貴州茅臺半年報透視：勇于走出舒適區、等待下一躍升期

獨立 稀缺 穿透

留給時間市場去檢驗

作者：喬治

編輯：李爾

風品：張戈

來源：銠財——銠財研究院

穿越周期，頭部企業發揮著“壓艙石”效應。

8月12日，貴州茅臺發布半年報：營收893.89億元，同比增長9.10%；歸母凈利454.03億元，同比增長8.89%。

增速雖降至個位數，依然來之不易可圈可點：不僅順利完成年初既定9%的增長目標，日均2.5億元的賺錢效應，也傲視群雄、顯露“一哥”品牌效應。

今時不同往日，正如公司半年報所言，白酒業正處宏觀經濟與產業調整周期的雙重疊加時期。大象起舞如何做到的？培育了哪些新增長極？又如何克服挑戰持續韌性生長？

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感受燈塔效應

業績穩增、有序回購、機構增持

LAOCAI

充裕“子彈”，是穿越周期的第一基石。

截至2025年6月30日，公司現金及現金等價物余額達1428.85億元。為抵御潛在風險、捕捉稍縱即逝的發展機遇提供了保障。

同時，面對市場變陣，貴州茅臺增加了經營柔性、精細化水平。一方面主動壓縮費用，提升經營效率，上半年財務費-4.87億元，管理費降至36.95億元，管理費用率至4.14%，較2024年同期的4.71%縮少0.57個百分點。

另一方面，市場營銷逆流而上，銷售費同比增長24.56%達到32.6億元，主要用于廣告宣傳及市場推廣。及時修復了渠道信心，還通過創新市場策略，如宴席場景買贈活動和品牌聯名合作等，主動觸達消費者，傳遞品牌韌性信號，展現了應變能力和長遠戰略布局。

2025上半年，茅臺酒基酒產量約4.37萬噸，系列酒基酒產量約2.96萬噸，各輪次基酒符合輪次特征。

回購動作同樣有序進行。2024年12月宣布實施上市以來的首次注銷式回購。擬回購股份金額30億元至60億元。據貴州茅臺公告，截至2025年7月底，已累計回購345.17萬股，支付總額53.01億元。

消費、資本雙管齊下，投資者信心得以穩固甚至逆勢加強。2025年二季度，貴州茅臺獲多只基金大幅增持。其中，華泰柏瑞滬深300ETF、易方達滬深300發起式ETF、華夏滬深300ETF，依次增持90.13萬股、76.08萬股、97.29萬股。

行業分析師王彥博認為，冰激凌效應告訴我們，越是行業寒冬，越凸顯龍頭價值、綜合抗風險力。在行業轉型關鍵期，信心比黃金更重要。貴州茅臺上半年抗住了市場調整，從業績穩增、到有序回購、再到機構扎堆增持，不僅顯示了自身稀缺影響力，也化身一座行業燈塔，驅散了一些行業不確定性、慰藉了從業者前行腳步。

2

感受根深葉茂

經銷直營雙驅 產品繼續漲姿勢

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打深一層，渠道端變革影響深遠。

2025上半年，貴州茅臺批發代理渠道營收493.43億元，同比增長2.83%，占總營收比55.22%；直銷渠道營收400.10億元，同比增長18.6%，占比44.76%，較上年同期的41.17%增長近3.59個百分點。

背后體現了“社會+自營”雙渠道并行效能。自董事長張德芹上任以來，其多次在公開場將經銷商稱為茅臺“家人”，傳統渠道信心繼而逐步修復。2024年經銷商數量達到2143家，2025上半年國內經銷商又凈增了137家。

2025年4月15日，針對“茅臺 1935”新規格（1.935L，53%vol）產品，貴州茅臺在全國范圍內計劃招募4家經銷商，這是時隔10年再啟經銷商招募。

直銷渠道方面，2024年直銷收入748.43億元，占比43%，較2023年進一步提高。線下直營店貢獻548億元，“i茅臺”貢獻200.24億元，2025上半年，“i茅臺”平臺賣出107.6億元，較2024年同期的102.5億元增長約5%。

聚焦產品表現，主力茅臺酒、新曲線系列酒均延續了漲姿勢：2025上半年分別營收755.90億元、137.63億元，同比增長10.24%、4.69%。

系列酒采取“一體兩翼”政策，以茅臺1935、漢醬、茅臺王子酒總體產品結構為戰略核心，2025年初成立三大事業部，打破原有渠道管理部職能分散的局限，實現了資源精準投放、市場響應速效提升。

以“茅臺 1935”為例，作為醬香系列酒的核心戰略單品，2022年上市短短2年內便銷售額破百億元。

東吳證券研報分析認為，當前茅臺已確立完善“自營體系+社會經銷體系”共10類渠道的多元化生態。自營體系將加強統籌平衡協調作用，社會經銷體系則旨在發揮觸達廣、觸達精準、轉化有效的優勢，預計擴張潛力有望顯現。

茅臺集團總經理王莉曾指出，如把茅臺比喻成一棵大樹，那么消費需求是土壤，渠道是根。如果供需不適配，渠道不廣不深，不能充分觸達消費者，產品就不能通過根系到達土壤，滿足消費者的美好需求。

顯然，渠道端的持續發力、戰略卡位，助力了貴州茅臺這顆“大樹”的根深葉茂，業績展露成長韌性在情理中。

3

勇于走出舒適區

三個轉型、拉滿情緒價值

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不要小看了渠道變革，其戰略深意在于貼近市場、黏住消費者。面對Z世代等新消費群體更重品牌互動與場景體驗，高端白酒的競爭邏輯也從“稀缺性”轉向“情緒價值”。

