對賭失敗后發生股權回購的，負有回購義務的股東能否主張適用優先購買權？

在對賭失敗發生股權回購的情景下，目標公司的人合性并沒有發生變化，股權回購的對價已經在協議或判決中鎖定，不存在開放的議價空間，因此優先購買權的適用前提均不存在。

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案件基本信息

1.裁判文書字號

上海市第二中級人民法院（2020）02民終2344號民事判決書

2.案由：股權轉讓糾紛

3.當事人

上訴人（原審被告）：上海A股權投資中心（有限合伙）（以下簡稱“A投資中心”）

上訴人（原審被告）：上海B投資管理有限公司（以下簡稱“B公司”）

上訴人（原審被告）：李某清

被上訴人（原審原告）：上海甲投資管理集團有限公司（以下簡稱“甲公司”）

被上訴人（原審被告）：朱某蘋

被上訴人（原審被告）：曾某飛

原審第三人：葉某斌

4.案例來源：人民法院案例庫，入庫編號：2024-08-2-269-001

基本案情

2016年5月18日，甲公司與目標公司以及目標公司的五位股東（A投資中心、B公司、曾某飛、李某清、朱某蘋）共同簽訂了《增資協議》，約定：甲公司以增資擴股的方式向目標公司投資1500萬元，以幫助目標公司早日具備上市條件，五位股東負責完成公司內部決議事項并配合目標公司辦理工商變更登記手續。同日甲公司又與五位股東簽訂了《補充協議》，對“業績承諾與補償”事項作出了約定，詳細約定了“股權回購”的條件以及股權回購價格的計算方式，并在“擔保條款”部分約定，五位股東對協議中的承諾和相關責任承擔不可撤銷的連帶責任擔保。2017年5月，因目標公司未能達到《補充協議》約定的對賭條款要求，觸發了多項回購條件，甲公司發函要求五位股東回購其所持有的全部目標公司股權。

