美國經濟走向滯脹

當地時間周五，無黨派的美國國會預算辦公室（CBO）最新發布的經濟預測顯示，2025 年美國經濟增長預計僅為 1.4%，較年初預測的 1.9% 大幅下調；通脹率預計攀升至 3.1%，此前預測為 2.2%；失業率將在年末攀升至 4.5%，此前預計為 4.3%。

滯脹，即經濟增長停滯與通貨膨脹并存的特殊現象，曾在上世紀 70 年代重創美國經濟。如今，這一"噩夢組合"似乎正再次浮現。

由于特朗普致力于恢復美國的貿易平衡、制造業回流美國，迫使在全球范圍內進行最優化配置的產業鏈重新在地緣約束下重構。從最優走向次優的重構，必然帶來成本的提升、效率的下降，進而帶來長期的通脹壓力。

具體看，為新產能進行的投資使得從上游原材料到美國的勞動力市場都面臨相對短缺，疊加歐美對俄、伊、委的能源制裁及特朗普的反移民政策，上游商品和美國人力成本都面臨價格中樞的長期抬升。這為美國經濟繪制了一個通脹的大時代背景。

而疫情期間針對需求端的財政刺激的效果正在逐漸淡出，疊加今年特朗普的普遍關稅政策、仍在限制性水平的利率水平、不分敵友的貿易戰給企業投資和生產帶來的不確定性，美國經濟又面臨越來越近的失速風險。

滯脹似乎近在眼前了。

CBO 的報告落腳在了對未來的美好希望，認為隨著大而美法案減稅的效果顯現，以及今年上調關稅的一次性效果逐漸減退，美國明年經濟增長將回升，失業率將下降，通脹將有所緩解。

這只能說是美好希望。美國經濟走向滯脹的原因，有長期的必然因素，也有特朗普政策的短期推動，如果這兩方面的動力都沒有改變，滯脹的長期趨勢就很難改變。

長期看，美國發債刺激需求、消費全世界商品，全世界把貿易順差賺到的美元返回美國購買美國國債，這個“經典循環”受到美元地位下降的威脅。

一方面，中國從勞動力素質及成本到產業規模及齊備度形成的巨大稟賦優勢，使得供給前所未有地集中在單一經濟體。美國作為最大需求方的一超對多強的實力格局發生了改變。

這種實力對比的改變，使得美元的國際地位正在邊際下降。這一點從今年的金價漲幅可以看出，即使全球地緣沖突風險在邊際改善，但金價卻屢創新高。黃金不再是簡單的避險資產，而是正在重新回到作為貨幣的共識主流。

另一方面，“經典循環”必然帶來美國債務累積的結果。樂觀情境下，隨著下一次科技革命在美國發生，帶來美國產出的爆炸式提高，債務比例就會自然下降，形成良性循環。

但疫情促使美國財政支出提速增加，導致債務余額迅速攀升，不得不迫使市場謹慎看待美國債務危機的可能性。這也是為什么過去幾年，市場一直在交易美元式微的同時，交易 AI 爆發：只有科技革命才能解救美國。

特朗普今年上臺后，追求主動扭轉“經典循環”。這既是由于透支美國信用的路線越來越不可為繼，也是由于其導致的產業全球化加劇了美國國內的分裂，即資本要素所有者受益于全球化帶來的低成本收益，而勞動要素所有者則面臨產業外流帶來的失業，這在中西部缺乏服務業吸納就業的共和黨州尤為明顯。

特朗普通過包括關稅在內的一系列貿易政策，希望扭轉美國的貿易逆差，從而打破“經典循環”，這在實際效果上，加劇了美元地位的邊際下降。而大而美法案則繼續擴大赤字，加劇債務累積。

最理想的結果是美國經濟不著陸，既增長也通脹，直到科技革命吸收通脹；最悲慘的結果是 AI 革命被證偽，美國債務危機爆發，陷入衰退。目前看，隨著勞動力市場數據顯示出的弱勢信號，在 AI 出結果之前，美國經濟正在走向滯漲。

美聯儲正在陷入兩難境地。為抑制通脹，美聯儲已維持高利率政策相當長時間，但這同樣抑制了投資和消費，加劇經濟放緩風險。CBO 的最新預測表明，美聯儲可能面臨更為嚴峻的平衡挑戰，通脹比預期更為頑固，而經濟增長則更為脆弱。