世界已變，你的投資組合也必須隨之調整！

基于規則的國際秩序逐步瓦解，各國政府與央行正調整政策。投資者必須重新審視長期秉持的投資假設，并做出適配調整。 拉克什曼?阿南塔克里希南 澳新銀行私人銀行首席投資官

本世紀前 20 年的投資相對輕松。結構性利好因素穩住了通脹、壓低了借貸成本，并控制了資產相關性，即便采用相對簡單的投資策略也能奏效。

那樣的時代已然落幕。盡管美聯儲仍在推進降息周期，但低通脹、低利率的宏觀環境已一去不復返。

投資者必須調整策略，為即將步入的新世界構建投資組合，而非固守已然逝去的舊時代邏輯。

曾經的利好支撐 —— 充裕的勞動力、無障礙的貿易、貨幣主導地位 —— 正在逆轉。取而代之的是重塑全球格局的變革性力量：逆全球化、民粹主義抬頭、信任度下降，以及人口結構轉型。勞動年齡人口縮減，同時政治重心向財富再分配傾斜。

但從宏觀表象來看，近幾年市場似乎并未發生范式轉移。標普 500 指數過去三年年均回報率超 15%，與 2019 至 2021 年的表現持平。

然而表象之下，市場運行邏輯已然改變。回撤幅度更深、反彈速度更快、領漲板塊輪動愈發頻繁，驅動市場表現的不再是企業盈利周期，而是政策的快速調整。

疫情期間標普 500 指數暴跌 35%，僅用 5 個月便收復失地，創下 150 年來最快復蘇紀錄；2025 年 4 月 “解放日” 事件后指數下跌 20%，不到兩個月便完成修復。

政策制定者如今采取激進干預手段，運用非常規政策工具防范類似全球金融危機的系統性崩盤。諷刺的是，自金融危機以來，美聯儲職權范圍內影響最深遠的舉措本是清理市場過剩杠桿，但盡管市場屢遭沖擊，杠桿規模卻持續擴張而非收縮。

硅谷銀行的紓困行動阻斷了風險傳染，瑞士信貸與瑞銀的合并穩定了歐洲銀行業，緊急債券購買操作遏制了英國國債危機，日本央行也多次匯市干預。即便全球關稅壁壘高筑，也未引發全球性經濟衰退。

政策干預雖提高了系統性風險的爆發門檻，但金融體系在吸收沖擊的同時并未完成去杠桿，最終爆發的風險后果大概率呈現非對稱性。

人口結構與財政主導

疫情期間各國推出大規模財政刺激計劃，此后卻鮮有財政整頓舉措。但這一財政轉向并非僅為危機應對，更是與人口結構變化驅動的政治重心調整相互交織。

千禧一代與 Z 世代等年輕群體在選民中的占比持續提升。這幾代人未能充分參與數十年低利率環境下的資產價格上漲周期，因此大概率會推動高財政支出的政策，通過設定最低工資、強化集體談判權、推行再分配稅收等方式，將經濟權力向勞動者傾斜。

我們已能從政策變化中窺見端倪：養老金稅收調整、遺產稅與負扣稅政策的爭論、貿易保護主義產業政策的蔓延。這些信號共同指向一個新時代：財政積極主義將扮演更重要角色，貨幣政策無需再獨自承擔宏觀調控重任。

財政主導意味著債務水平攀升、市場對政治決策的敏感度提升、通脹脈沖式上漲更為頻繁。相應地，貨幣政策將更少用于應對增長失衡，更多用于在經濟周期中調控通脹。

相關性難題

投資者必須承認，曾支撐分散投資策略的歷史資產相關性，如今已不再可靠。

在通脹低位且穩定的時期，增長疲軟通常會拖累股市，但降息預期會壓低貼現率，從而推高債市。而在高通脹環境下，通脹超預期上行會侵蝕債券價值，同時釋放加息信號，進而壓制股市表現。

