絆腳石太多，“醬油老二”的百億夢懸了？

投資者喊話管理層降薪，中炬高新“再造新廚邦”成空談？

醬油行業(yè)，正在上演一場冰與火之歌。

剛剛過去的12月，“醬油老大”海天味業(yè)高調宣布擬派發(fā)17.54億元特別分紅，加上上半年已實施的15.19億元分紅，前三季度六成利潤都與股東共享。同時，海天味業(yè)還承諾未來三年（2025年度至2027年度）每年度現(xiàn)金分紅比例不低于當年歸母凈利潤的80%。股東皆大歡喜。

但“老二”中炬高新（A股上市公司中，中炬高新（廚邦）的醬油業(yè)務規(guī)模和市場份額僅次于海天，因此常被業(yè)內稱之為“醬油老二”）這邊卻是火藥味十足。業(yè)績說明會上股東提出質疑：“公司股價一跌再跌，公司效益一差再差，公司管理層也換了這么長時間了，沒有任何改善，反而更差，你們是視而不見還是能力有限？”“公司股價持續(xù)走低，公司效益越來越差，建議管理層從自己開始自降工資來給廣大投資者一個交代！”……

投資者耐心見頂是有原因的，作為曾經八年（2012-2020年）股價翻百倍的明星股，中炬高新如今的總市值已蒸發(fā)近八成。2025年前三季度，中炬高新歸母凈利潤分別下降了24.24%、31.57%、45.66%。醬油是中炬高新的核心產品，貢獻了約六成的營收，該品類收入下滑成為拖累業(yè)績的主要原因之一。

事實上，在打造了“美味鮮+廚邦”雙品牌體系后，中炬高新曾高喊“再造一個新廚邦”、2026年營收達百億的目標，但在冰冷的財報數(shù)據(jù)面前，已顯得格外蒼白。

老大猛猛賺錢，其他競爭對手也在奮力直追，但醬油老二似乎還停滯不前，甚至有些掉隊，這也不禁讓人發(fā)出拷問：中炬高新到底遭遇了什么？

01 內耗之痛，失去了最關鍵的幾年

提及中炬高新的困境，很多人會聯(lián)想到“寶能系”與“火炬系”長達數(shù)年的控制權爭奪，但這只是表象，而非根源。

中炬高新的底子，藏在“很不調味品”的名字里，其前身為“中山高新技術產業(yè)開發(fā)總公司”，一開始是負責中山高技術產業(yè)開發(fā)區(qū)籌建的行政性公司，后經歷了股份制企業(yè)試點、成功上市，又通過收購中山市美味鮮食品總廠，正式進入調味品領域，打造了廚邦和美味鮮兩個品牌。

△圖源：中炬高新官網(wǎng)

2015年，寶能系前海人壽首次舉牌，將增持的中炬高新股份轉給寶能系旗下的中山潤田投資有限公司（下稱“中山潤田”），后者成為中炬高新第一大股東。2019年3月，中炬高新公告稱，寶能集團董事長姚振華取代中山火炬高技術產業(yè)開發(fā)區(qū)管理委員會，成為公司實際控制人。此后，劇情走向“狗血”：姚振華到總部調研被保安攔下，中山國資罷免“寶能系”董事……

《財新》曾報道，姚振華對中炬高新有較強的控制欲，并不滿足只做財務投資者，曾提出過“五年雙百計劃”。但“寶能系”內部幾乎沒有熟悉調味品業(yè)務的高管，外行指揮內行，疊加股東內斗，導致中炬高新在行業(yè)關鍵轉型期“掉隊”。

什么是調味品行業(yè)的“關鍵轉型期”？

公開數(shù)據(jù)顯示，2015-2023年，中國調味品行業(yè)市場規(guī)模從2842億元擴展到了5923億元，頭部企業(yè)在產品健康化、渠道精細化、品類多元化等方面找到新藍海。

產品層面，零添加、減鹽減鈉、有機原料等健康概念被持續(xù)放大，成為調味品“標配”。

品類的創(chuàng)新也在加速，高端化分層明顯。像2020年成立的杭州松鮮鮮自然調味品有限公司，憑借松茸這一差異化原料，2023年營收超8億元，成為行業(yè)黑馬。

