燧原科技沖IPO：400 億估值背后，是差異化機(jī)遇還是生態(tài)困境？

文|恒心

來(lái)源|博望財(cái)經(jīng)

國(guó)產(chǎn)AI芯片行業(yè)正迎來(lái)資本化高潮。

近日，據(jù)上交所官網(wǎng)顯示，燧原科技科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)獲受理，成為2026年科創(chuàng)板首家受理企業(yè)。

作為“國(guó)產(chǎn)GPU四小龍”中最后一家沖刺資本市場(chǎng)的企業(yè)，燧原科技擬募資60億元，發(fā)行市值約400-600億元，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。

七年磨一劍，累計(jì)虧損超50億，騰訊持股20%且貢獻(xiàn)超七成收入，這家國(guó)產(chǎn)AI芯片廠商的上市之路引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

01

技術(shù)路線：非GPGPU架構(gòu)的差異化競(jìng)爭(zhēng)與生態(tài)挑戰(zhàn)

燧原科技在技術(shù)路線上選擇了一條與多數(shù)同行不同的差異化路徑。

當(dāng)國(guó)內(nèi)大多數(shù)GPU廠商選擇跟隨英偉達(dá)的GPGPU架構(gòu)時(shí)，燧原科技卻專注于非GPGPU架構(gòu)，采用專用架構(gòu)路線（DSA）。這種選擇既帶來(lái)了特定優(yōu)勢(shì)，也伴隨著相應(yīng)挑戰(zhàn)。

從正面來(lái)看，燧原科技的非GPGPU架構(gòu)在能效比和推理場(chǎng)景優(yōu)化上具有顯著優(yōu)勢(shì)。專用架構(gòu)針對(duì)AI計(jì)算領(lǐng)域進(jìn)行高度優(yōu)化，通過(guò)犧牲通用性能換取極致性能、能效和成本效率。

燧原科技自研迭代了四代架構(gòu)5款云端AI芯片，構(gòu)建了完整的軟硬件協(xié)同體系。其自研的“馭算TopsRider”軟件平臺(tái)大幅降低了大模型開(kāi)發(fā)與遷移成本，在系統(tǒng)層面，ESL超節(jié)點(diǎn)產(chǎn)品可支持單節(jié)點(diǎn)32卡或64卡的高密度部署，精準(zhǔn)匹配千億參數(shù)大模型的訓(xùn)練與推理需求。

市場(chǎng)趨勢(shì)也印證了這一技術(shù)路線的合理性。隨著大模型行業(yè)從訓(xùn)練走向推理落地，2026年全球AI推理對(duì)AI加速卡需求預(yù)計(jì)將超過(guò)訓(xùn)練場(chǎng)景。

高盛預(yù)測(cè)，非GPGPU芯片的出貨占比將從2024年的36%增長(zhǎng)至2027年的45%。燧原科技最新的第四代云端AI芯片是國(guó)內(nèi)少有的原生支持FP8低精度數(shù)據(jù)的產(chǎn)品，部分指標(biāo)和實(shí)測(cè)性能可對(duì)標(biāo)國(guó)際競(jìng)品。

然而，這一技術(shù)路線也面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

軟件生態(tài)建設(shè)是最大瓶頸，燧原科技自研的“馭算TopsRider”平臺(tái)雖已適配超200個(gè)大模型，但截至2025年12月，注冊(cè)開(kāi)發(fā)者僅8.7萬(wàn)，與英偉達(dá)CUDA生態(tài)的300萬(wàn)開(kāi)發(fā)者相比差距巨大。

在客戶實(shí)際使用中，“兼容”往往只意味著能編譯、能跑通，而客戶真正需要的是能定位問(wèn)題、優(yōu)化性能、長(zhǎng)期運(yùn)維的成熟生態(tài)。

燧原科技在訓(xùn)練側(cè)的工具鏈完善度也相對(duì)不足，大規(guī)模訓(xùn)練的調(diào)參與分布式經(jīng)驗(yàn)仍需積累。這意味著其不僅要追趕硬件技術(shù)，還需在生態(tài)建設(shè)上投入長(zhǎng)期資源。