訴辯雙方主張

甲公司的主要主張：

1.五位股東對《補充協議》中的承諾和相關責任承擔不可撤銷的連帶責任，應共同支付甲公司的股權回購款。

2.《公司法》（2018）第71條規定按照份額行使優先購買權，該規定不適用本案。

A投資中心的主要主張：

1.甲公司的投資款被目標公司用于賭博犯罪，《增資協議》和《補充協議》屬于用合法形式掩蓋非法目的，應當無效。

2.甲公司受讓的股權系由五位股東按各自出資比例出讓取得，故應當由五位股東按照出資比例回購，不應當由五位股東共同回購。

B公司的主要主張：

1.《補充協議》上李某清的簽字既非其本人簽署又非葉某斌簽署（葉某斌為實際股東，二人為股權代持關系），《補充協議》未生效，B公司不應當向甲公司支付股權回購款。

2.補償選擇權應由五位股東行使，不應由甲公司行使。

李某清的主要主張：理由與B公司相同，不同意向甲公司支付股權回購款。

朱某蘋的主要主張：因未仔細查看合同內容，不應當承擔股權回購責任。

曾某飛的主要主張：判決書未記載，內容不詳。

案件焦點

本案的焦點為：1.李某清、葉某斌是否受《增資協議》及《補充協議》的約束；2.《補充協議》的效力問題；3.股權回購條件是否成就、股權回購金額的計算及責任如何承擔。

歷審裁判要旨

上海市虹口區人民法院一審認為，鑒于各方當事人對李某清與葉某斌之間的股權代持關系均未提出異議，結合對目標公司經營的參與情況、涉案兩合同的參與度及兩者的身份背景，確認二者之間是股權代持關系，相應股東權利的行使以葉某斌的意思表示為準，李某清是顯名股東，由李某清承擔本案所涉合同義務。雖然《增資協議》及《補充協議》均非李某清或葉某斌簽字，但結合查明的事實可推定涉案合同系葉某斌授權他人代為簽訂，《增資協議》及《補充協議》對其均具有約束力。沒有證據證明甲公司知曉目標公司的犯罪行為，也無證據證明甲公司支付的款項被用于目標公司的犯罪經營，本案仍屬民事法律調整范疇。根據查明的事實，涉案兩合同系當事人真實意思表示，不違反國家法律、行政法規的強制性規定，不存在合同無效情形。因目標公司存在業績未達標及犯罪行為，本案的股權回購條件已經成就。回購金額應當按照《補充協議》約定的計算公式確定。根據《補充協議》的約定，甲公司有權要求五位股東以現金方式回購股權，且各股東之間對協議中的承諾和相關責任承擔不可撤銷的連帶責任。在收到全部股權回購款后，甲公司應當配合將目標公司的股權變更登記至五位股東名下，五位股東對于股權受讓比例可以自行協商。一審判決支持甲公司的訴訟請求。

上海市第二中級法院二審認為，各上訴人的上訴請求不能成立，判決駁回上訴，維持原判。

學習與思考

一、本案不適用公司法中股東優先購買權的相關規定

本案中A投資中心主張，甲公司受讓的股權系由五位股東按各自出資比例出讓給甲公司，因此應當由五位股東按照出資比例回購，不應當由五位股東共同回購。對此，甲公司在答辯意見中提出，A投資中心的這個主張是基于《公司法》（2018）第71條有關股權轉讓的規則做出的，是關于優先購買權的，并且是在股東之間就購買比例協商不成的情況下才按照出資比例。對于這個爭議焦點，一審及二審法院均認為，在股權回購條件成就后，五位股東應按照協議約定履行股權回購義務，且兩份協議中均未約定按份之債，五位股東應就股權回購債務向甲公司承擔連帶責任。兩級法院是從合同債務的角度進行說理論證。人民法院案庫歸納的裁判理由認為，對賭失敗后的股權回購，其特征是投資方成為股東后的再行轉讓行為，該轉讓系股權在股東內部之間的轉讓，與向股東之外的第三方轉讓股權不同，股東優先購買權的適用前提系為股權向股東以外的第三人流轉。基于此各股東按份回購也缺少法定理由。在既無約定也無法定理由的前提下，A投資中心提出的按比例回購的主張無法得到支持，五位股東應當承擔共同回購的合同義務。此即本案兩級審理法院的裁判思路。

再者，優先購買權規則是與維護公司人合性目標相匹配的制度設計，同時還要求存在競價空間，否則無法滿足“同等條件”這一邏輯前提。[1]在對賭失敗發生股權回購的情景下，公司人合性并沒有發生變化。股權回購的對價已經在協議中鎖定，不存在開放的議價空間，優先購買權的適用前提均不存在。這或許是本案中法院裁判的基礎邏輯。

二、分離主義的法律適用思路在本案中的體現

在關于股權回購責任如何承擔的問題上，一審法院認為：按照涉案合同的約定，五位股東就股權回購債務向甲公司承擔連帶責任。甲公司收到全部股權回購款后，將持有的目標公司股權變更登記至五位股東名下，五位股東對于股權受讓比例可以自行協商。這體現了分離主義的法律適用思路。

所謂分離主義，核心在于將一項法律行為的“效力判斷”與“履行/效果實現”作為兩個相對獨立的環節進行處置。具體到本案，如果民事主體具有相應的行為能力、意思表示真實、不違反國家法律及行政法規的強制性規定，則民事法律行為有效，據此標準并結合訴辯雙方的舉證情況判斷，法院認定涉案兩份合同合法有效。在股權回購義務履行完畢后，股權的受讓比例、以及股權變更登記的辦理則受公司法的調整。通過將“合同效力”與“履行效果”相分離，既堅守了合同自由、合同嚴守、保護交易安全的精神，又尊重了公司自治的內部治理要求。分離主義的法律適用思路已成為當前處理民商交叉案件，特別是涉及公司對外行為糾紛的重要裁判范式。

注釋：

[1] 張文佳：《公司法如何介入股權轉讓合同解除：路徑與方案》，甘肅政法大學學報，2025年第5期第104頁。

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