銷售渠道方面，電商蓬勃發(fā)展，頭部企業(yè)先后布局天貓、京東、抖音等平臺，通過直播帶貨、內容種草等方式精準營銷。2023年海天味業(yè)和千禾味業(yè)的線上銷售分別同比增長40.4%、19.68%，李錦記亦增長不俗。

此外，線下渠道進入“貨找人”階段，以山姆為代表的倉儲會員店為品牌先篩選出一批注重生活品質、購買力高的中產用戶，并提供渠道背書，海天味業(yè)、李錦記、千禾味業(yè)先后入駐山姆。千禾味業(yè)還與沃爾瑪自有品牌“沃集鮮”合作推出了黑豆釀造生抽、減鹽釀造生抽、頭道生抽等調味品。

△圖源：山姆小程序截圖

調味品宣傳重心也從傳統(tǒng)的電視媒介移向更垂直、更場景化的內容植入。比如海天，開始冠名綜藝節(jié)目，通過軟廣告和節(jié)目互動，給年輕觀眾植入品牌心智。

這一時期，最典型的彎道超車案例是千禾味業(yè)。2022年，海天味業(yè)深陷添加劑輿論危機，“醬油老三”千禾趁機推出“零添加”產品，且備貨充足，同期凈利潤同比增長115.94%，吃到了海天份額下降的紅利。

而中炬高新，在無休止的內斗中，完美錯過了風口，等到他從權力內斗中緩過神來，已是2024年，戰(zhàn)場早已不是當年的模樣。

02 國資回歸后的尷尬：動作很多，效果很少

2024年，國資重新掌權中炬高新，新董事長余健華高調宣布未來三年將“再造一個新廚邦”，旗下子公司美味鮮公司營業(yè)收入將達100億元，營業(yè)利潤將達15億元。為實現(xiàn)該目標，中炬高新密集加碼了一系列動作。

△余健華，圖源：中炬高新官網(wǎng)

比如，針對餐飲客戶推出大包裝產品，為連鎖餐企定制調味解決方案；以天貓、拼多多官旗店為“新品推廣窗口”，擴展電商銷售渠道；通過海外展會和代理商合作，進入東南亞、中亞、南美洲等海外市場；以及加強產品的研發(fā)。據(jù)統(tǒng)計，僅2024年廚邦就完成了15款減鹽、減糖類產品（蠔油、醬油、醋類、復合調味料等）的開發(fā)上市。

但推新和業(yè)務擴張并沒有帶來立竿見影的效果，反而拉高了銷售和財務成本。2025年三季報顯示，美味鮮公司1-9月銷售費用4.36億元，同比增長19%，財務費用835萬元，較2024年同期翻了4倍。凈利潤方面卻比2024年同期少了1.90億元，減幅34.14%。

渠道優(yōu)勢也不明顯，有投資者在調研后直言：“廚邦在線下好像并沒有對于這個賽道進行宣傳和投入，并且在類似山姆這樣消費群體區(qū)分度比較高的超市，廚邦沒有任何產品出現(xiàn)?！?/p>

渠道的清冷，源于過去數(shù)年的不穩(wěn)定經營?！皩毣鹬疇帯睍r期，管理層頻繁更迭，渠道政策搖擺不定，重大訴訟拖累業(yè)績……都給中炬高新留下了“后遺癥”。

壓力之下，中炬高新在產品、渠道和品牌上的歷史短板變得更加明顯。

產品方面，2025年9月，廚邦與江南大學共同成立調味品聯(lián)合創(chuàng)新中心，試圖強化研發(fā)能力，但技術轉化為市場競爭力需要時間。而且陽西生產基地建設工程和陽西美味鮮食品生產項目都還在建設中，分別累計投資15.57億元、5.70億元，均未正式投產。

△圖源：中炬高新官網(wǎng)

渠道方面，盡管國資回歸后，中炬高新一直在努力修復渠道生態(tài)，但目前收效甚微。2024年銷售費用增幅10.32%，其中美味鮮銷售費用5.01億元，用于渠道改造、加大費用投入力度、增加促銷推廣。2025年4月，中炬高新牽手謝霆鋒，帶來了一定量的粉絲消費，但目前分銷渠道的營收占到了主營業(yè)務總營收的96%以上，線上直銷體量過小。

