11月外資數據出現驚天反轉

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中國美債持倉降至金融危機以來最低（34圖） | 專屬晚報（12月19日）

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中國美債持倉降至金融危機以來最低（34圖） | 專屬晚報（12月19日）

Headline

前11月FDI負增長但11月突現兩位數暴漲

外資連續七個月凈賣出債券，同業存單大幅流出

離岸回購業務顯著起步但規模僅為現券零頭

高盛稱房價下跌致不良率攀升銀行需計提五千億

越南對美出口激增但完全依賴中國供應鏈

直接投資連續41個月逆差且證券逆差顯著走闊

證券投資逆差擴大百億資金流出缺口加劇

貨物順差回落服務逆差擴大致總盈余縮水

美股分析師買入評級比例攀升至歷史峰值

美國消費者信心走弱但通脹預期創一年新低

美國成屋銷售連漲三月庫存創3月以來最低。

投機交易激增推動美股期權成交日創歷史紀錄

英偉達估值罕見折價市盈率低于行業指數

基金架構重組釋放利潤股價半年暴漲50%

美歐股市驅動力徹底錯位打破同步規律

黑石推動歐洲CMBS規模創十九年紀錄

企業治理改革推動日本并購額同比翻倍

通脹暴跌財政盈余阿根廷評級獲上調

中國

1.2025年前11個月中國實際使用外商直接投資額同比下降7.5%，規模為6931.8億元，延續自2023年5月以來的同比負增長態勢，但降幅已收窄至2023年8月以來最低水平。與此同時，11月單月實際使用外資同比大幅增長26.1%，表明階段性改善正在出現。從結構看，服務業仍是吸收外資的主要領域，同時高技術產業獲得較強資金流入，反映外資配置正在向技術密集和附加值更高的方向集中。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

2.央行數據顯示，截至11月末，境外機構持有中國銀行間市場債券規模降至3.61萬億元，約占總托管量的2.1%。11月當月外資凈賣出約1200億元債券，已連續第七個月流出；減持主要集中于同業存單（單月凈賣出960億元），記賬式國債亦小幅下降（凈賣出166億元）。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

3.在中國央行9月推出以“債券通”北向通債券為標的的離岸回購業務后，11月經該渠道達成的回購交易量已經達到190億元人民幣。但這一規模與當月5723億元的“債券通”現券交易量相比仍然有較大差距。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

4.高盛基于2026至2027年房價累計下跌15%的基準情景預設顯示，中國銀行業抵押貸款不良生成率將在2025年觸及0.73%的峰值，且受首付比例下調至15%的結構性推動，導致2027年全行業潛在不良率升至2.4%，體系內抵押貸款不良絕對額將達到0.9萬億至1.4萬億元的規模。銀行體系需額外計提約0.5萬億元損失準備金以維持100%撥備覆蓋，這種計提強度在當前主要表現為盈利能力的階段性削減而非系統性資本金短缺。由于中國住房貸款具備完全追索權的法律特性，參考香港2000年信用周期經驗，其實際信貸損失率將顯著低于名義不良率。

來源：高盛（《中國銀行業2026展望：重新評估房地產對銀行的影響》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

5.越南在承接對美出口的過程中，其與中國供應鏈的深度一體化關系表現得尤為明顯。在2025年的關鍵出口類別中，越南對美國的出口額與其從中國的進口額緊密相連。例如，在計算機和電子產品領域，越南從中國的進口額甚至超過了其對美國的出口額；在紡織品和電話零部件等領域，兩者規模也相當。這種貿易模式揭示了越南在許多行業中扮演的是最終組裝中心的角色，其生產高度依賴來自中國的零部件和中間產品，這表明供應鏈只是被拉長和重構，而中國作為上游核心供應方的地位并未動搖。

來源：摩根士丹利（《為什么中國將在全球制造業出口中擴大領先優勢》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

6.11月銀行代客結售匯順差錄得164億美元，較10月的214億美元有所收窄，但延續了2025年下半年以來的順差趨勢。當月結匯率報60.68%，低于64.87%的售匯率，顯示實體部門對外匯頭寸的保留意愿仍對結匯順差的進一步擴張形成結構性壓制。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

7.境內銀行代客涉外收付款中直接投資項在11月錄得39億美元逆差，雖較上月的48億美元有所收窄，但自2022年7月以來，已經連續41個月處于逆差狀態。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

8.境內銀行代客涉外收付款中的證券投資項在11月錄得346億美元逆差，缺口規模較上月的200億美元顯著走寬。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