這導致股債正相關性出現的頻率大幅提升。2021 年初以來，股債相關性持續偏向正向，與上世紀 70 年代至 80 年代初的 “大通脹時期” 走勢相似。

二戰前，多極化是全球格局的主流；隨后進入兩極格局；世界從單極時刻過渡到短暫的兩極格局，如今正步入新興的多極化時代。從歷史經驗看，此類格局往往伴隨著沖突加劇、戰略資源需求攀升。

美國單邊主義傾向日益明顯，近期針對委內瑞拉的行動便是例證，這意味著市場賴以依托的基于規則的國際秩序可能永久瓦解。

這要求我們重新審視長期秉持的信任假設。各國已開始構建韌性戰略：開辟替代貿易路線、保障能源安全、重建本土產業產能。

以美國前總統唐納德?特朗普稱美國 “需要” 格陵蘭島為例，該島嶼實為盟友丹麥的領土。此番言論凸顯了深層現實：在多極化世界，控制權而非準入權，成為核心訴求。

全球市場曾依托美國霸權及其帶來的穩定性。去年增長恐慌期間，美股與美元同步下跌，美國國債也未能發揮常規的避險對沖作用，這表明資金并非涌向避險資產，而是從美國資產中撤離。

與此同時，盡管實際收益率走高，黃金價格仍大幅上漲，原因是各國正降低對美元的依賴，推動資產多元化。

調整你的投資組合策略

這些變化并非偶然事件，而是格局轉型的標志性信號。

若我們重新進入資產相關性頻繁反轉的時代，投資者的資產配置策略也必須隨之改變。

若股市承壓時美元不再吸引避險資金流入，匯率對沖與全球股票配置就需反映這一轉變，而非假設市場會回歸 2020 年前的常態。

“安全資產” 的定義也已改寫。即便實際收益率處于高位，黃金仍可對沖地緣政治與金融格局轉型風險；而現金在市場動蕩時，將重新具備擇機配置的期權價值。

收益驅動因素同樣在轉變。發達經濟體撫養比攀升，勞動力供給收縮，潛在增長承壓。

除中國外，新興市場仍擁有有利的人口結構，為消費驅動型增長提供了更長期的空間。

從戰略層面看，這意味著應下調發達市場股票的結構性配置比例，增持新興市場資產，并輔以另類投資與私募市場，實現收益溢價的多元化。

投資者該如何應對？應摒棄靜態配置與均值回歸的假設。在一個由財政主導、多極地緣政治、人口結構逆轉定義的非對稱世界中，投資組合需從短期、周期、長期三個時間維度構建。

這需要采用全組合視角進行資產配置，每項資產都有明確的定位。并非所有資產都為最大化收益而設，部分資產用于在市場走勢不及預期時提供保護。風險保護是投資組合的賦能項，而非妥協讓步。

分散投資的重要性愈發凸顯，但這并非簡單的分散押注，而是通過動態配置對沖尾部風險。

需在多重情景下評估資產：泡沫破裂怎么辦？大宗商品暴跌怎么辦？財政可持續性質疑發酵怎么辦？滯脹來襲怎么辦？

與長期收益掛鉤的戰略資產配置，應轉變為戰略風險配置：通過合理分配風險、在歷史相關性可能失效的領域增設對沖工具，構建能讓投資者穿越逆境的組合。

戰術資產配置則是在風險預算內的再優化，而非對單一結果的押注。調整資產權重，提升在未來合理情景下實現風險調整后收益的可能性，同時保持整體風險敞口的穩定性。

這并非要求徹底摒棄傳統投資組合構建框架，但需要重新思考策略核心 —— 從收益最大化轉向風險優化。

支撐本世紀前 20 年投資紅利的利好因素已逆轉，未來 20 年行之有效的投資工具將截然不同。為即將步入的新世界構建投資組合，同時適配通往新世界的轉型周期。

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