傳音控股深度調研報告！

傳音控股作為新興市場的智能手機領導者，憑借其獨特的本地化戰略和渠道優勢，曾被譽為"非洲之王"。然而，2025年前三季度公司凈利潤同比下滑44.97% [4]，毛利率降至19.47% [4]，經營面臨嚴峻挑戰。本報告將深入分析傳音控股的核心競爭力、財務狀況、市場拓展及未來發展前景，揭示其在競爭加劇環境下的生存之道。

一、公司基本面與核心競爭力分析

傳音控股成立于2013年，總部位于深圳，2019年在科創板上市 [8]，是一家專注于新興市場的智能終端和移動互聯服務提供商。公司旗下擁有三大手機品牌：TECNO(中高端)、itel(低端)和Infinix(年輕群體) [2]，以及數碼配件品牌Oraimo、家用電器品牌Syinix和售后服務品牌Carlcare [3]，形成了完整的"手機+移動互聯網服務+家電、數碼配件"AIoT生態圈 [3]。

多品牌戰略是傳音控股的核心競爭力之一。TECNO定位中高端市場，Infinix針對年輕人，itel覆蓋基層消費者，三大品牌分別瞄準不同消費層級，形成差異化產品矩陣。2024年，傳音控股手機整體出貨量約2.01億部，全球市場份額14.0%，排名第三 [12]。其中智能機在全球智能機市場的占有率為8.7%，排名第四；在非洲智能機市場的占有率超過40%，排名第一 [12]。在南亞市場，傳音控股表現同樣亮眼：巴基斯坦智能機市場占有率超過40%，排名第一；孟加拉國智能機市場占有率29.2%，排名第一；印度智能機市場占有率5.7%，排名第八 [12]。

本地化能力是傳音控股區別于其他國際手機廠商的關鍵優勢。公司深耕非洲市場多年，針對當地用戶需求開發了多項創新功能：多卡多待、長續航設計、防汗USB端口、低成本高壓快充技術(解決停電問題)、全膚色影像技術(適配非洲深膚色用戶)、AI視頻編輯和AIGC人像造型技術等 [13]。這些技術突破并非孤立存在，而是共同指向一個目標：重構新興市場用戶的智能機體驗。傳音控股在上海、深圳和重慶等地建立了自主研發中心，截至2024年，研發團隊規模已突破4020人，占員工總數比例提升至20.23% [9]，累計獲得授權專利2893件，其中發明專利1284件 [9]。

渠道優勢是傳音控股的另一大護城河。公司在非洲采用三級渠道模式(全國分銷商+區域批發商+微型零售商)，覆蓋城鄉，擁有7萬+線下網點 。這種渠道下沉策略使傳音能夠觸達其他國際品牌難以覆蓋的低線城市和農村地區，形成市場壁壘。然而，隨著競爭對手開始復制這一模式，傳音的渠道優勢正面臨挑戰。

二、財務狀況評估

傳音控股2025年前三季度業績表現不佳，營收495.43億元，同比下滑3.33% [4]；歸母凈利潤21.48億元，同比大幅下滑44.97% [4]；扣非凈利潤17.31億元，同比下滑46.71% [4]。業績下滑的主要原因包括市場競爭加劇、供應鏈成本上升及匯率波動 [4]。

收入結構方面，傳音控股的手機業務占營收90%以上，是公司主要收入來源。2025年上半年，智能機業務收入243.89億元，占比85.99%；功能機業務收入17.04億元，占比6.00% 。非手機業務("其他業務")收入5.32億元，僅占總營收1.8% [27]，多元化布局尚未形成規模效應。從地區收入來看，境外銷售為公司主要收入來源，2025年上半年實現290.14億元，占比99.83%；境內銷售金額為0.50億元，占比0.17% 。

盈利能力方面，傳音控股2025年前三季度毛利率為19.47%，同比下降2.12個百分點；歸母凈利率為4.34%，同比下降3.28個百分點 [52]。Q3單季度毛利率進一步下滑至18.59%，同比下降3.13個百分點 [52]。毛利率下滑主要受存儲芯片漲價、物流成本上升及行業價格戰影響 。傳音控股2025年前三季度研發投入21.39億元，同比增長17.26%，占營收比例4.32% ，研發費用增長也拖累了凈利潤。

現金流方面，傳音控股2025年Q1經營現金流凈流出7.41億元，同比惡化583.95% ，但Q3轉為凈流入，前三季度累計經營現金流凈額32.85億元，同比增長164.66% [23]。這一改善主要得益于公司加強營運資本管理，通過延長對上游供應商的付款周期，將更多資金留存在公司內部 [23]。截至2025年9月末，傳音控股應付賬款高達161.08億元，較2024年底增加28.22億元 [23]。