總體而言，燧原科技的非GPGPU架構(gòu)是一把雙刃劍，既避免了與英偉達(dá)的直接競(jìng)爭(zhēng)，又面臨生態(tài)建設(shè)的長(zhǎng)期挑戰(zhàn)。燧原科技能否在技術(shù)差異化和生態(tài)完善度之間找到平衡，將決定其長(zhǎng)期發(fā)展的天花板。

02

騰訊綁定：深度合作下的雙刃劍效應(yīng)

燧原科技與騰訊的關(guān)系堪稱“資本+業(yè)務(wù)”的雙重深度綁定，這種合作模式既為其提供了快速發(fā)展通道，也帶來(lái)了潛在風(fēng)險(xiǎn)。

從積極層面看，騰訊的支持為燧原科技提供了多重保障。騰訊科技及其關(guān)聯(lián)方合計(jì)持有燧原科技20.26%的股份，是其大股東。

自2019年起，雙方開(kāi)展業(yè)務(wù)合作，燧原科技的芯片已支持騰訊諸多互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用場(chǎng)景，并通過(guò)智算集群支撐騰訊產(chǎn)業(yè)生態(tài)客戶的業(yè)務(wù)拓展。這種深度合作為燧原科技提供了穩(wěn)定的收入來(lái)源和產(chǎn)品驗(yàn)證場(chǎng)景。

業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)充分體現(xiàn)了雙方合作的深化進(jìn)程。2022年至2025年前三季度，燧原科技向騰訊直接或間接銷售AI加速卡及模組的占比從8.53%飆升至71.84%。

2025年1-9月，騰訊直接貢獻(xiàn)了3.3億元收入，占燧原科技總收入的57.28%。這種深度綁定為燧原科技提供了持續(xù)增長(zhǎng)的現(xiàn)金流，支持其進(jìn)行長(zhǎng)期研發(fā)投入。

騰訊作為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)廠商，其嚴(yán)格的技術(shù)要求也為燧原科技產(chǎn)品提供了高質(zhì)量的測(cè)試場(chǎng)景，加速了產(chǎn)品迭代優(yōu)化。據(jù)《南方都市報(bào)》報(bào)道，燧原科技創(chuàng)始人張亞林表示，“公司的芯片已支持騰訊諸多互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用場(chǎng)景，并通過(guò)智算集群支撐騰訊產(chǎn)業(yè)生態(tài)客戶的業(yè)務(wù)拓展”。

然而，過(guò)度依賴單一客戶的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

燧原科技在招股書(shū)中明確提示，“若未來(lái)新客戶拓展不達(dá)預(yù)期，或騰訊采購(gòu)策略發(fā)生重大變化，可能導(dǎo)致騰訊減少對(duì)公司產(chǎn)品的采購(gòu)，從而對(duì)公司業(yè)務(wù)發(fā)展及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響”。

2022年至2025年9月末，燧原科技應(yīng)收賬款由0.82億元增至3.85億元；應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計(jì)提比例已從2022年的1.01%升至2025年9月的9.18%，顯示回款風(fēng)險(xiǎn)加大。

燧原科技的客戶集中度遠(yuǎn)高于行業(yè)健康水平，報(bào)告期內(nèi)前五大客戶的銷售占比基本維持在95%以上。這種客戶結(jié)構(gòu)導(dǎo)致其議價(jià)能力減弱，應(yīng)收賬款增加，現(xiàn)金流承壓。

為降低依賴風(fēng)險(xiǎn)，燧原科技正積極拓展多元客戶，參與國(guó)家“東數(shù)西算”樞紐節(jié)點(diǎn)的智算中心項(xiàng)目建設(shè)，加強(qiáng)與網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商合作，并開(kāi)拓多條垂類行業(yè)業(yè)務(wù)。但這一轉(zhuǎn)型需要時(shí)間，短期內(nèi)對(duì)騰訊的高度依賴仍將持續(xù)。

