2025自動駕駛上市潮幕后：從主線科技IPO看一場流動性競速

2025年行至年末，自動駕駛產(chǎn)業(yè)的資本化進程持續(xù)加速。

繼文遠知行、小馬智行回港上市后，希迪智駕頭頂“全球無人駕駛礦卡第一股”光環(huán)上市。不久之后，專注于物流運輸場景的自動駕駛卡車公司，主線科技也正式向港交所遞交招股書，為這場上市盛宴再添一把火。

然而，資本市場的反響并不熱烈。先一步登陸港股的文遠知行與小馬智行，上市后股價持續(xù)承壓，累計跌幅均接近20%；面向B端工業(yè)場景的希迪智駕上市即破發(fā)。

這揭示了投資者對自動駕駛板塊估值邏輯的轉(zhuǎn)變，從技術(shù)敘事轉(zhuǎn)向商業(yè)預期，自動駕駛公司不再那么迷人。

智駕故事到了翻篇的時刻，繼C端Robotaxi、B端礦卡的故事之后，“港口”駛來的主線科技，又一次引發(fā)如何穿越新興產(chǎn)業(yè)商業(yè)化“無人區(qū)”的思考。

自動駕駛IPO熱潮，難掩商業(yè)化敘事之困

進入2025年，行業(yè)商業(yè)化競賽明顯提速，呈現(xiàn)出Robotaxi與自動駕駛卡車兩大路徑群雄并起之勢。

Robotaxi領(lǐng)域，特斯拉高調(diào)推進Robotaxi計劃，百度Apollo的蘿卜快跑持續(xù)擴張，文遠知行、小馬智行紛紛回港上市，備戰(zhàn)“決賽圈”。

與此同時，以封閉場景為突破口的自動駕駛卡車領(lǐng)域也動作頻頻，小馬智行宣布第四代自動駕駛卡車家族將于明年量產(chǎn)，希迪智駕上市在即，如今主線科技也遞交了招股書。

然而，這股熱潮難掩內(nèi)在的盈利困境。資本市場用腳投票，反映出對行業(yè)從技術(shù)驗證邁向商業(yè)盈利“道阻且長”的預期。

招股書與財報不說謊，相關(guān)企業(yè)普遍陷入持續(xù)虧損與現(xiàn)金流消耗處境。此次主線科技招股書顯示，公司在2022年至2025年上半年間累計虧損近8億元，且已連續(xù)多年處于凈負債狀態(tài)。2022—2024年末及2025年上半年末，公司的凈負債分別為5.98億元、7.99億元、9.82億元及10.78億元。

這是行業(yè)普遍性問題。即便是在技術(shù)積累和融資能力上更具優(yōu)勢的頭部公司，也面臨短期盈利困難的挑戰(zhàn)。比如，小馬智行和文遠知行去年全年及今年前三季度，分別累計虧損4.27億美元、3.87億美元。

相比于尚有龐大用戶市場想象空間的Robotaxi玩家，主線科技面臨的風險更為緊迫。

招股書顯示，主線科技正迎來流動性挑戰(zhàn)。截至2025年上半年末，主線科技的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物較2022年底的1.2億元大幅縮水約75%。與此同時，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)為負。這意味著，在缺乏外部資金的情況下，公司的日常運營將面臨壓力。

過去幾年，主線科技減少了研發(fā)開支，并在招股書中表示，主要是由于研發(fā)人員薪金及工資以及股份支付開支減少。該減少是由于該公司將支持性技術(shù)研發(fā)外包的戰(zhàn)略決策，使內(nèi)部研發(fā)團隊得以專注于核心技術(shù)的研發(fā)。2024年度、2025年上半年，該公司的外包研發(fā)安排分別占研發(fā)總開支的35.5%、44.0%。

部分研發(fā)職能進行外包的同時，主線科技行政開支、銷售及分銷開支也呈現(xiàn)下降態(tài)勢，包括薪金及工資開支，說明公司員工工資或者人數(shù)在下降。

