高特電子股權運作背后：向股東關聯方采購激增10倍，神秘股東債轉股浮盈4000萬元|讀懂IPO

本文來源：時代商業研究院 作者：陸爍宜

來源丨時代商業研究院

作者丨陸爍宜

編輯丨鄭琳

從IPO申報受理到獲批僅用8個月時間，杭州高特電子設備股份有限公司（下稱“高特電子”）登陸創業板在望。

深交所官網顯示，高特電子的IPO申請于2025年6月獲受理，今年2月4日已注冊生效。

招股書顯示，高特電子主要產品為儲能BMS（電池管理系統）模塊及相關產品，并依托BMS數據采集與聚合的特性，拓展了一體化集控單元及數據服務，同時涵蓋后備電源BMS、動力電池BMS等產品，客戶覆蓋阿特斯（688472.SH）、晶科能源（688223.SH）、億緯鋰能（300014.SZ）等。

其中，阿特斯與高特電子的合作始于2021年11月，而在同年12月，阿特斯的全資子公司入股高特電子后，高特電子對阿特斯的銷售收入激增超10倍，雙方關聯交易的定價公允性值得關注。

此外，2022年11月，自然人陳煥行使“債轉股”權利，以極低的價格入股高特電子，按照2025年3月高特電子股權轉讓的估值計算，陳煥持股已浮盈超4000萬元，而招股書中未明確披露陳煥與高特電子及其實控人徐劍虹的關系。

1月28日、2月12日，就大客戶入股與關聯交易、陳煥低價入股及發行估值“倒掛”等問題，時代商業研究院向高特電子發送郵件并致電詢問，但截至發稿未獲對方回復。

對阿特斯銷售收入激增超10倍，定價公允性待查

伴隨全球儲能市場規模的快速壯大，報告期內（2022—2025年上半年），高特電子的業績激增，營收出現“翻倍式增長”。

招股書顯示，報告期各期，高特電子的營收分別為3.46億元、7.79億元、9.19億元、5.07億元，凈利潤分別為0.54億元、0.88億元、0.98億元、0.51億元。由此測算，2022—2024年，高特電子的營收、凈利潤年復合增長率分別為63.05%、35.32%。

業績高速增長背后，離不開大客戶的支持。招股書顯示，報告期內，高特電子對前五大客戶的銷售收入占當期營收的比例從34.29%提升至47.61%，客戶集中度不斷提升。

其中，第一大客戶阿特斯對高特電子業績的支撐作用不容忽視。

第一輪問詢回復文件顯示，高特電子與阿特斯的合作始于2021年11月，而2022年阿特斯就成為高特電子的第六大客戶，2023—2025年更是一躍成為其第一大客戶。

招股書顯示，2023—2025年上半年，高特電子對阿特斯的銷售收入分別為1.08億元、1.99億元、1.03億元，收入占比分別為13.87%、21.61%、20.30%。而2022年，高特電子對第五大客戶的銷售收入為0.18億元，根據這一數據測算，跟2022年相比，2024年高特電子對阿特斯的收入增長超10倍。

從新客戶變身為第一大客戶，且貢獻的銷售收入提升10倍，阿特斯與高特電子的合作為何如此激增？

一個不容忽視的事實是，就在高特電子與阿特斯開啟合作僅1個月后，2021年12月，阿特斯的全資子公司蘇州阿特斯私募基金管理有限公司（下稱“阿特斯投資”）入股高特電子。

招股書顯示，2021年11月，阿特斯投資與高特電子及徐劍虹等簽署《投資協議》并進行對賭，約定了業績承諾及補償、凈利潤對賭等條款，一直到2024年12月該對賭協議才解除。截至招股說明書簽署日（2026年1月14日），阿特斯投資持有高特電子1.37%的股份。

