《證券分析：投資者的圣經》閱讀隨想〔叁〕

“普通股投機”一詞并不難理解，但成功操作并不容易。投機者通過對整體市場、某只股票，或者公司業務未來的可能進展進行預測和判斷，進而將自己的資金置于風險之中。近年來投機者面臨的難題有了改變，但我們傾向于認為，成功所必需的素養和訓練，以及有針對性的數學技能，自始至終仍然是投機者必須掌握的。但股票投機的難題，并不在這本書討論的范疇之內。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：普通股投機就是低吸高拋，這看起來很容易，其實是做不到的，光有這種想法就已經萬劫不復了，因為人類沒有對未來進行預測和判斷的能力。股市的短期預測是毒藥，然而偏偏有無數的人沉迷其中。人們總是熱衷于預測未來，這就是巫術和算命長盛不衰的原因。格雷厄姆和巴菲特都曾運用他們的專業知識和投資經驗做過套利，但是如果是股票投機，他們顯然是不會有興趣跟別人討論的。

普通股投資者，包括幾乎全部的信托投資公司如今的做法在多大程度上能被稱為投資？由于控制標準的實際消失，所以我們不清楚。將之稱為“對實力強勁公司的投機”也許更符合邏輯且有助于理解。當然，股票市場的這種“投資”的結果與過去的那些投機行為并無二致，除了可能沒有安全邊際以外。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：現在叫成長股投資，他們自稱費雪派。他們聲稱格雷厄姆過時了，巴菲特也由猩猩進化到了買喜詩糖果的人類。他們言必稱成長股，言必稱費雪。可他們再怎么高舉價值投資的旗號，也掩蓋不了他們身上散發著的濃厚投機氣味。

股票市場認為通用電氣1937年的市值為18.7億美元，但僅僅一年后，公司的市值只剩下7.84億美元，這一市場評判完全是無稽之談。短短12個月時間里沒有發生任何能夠讓這家大企業損失一半市值的大事，也沒有投資者聲稱1937—1938年的收益下降會對公司未來造成永久性的影響。通用電氣的股票能賣到64.875美元完全是因為公眾的樂觀態度，而以27.25美元的價格賣出，也是因為公眾變得悲觀。如果說這些價格反映了“投資價值”或者“投資者價值評估”，那簡直就是對英語或常識的曲解，或者二者兼有。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：所以說股市短期來看是無效的，股票價格并不能反映股票的價值。如果股票價格是股票價值的反映，那么股票價格的波動就不會那么劇烈。股票價格是圍繞價值隨機游走的，它不光受供求和利率的影響，甚至會莫名其妙的波動，毫無邏輯可言。比如奧巴馬連任美國總統，澳柯瑪漲停。比如李天一被抓，天一股份下跌。連奶茶妹妹的傳言，都會讓天澤信息跌停。至于獐子島的扇貝，說來就來說走就走。甚至還有玄學題材，12月2日多只與蛇相關的個股漲停，其中葫蘆娃晉級5連板，川發龍蟒獲4天2板。一直以來，A股常有在農歷年末炒作生肖的行情出現，從近年數據上看，牧原股份〔豬〕、聯環藥業〔鼠〕、金牛化工〔牛〕、湖北廣電〔虎〕、兔寶寶〔兔〕、圣龍股份〔龍〕等股分別為2019年至2023年的生肖系人氣股，并均一度錄得翻倍行情。尤其是去年的圣龍股份，以14連板的戰績成為2023年下半年的連板王，同時也帶動一眾龍系標的成為彼時市場焦點。所以說股市短期預測是毒藥。