9.經常賬戶涉外收付款順差在11月錄得552億美元，受貨物貿易順差由747億美元回落至727億美元及服務貿易逆差擴大至64億美元的共同作用，整體盈余規模較10月的歷史極值出現階段性調減。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

10.2019年至2024年間，德國正式失去了在通用工業機械與設備領域的全球出口領先地位，其市場份額已萎縮至14%以下，而受國家補貼與技術升級驅動的中國機械出口份額則突破22%，徹底實現了對德國的壓倒性超越。

來源：華爾街日報

美國

1.根據FactSet數據，賣方分析師對標普500指數成分股的買入評級比例在12月攀升至57.5%，追平了2022年創下了歷史紀錄高點。同時，賣出評級比例依然錨定在5%附近的極低區間。

來源：FactSet

2.美國密歇根大學12月消費者信心指數終值由初值53.3下修至52.9，當前狀況指數降至50.4、預期指數降至54.6，顯示居民對現實經濟與前景的判斷同步走弱。通脹預期方面，一年期通脹預期終值被上修至4.2%，高于初值4.1%，但已連續第四個月回落并處于近一年低點；五年期通脹預期維持在3.2%，為連續第二個月下降。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

3.美國11月成屋銷售環比增長0.5%，折年率升至413萬套，連續第三個月回升并創九個月新高，但仍略低于市場預期的420萬套。本輪回升與同期抵押貸款利率回落密切相關。價格端方面，成屋中位價同比僅上漲1.2%至40.92萬美元，為2023年中以來較低水平。隨著成交回暖，庫存環比下降5.9%至143萬套，供應月數回落至4.2個月，創3月以來最低。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

4.美股投資者接受了波動性峰值變得越來越短暫的觀念，一種新的市場邏輯似乎已經形成：股市出現恐慌帶動波動性上升；隨后期權做市商釋放的大量反向對沖盤迅速對沖恐慌情緒，促使波動性在極短時間內快速回落。

來源：Bloomberg

5.受投資者對看漲期權的追逐及短期波動率策略活躍影響，美國期權交易量在2025年創下歷史新高，全日成交量超過6000萬張的交易日從2024年的僅12天激增至117天。

來源：Bloomberg

6.在12月17日當周，美股基金凈流入規模激增至848.3億美元，刷新了2025年單周流入紀錄。

來源：美國銀行

7.由于人工智能基建投入產出比疑慮的升溫，英偉達相對于費城半導體指數整體的估值倍數已經折價13%。目前英偉達遠期市盈率約為25倍，伯恩斯坦指出，該公司估值低于行業指數的現象在過去十年中僅累計出現過13天。

來源：Bloomberg

8.景順（Invesco）通過將管理規模達4020億美元的Invesco QQQ Trust, Series 1（QQQ）從傳統的單位投資信托架構轉為開放式基金，成功收回了長期由受托行與指數提供方掌握的管理費分配權。在原有的1990年代遺留架構下，該基金每年產生的約8億美元管理費主要流向紐約梅隆銀行與納斯達克，用于覆蓋托管與指數許可費用，導致管理方景順在維持巨量規模的同時幾乎無法獲得利潤留存。此次轉制于12月22日落地后，景順將在下調管理費至0.18%的基礎上，通過重組收入分成機制并縮減支付給第三方的中間費用，在當前資產水平下直接為公司每年釋放約1.8億美元的凈利潤。受此提振，景順股價自7月預案披露以來已累計上漲逾50%，標志著這一曾長期處于“增資不增收”狀態的旗艦產品，已正式從規模通道轉變為驅動公司核心業績增長的現金流支柱。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集，Bloomberg

9.由于利率鎖死效應，全美54%的住房抵押貸款持有人目前仍維持著4%以下的利率，推動二手房成交量降至歷史低位。若在當前6.21%的利率環境下選擇換房，業主的月供成本將從平均1291美元驟增73%至2236美元，這種劇烈的財務差價嚴重抑制了房屋供應。由于抵押貸款銀行家協會預計2026年新申請利率將維持在6.4%左右，且美聯儲降息信號受限，全美房產市場流動性在家庭收入漲幅足以覆蓋月供漲幅前仍將維持凍結狀態。

來源：華爾街日報

歐洲

受人工智能浪潮驅動，美股與亞洲市場在2025年延續增長，而缺乏科技股的歐洲股市則通過銀行、國防及基礎設施板塊的走強實現了顯著的回報輪動。這一機制導致美歐兩地股市形成了史上最劇烈的錯位，即美國市場由成長型股票主導，而歐洲市場則完全受價值型股票驅動，打破了全球權益因子往常同步運動的規律。