資產負債方面，傳音控股2025年9月末資產負債率為57.72% [23]，較2024年的54.85%有所上升 [20]。存貨規模達92.97億元，同比增長7.32% [27]，存貨周轉天數從2024年Q3的64天延長至2025年Q3的70天 [23]，周轉效率惡化。應收賬款激增至45.96億元，較上年同期增長63.98% [6]，周轉天數從2024年的14天延長至2025年Q3的22天 [26]，回款壓力顯著增加。流動比率降至1.59 [26]，雖仍高于1，但較2024年的1.61有所下降 [20]。

費用控制方面，傳音控股2025年Q3銷售費用率、管理費用率和財務費用率分別為7.12%、2.42%和0.26% [52]，同比分別下降0.79、0.35和0.87個百分點，費用管控效果顯著。然而，銷售費用率仍高于行業平均水平，反映公司在新興市場的營銷投入較大。

三、市場拓展與多元化戰略

傳音控股積極實施多元化戰略，圍繞手機核心業務，拓展數碼配件、家用電器等擴品類業務，并大力發展移動互聯網產品與服務，深化服務場景 [9]。

市場拓展方面，傳音控股在非洲、南亞、東南亞、中東和拉美等全球主要新興市場建立了廣泛的銷售網絡 [12]。2025年Q3，公司在東南亞市場出貨量460萬部，市占率18%，與三星并列第一 [42]。在菲律賓，傳音以37%的市場份額占據首位；在印尼，市場份額首次突破20%；在馬來西亞，首次進入當地前五，市場份額達12% [38]。然而，公司在非洲市場面臨小米、榮耀等品牌的激烈競爭，2025年Q1非洲智能機市占率從2024年的52%降至47% ，拉美市場出貨量同比暴跌38%，首次跌出該區域前四 。

AIoT生態圈構建方面，傳音控股通過Oraimo、Syinix等品牌拓展家電、數碼配件等非手機業務。Oraimo品牌在2024年度《African Business》雜志發布的"最受非洲消費者喜愛的品牌"百強榜上升至第81位 。公司還成立了出行事業部，推出電動三輪車品牌TankVolt和兩輪車品牌Revoo [17]。2025年5月，傳音控股對鈦氪能源增資7000萬元，進一步推動擴品類業務的戰略布局 。然而，這些新業務貢獻有限，2025年上半年"其他業務"收入僅占總營收1.8% [27]，短期內難以成為新的增長曲線。

移動互聯網服務發展方面，傳音控股依托手機流量基礎持續深耕，打造用戶產品矩陣。截至2024年底，公司有多款自主與合作開發的應用產品月活用戶數超過1000萬，主要有音樂類應用Boomplay(月活約6800萬) 、綜合內容分發應用Phoenix(月活約1.2億) 、新聞聚合類應用Scooper(月活約5500萬) 等。公司還與網易合作開發了短視頻APP Vskit，覆蓋非洲所有國家，月活躍用戶數超過3000萬，成為非洲最受歡迎的短視頻產品之一 。此外，傳音控股還構建了數據服務平臺(Data Sparkle)和三個營銷服務平臺(eagllwin、Palm Store、AHA Games)，為開發者提供精準有效的"營銷+服務方案" 。

四、未來發展前景與風險挑戰

新興市場智能機滲透率提升是傳音控股長期發展的基礎。根據GSMA數據，到2025年，非洲4G和5G的接網率合計將達到31%，3G接網率58% ；到2030年，撒哈拉以南非洲地區的智能機普及率預計將從2022年的51%增長到87%，預計新增約6億智能手機用戶 。這一增長紅利將為傳音控股提供廣闊的發展空間。然而，隨著智能機滲透率提高，市場競爭將更加激烈，傳音控股需要通過技術創新和產品升級來保持競爭力。

AI技術應用是傳音控股未來發展的關鍵方向。公司專注打造深度本地化的"實用型AI"，TECNO AI和Infinix AI同時支持非洲、南亞本地部分小語種 [52]。2025年Q3，傳音控股推出新品CITY100，集成智能問答、實時翻譯、拍圖解題、日程管理等實用AI服務 [52]。這些AI功能幫助大眾用戶以更低門檻享受智能體驗，提升產品附加值。傳音控股2025年前三季度研發投入21.39億元，同比增長17.26%，占營收比例4.32% ，顯示公司對技術創新的重視。然而，AI技術的商業化進展和對盈利能力的提升作用尚不明確，需要進一步觀察。

潛在風險挑戰主要包括以下方面：

1. 市場競爭加?。弘S著小米、OPPO、vivo等國內手機巨頭加速出海，傳音控股的核心市場(特別是非洲)正面臨激烈競爭 。2025年上半年，小米在非洲市場的智能手機出貨量達到540萬部，市場份額提升至13.99%；榮耀在南非市場出貨量同比增長200%，市場份額從1.38%大幅提升至3.89% [7]。傳音控股需要在產品差異化和成本控制之間找到平衡點。

