1.4億瑞士法郎，直接導(dǎo)致當季由盈轉(zhuǎn)虧。這是一場無法回避的“富貴病”——規(guī)模越大，風(fēng)險敞口越大。

中國市場的“雙刃劍”

如果說北美和歐洲是昂跑的“基本盤”，那么中國市場則是其“押注未來”的籌碼。2025年，昂跑在中國市場不僅收獲了近乎翻倍的增長，更看到了一種不同于其他市場的消費認知。

昂跑首席商務(wù)官Britt Olsen發(fā)現(xiàn)了一個有趣的現(xiàn)象：在中國，許多消費者首先將昂跑認知為服裝品牌，而非跑鞋品牌。這與全球其他市場“先有鞋、后有衣”的路徑截然相反。這意味著中國消費者對昂跑的接納度更高，品牌延展性的想象空間更大。

于是，一場針對中國市場的“大店運動”全面鋪開。3月5日開業(yè)的深圳萬象天地旗艦店占地802平方米，是目前昂跑在中國最大的門店。按照規(guī)劃，到2026年底，昂跑在中國門店數(shù)量將達到100家。自2018年進入中國，昂跑用不到八年時間開出超80家門店，擴張速度肉眼可見。

但在業(yè)界看來，這柄“雙刃劍”的另一面正在割傷利潤。頂級商圈的“大店模式”固然能提升品牌勢能，但也意味著高昂的租金、裝修和人力成本，且回報周期漫長。這些新店大多仍處于培育期，規(guī)模效應(yīng)尚未顯現(xiàn)，卻已實實在在地成為成本中心。

昂跑對此并非沒有認知。公司方面表示，對運營卓越的追求在分銷等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了成本節(jié)約，而這些節(jié)約正被戰(zhàn)略性重新投入到全球零售網(wǎng)絡(luò)擴張和品牌建設(shè)中。這是一種典型的“戰(zhàn)略性虧損”邏輯：用當下的利潤換未來的市場份額。

問題是，資本市場愿意給多少耐心？當昂跑給出的2026年增長指引（至少23%）低于分析師預(yù)期的37億瑞郎時，市場立刻用股價下跌表達了失望。

賽道擁擠，突圍不易

如果說成本控制是內(nèi)憂，那么競爭加劇則是昂跑不得不面對的外患。

放眼整個高端跑鞋市場，耐克、阿迪達斯、亞瑟士等巨頭早已深耕多年。2025年，阿迪達斯專業(yè)跑鞋家族收入增長超30%，亞瑟士專業(yè)跑步板塊銷售額同比增長11.2%。在中高端價格帶，不僅有巴菲特投資的布魯克斯、與昂跑路徑相似的HOKA加速追趕，還有Lululemon、薩洛蒙等試圖分一杯羹。

更值得注意的是本土力量的崛起。特步旗下的索康尼2025年零售銷售同比增長超30%，安踏、李寧的千元級跑鞋也已在專業(yè)跑者圈中站穩(wěn)腳跟。在中國市場幾乎不會再有另一個瑜伽品牌可以復(fù)制lululemon的成功，因為先發(fā)優(yōu)勢和品牌密度已構(gòu)筑起難以逾越的壁壘。跑鞋賽道雖然不像瑜伽那樣被單一品牌壟斷，但競爭烈度有過之而無不及。

面對這種局面，昂跑試圖開辟第二戰(zhàn)場——服飾業(yè)務(wù)。2025年，昂跑服裝業(yè)務(wù)凈銷售額同比增長68.2%，配飾業(yè)務(wù)更是大增124.1%。公司內(nèi)部已將服裝調(diào)整為獨立業(yè)務(wù)單元，明確要將其打造為真正的高端品類。

然而，這條路同樣擁擠不堪。服飾技術(shù)的直觀性遠低于跑鞋的CloudTec?中底，消費者需要進店觸摸、感受才能理解產(chǎn)品細節(jié)。這意味著零售空間的體驗價值被前所未有地放大——而這又回到了成本問題。

昂跑提出的“運動階層”概念，試圖重新定義競爭格局。公司高層認為，傳統(tǒng)休閑階層正在讓位于追求健康與活力的運動階層，健康是新的財富。這個敘事很迷人，但要將其轉(zhuǎn)化為真實的購買力，昂跑還需要回答一個更本質(zhì)的問題：當品牌從小眾跑圈走向大眾市場時，如何避免專業(yè)基因被稀釋？當門店越開越多，稀缺性如何維系？

對于昂跑而言，如何平衡門店擴張與運營成本，如何在保持高端調(diào)性的同時實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，如何在不犧牲利潤的前提下繼續(xù)增長——這些問題的答案，將決定它究竟是跑出了一條新路，還是僅僅在復(fù)制前人踩過的坑。