如果這是現在股票市場的運行假設，那么它所依據的理念是，股票購買者普遍預期，大公司會通過犧牲小公司的利益獲得進一步的增長，優勢產業部門會通過犧牲其他產業部門的利益獲得增長，這樣的預期為某些公司股票的高價格，以及其他公司股票的低價格提供了理論依據。擁有良好的歷史趨勢和美好前景的公司的股票將比其他公司的股票更值錢，這一點不言自明。但華爾街保持的這一偏好是否有些過頭了，正如這個案例以及其他許多案例中說的那樣，典型的大型成功企業也許不會受到以下兩方面的限制：(1)自身規模會妨礙其進一步增長；(2)資本投資的高收益率使其容易受到沖擊，這種沖擊可能來自競爭，也可能來自監管。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：投資者對于增長的不懈追求：尋找激動人心的高新技術，購買熱門股票，追逐擴張產業，投資于快速發展的國家，常常帶給投資者糟糕的回報。事實上，增長率本身就可能成為投資陷阱，吸引投資者購買定價過高的股票，投身過度競爭的產業。盡管科技創新刺激了經濟增長，但它對投資者卻不那么友善。看看那些在低速發展，甚至萎縮下滑的產業中擁有數十年歷史的歷久彌堅的公司，他們提供的投資收益超過了勇猛進取的后來者，許多被認為已經過時的產業部門事實上擊敗了市場。投資收益不取決于公司實際增長，而是取決于投資者預期。因為一旦市場預期過高，會導致你的買入成本高企，即使公司高速成長，你獲利卻不高。因此，預期不高卻能夠穩定分紅，讓你紅利再投資的股票，在長期投資階段績效反而會戰勝對明星股的投資。定價永遠是最重要的，那些為了追求增長率，舍得付出任何代價的人，最終將會被市場狠狠的懲罰。

我們的觀點是，除非買入的時機與誘人的價格水平（可以通過分析標準來衡量）相聯系，否則無法判斷最佳的市場時機。類似地，投資者出售股票的信號不是來自所謂的技術市場信號，而是來自價格水平上升超過了一個客觀的標準價值。在這些重要的限制下，股市預測技術的改進也許能帶來更好的買賣時機和令人滿意的投資結果。然而，我們不能避開以下結論，即被普遍接受的買賣時機選擇原則——在股價回升已經確定無疑并顯露出來以后進行購買，這從本質上與投資的基本要義是相悖的。傳統的投資者是有耐心且能夠按照自己的信念做事的人，他們在投機者急躁或沮喪地出售股票時買入。如果投資者現在變得躊躇不定，直到市場鼓勵他買入才開始行動，那他與投機者還有何區別？又如何比一般的投機者賺取更多利潤呢？——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：『我們對普通股購買者的具體投資標準的研究，得到的更多的是警示而非具體的建議。最終我們又回到了古老的原則，即投資者應該等到商業和市場不景氣的時期再購買具有代表性的普通股，因為在其他時期不可能以這樣的價格買入。如若不顧時機地買入，將來可能會追悔莫及。』作為投資者，也要觀察和研究股民，思考他們的想法和行為為什么是錯的，并且如何避免他們這些想法和行為。因為投資和炒股是兩套不一樣的東西，要想使自己純粹，就不能沾染上股民的毛病。股民是：覺得已經跌到底了，并且快要漲了，于是就買入。或者覺得已經漲到頂了，并且就要跌了，于是就賣出。覺得漲的勢頭很猛，以后還會上漲，于是就買入。覺得跌得勢頭很猛，以后還會下跌，于是賣出。結果更常見的情況是：一買就跌，一賣就漲，既錯過了上漲，又正巧趕上了下跌，來來回回被市場抽大比兜。而投資就一個理由：足夠便宜。

他肯定不希望撞壞家里的車，但避免意外并不是他優先考慮的事，因為他不認為意外會發生在自己身上。與此相似，投資者常常只將注意力集中于賺錢，卻對投資環境中無數潛在的風險置之不理。我懷疑那些誤認為“高收益必定來自高風險”的人一直將格雷厄姆和多德的話當作耳邊風。但事實上，避免嚴重的損失，是維持高復利增長的一個先決條件。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：「雖然這本書被嚴謹的投資者奉為經典，但我不認為它能夠改變華爾街機構或公眾的投機傾向。」因為風氣如此，所有的從業者都在誘使他人買進賣出，并從他人的頻繁交易中獲利。很多投身股市的人，從一開始就走錯了路，此后再怎么努力前進，也是在一條方向錯誤的路上越走越遠。他們又從哪里去獲取股票真相？所有媒體說的都是錯的，周圍所有人說的都是錯的，而且他自己一開始的認識就是錯的。大家都在關注怎么賺錢，反而忘了去追問一個最根本的問題：股票是什么東西。他們概念里的股票，就是所有人都在炒這么個東西。其實應該關注的是股份，就是你持有某家公司的份額是多少，你能在這家公司享有多少權利。股市的意義僅僅在于，通過股市周期性的波動，以合適的價格來擴大自己的股份。同時理解復利的魔力和獲得它的困難是理解許多事情的核心和靈魂。