2020年到2025年，廚邦經銷商數(shù)量翻倍增長，但多集中在中西部和北部區(qū)域，新增經銷商也沒有帶來太多營收增量。財報數(shù)據(jù)顯示，2024年美味鮮中西部和北部區(qū)域營收同比下跌6.65%和1.01%，且毛利率均低于35%。同時，開拓新區(qū)域給到的優(yōu)惠政策，又加劇了竄貨問題，陷入“按下葫蘆浮起瓢”的惡性循環(huán)。

為改善廠商關系，新任董事長黎汝雄于2025年7月正式上任后，便迅速成立了廚邦全國市場聯(lián)盟管理委員會，強調要從“利潤分配”轉向“價值共創(chuàng)”。但若終端動銷不暢，任何聯(lián)盟最后可能都是空中樓閣。

品牌方面，華與華設計的“曬足180天”曾讓廚邦賺足了消費者信任，但如今消費者期待更清晰的健康標簽或品質故事，廚邦的角色定位還是“家庭情感紐帶”，沒有建立起更有競爭力的品牌心智。

更重要的是，整個行業(yè)已經呈現(xiàn)出利潤向頭部集中、整體增速放緩的局面，中炬高新想要追趕，會格外艱難，增長的每一分錢，可能都需要從海天、千禾、李錦記的口中搶過來。

0黎汝雄的“啤酒神話”，能在醬油行業(yè)復制嗎？

值得注意的是，國資重新掌控中炬高新后的一大動作，是引入了“華潤系”職業(yè)經理人團隊。如今，中炬高新已形成“國有股東+市場化高管”的模式。

黎汝雄是被寄予厚望的關鍵之一。2015年，曾任華潤創(chuàng)業(yè)CFO的黎汝雄以280億元港幣重組華潤啤酒（控股）有限公司，將華潤創(chuàng)業(yè)的非啤酒業(yè)務出售給母公司華潤集團，使其轉型為專注啤酒業(yè)的企業(yè)。此外，黎汝雄還運作過金威啤酒、江西宏科隆、太平洋咖啡等多起收并購案例。

△圖源：中炬高新公告

資本市場對黎汝雄的期待也很明確：希望他用擅長的收并購手段，幫廚邦打破內生增長瓶頸，快速沖向百億目標。

香頌資本董事沈萌就曾評價，引入經營與財務經驗豐富、特別是涉足過消費品市場的職業(yè)經理人，有助于在中山市國資從寶能拿回中炬高新控制權后，更好穩(wěn)定以廚邦醬油為核心主業(yè)的運營、恢復上市公司成長性。

但截至目前，這一期待還未落地。2025年中炬高新曾計劃“完成至少1起產業(yè)化并購”，但在12月的業(yè)績說明會上又回復，“有幾個項目在推進中，在目前市場環(huán)境下，雙方暫未就交易價格達成一致?！?/p>

客觀地說，調味品依然是門好生意。2024年，受益于原材料價格下降，中炬高新醬油業(yè)務的毛利率提升到了43.56%，雞精雞粉和其他產品的營業(yè)成本分別下降了7.34%和14.78%，雞精雞粉的毛利能達到46.14%。同時，公司正在逐步剝離房地產業(yè)務，更加聚焦調味品主業(yè)。

△圖源：“廚邦味道”公眾號

但冰冷的數(shù)字還擺在那里：2023年至2025年三季度，中炬高新核心子公司美味鮮營收分別為49.32億元、50.75億元、31.07億元。距離2026年要“再造一個新廚邦”，差距顯然不小。

對于黎汝雄和他的團隊而言，挑戰(zhàn)也是多重的，既要以最快的速度修補產品、渠道、品牌的系統(tǒng)性短板，還要在行業(yè)存量競爭的殘酷環(huán)境中，找到那個可能稍縱即逝的并購或增長窗口。這既需要時間，也需要不犯錯的執(zhí)行。

2026，中炬高新，會好嗎？大家都在等一個答案。

本文由紅餐供應鏈指南原創(chuàng)首發(fā)

題圖來源：中炬高新官網(wǎng)

作者：春瑩；編輯：景雪