因此，眼下這場IPO潮的背后，是行業(yè)進入深度洗牌與生存競賽的階段。

早期資本為技術(shù)夢想和市占率故事買單的熱情正在消退。盈利拐點依舊模糊，資本市場必然轉(zhuǎn)向?qū)ΜF(xiàn)金流與可持續(xù)商業(yè)模式的深思熟慮，整個行業(yè)的估值邏輯正在發(fā)生一場根本性的重塑。

垂直賽道突圍，智能卡車闖關(guān)三道枷鎖

如果說整個自動駕駛行業(yè)都面臨著從技術(shù)驗證到商業(yè)盈利的艱難跨越，那么相較于面向廣闊消費市場的Robotaxi，專注于B端物流運輸場景的主線科技們，面臨的是更緊迫的挑戰(zhàn)。

首先，是市場天花板帶來的“先天性”束縛。

盡管主線科技宣稱在封閉道路場景的L4級自動駕駛卡車市場占據(jù)份額第一，但根據(jù)招股書，這個細分賽道在2024年的總規(guī)模僅約為13億元。

在一個十億量級的“池塘”里做“大魚”，公司的成長想象力與收入規(guī)模從一開始就受到了根本性制約。為了尋求增長，公司業(yè)務(wù)覆蓋了港口、公路和城市場景，但收入結(jié)構(gòu)波動較大，顯示出在單一場景外尋找穩(wěn)定增長點的艱難。

這種聚焦垂直場景的打法，與Robotaxi所面對的萬億級未來出行市場相比，在講述資本故事時已然失去了先天的吸引力。

在此基礎(chǔ)上，主線科技身上還有一道“枷鎖”，面對強勢客戶時相對弱勢的議價權(quán)與較長的回款周期。

自動駕駛卡車的客戶是高度集中的大型港口和物流企業(yè)，主線科技來自前五大客戶的收入占比超過70%。這種深度依賴關(guān)系，使得公司在合同定價和資金回籠上有些被動。招股書顯示，公司貿(mào)易應收款項周轉(zhuǎn)天數(shù)從2022年的126天一路延長至2025年上半年的200天。

這是整個汽車供應鏈中弱勢方的普遍困境。有從業(yè)者指出，汽車行業(yè)傳統(tǒng)賬期漫長，主流車企平均應付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)可達182天，供應商回款艱難。

對于主線科技這樣現(xiàn)金流較為緊張的公司而言，超過半年的回款周期無異于雪上加霜，應收賬款不僅占用營運資金，也放大了客戶訂單波動的風險。

最后，智能卡車領(lǐng)域還有一個充滿不確定性的第三道枷鎖，是潛在的“跨賽道打擊”風險。

自動駕駛技術(shù)的底層邏輯是相通的，這意味著一旦在C端乘用車領(lǐng)域積累了海量數(shù)據(jù)、雄厚資本和成熟算法的巨頭決定切入B端物流市場，它們所能發(fā)起的競爭將是具備較大優(yōu)勢的。

這種威脅已經(jīng)初現(xiàn)端倪，例如華為發(fā)布的高速L3商用解決方案，因恰好切中高速場景，已被視為對干線物流自動駕駛公司的直接沖擊。

與此同時，一些新崛起的競爭者選擇了更為務(wù)實的商業(yè)化路徑。例如，卡爾動力采用“混合智能編隊”模式，不追求全流程無人化，而是聚焦于通過“有人頭車+無人后車”的方式，精準降低人力成本，并已宣布在特定線路上實現(xiàn)了單車經(jīng)濟模型轉(zhuǎn)正。

這種商業(yè)價值優(yōu)先的策略，對仍困于L4級全無人技術(shù)高投入、慢落地的主線科技們，構(gòu)成了另一種形式的競爭壓力。

因此，主線科技的故事遠不止于自身能否盈利。公司的關(guān)鍵敘事在于，在一個市場規(guī)模有限、客戶話語權(quán)強大，且隨時可能迎來跨界巨頭或新模式競爭者入侵的賽道里，如何構(gòu)筑起足夠堅固的護城河，或者開辟更廣闊的道路。