那些一邊參加格雷厄姆所授課程，一邊工作的投資者對此深信不疑。他們中的一些人曾中途溜出講堂給經紀人打電話，交易格雷厄姆教授在課堂上舉例子時提到的股票。一個后來取得成功的經紀人堅稱，格雷厄姆的提示非常有價值，聽他的課能賺足學費，可謂“課超所值”。無論這些記載是否屬實，格雷厄姆確實是不可多得的集理論家和實踐家于一身的學者。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：這不就是炒作格雷矣姆概念嘛，格雷矣姆課堂上提到的股票，就是格雷矣姆概念股嘛。當格雷矣姆在課堂上提到某只股，說這只股非常便宜，極具投資價值，并從三個層面五個角度來論證時，那這只股肯定有炒作潛力呀，當然是每一時間買進。然后市場聽到格雷矣姆在課堂上提到某股的消息后，就會瘋狂地炒作它，然后課堂上的學生就可以脫手獲利。就像巴菲特如果說，我非常看好某股，但目前非常便宜，你看這只股會癲成什么樣。

在個人層面上，格雷厄姆是一個十分健忘的教授，他一心記掛著工作，甚至都意識不到自己穿的鞋子不是一雙。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：這是說的格雷矣姆很專注。大多數人都不是隨便的人，但隨便起來不是人。他們各種講究，吃的要好，喝的要好，穿的要好，住的要好，開的要好，各種窮講究，擺排場講面子，就是把生活過得一團糟。很多人把心思放在食物的口感和檔次上，就是沒有多少人真正去了解營養知識。很多人每天飲料不離手，其實開水和茶水更健康啊，而且一杯四十元的飲料，可以買十噸自來水，或者一斤茶葉。很多人褲子非得穿膝蓋有破洞的，衣服非得穿短到露臍的，我看了看我那幾十年前的舊衣服，覺得又能穿了。可穿了幾天就剪碎做了抹布，因為我覺得人生短短幾十年，干嘛要穿破衣爛衫呀。以前還老說房子是剛需，估計現在應該有很多人覺得，房子其實沒有那么剛。以前老二吃喝玩樂不愛上班，每年還要向家里要兩萬，往往被勤勞節儉的老大罵敗家。現在老大不敢罵了，因為老大攢錢買了套房子，本來一百多萬買的，現在只值八十萬了。現在弟弟常說的一句話就是：『你真敗家啊。』還有買汽車，光考個駕照，各種費用算下來起碼五千吧，打車的話按平均二十元一次來算，夠打二百五十次的，我這么粗略一算，陷入了沉思：『誰那么想不開，才會想著去買汽車啊。買車？先讓我打滿這二百五十次的車再說吧。』格雷矣姆這不叫健忘，這叫大大咧咧馬大哈。這種看似什么事情都不講究的人，其實是最講究的人。這種隨隨便便的人，其實是最不隨便的人。他隨處可見的糊里糊涂，那是因為他太專注，只及一點不及其余，這往往是天才才有的特質。精神病人和天才的區別就是，精神病人的注意力是寬泛散亂的，而天才卻能高度集中，甚至集中到了看起來象是一副生活不能自理的樣子，其他的就是我們這些普通人了。

人性不會改變：人們仍然在狂躁的高點和抑郁的低點之間搖擺，渴求即時獲利，卻厭惡付出努力、認真研究和獨立思考，現代投資者和他們的祖父輩，甚至曾祖父輩在這些方面都十分一致。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：如果股市投機這么容易的話，就沒有礦工、伐木工和其他重體力人了，每個人都是投機者。不是所有人都適合股市的，如果你一遇到下跌，就恐慌地想要賣出，一遇到上漲就想買入，那么你可能真的不適合股市。什么人吃什么飯，所以不適合投資也說明不了什么，僅僅只是說明你不適合吃投資這碗飯，你完全可以換種方式來養活自己。比如很多人炒股賠了錢，發覺炒股不適合自己，但是他們頭腦靈活口才好，于是他們就通過教別人如何炒股來賺錢。

