馬云出手，是時候調整對阿里巴巴的預期了

在股票處于非理性的跌勢下，什么利好消息的影響力，都不如由那些最了解這家公司的人花錢增持。畢竟，想要讓別人對公司股價有信心，自己就得先把自信的氣勢拉滿。

而蔡崇信和馬云對阿里的增持動作，無疑是給整個中概股樹立了一個標桿。據悉，創始人馬云在2023年第四季度購買了約5000萬美元阿里巴巴股票，超過了2021年底報告的4.3%；現任董事長蔡崇信通過其家族投資平臺藍池資本管理公司，購買了1.5億美元的阿里股票。

而這一堪稱規模最大的回購，體現出的不只是阿里創始人馬云滿滿的誠意。1月23日當晚，阿里股價飆升7.9%，帶動整個美股中概股都掀起一波反彈潮。可見，這個在過去二十年引領中國互聯網風云的企業和創始人，如今依然有著巨大的影響力。

更重要的是，通過此次增持，使得對阿里非理性看空的資本市場風向逆轉。之前發布的阿里巴巴2024財年半年報顯示，阿里實現收入4589.46億元，同比增長11%，凈利潤620.38億元，同比增長2748%，凈利潤率則達到了14%。

平心而論，內部孵化著這么多的業務，外部還面臨著不小的競爭，阿里依然能夠收獲14%的凈利潤率，這已經是一個相當不錯的業績表現了。如今阿里巨大的體量擺在這，期待他們業績有多高的增速是不切實際的，但這并不代表著公司沒有投資價值。

更何況，諸如阿里云、通義千問大模型和RISC-V架構的芯片等硬科技業務的快速發展，正在為他們源源不斷地注入新增量。可以說，增持并長期持有阿里的時機已經到了。

01用行動斬斷謠言

可以肯定的是，隨著外資對中概股的偏見進一步加深，阿里過去幾年一直處于一個相當不利的外部環境中。

過去五年阿里巴巴股價走勢圖

資料來源：Yahoo finance

從以上反映公司股價的走勢圖中看，過去五年阿里的股價從2020年10月底最高點319美元一路下挫，最低點跌幅已經達到80%。從現實情況來看，近幾年宏觀經濟逐漸走向高質量發展模式，大多數行業和公司都經歷了陣痛，阿里也不例外；不過如今公司業務全面向好發展，其股價還出現了震蕩下挫，這已經完全脫離了基本面的范疇。

歸根結底，讓阿里股價一路下挫的原因，并不是基本面出了問題。特別是在2023年末，阿里的股價遭遇了大幅度的“錯殺”，起點卻是一次“意外”的減持公告，和滿天亂飛的謠言。

11月16日，阿里公布財報的當天，美國證券交易委員會（SEC）披露的兩份144表格顯示，馬云家族信托擬于11月21日出售阿里巴巴創始人股份，均為500萬股美國存托股份（ADS），按前一個交易日阿里巴巴87.1美元的收盤價計算，此次減持股票共涉及股票市值8.7億美元。

消息一出，立刻登上熱搜，阿里的股價隨即出現閃崩，16日收跌9.1%，收報78美元/股，并在之后至今出現了震蕩下滑的走勢。11月17日晚間，馬云辦公室律師明確回復媒體稱，這次披露的出售計劃是一個遠期規劃，沒有發生實際減持，“馬云一股也沒有賣”；并強調馬云堅定看好阿里，仍會堅定持有阿里股票。

緊接著，在當月22日，阿里集團合伙人、首席人才官蔣芳還在集團內網發布帖子稱，11月16日剛好是設定好的未來減持計劃的披露時間，但是股票經紀并不知道這一天恰好是公司發布財報之日；另外，該減持計劃是8月份當時定好的價格，遠高于阿里當前的股價，因此馬云實際上并沒有減持。

然而，輿論并沒有停止，在“減持”公告發布之后，網絡上甚至出現了大量關于阿里的負面謠言，覆蓋了真實的辟謠信息。例如，就在所謂“減持”公告披露后不久，市場還大肆流傳著“阿里即將裁員25000人”、“與抖音商談出售餓了么”等謠言。