在2024年底舉行的經銷商聯誼會上，茅臺對2025年市場攻堅提出明確方向。核心是堅持以消費者為中心，持續做好“三個轉型”，即客群轉型、場景轉型和服務轉型。

客群轉型方面。拓展新興商務群體，將目光投向獨角獸、專精特新以及“小巨人”企業等新興經濟力量，培育新能源、生物科技等新興產業的從業者成為消費群體。例如，與寧德時代等建立聯系，為其提供服務和產品。

再如，通過數字化技術賦能，茅臺收集分析了大量消費者的購買行為、偏好和需求，繼而優化產品結構、調整營銷策略。

場景轉型方面。打造多元宴飲場景。在鞏固傳統聚會宴飲場景基礎上，圍繞“新商務”人群，打造符合所在行業、產業特點和人群偏好的宴飲場景。比如，為金融業打造品鑒會場景，為科技業設計時尚、創新的交流活動場景等。

如為適配小型聚會、輕禮贈場景，推出了4瓶裝飛天茅臺（整箱價降至萬元內）的輕量化包裝，門檻降低激發了潛在消費需求。

服務轉型方面。實現從單純“賣產品”到“賣生活方式”的理念轉變 。以消費者為中心，構建“想得到、看得到、買得到、喝得到、還想要”的五維服務體系目標。

到底有多貼合，看看5月20日舉行的“茅友嘉年華”或有更深體會。其將大型音樂節與非遺文化互動融合，有文化有趣味有圈層，情緒體驗拉滿既黏住了年輕消費者，又創新了品牌文化定位。據新華財經，僅7月下旬到7月30日，茅臺就在全國30個省區開展了1671場市場活動。

據經濟觀察報，2025年3月的茅臺京津冀調研會上，茅臺集團總經理王莉分享2025年市場規劃。其強調要抓住“情緒價值”風口，提出包括悅己、嗅覺、反emo、冥想、陪伴、治愈、解壓、儀式感等8個情緒價值消費場景。建議經銷商圍繞情緒價值展開研究，將產品融入消費者生活方式，進行場景化布局，以適應其需求和習慣，而不僅僅是單純銷售產品。

2025年7月，茅臺銷售公司召開半年市場工作會，明確提出要從“渠道為王”轉向“消費者為王”，全面提升服務質量。張德芹指出，白酒業正加速從以商品為中心轉向以消費者為中心的時代，茅臺有信心成為破冰前行的引領者。

行業分析師孫業文指出，回歸消費本質，用戶需求為本，這是企業穿越周期的根本保障。三個轉型說白了就是刀刃向內、走出自我舒服區，茅臺的這波大力轉型對白酒業具有重要啟示。通過價值創新、場景拓展、體驗升級與文化共鳴，重構“人 - 貨 - 場”關系、打造新引擎：短期激活增量需求，對沖周期壓力；長期借助數字化（i茅臺）與文化滲透（生活方式IP），將品牌從“功能消費”升級為“情感消費”符號。

4

三步走蹚出新路徑

等待下一躍升期

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這種重構與新增，也為貴州茅臺國際化插上新翅膀。

2025上半年，公司國外營收28.93億元，同比增長31.26%。報告期內國外經銷商增加11個達到115個。

開年1月，張德芹明確國際化是“舉全集團之力”推進的全局戰略。5月業績說明會上，貴州茅臺闡釋了國際化“三步走”路徑，即從拓展市場讓產品走出去的“出口”，到輸出品牌、文化，讓企業走出去的“出海”，再到具備國際化的價值創造能力，視野格局、發展理念、標準規則與國際接軌、聯通的“國際化”。

不止說說而已，上半年貴州茅臺堅持“六大體系”齊抓共建，全面加大國際市場開拓力度，與世博會、亞洲職業高爾夫球巡回賽等國際IP合作，發布5款“走進系列”新品和“世博會紀念酒”，以東方智慧鏈接全球，提升白酒業的國際話語權。

從全球格局看，市場仍呈現擴容的良好態勢，為茅臺出海提供了廣闊空間。據Statista數據顯示，全球烈酒市場規模預計2025年將達到6031億美元。中國作為世界三大烈酒生產國之一，白酒出口潛力巨大。過去兩年，茅臺出口額占行業出口額超七成，隨著海外業務高增，這一占比有望繼續提升。

一定意義上說，貴州茅臺出海好似開辟新大陸。對路徑生態的系統性探索，是中國白酒業成長的必修課，作為一哥自然責無旁貸。

需要指出的是，白酒國際化最近幾年進展雖猛，卻仍處初級階段，消費主要以華裔人群為主，離主流市場仍有距離。在渠道對接、文化推廣、產品教育等方面任重道遠、征途漫漫。同時，國內白酒業正經歷深調，6月中國酒業協會聯合畢馬威發布《2025中國白酒市場中期研究報告》稱，行業正處 “政策調整、消費結構轉型、存量競爭” 三期疊加的深度調整期。國家統計局數據顯示，1-6月中國規模以上白酒企業累計產量191.6萬千升，同比下降5.8%。

在此混沌時刻，貴州茅臺好似一座燈塔，需要不畏風雨、劈波斬浪，為整個行業穩舵指航。未來業績增速是一降再降還是強勢反彈，誰也說不好。其能做的也必須做好的就是“手頭工作”：錨定用戶為本、質量為先、匠心為魂。在保持戰略定力與擁抱變化轉型中尋找“落腳點”、“破局點”。

越是洗牌期，越是修心時。持續夯實成長根基，下一個躍升并不遙遠。