雖然債券持有人比股東享有經濟、法律方面的優先權是不爭的事實，但他們指出：為債券持有人提供保障的是“負債公司償還債務的能力”，而不是合同條款。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：確實如此，賺錢的時候什么都好說，一旦虧損到了要退出的地步，那就是各種糾紛，要帳之頭大，那是一言難盡。所以說，創業的盡頭是負債，老板的盡頭是老賴，而要債的滿是辛酸和無奈。

但目前一些信奉格雷厄姆和多德的投資者錯誤地認為，所有高科技企業都是不可能分析清楚的，并因此視其為投資禁地（也許是因為巴菲特對高科技企業的厭惡廣為人知）。這種木訥的規則違背了格雷厄姆和多德的信條：分析師應根據實際情況和公司特定的情況進行分析。亞馬遜是一個符合格雷厄姆式分析的高科技公司。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：怎么總有人覺得自己比別人懂得多呢？一張嘴老喜歡華而不實地為所欲為。為什么不投資科技公司？因為科技公司不具備穩定性。你從上帝視角來看，微軟他們很牛？可是連比爾·蓋茨自己都始終認為：微軟離破產永遠只有18個月。巴菲特則直接說自己看不懂科技公司，為什么這么說？因為這是一塊動蕩的土地，在上面建立不了堅固的堡壘，也就是說它們沒有護城河。而像債券一樣具有穩定的盈利，是股票估值的前提，這也是格雷矣姆一直談債券的原因。也就是說，只有債券才談得上估值，我們學會了給債券估值，然后去股市找那些像債券一樣的股票，最后像給債券估值一樣給股票估值。如果說給債券估值是一門科學，那么給股票估值則是一門藝術，你得確定你正在估值的公司，不是像諾基亞一樣的流星：正璀璨奪目呢，突然就消失了。現在活得還滋潤的，美國不過是微軟，中國不過是騰訊，其他曾經璀璨奪目的星星們呢？要么消失了，要么暗淡了，比起還活著的科技公司，這些消失和暗淡的公司真是恒河沙數啊。至于微軟和騰訊，估計連他們的老板對自己的公司都沒什么信心，畢竟賣股票也不是一次兩次了。比如說手機，你得不斷地創新，只要走錯一步，就會被友商淘汰，能活十年的手機公司，手里都有一摞的專利。但是做包子的話，一千年也只有一張配方。有人說外國有漢堡啊，可你賣你的漢堡，又不防礙我賣包子，各做各的生意嘛。有人說美國的芯片如何如何，什么制裁中國啊，對中國卡脖子啊，簡直要笑死，科技從來不是什么門檻，尤其是對于中國來說。我們壓根不怕美國不賣芯片，但美國絕對怕中國不買他們的芯片。而且如果美國真的不賣芯片，那么中國很快會出現替代美國現有芯片的東西，天知道我們中國人會干出什么事來。專利技術從來不是什么護城河，如果一個專利一直有效，那只能說明那個專利帶來不了什么利潤。只要利潤夠大，就有人對專利發起進攻，很快問題就會被人解決，要么超越要么繞道。 所以美國要想讓芯片老大的地位保持得長久一點的話，那只有一條路：就是源源不斷地提供足夠廉價的芯片，廉價到中國對芯片生意不感興趣。千萬不能讓中國發現：『咦，這門生意不錯啊。』如果這樣的話，美國的芯片公司就完了。

具有穩定收益的公司更容易預測，因而估計結果更為可靠。不過，因為我們所處的世界越來越瞬息萬變，所以這個準則還要做一點更新，即：公司盈利波動越大，在判斷其未來時越要謹慎，在回溯其歷史時也應看得更遠。格雷厄姆和多德建議看10年。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：過去十年能說明什么？業績穩定盈利十年的公司，以后的路就必定平坦？你這不是從后視鏡里看路嘛。穩定不是說以前一直都能賺那么多錢，而是指的公司的質量，贏利的各項要素穩定有保障，也就是有足夠寬闊的護城河，它指的是將來的業績會穩定。按照你認為的穩定，那么周期性公司就不能投資，其實很多周期性公司的風險意識很強，防范風險的安全措施也做得很好，當危機來臨股價大跌時，恰恰就是投資這些公司的好機會。持續穩定盈利十年的公司，在將來可能還會保持盈利，當然也可能會暗淡下去，所以要分析它以前是怎么做到穩定盈利的，在將來還能不能保持，這個才是關鍵。我們之所以會去投資某種東西，就是因為即使出現最壞的情況，還依然有利可圖。足夠的保守，是計算出來的，這是科學的范疇。而判斷投資標的是否穩定，要靠對商業的理解，這是眼光，是門藝術。

