三次叩關港交所：優樂賽的“細分冠軍”困在紅海里

《投資者網》張靜懿

2025年12月，蘇州優樂賽共享服務股份有限公司（以下簡稱：優樂賽）第三次向港交所遞交上市申請，距首次闖關已逾一年。作為中國汽車循環包裝服務細分領域的頭部企業，優樂賽本欲借“綠色物流”東風登陸資本市場，但其2024年財報顯現壓力：收入微增5.5%至8.38億元的同時，歸母凈利潤降21.1%至4011.4萬元，陷入“增收不增利”局面。

更引發關注的是，優樂賽對核心客戶信用期持續放寬、招股書多處數據自相矛盾、上市前突擊分紅1600萬元等操作，疊加循環包裝行業滲透率見頂、紅海競爭加劇的外部環境，令這家“細分冠軍”的IPO前景蒙上濃重陰影。

利潤失速：信用放寬難掩增長疲態

優樂賽的業績曲線在2024年出現明顯拐點。2021至2023年，公司收入從5.09億元穩步攀升至7.94億元；2023年凈利潤大幅增長至6414.9萬元。然而2024年風云突變，收入增速驟降至5.5%，實現營收8.38億元，而凈利潤則下滑約20.9%至5074.1萬元。2025年1至8月，這一趨勢延續：收入為5.33億元，期內利潤為2689.2萬元。

利潤下滑背后，客戶信用政策的持續寬松引人關注。第一大客戶“客戶A”的信用期從2022年的30天，逐步延長至2025年1至8月的30至90天，付款方式也從銀行轉賬轉為應收票據；另一前五大客戶“客戶C”的信用期同期從30至60天延至30至90天。報告期內，公司應收賬款及應收票據從2022年的3.11億元增長至2024年的3.82億元，應收賬款及應收票據周轉天數始終在160天左右的高位徘徊，這直接印證了回款速度慢、現金流質量承壓的風險。公司亦在招股書中坦言，其超99%的收入依賴汽車零部件制造商及OEM客戶，下游客戶的財務壓力可能導致延遲付款，對公司流動性造成重大不利影響。

這一變化與行業環境密切相關。據同業公司睿澤科技（831275.NQ）披露，可循環載具在汽車零部件運輸中的滲透率已達80%以上，增量空間已然收窄。同行喜悅智行（301198.SZ）的業績軌跡提供了側證，其汽車制造領域收入從2022年的約3.09億元連續下滑至2024年的2.19億元，并直言“市場競爭加劇、產品價格承壓”是主因。當行業從增量競爭轉向存量博弈，優樂賽依靠放寬信用期維系收入增長的策略，正將短期業績壓力轉化為長期的資產周轉效率與現金流風險。

值得關注的是，在盈利承壓的2024年，優樂賽仍實施1600萬元現金分紅，而此次IPO募資用途卻包含“一般企業用途及營運資金”。分紅與募資需求并存，難免引發市場對其資金規劃合理性、以及是否存在利用上市融資為原有股東套現提供便利的質疑。

信披迷霧：招股書里的“時間倒流”

優樂賽招股書披露的細節矛盾，進一步削弱了信息可信度。在供應商合作關系的披露中，出現了違背常理的“時間倒流”現象。例如，作為2024年及2025年1至8月的主要供應商，無錫峰速物流有限公司在招股書2024年部分被披露的合作時長為3年，但在2025年1至8月部分卻顯示為2年——時間向后推進，合作時長反而縮短。類似的矛盾也出現在另一主要供應商常州蘇粵物流有限公司的披露中：2022年至2023年均稱合作時長為6年，到了2024年卻變為7年。

高管履歷也存在出入。實控人孫延安之外甥、執行董事汪玥，招股書“概覽”部分稱其于2016年12月12日加入公司，但詳細履歷顯示其2016年5月至2017年9月任職于蘇州科技企業股權服務有限公司，2017年10月方擔任優樂賽子公司商務部總監。時間差雖僅數月，卻折射出信息披露的嚴謹性缺失。

專利合規性亦存疑點。2019年4月28日，優樂賽就“一種端門收容結構及可折疊的集裝箱”同時申請發明專利與實用新型專利。根據《專利法》第九條，同樣的發明創造只能授予一項專利權，除非申請人聲明放棄先獲授權的實用新型專利。但國家知識產權局網站顯示，該發明專利（授權公告號CN 111846649 B）已于2025年3月25日獲得授權，而資料并未顯示公司已主動放棄在先授權的實用新型專利或履行相關法律程序。兩項專利均獲授權且并存的狀態，合規性存疑。

更值得關注的是，優樂賽子公司與合并口徑外實體存在工商信息混用現象。子公司青島阿思柯供應鏈管理有限公司2024年工商年報聯系電話，與青島福萊德物流科技有限公司完全一致，且后者監事與前者工商聯絡員同名；福州阿思柯供應鏈管理有限公司亦與福州新新信實業有限公司共用聯系電話。此類關聯雖未必構成違規，卻為投資者評估公司治理透明度增添了不確定性。

紅海困局：1.5%市占率的“冠軍”之惑

據弗若斯特沙利文數據，按2024年收入計，優樂賽在中國循環包裝服務市場以1.5%份額排名第二；但在更細分的“汽車共享運營服務市場”，則以8.2%份額位居第一。然而，整個循環包裝市場高度分散，前五大參與者合計份額僅6.3%，超400家企業同臺競技，價格戰壓力持續存在。

公司招股書強調行業存在“資本及設備壁壘”，需大量初期投資用于網絡布局與倉儲建設。但現實是，截至2025年8月，公司78個運營倉儲中，53個依賴第三方合作，占比高達68%，較2022年的56%持續攀升。這種“輕資產運營”模式雖緩解了資本壓力，卻也削弱了其宣稱的“網絡壁壘”含金量。當行業競爭加劇、客戶壓價時，公司既難通過重資產投入構筑護城河，又缺乏差異化技術優勢，利潤空間易受擠壓。

但循環包裝行業長期前景仍被看好，中國循環包裝市場規模預計從2024年的515億元增至2030年的896億元，年復合增長率9.8%，“雙碳”政策亦提供長期支撐。但短期看，優樂賽需直面三重挑戰：一是汽車行業增速放緩帶來的需求波動；二是80%滲透率下增量空間收窄的行業天花板；三是高度分散市場中價格戰對盈利的持續侵蝕。

上市從來不是企業發展的終點，而是一場更嚴苛的市場檢驗。當“細分冠軍”的光環遭遇增長失速的現實，優樂賽真正需要證明的，不是能否拿到一紙上市批文，而是在行業滲透率見頂、價格戰加劇的周期下行中，能否重構可持續的盈利模式，穿越周期考驗。（思維財經出品）■

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