總體而言，騰訊的深度綁定既為燧原科技提供了發(fā)展加速器，也帶來(lái)了客戶集中度風(fēng)險(xiǎn)。燧原科技未來(lái)需在維持現(xiàn)有合作基礎(chǔ)上，加快客戶多元化布局，以降低單一客戶依賴帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

03

IPO募資與行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)：機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存

燧原科技本次IPO擬募資60億元。

從募資用途看，燧原科技的戰(zhàn)略規(guī)劃清晰且前瞻，計(jì)劃將資金投入基于五代AI芯片系列產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、基于六代AI芯片系列產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目、先進(jìn)人工智能軟硬件協(xié)同創(chuàng)新項(xiàng)目。

這表明燧原科技正持續(xù)加碼云端AI芯片核心賽道，五代芯片在算力、內(nèi)存容量及帶寬、能效比、安全性方面的性能將顯著提升，并支持FP4數(shù)據(jù)計(jì)算精度。

燧原科技面臨的市場(chǎng)空間廣闊。據(jù)IDC數(shù)據(jù)，2024年中國(guó)AI加速卡整體出貨規(guī)模超270萬(wàn)張，英偉達(dá)以約190萬(wàn)張出貨量占據(jù)約70%的市場(chǎng)份額。燧原科技2024年AI加速卡及模組銷售量達(dá)3.88萬(wàn)張，對(duì)應(yīng)中國(guó)AI加速卡市場(chǎng)的占有率約1.4%。

據(jù)《財(cái)金沸點(diǎn)》報(bào)道，隨著國(guó)產(chǎn)替代政策推進(jìn)，國(guó)產(chǎn)AI芯片在智算中心的采購(gòu)占比從2023年的18%躍升至2025年的47%；新建智算中心國(guó)產(chǎn)芯片使用比例要求不低于50%。

然而，燧原科技面臨的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈。在國(guó)際市場(chǎng)，英偉達(dá)憑借CUDA生態(tài)的長(zhǎng)期積累，仍主導(dǎo)著開(kāi)發(fā)者心智與高端市場(chǎng)。

在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，華為昇騰依托全棧自主生態(tài)持續(xù)擴(kuò)大場(chǎng)景落地，摩爾線程、沐曦股份等同類公司也已登陸資本市場(chǎng)。燧原科技在招股書(shū)中坦言，“由于英偉達(dá)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)銷售存在一定不確定性，國(guó)產(chǎn)AI芯片廠商在中國(guó)市場(chǎng)出貨量占比不斷提升是大概率趨勢(shì)”。

燧原科技的持續(xù)虧損狀態(tài)也是投資者關(guān)注的重點(diǎn)。2022年至2025年前三季度，燧原科技凈利累計(jì)虧損約51.79億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)為負(fù)。

燧原科技預(yù)計(jì)最早在2026年達(dá)到盈虧平衡，但這一目標(biāo)面臨產(chǎn)品商業(yè)化進(jìn)展、研發(fā)投入控制等多重不確定因素。

總體而言，燧原科技的IPO募資為其發(fā)展提供了必要資金支持，但其在激烈市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中實(shí)現(xiàn)盈利目標(biāo)仍面臨挑戰(zhàn)。未來(lái)需在技術(shù)迭代、生態(tài)建設(shè)和商業(yè)化落地之間找到平衡點(diǎn)，方能在國(guó)產(chǎn)AI芯片賽道中脫穎而出。

總結(jié)

燧原科技上市若能成功，不僅意味著其本身獲得了重要的融資平臺(tái)和發(fā)展契機(jī)，更將通過(guò)資本市場(chǎng)賦能，加速其技術(shù)迭代與商業(yè)化拓展。

燧原科技的發(fā)展之路，也將為國(guó)產(chǎn)AI芯片產(chǎn)業(yè)的多元化發(fā)展提供重要參考，推動(dòng)國(guó)產(chǎn)算力在AI推理賽道實(shí)現(xiàn)更大的突破，成為中國(guó)算力自主化版圖中的重要拼圖。

至于結(jié)局如何，博望財(cái)經(jīng)將持續(xù)關(guān)注。