縱觀全書，格雷厄姆最主要的投資思想有三個：安全邊際、市場先生、以實業的眼光投資。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：真傳一句話，其實所有有關投資的東西，都可以往這句話里裝。如果說，有個理念有悖于格雷矣姆，那不是什么對格雷矣姆的超越，或者說是格雷矣姆過時了，我發現往往就是這個理念是錯的。巴菲特和芒格從來沒有走出格雷厄姆的框架，他們只是豐富了格雷厄姆價值投資的內容。價值投資的原則是不變的，但是涉及到具體的投資時，每個價值投資者都必須具體情況具體分析。所謂：『本杰明·格拉漢姆曾經教我只買便宜的股票，查理讓我改變了這種想法。這是查理對我真正的影響。要讓我從格拉漢姆的局限理論中走出來，需要一股強大的力量。查理的思想就是那股力量，他擴大了我的視野。他推動我以非同尋常的速度從猩猩進化到人類，否則我會比現在貧窮得多。』并不是對格雷厄姆理論的背叛，相反是對格雷厄姆理論的更進一步的實踐。什么是便宜？本來就是相對于質量來說的，離開質量壓根就談不上便宜。比如茶葉分為一級品和兩級品，二級品的價格本來就應該比一級品低，但是僅僅這樣是談不上便宜的。只有你出售的二級品茶葉的價格，低于市場上其他二級品茶葉的價格才叫便宜啊，而不是去跟一級品茶葉比。而且格雷厄姆從來沒有離開質量談價格，他僅僅只是覺得未來難以預測，不要把過多精力去做無用功。所以原則的東西從來都是不變的，但是每個價值投資者的風格絕不一樣。巴菲特那句話沒錯啊，每個上市公司的質量是不一樣的，質地好的公司理應值得給出相應的價格，但是依然得符合安全邊際理論啊。有些公司的護城河確實比較寬廣，那么定價就得符合他們的實際情況，這就叫具體情況具體分析。

那幾年電影行業的票房每年增長約50%，從現象上看，基本面數據都很好，但從能力來看，定價權其實掌握在演員和導演的手里面。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：沒錯，明星和名導演的薪酬太高了，而沒有明星和名導演的電影，又沒法做到制作精良。再說沒有明星和名導的電影，就很難有票房。周星馳早期的電影，票房大多不理想，后來成名了，市場才重新發現那些電影的價值。而現在，電影宣傳里只要提到周星馳的名字，哪怕既不是他演也不是他導都能火一把，畢竟誰都好奇想一探究竟，當然想用周星馳的名字，自然得獲得他的授權。很顯然，電影賺的錢，都到了明星和名導的口袋，股東很難分到利潤，是高投入低產出的行業。口腔行業也同樣如此，口腔行業是朝陽行業，市場前景廣闊，可惜牙醫的薪酬同樣高昂，從消費者身上搜刮來的錢，最終都到了牙醫手里，而到不了股東的口袋。

