長(zhǎng)線逆周期投資，人間正道是滄桑

價(jià)值股、成長(zhǎng)股和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)投資的特點(diǎn)：

價(jià)值股投資：
順周期中線投資，只買第一波，只買增速超預(yù)期的階段
逆周期長(zhǎng)線投資，買在賠率，或買在勝率拐點(diǎn)
行業(yè)高景氣無(wú)法持續(xù)，就算可持續(xù)也不會(huì)體現(xiàn)在股價(jià)上
不要希望“周期變成長(zhǎng)”的奇跡出現(xiàn)

成長(zhǎng)股投資：
注重商業(yè)模式帶來(lái)的持續(xù)盈利能力
對(duì)利率敏感
長(zhǎng)線也是有期限的，成長(zhǎng)股的成長(zhǎng)性也總有一天會(huì)消失

產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)投資：
一個(gè)大周期由數(shù)個(gè)小周期構(gòu)成，每一個(gè)小周期都有各自的重點(diǎn)行業(yè)和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)
估值前高后低，如坐過(guò)山車
不要相信長(zhǎng)期成長(zhǎng)性白馬，周期的后期，估值回歸將抵消業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)
不斷挖掘黑馬新標(biāo)的，能超越周期的公司很少

以A股最重要的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)投資為例，股市常見的牛熊轉(zhuǎn)換的周期，在實(shí)業(yè)投資中同樣存在，并被馬拉松資本管理公司在《資本回報(bào)》一書中總結(jié)為“資本周期”。

（圖一）資本周期可以看成從資本角度觀察到的“朱格拉周期”：

從繁榮到泡沫：一個(gè)需求繁榮的行業(yè)往往會(huì)吸引太多的資本進(jìn)入，導(dǎo)致產(chǎn)能供給過(guò)剩；

從泡沫到蕭條：競(jìng)爭(zhēng)加劇，企業(yè)利潤(rùn)下降，資本紛紛逃離；

從蕭條到供給不足：資本長(zhǎng)期遠(yuǎn)離，企業(yè)長(zhǎng)期投資不足，競(jìng)爭(zhēng)力不足的企業(yè)倒閉，產(chǎn)能出清，行業(yè)利潤(rùn)漸漸恢復(fù)；

從供給不足到繁榮：需求回升，供給開始短缺，行業(yè)進(jìn)入下一個(gè)繁榮期，資本重新進(jìn)入……

（圖二）想要把握產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)投資的特點(diǎn)，就需要理解，價(jià)值股與成長(zhǎng)股區(qū)分的意義何在？

為了體現(xiàn)成長(zhǎng)與價(jià)值兩種不同的選股思路，馬拉松資本引入了“衰減率”的概念。

美股歷史數(shù)據(jù)的回測(cè)表明，營(yíng)收高增速的公司和低增速的公司，長(zhǎng)期而言，有向平均增速收斂的趨勢(shì)。

如果用“資本周期”的理論解釋，營(yíng)收增速與行業(yè)周期更相關(guān)，高增速和低增速公司，只是處于周期的不同階段。

但如果用ROIC（資本回報(bào)率）這個(gè)指標(biāo)回測(cè)，雖然不同水平的ROIC的公司同樣有向平均水平收斂的趨勢(shì)，但最終還是有相當(dāng)大的差別。

ROIC比ROE指標(biāo)更能代表一家公司的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力，成長(zhǎng)型企業(yè)正是憑借資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的能力，抵御周期性回歸的力量。因此，長(zhǎng)期ROIC下降得更慢，而不是高增速，才是成長(zhǎng)股的特點(diǎn)。

基于這兩個(gè)特點(diǎn)，馬拉松資本用了一個(gè)模型來(lái)代表自己的選股思路：

這個(gè)體系用“衰減率”代表行業(yè)或公司從周期高點(diǎn)和低點(diǎn)分別向下和向上回歸正常水平時(shí)的速率。

具體講解，請(qǐng)看“思想鋼印”公眾號(hào)全文《長(zhǎng)線逆周期投資，人間正道是滄桑》，這是我寫的另一個(gè)公眾號(hào)。