來源：Bloomberg

英國

1.英國GfK大額購買意向指標在12月回升4個點至負11，創下2022年1月以來新高，反映出消費者在秋季預算案落地后避稅壓力暫時緩解，轉向集中進行圣誕季節性支出。預算案未直接上調個人所得稅率，短期內維持了家庭可支配收入的穩定，緩解了此前市場對財政緊縮的過度擔憂。盡管通脹放緩，但由于勞動力市場失業率攀升至近五年高點且實際工資增速放緩，消費者整體信心指數僅回升至負17，維持在去年同期水平。

來源：Bloomberg

2.黑石集團通過為其私有化的英國倉庫資產組合發行4.43億英鎊商業抵押貸款證券化（CMBS）債項，直接推動2025年歐洲CMBS年度發行總額達到79億歐元，刷新了2006年創下的歷史紀錄。德意志銀行與摩根士丹利承銷的這筆交易，將過去以辦公樓為核心的抵押貸款證券，置換為由物流中心和數據中心支撐的債權憑證，利用此類資產的穩定現金流實現了資本的高效回籠。

來源：Bloomberg

亞太

受企業治理改革驅動，日本并購市場在2025年共錄得3500億美元成交額，較去年接近翻倍。三菱日聯金融集團通過出資約44億美元收購印度Shriram Finance 20%股權，將資本版圖延伸至高增長新興市場；日本電報電話則斥資超過160億美元對NTT數據實施私有化，以此解決后者估值低于內在價值的結構性問題。此外，軟銀以65億美元收購芯片商Ampere Computing，以及KKR與貝恩資本對富士軟件的競購，進一步驗證了這種從追求低頻大額交易向高頻、多維私有化與全球整合的機制轉變。這種由估值修復邏輯驅動的交易浪潮，正通過資本的高效周轉推動日本企業資產負債表實現實質性重塑。

來源：Bloomberg

新興/前沿市場

1.印度證券交易委員會通過取消每周到期的期權合約，限制了散戶的投機行為，導致印度NSE波動率指數跌至歷史低位，在波動水平上顯著低于美股VIX及歐洲VStoxx指數。由于監管層面對內盤衍生品杠桿的結構性壓制，2025年印度期權市場日均名義成交額同比大幅萎縮35%，至2.7萬億美元，標志著該市場自2017年以來首次出現年度交易規模下滑。

來源：Bloomberg

2.標普全球將阿根廷本外幣長期主權信用評級上調至“CCC+”，反映出該國因財政盈余、通脹從220%大幅降至42%等因素帶來的結構性修復，顯著改善了政府進入資本市場獲取流動性的能力。該機構表示，由于米萊政府在10月議會中期選舉中強化了政治地位，加之從美聯儲獲得200億美元貨幣互換額度以及成功發行10億美元本地美元債券，阿根廷償還2026年到期商業債務的資金靈活度得到實質性提升。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集，標普全球

3.俄羅斯央行周五將基準利率下調50個基點至16%，符合市場預期。央行指出，近期數據顯示當前和潛在價格漲勢明顯放緩，全年通脹率有望在年底降至6%以下，為此次降息決定提供了支撐。央行同時表示，即便降息，貨幣政策仍將長期保持偏緊，以確保通脹可持續回到目標區間，預計2026年通脹降至4%—5%，潛在通脹在下半年回到4%左右。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

全球

1.各國政府將防務預算向無人機與數據分析系統集中傾斜，推動了新型防務公司估值體系的極端擴張，使Palantir與Kratos的遠期市盈率分別飆升至約190倍與100倍的歷史極值，遠超老牌防務公司16倍至27倍的定價水平。多家新型防務公司的股價在2025年實現翻倍，帶動標普1500航空航天與國防指數錄得41%的年度漲幅，超越科技“七巨頭”約16個百分點。

來源：Bloomberg

2.美聯儲數據顯示，自2005年起，涉及芯片與精密制造的高科技產品貿易量會隨著地緣政治關系的變化而增減；相比之下，低技術基礎商品的貿易幾乎不受政治分歧干擾，長期保持穩定互通。即全球貿易的割裂壓力高度集中在涉及國家安全的戰略競爭領域，而普通民生商品的流通并未因政治立場不同而中斷。

來源：美聯儲

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