拼多多的股東們完成了自適應

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作者｜薛星星

編輯｜蔣澆

封面｜以和為貴

拼多多的美股投資者們已經(jīng)完成了對這家公司的自適應。昨日（3 月 20 日），拼多多發(fā)布 2024 年第四季度財報，營收凈利增速繼續(xù)放緩，雙雙創(chuàng)下幾年來新低。

拼多多當季營收增速已經(jīng)從年初 131%下滑至 24%，當季總營收 1106.1 億元。非美國通用會計準則下歸屬于普通股股東的凈利潤 298.5 億元，同比增速 17%，今年第一季度為 202%。

昨晚的財報電話會上，拼多多管理層依然一如既往地強調“平臺生態(tài)高質量發(fā)展”，繼續(xù)談論著平臺對商家以及消費者的讓利。和今年的前幾次財報電話會一樣，基本沒有太多實際內容，因為幾乎所有的問題管理層都能用“高質量發(fā)展”來回答。拼多多集團董事長、聯(lián)席 CEO 陳磊說，他們今年將以“釘釘子精神”繼續(xù)踐行高質量發(fā)展戰(zhàn)略。

到了最后一個問題，終于有分析師忍不住，直接管理層提問如何將平衡平臺對股東的利益——這可能也是去年至今多數(shù)拼多多美股投資者們的心聲。

自今年第二季度管理層反常地對外警告稱公司利潤下降不可避免、高收入增長不可持續(xù)以來，拼多多已經(jīng)連續(xù)兩季度財報發(fā)布后股價大跌。去年二季度一度在折線圖上畫出了一份垂直下降紀錄，一周內跌去了近 40%。

拼多多執(zhí)行董事兼聯(lián)席 CEO 趙佳臻回答了這個問題。他重復了過去幾個季度以來的表態(tài)，“簡單地以短期回報來評價公司的表現(xiàn)”已經(jīng)不太適合公司目前的發(fā)展階段了。

他說，作為一家新時代的全球化公司，我們將積極地引導創(chuàng)新、適應新環(huán)境，并且在我們業(yè)務所在的地區(qū)肩負起更多的社會責任。這是管理層深思熟慮之后做出的決定。從長遠來看，這也是與股東責任一致的。

上市公司對于股東的責任可能只有一條：拿出更好的業(yè)績，給投資者們帶來更好的回報。至少從過去一年拼多多的業(yè)績表現(xiàn)來看，股東們應該不太會滿意。

分紅更不用想了。去年二季度電話會上，拼多多的管理層對于回購或分紅的表態(tài)是，現(xiàn)在不是好時機，可預見的未來幾年內他們也不認為有這樣的需求。在此之前，中概股正在經(jīng)歷過去幾年來最大的回購潮，阿里、騰訊、京東等都宣布了大規(guī)模回購計劃。

不過，拼多多的投資者們或許已經(jīng)完成了自我和解，對這家公司已經(jīng)自適應了。昨日拼多多財報發(fā)布后，美股盤前一度跌超 8%，但截至收盤，拼多多上漲 3.97%。年初至今，拼多多股價已經(jīng)漲了 35.12%，股價達到 130.92 美元，已經(jīng)快要回歸到去年二季度之前的水平了。

拼多多過去一年股價走勢

高增長神話不再，營收凈利增速走低

在去年上半年電商領域因為“僅退款”內卷而引得商家怨聲載道以來，下半年行業(yè)主旋律已經(jīng)變成了“回歸初心”。監(jiān)管機構也不斷發(fā)文強調，要綜合整治“內卷式”惡性競爭，風向從去年年中以來就一直沒有改變。電商玩家們開始集體轉向，紛紛強調如何賦能產(chǎn)業(yè)帶、如何扶持商家。

但調整最激烈地莫過于拼多多。今年第一季度，拼多多營收增速及利潤表現(xiàn)尚且維持過去的高增長態(tài)勢，營收同比增速 131%、非美國通用會計準則下凈利增速 202%。

但在去年二季度拼多多管理層對外稱要對商家提供“百億減免”的扶持計劃以來，這樣的增速就一去不返了。

去年后三個季度，拼多多的營收及凈利增速不斷下滑，營收增速分別為 85.65%、44%、24%，非通用會計準則下凈利增速分別為 125%、61% 及 17%。用一年時間完成了大轉向。

具體到去年第四季度，拼多多營收 1106 億元，大幅低于市場預期的 1160.3 億元。經(jīng)調整后的凈利潤 298.5 億元，比市場預期高了十億多。

但拼多多高增長神話不再并不完全是因為扶持商家。和電商行業(yè)類似，拼多多的營收來源主要主要是廣告和傭金收入，這也是拼多多的財報統(tǒng)計維度，在線營銷及其他收入反映廣告表現(xiàn)，交易服務費反映傭金收入。