出海與上市，野望與希望

面對國內(nèi)市場的重重圍困與垂直賽道的增長焦慮，將目光投向海外，已成為中國自動駕駛企業(yè)尋求破局的大勢所在。

2025年下半年以來，中國自動駕駛產(chǎn)業(yè)掀起一股出海潮。蘿卜快跑、文遠知行、小馬智行紛紛在中東、歐洲等地部署車隊或簽訂合作協(xié)議，探索商業(yè)化新路徑。

在這股浪潮中，主線科技也迅速將目光投向海外。近期，主線科技宣布加入阿聯(lián)酋經(jīng)濟部主導的“下一代外國直接投資”（NextGen FDI）計劃，并設(shè)立中東區(qū)域總部。

嘗試海外布局，是主線科技在壓力下尋求新故事與活水的迫切嘗試。而選擇中東而非汽車工業(yè)底蘊深厚的歐洲，則反映了自動駕駛獨特的商業(yè)化邏輯。

中東諸國，特別是阿聯(lián)酋和沙特，正急于推動經(jīng)濟脫離石油依賴的多元化轉(zhuǎn)型，對自動駕駛這類前沿科技展現(xiàn)出極高的政策熱情與開放態(tài)度。比如，沙特標準、計量和質(zhì)量組織（SASO）通報了《自動駕駛車輛技術(shù)法規(guī)》，旨在建立明確的安全要求與合格評定程序，為產(chǎn)業(yè)落地掃清障礙。

這與歐美等汽車工業(yè)成熟的市場形成差異。

在歐洲，強大的工會力量是社會結(jié)構(gòu)的重要支柱，卡車駕駛作為關(guān)鍵的藍領(lǐng)就業(yè)領(lǐng)域，使得社會對于技術(shù)取代人力的接受過程異常敏感與漫長。近期，特斯拉在瑞典遭遇工會封鎖，導致AI驅(qū)動的噴漆作業(yè)和保修服務(wù)全面暫停，便是這種勞資矛盾與技術(shù)革新沖突的縮影。

對于旨在替代人類司機的自動駕駛卡車而言，選擇政策推動力強的中東，無疑是阻力更小的選擇。

然而，即使出海中東，也并非沒有成本和挑戰(zhàn)。普華永道與亞馬遜云科技聯(lián)合發(fā)布的報告明確指出，數(shù)據(jù)合規(guī)是智能汽車出海的最大挑戰(zhàn)之一。比如，阿聯(lián)酋法律明確要求敏感數(shù)據(jù)必須存儲在境內(nèi)，這對自動駕駛技術(shù)賴以生存的數(shù)據(jù)采集、回傳與迭代閉環(huán)構(gòu)成了直接限制。此外，涉及高精地圖測繪、車輛網(wǎng)絡(luò)安全、隱私保護等一系列合規(guī)門檻，都需要企業(yè)投入巨大的資源和時間進行適配。

主線科技在中東同樣無法回避這些“入場費”。

在歐美人工替代的沖突，以及幾乎所有市場都存在的合規(guī)成本下，出海講述的是一個關(guān)于未來的增長故事，但無法解決迫在眉睫的財務(wù)問題。招股書顯示，截至2025年上半年末，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅剩約3069.8萬元，而同期凈虧損達9640萬元。

沖刺港股上市，才是當務(wù)之急。公司計劃通過IPO募資以持續(xù)投入研發(fā)、拓展業(yè)務(wù)場景并補充運營資金。

上市成功與否，將決定公司是否還能留在牌桌上，贏得驗證商業(yè)模式的時間。而主線科技的出海與上市，也是整個B端自動駕駛賽道如何在理想與現(xiàn)實、技術(shù)與商業(yè)矛盾中突圍漫漫長路的縮影。

來源：港股研究社