海亮股份沖刺港股：當“全球銅王”站在低毛利與新增長的分岔口

在這一輪新能源與材料企業集體“南下”的浪潮中，海亮股份的名字并不陌生，卻依然值得被重新審視。

1月底，海亮股份正式向港交所遞交上市申請，擬完成A+H兩地上市。這是繼鵬輝能源、臺鈴科技、欣旺達、星源材質等公司之后，又一家體量龐大、已在A股深度“定價”的制造業龍頭，選擇將全球化故事交由港股市場續寫。

但看規模，海亮股份還是很有實力，2024年營收已突破870億元，全球23個生產基地，銅管出貨量連續6年位居全球第一；但它又是一家典型的“重資產、低毛利、強周期”企業——長期游走在銅價、貿易環境與資本結構的三重約束之間。

這正是海亮股份此次赴港上市，真正值得討論的起點。

近千億銅加工巨頭，銅箔與熱管理突圍

海亮股份成立于2000年，2008年登陸深交所，是國內最早完成規?；?、全球化布局的銅加工企業之一，也是全球最大的銅加工企業之一。不過，其核心定位，并非停留于簡單的粗加工銅制品制造商，而是銅基材料解決方案提供商。

從業務結構看，公司收入仍高度集中于傳統優勢領域。2023年、2024年及2025年前三季度，暖通及工業銅加工產品始終是絕對主力，收入占比分別為63.3%、67.1%和70.4%。這部分業務，決定了公司“體量巨大、但利潤受限”的基本面。

目前海亮股份正在推動第二條增長曲線成型：一是鋰電及PCB銅箔，二是面向AI算力與數據中心的高端熱管理材料。

招股書顯示，2025年前三季度，公司鋰電及PCB銅箔業務實現收入34.79億元，成為最主要的增量來源之一。在全球動力電池出貨量2025年同比增長42.2%的背景下，這一業務邏輯并不難理解：能量密度提升、銅箔超薄化趨勢，正在重塑中游材料的技術門檻。

但需要強調的是，新業務仍未改變公司整體盈利結構。海亮股份當前的核心收入，依然來自“原材料價格+加工費”的傳統模式。

也因此，毛利率始終是其無法回避的短板。報告期內，公司毛利率僅為4.1%、3.3%和3.8%。其背后的結構性原因十分清晰：營業成本中，銅和鋅等原材料占比長期在95%—97%區間波動。

這意味著，海亮本質上是一家高度依賴大宗商品價格、但幾乎不具備定價權的加工企業，典型的資源周期玩家。當銅價上漲時，營收同步放大；但若加工費無法同步傳導，利潤空間反而會被壓縮。

這一問題在2024年表現得尤為明顯。當年公司營收同比增長15.6%，但期內利潤卻同比下降46.65%，典型的“增收不增利”。這并非經營失誤，而是商業模型的客觀映射。

銅價之上，誰能造出更高附加值？

海亮股份另一條被反復強調的主線，是全球化。

截至2025年三季度，公司已在亞洲、歐洲、北美及非洲布局23個生產基地，2024年海外收入占比約37%。在銅加工行業，這樣的海外布局深度并不多見。

但全球化帶來的，并不只有市場空間。招股書中，貿易摩擦與關稅風險被反復提及。以美國為例，自2025年8月起，對部分半成品銅制品及高含銅衍生產品加征50%關稅；歐盟亦在醞釀對俄羅斯銅及相關金屬的進口限制。疊加匯率波動，這些因素都可能直接侵蝕加工企業的利潤安全邊際。

從這個角度看，海亮股份選擇在摩洛哥、印尼等地繼續擴產，本質是通過產地多元化對沖貿易不確定性，而非單純追求規模。

相比利潤表，更能解釋海亮股份赴港動機的，是資產負債表。2023年和2024年，公司經營活動現金流分別為-8.54億元和-23.54億元；截至2025年三季度末，雖然現金及現金等價物仍有41.68億元，但同期流動負債已達221.59億元。報告期內，公司杠桿率長期高于100%。

在重資產制造業中，這一水平并非極端，但在全球擴張、產能建設與新業務投入同時推進的階段，融資渠道的穩定性本身就是競爭力的一部分。

從這一視角看，港股上市其實是一次結構性“補血”。為海外產能、研發升級與潛在并購提供更靈活的資本工具，而非單純追逐估值溢價。

將海亮股份與紫金礦業等上游企業對比，差異尤為明顯。2025年，紫金礦業預計歸母凈利潤達510—520億元，增長核心來自資源端“量價齊升”。而海亮股份、金田股份等加工企業的改善，更多依賴產品升級與全球結構優化。

銅加工行業的競爭焦點，除了比規模，也在于誰能在同樣的銅價體系下，創造更高的單位附加值。海亮股份已經意識到這一點，并將答案押注在鋰電銅箔、AI熱管理等方向上。但這些業務，距離重塑公司整體利潤曲線，仍需要時間。

結語

海亮股份此次赴港，本質上是一次在周期、結構與全球化壓力下的理性選擇。

它仍然是一家利潤率偏低、現金流波動顯著的傳統制造巨頭；但同時，也是一家已經站在新能源、AI材料入口的長期主義者。

港股能否給予更合適的定價，并不重要。重要的是，海亮股份能否在下一個周期中，真正完成從“銅加工龍頭”到“材料解決方案公司”的躍遷。這，才是這次上市最值得關注的變量。