我們必須認識到，內在價值是一個難以捉摸的概念。一般來說，內在價值是由資產、收益、股息等事實和可以確定的前景決定，有別于被人為操縱和狂熱情緒扭曲的市場價格。但是，臆測內在價值會像市場價格那樣明確則是一個極大的錯誤。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：估值估值本來就是估的，我們既無必要也無法得到一個精確的數值。一位姑娘走來，我們一眼即知她胖還是瘦。若問她身材勻稱怎么判斷呢？那么我們就沒有必要去糾結她的胖瘦了。如果你是在相親，你只需要剔除那些極度肥胖或極度瘦弱的即可。如果你非要糾結她的體重，那么很可能得到一個似是而非的結論。當然如果她一米六，體重卻是兩百多斤，那顯然是太肥胖了。給企業估值，和判斷一位姑娘的胖瘦是一樣的。如果一個人燒菜的時候，旁邊放著一架天秤，每樣調料都稱一下再放入菜里，那他顯然就是不會做菜。當然有人把各種調料亂灑一通，也是一眼即知不會做菜。所以我們沒法知道一家企業的價值是多少，我們也不需要知道一家企業的價值是多少，我們只需要一眼即知的高估或低估，這是我們能夠做到的。我們只需要避開我們沒法估值的企業，避開一眼即知是高估的企業，而去投資那些一眼即知是低估的企業即可。而且我們一輩子也只需要找到幾次這樣的機會就可以了。

人們認為內在價值（比如，一只普通股的內在價值）與“賬面價值”基本一樣，即它等于公允價值下的公司凈資產。這種觀點相當明確，但毫無實際價值，因為不論是平均收入還是平均市場價格，都不由賬面價值決定。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：看看，誰說格雷矣姆不看資產質量的？格雷矣姆非常明確的表示，價值不等于會計報表里表注的凈資產金額，價值的大小是由這些資產能給股東帶來多少錢決定的。這些資產在未來倒底能賺多少錢，要基于事實和合乎邏輯的保守估計，而不是一廂情愿的異想天開。有些人覺得格雷矣姆太保守，聲稱格雷矣姆過時了，價值投資過時了。他們覺得費雪那種，才是真正厲害的投資者，他們聲稱要學投資就要學費雪，要投資股票就要投資成長股，這樣才能賺大錢。于是他們一門心思的只想找成長股，為了找到這樣一只大黑馬，不切實際的給予過高的價格。這些人其實對股票投資一無所知，他們看好的所謂成長股，無一例外都是被市場高估的熱門股。其實股票的成長性，已經包含在公司的質量里面了，但是市場往往會反復計算這個公司的成長，把股票的價格一次又一次的往上推高，這時候市盈率都不能叫市盈率了，只能叫市夢率。結果往往是，非但價格高得離了譜，人們預期的成長也未到來，追逐『成長股』的投機者遭受了戴維斯雙殺，因為高利潤會吸引資本的加入，從而導致利潤增長幅度的降低，更經常的情況是在與其他資本的競爭中淘汰出局。

以上觀點逐漸被一種新觀點所取代，即一個企業的內在價值是由其盈利能力決定的。但“盈利能力”一詞意味著對未來業績的預期有十足的把握。僅僅知道過去的平均盈利能力，或是過去盈利能力表現出的明確的上升或下降趨勢，都是不夠的。必須有合理理由才能認為，這個平均盈利或升跌趨勢能可靠地預測未來。經驗表明，這個預測方法在很多例子中都是錯誤的。這意味著，我們無法放心地將明確的數字表示的“盈利能力”，以及由此衍生的、同樣明確可查的內在價值概念，當作證券分析的一般前提。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：這一段說得太對了。所以那些所謂的費雪派，也就是成長股投資派，其實并沒有搞懂投資，他們把注意力放在公司可能的成長上，賭公司未來可能的業績提升。其實這個很不靠譜，沒有人能保證新上馬的項目必定大賺，相反的是大家認為的好項目最后往往不賺錢。也許短期內風口可以把豬吹上天，但最終的結果是只有極少數的豬進化出翅膀，而豬長出翅膀這種事情簡直違背常識。而投資其實最應該把注意力放在公司可能的衰敗上，避免投資那些估值過高的公司，畢竟我們只需要投資那些顯而易見被低估的公司，畢竟我們一輩子只需抓住幾個機會即可，這種難度比賭所謂的成長股小的多了。這就好比，對面走來一個肥胖的女人，成長股投資者認為胖女都是潛力股，瘦下來就是絕世美女。而價值投資者直接無視，價值投資者只關注那些因某種原因而被人忽視的佳人。我們知道優秀意味著孤獨，陽春白雪往往曲高和寡，一個女人無人問津不一定是她不好，也許是她太優秀了。如果一個女人知識淵博，品行端莊，性情溫和，身材苗條，面容姣好，手里還有五六百個小目標，我覺得一輩子遇到這一個機會就足夠了，你不需要花太多時間和精力在女人們中挑來挑去。相反你要做的就是優秀和強大自己，以便讓自己配得上這樣一個女人，有能力去與這樣的女人維持關系共度一生。也就是說，真正的價值投資者，是不會花心思去找一只有可能長出翅膀的豬的，而是直接找一只落難的鳳凰。不可否認，這世界上有浪子回頭，但價值投資者不會買只丑小鴨，然后希望它變成白天鵝。丑小鴨變成白天鵝這種事，違背生物學常識。丑小鴨之所以最后成了白天鵝，那是因為它本來就是只白天鵝。丑小鴨從來沒有變，只是大家看走了眼而已。