拼多多沒有披露業(yè)務板塊情況，外界常常用廣告收入衡量主站表現(xiàn)，傭金則暗含包括 TEMU 等海外板塊表現(xiàn)。

當季，拼多多在線營銷及其他收入為 570.01 億元，同比增長 17%，為近幾年來的新低，不過仍與市場預期一致。與市場預期不符的是傭金板塊，當季拼多多交易服務費收入 545.99 億元，同比增長 33%，較預期低了近 60 億元。

中金公司認為，傭金收入一方面是由于平臺讓利商家，另一方面則是 TEMU 主站半托管 GMV 占比提升，而半托管貨幣化率更低。海豚投研持類似看法，認為傭金收入不及預期是 TEMU 業(yè)務結構變化影響為主，公司減免主站商家傭金為輔。

此前拼多多通過全托管模式快速擴張海外市場，商家只需要負責商品生產(chǎn)，后續(xù)跨境電商的運輸、銷售及定價都由平臺負責。

但在國際形勢變化下，尤其是特朗普宣布對中國商品征收關稅且不再實行小額包裹關稅豁免政策（此后又暫緩實行）以來，拼多多不得不開始調整政策，上線半托管模式應對。晚點此前報道稱，拼多多去年 3 月才上線半托管，提出的 2024 年目標是半托管 GMV 占整體目標的三分之一。

不要指望拼多多的管理層會對外解釋這些業(yè)務層面的變化。拼多多集團董事長、聯(lián)席 CEO 陳磊在財報電話會上的回答與前幾個季度一樣，“外部變化的疊加不可避免地會為拼多多的全球化業(yè)務帶來一些挑戰(zhàn)。”

他說，他們會始終保持對自身業(yè)務關注、不斷鞏固自身供應鏈優(yōu)勢和運營能力等等。關于拼多多半托管模式調整，他只有一句表態(tài)，“我們也會持續(xù)地在業(yè)務模式上做一些新的嘗試。”

電商玩家們集體轉向

連續(xù)幾年創(chuàng)下高增長神話的拼多多，終于也開始慢慢地步入淘天、京東等電商前輩們的后塵——后者都在電商領域拼搏了十來年，業(yè)務成熟、規(guī)模見頂，無論是營收還是利潤都增速都趨于穩(wěn)定。

由于外部環(huán)境的變化，拼多多更早一步地開始了主動調整。如果說阿里的財報電話會是通過管理層大談 AI 來展現(xiàn)公司戰(zhàn)略重心的變化，拼多多管理層們在電話會中不厭其煩地強調他們對平臺生態(tài)的建設，也是一種向外界展示轉變的表現(xiàn)。

“當前的電商環(huán)境里，供應側的深度變革已經(jīng)到了迫切的階段。”趙佳臻在財報電話會上說，他們?yōu)樯碳液托袠I(yè)健康發(fā)展所做的投入，長期來看都會推動平臺生態(tài)的健康發(fā)展。

至于這些動作造成的公司財務表現(xiàn)的波動，他們對此已經(jīng)有了清晰的認知。拼多多財務副總裁劉珺說，在投資初期我們就預估到了公司的收入增長和利潤會有波動，短期的財務表現(xiàn)波動不會動搖我們對長期目標的信心——看慣了新能源車企 CEO 們在財報電話會上不斷食言的銷量和盈利預估，拼多多的管理層在這方面上稱得上是坦誠。

但和阿里、京東紛紛開始找尋下一個增長故事不同，除了跨境電商之外，拼多多幾乎沒有在當下的熱點領域過多布局。阿里幾乎是舉集團之力來烘托 AI，將 AI 定為公司未來發(fā)展的核心驅動。京東則在感受到美團的威脅后，時隔多年又開始強調“狼性”，開始大手筆拉開即時零售的戰(zhàn)爭。

唯有拼多多，無論是對于 AI 還是其他，至今都未向外界展示出更多動作。它也沒有對外跟風發(fā)布大模型，百模大戰(zhàn)里根本沒有它的身影。

最近，有媒體報道稱，拼多多已經(jīng)在內部組建了電商推薦大模型團隊，負責人為百度鳳巢的核心成員，拼多多未對外回應此事。早在 2023 年，就有報道稱拼多多已經(jīng)在招聘大模型相關人才，但至今也沒有對外披露進展。

外界唯一能感知到拼多多對于 AI 的跟進，或許只是拼多多評論區(qū)里的 AI 評價總結和聊天框里的 AI 客服。

就像這么多年來拼多多的辦公樓外怎么也找不到的公司招牌一樣，這家公司仍然在竭力對外隱藏自己，新業(yè)務開展之前很少有對外的戰(zhàn)略表態(tài)。段永平此前不斷對外說自己看不懂拼多多，或許也是真心話。

最新的消息顯示，拼多多為商家上線了視頻通話功能，可以幫助商家向消費者介紹商品。