一天跌了31%

今天出了個有爭議的事情，國投白銀LOF基金昨晚發了一份公告，說對基金估值方法進行調整，受此影響該基金當日凈值下跌31%。

這只基金的目標是跟蹤白銀價格，實現的方法是在上期所買白銀期貨。

基金開放申購和贖回，每天就會有資金進出，基金經理需要根據資金情況不斷調整頭寸，如果凈申購他就要買入白銀期貨，凈贖回他就要賣出白銀期貨。

但基金經理的買賣操作是有延遲的，比如說我T日14:59申購了基金，我就能按15:00收盤的凈值獲得基金，但我的錢至少要T+1才能到基金經理那里，他未必能按T日收盤價買入底層資產。

如果基金經理最終買入的價格高于T日收盤價，那相當于我的申購占了便宜，基金的存量持有人則吃了虧，他們持有的份額被我稀釋了，如果這天總的申購量很大，那就會導致基金的凈值漲幅跑輸所跟蹤的標的。

反之，如果基金經理最終買入價格低于T日收盤價，則我申購就吃點虧，存量持有人占了便宜，基金凈值漲幅傾向于跑贏當日跟蹤標的。

通常情況下，這種跟蹤誤差是個中性事件，有時候跑贏有時候跑輸，就抵消了，加上凈申贖量相對基金規模通常較小，也就不顯眼。

但是極端情況下就可能出問題。

比如這次的國投白銀LOF，它本來是以上期所的白銀期貨為基礎估值。國際銀價跌了30%多，而上期所的白銀期貨有17%的跌停限制，封死了跌停板。

當天很多持有人看到下跌選擇贖回，按照以前的估值方法，參考上期所的白銀價格，那凈值就差不多跌17%。但此時白銀期貨封死了跌停，基金公司沒有辦法平倉變現，大家也都知道下個交易日開盤會直接大幅跳空低開，再變現肯定是更低的價格了，問題就來了。

如果給贖回的人按照跌17%贖回，那存量持有人就吃虧了，有失公平，基金公司就只得臨時調整估值方法，把當日凈值按照沒有漲跌幅限制的國際銀價來估算。

但這樣一來，申請贖回的人就會有意見，本來預期是虧17%能跑，自己也是按照預期虧17%的收盤價申請贖回的，結果晚上一看公告變成了跌31%。沒有事先公告，而是事后宣布調整估值方法，確實可能影響到了投資者的決策。

其實股票基金里也有這類似的問題，比如有某個股票停牌后宣布重組，預期復牌后大漲，股票已經停牌了沒法買入，有人就喜歡去找一些重倉該股票的基金去申購。

如果沒有特殊處理，停牌股票一般就按停牌價估值，申購該基金就相當于可以按停牌價格買入該股票，等到復牌就可能貢獻不小的漲幅。

如果有很多人來申購，基金拿到錢后就會買成分股，但停牌股買不了，該股票在基金中的比重就會下降，等復牌貢獻給基金的漲幅就變小了，實際上是損害了存量持有人的利益，而便宜了新申購者。

如果基金想保護存量持有人的利益，通常有兩種辦法，第一是直接調高停牌股的估值，但復牌能漲多少大家也都說不好，操作難度很大；第二是直接限購。

不過對于基金管理人來說，越大的規模才能賺越多的錢，停牌股能吸引來新的申購者，讓基金規模能快速增漲才是好事。到底是賺口碑還是賺規模，就要看管理人如何取舍了。

2026年2月3日估值：

股債利差估值分位27.4%；

A股PE分位95.6%，PB分位56.8%，估值處于高位區間；

A股距離近15年的最低估值，大約還需跌41.8%，距近15年的中位估值位置，還需跌14.2%。

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