盡管阿特斯投資的持股比例較低，未成為高特電子的關聯方，但是阿特斯與高特電子交易價格公允性仍遭到問詢。

第一輪問詢回復文件顯示，2021—2024年，高特電子對阿特斯BMS模塊業務的銷售毛利率分別為31.63%、21.34%、34.32%、30.06%，其中除了2023年，其他年份的銷售毛利率均低于其儲能BMS主動均衡模塊產品毛利率。另外，2021—2022年，高特電子對阿特斯高壓箱產品銷售毛利率也遠低于該公司高壓箱產品整體毛利率。

分產品來看，高特電子對阿特斯的銷售收入主要來源于從控模塊中的主動均衡模塊。而從定價上看，2022—2024年，高特電子對阿特斯銷售主動均衡模塊的均價分別為526.56元/個、429.75元/個、355.25元/個，比高特電子對第三方銷售均價分別低1.29%、7.18%、22.95%。

對此，高特電子在第一輪問詢回復文件中稱，2021—2023年，從控模塊中的主動均衡模塊產品對阿特斯的銷售價格較其他客戶的同類產品不存在重大差異情況，伴隨阿特斯采購規模逐步增加和公司模塊產品的持續降本，產品售價逐年下降，與其他客戶趨勢一致。2024年，公司對阿特斯的銷售價格低于其他客戶的銷售均價，主要系當年公司對阿特斯的銷售還包括部分單價較低的低串數主動均衡模塊，拉低了阿特斯的銷售均價。

神秘股東300萬元“債轉股”，最新估值浮盈超4000萬元

除了關注對阿特斯銷售收入激增及交易定價公允性問題，高特電子股權運作問題也值得關注。

招股書顯示，2022年10月，招贏（湖北）科創股權投資合伙企業（有限合伙）、招贏智造（湖北）產業投資基金合伙企業（有限合伙）等3家機構對高特電子增資6000萬元，本次增資價格均為36.06元/股，對應的高特電子投前估值為10.00億元。

而在上述3家機構入股僅1個月后，2022年11月，高特電子的控股股東貴源控股（麗水）有限公司（下稱“貴源控股”）、徐劍虹及陳煥簽署《股份轉讓協議》，約定貴源控股將其持有的35.25萬股股份以300萬元的價格轉讓給陳煥。由此測算，陳煥此次入股的定價為8.51元/股，對應的高特電子估值為2.2億元，即入股價格在上述3家機構增資價格的基礎上打了“2.2折”。

那么，陳煥為何能以如此低的價格入股高特電子？

這要從2019年的一筆借款說起。招股書顯示，2019年12月20日，高特電子、徐劍虹與陳煥簽署《借款及債轉股協議》，約定陳煥向徐劍虹出借300.00萬元，同時約定陳煥有權執行債轉股權利，按照高特電子2.20億元的估值將300.00萬元債權轉化為高特電子的股份。因此，隨著2022年11月陳煥行使債轉股的權利，該協議履行完成。

陳煥到底是什么人？其與高特電子、徐劍虹之間到底是何關系？該筆交易是否存在未披露的利益輸送問題？對此，高特電子并未在招股書中進行披露。

不過，第一輪問詢回復文件顯示，早在2016年4月，陳煥就與沈幼生、申屠為民等7人一道向高特電子增資，成為該公司股東。

招股書顯示，2016年10月，高特電子變更為股份有限公司時，陳煥已持有高特電子39.60萬股股份，持股比例為1.56%。而在2022年11月其行使債轉股的權利后，持股數量增加到74.85萬股，持股比例為2.55%。其中，債轉股部分的股權占比約為47.09%。

而經過多次增資及股權轉讓之后，截至2025年3月，陳煥持有高特電子785.31萬股股權，持股比例為2.18%。

需注意的是，就在2025年3月，福建省綠色產業發展基金合伙企業（有限合伙）以12.02元/股轉讓股份，對應的高特電子估值為43.27億元。

若按照此次轉讓價格測算，陳煥持股價值高達9439.43萬元，其中債轉股部分的股權價值約為4445萬元，與其最初的300萬元債權相比浮盈超4000萬元。

（全文2617字）

免責聲明：本報告僅供時代商業研究院客戶使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成所述證券的買賣出價或征價。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。本公司及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為之提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“時代商業研究院”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。