2. 專利訴訟風險：傳音控股面臨華為、高通等企業的專利訴訟 。2025年6月，華為起訴傳音侵犯圖像濾波專利 ；此前，傳音控股還曾面臨飛利浦在印度的訴訟 [10]。這些專利訴訟可能導致高額賠償或產品禁售，增加成本壓力。傳音控股的專利數量(截至2025年6月2893件) [9]遠遜于華為(15萬件) ，專利短板可能成為未來發展的瓶頸。

3. 應收賬款風險：傳音控股2025年Q3應收賬款達45.96億元，較上年同期增長63.98% [35]，占最新年報歸母凈利潤的比例高達82.83% [27]，提示回款周期延長或信用政策放寬的風險，需持續關注其壞賬可能性和對利潤質量的影響。

4. H股融資風險：傳音控股正計劃發行H股并在香港聯交所主板上市，擬融資約72億元 [30]。雖然這將顯著改善資產負債率(當前57.72%) [23]，補充現金流，但需關注融資成本及市場反應。若融資失敗或估值低于預期，可能對公司財務狀況產生負面影響。

五、投資價值與風險評估

投資價值方面，傳音控股在新興市場的領先地位和本地化能力仍具有較高價值。公司在非洲、南亞等市場的渠道網絡和品牌影響力是其他國際品牌難以復制的。隨著非洲智能機滲透率的提高，傳音控股有望繼續受益于這一增長紅利。此外，公司通過AI技術提升產品附加值，移動互聯網服務形成用戶粘性，未來有望成為新的增長點。

風險評估方面，傳音控股面臨的主要風險包括：市場競爭加劇導致市場份額和毛利率下滑；專利訴訟可能增加成本或限制產品銷售；應收賬款高企可能影響現金流質量；H股融資的不確定性和成本壓力。這些風險因素可能導致公司業績繼續承壓，影響投資者信心。

估值分析顯示，傳音控股當前市盈率(TTM)為19.97倍 [6]，低于行業平均水平(65.82倍) [4]，處于歷史低位。公司凈資產收益率(ROE)從2024年的28.35%降至2025年Q3的10.48% [26]，盈利能力顯著下滑。然而，公司在非洲等新興市場的品牌價值高達668.12億元 ，位列科創板品牌價值藍皮書榜首，顯示其長期價值仍被認可。

六、未來發展戰略與建議

面對當前挑戰，傳音控股應采取以下戰略：

1. 強化技術創新：加大研發投入，提升產品差異化競爭力。特別是在影像、AI、充電等領域的技術創新，形成技術壁壘。同時，加強知識產權布局，減少專利訴訟風險。

2. 優化成本結構：通過供應鏈管理、規模效應和產品結構優化，降低生產成本。特別是在存儲芯片等關鍵零部件價格波動較大的情況下，建立更靈活的成本控制機制。

3. 提升運營效率：加強應收賬款管理，縮短回款周期；優化存貨管理，提高周轉效率；合理控制銷售費用，提高營銷效率。

4. 拓展新興市場：在保持非洲市場領先地位的同時，加速開拓東南亞、中東和拉美等新興市場。特別是在這些市場競爭相對緩和的區域，通過本地化策略和差異化產品，建立新的增長點。

5. 深化移動互聯網布局：依托手機業務積累的龐大用戶基礎，加快移動互聯網服務的商業化進程。特別是Boomplay、Phoenix等高月活應用的變現模式探索，提高用戶粘性和商業價值。

七、結論與展望

傳音控股作為新興市場的智能手機領導者，其獨特的本地化戰略和渠道優勢曾為其帶來巨大成功。然而，隨著市場競爭加劇和供應鏈成本上升，公司面臨業績下滑和盈利能力減弱的挑戰。短期內，傳音控股需要解決毛利率下滑、應收賬款高企等問題，恢復盈利能力；中長期來看，公司應通過技術創新和市場拓展，把握非洲智能機滲透率提升的增長紅利，同時加速AI技術和移動互聯網服務的商業化進程。

傳音控股的未來發展前景取決于其能否在競爭加劇的環境中保持市場份額，同時通過多元化戰略降低對單一業務的依賴。雖然公司面臨諸多挑戰，但其在新興市場的品牌價值和用戶基礎仍具有較高價值，未來有望通過技術創新和戰略調整，重回增長軌道。

傳音控股的H股融資計劃是改善財務狀況的重要舉措 [46]，若成功實施，將顯著降低資產負債率，補充現金流，為公司未來發展提供資金支持。然而，投資者需密切關注融資進展和成本，以及公司如何將資金有效用于研發和市場拓展。

總之，傳音控股作為新興市場的智能手機領導者，雖然面臨短期業績壓力，但長期發展前景仍值得期待。公司需要在技術創新、成本控制和市場拓展等方面做出更大努力，以應對日益激烈的市場競爭，實現可持續發展。

參考來源：

1. 傳音控股跟蹤分析報告：拐點明確，需求復蘇，看好公司的未來發展-知乎

2. [發現報告]傳音控股機構調研紀要-發現報告

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6. 估值分析>傳音控股(688036)

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