闡述內在價值在證券分析中的作用，有助于我們理清各個看似矛盾的例子。最重要的一點是，證券分析并不是為了確定某只證券的內在價值，而是為了證明其內在價值是足夠的，例如能夠為債券提供保障或者能夠為購買股票提供依據。證券分析也可以用來確定證券的內在價值，或者該值大大高于或低于市場價格。要實現這一目的，只需對內在價值有個大致的估計。打個簡單的比喻，我們很有可能只需通過觀察，就能判斷一個女人是否達到了投票的年紀，而無須知其歲數；或者判斷一個男人的體重是否超標，而無須知其體重。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：通過數據計算出來的所謂內在價值，都是似是而非的一個毫無意義的數字。內在價值不是憑借各種數據計算出來的，而是靠你的認知和閱歷估出來的。如果一只股票的低估還要靠計算，那本身就說明低估得還不夠，能夠被價值投資者看上的股票，必須是一眼即知的那種低估。就像找對象那樣，我們需要的是一眼即淪陷。是于千萬人之中，只那么一眼，便知她就是自己所要找的人。如果你談的那個人，需要你反復斟酌衡量，才能決定是否要繼續發展下去，那還是放手吧，因為這種婚姻容錯率太低。所以結婚儀式上，神父要問新婚夫婦：『無論貧窮或富有，健康或疾病，你愿意接受她的一切，與她共同面對生活的所有挑戰，共度此生，不離不棄嗎？』這就是容錯率，這就是安全邊際。神父不會問：『這位先生可能在不久的將來當上局長，請問你愿意嫁給他嗎？』神父也不會問：『這位女士可能會減肥成功，變得比現在好看，你愿意娶她嗎？』但是很多自稱價值投資者的人，卻總是以預期來購買股票，他們管這叫成長股投資。

即使內在價值的概念非常模糊，但當證券的估值大大偏離其價值范圍時，我們仍然能得出結論。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經》【張虎躍】：道理是如此的簡單和顯而易見，但是接受不了的人仍然大有人在。就像憑借知識和經驗，我們可以知道某件商品是否物有所值，但是大部分人依然覺得貴有貴的道理，結果他們購買商品的行為，實際上就成了：不求最好，但求最貴。而且越是漲價越是搶夠，因為想趕在漲的更貴之前多屯點。結果這種追漲殺跌的投機行為非但不能省錢，還多花了很多冤枉錢。真是占小便宜吃大虧。所以真正有用的，其實是放棄預測價格趨勢，聚集于商品的性價比。那些明顯太貴的，依據常識是一眼即知的，那就不要去買了。當然不交智商稅的前提，就是得有足夠的知識和經驗，如果自己沒有眼光，那就只能看別人買什么也就買什么了。價值投資的道理是如此簡單，但成為價值投資者，門檻還是很高的。比如作者的這句話，是多么的簡單明了？一個女的走過來，漂不漂亮是一眼即知的，我都不需要用大腦去分析，身體的反應就能告訴我她的相貌如何。但大部分投資者，會在一大堆數據中算來算去，也不知道他們搞什么。一個女的漂不漂亮如何計算？有固定的公式和標準嗎？牙齒排列整齊？可王祖賢的小虎牙明明很可愛。嘴要小巧？舒淇可是大明星。聲音甜美？周迅的嗓子還有個專門的名字煙薰嗓。花有萬紫千紅，女人有千嬌百媚，哪有統一的標準啊。缺點啊？那叫特色。