今天，我們回頭再看，阿里對于自己持續增長的信心始終沒有變化。過去一年里，相比那些回購股票后增加股權激勵的“偽回購”企業，無論是從力度還是誠意上看，阿里的回購動作在整個科技股中都算是相當大的。

根據今年1月2日披露的回購公告，2023年全年，阿里以95億美元（人民幣約680億元）的總價回購了總計8.979億股普通股（相當于1.122億股美國存托股）。截至2023年12月31日，阿里流通的普通股為200億股，包括已經計入在股權激勵計劃下發行的股份后，相較去年同期的207億股凈減少了3.3%。

值得一提的是，除了回購方面的動作之外，最近阿里還有一個非常積極的變化——更有誠意的資本回報理念。去年末，公司宣布進行有史以來第三次現金派息，派息總金額將達到25億美元（約合人民幣180億元）。

再加上這次創始人和高管的大手筆回購，讓市場終于意識到阿里從上至下的堅定自信始終未變。而1月23日晚的反彈僅僅是一個開始，需要對阿里的價值進行重估。

02基本面持續向好

在對阿里的價值進行重估之前，首先要明確的是，沒有一家公司是完美無缺的，無論你對阿里有什么樣的觀點和看法，目前嚴重的低估是事實。

各主要電商平臺估值水平

資料來源：Seeking Alpha

在這里，我們選取了幾家中國的電商平臺——阿里、京東和拼多多，以及海外的MercadoLibre（MELI,拉丁美洲電商平臺）、Coupang（CPNG，韓國電商平臺）和Prosus（PROSY,科技投資公司）作對比。

可以看到，只有Prosus在Non-GAAP市盈率方面比阿里便宜；而在市凈率方面，阿里不僅比不過京東，甚至比不過像拉美、韓國的這些小市場的電商平臺，居然排在了倒數第一的位置。

但從基本面看，阿里的利潤率與其估值呈現的情況完全相反。

各主要電商平臺收益水平

資料來源：Seeking Alpha

綜合各項指標比較，阿里都不應該是那個估值最低的公司。特別是在衡量一家公司持續盈利的指標——EBITDA率、凈利潤率（Net income margin）和資產回報率（Return on assets）上看，阿里的盈利能力都是非常不錯的，在這幾家公司中排在相對靠前的位置。

更何況，從每股攤薄收益（EPS_D）這個指標看，早在2022年之后，這項指標就已經大幅跑贏了阿里的股價。可以說，無論從哪個指標上看，過去一年甚至數年時間內，阿里包括盈利能力、現金流量等等在內的基本面情況，都是相當健康甚至算得上表現優異的。

因此，我們認為現階段阿里的估值水平與基本面的優秀表現是大幅背離的，有著非常高的價值凸顯。

另外，從長期來看，阿里各項業務依然可以保持足夠的成長性；而云業務的剝離撤銷，在我們看來并不是負面消息，其科技屬性會進一步加強。

阿里巴巴各項業務收入數據

資料來源：阿里巴巴2024財年半年報

自2023年6月末開始，阿里采用了一個包括六大業務集團和其他業務公司的新組織架構，更加豐富的披露口徑，讓市場得以進一步對其業務進行判斷。

其中，核心業務淘天集團在2024財年上半年（2023年3至9月末）合計收入2126.1億元，同比增長8%；經調整EBITDA964億元，同比增長6%。整體來看，其核心業務仍然處于增長狀態，而且在面臨外部環境調整和競爭對手崛起的情況下，依然能夠保持相當的韌性。

而在云業務方面。2024財年上半年，云業務收入達到527億元，同比增長3%；該業務板塊經調整EBITDA達到23.3億元，同比增長26%。經調整EBITDA增速遠超同期收入，主要原因是調整了產品結構，更多的收入來自于利潤率更高的公有云業務。

去年末，考慮到美國對先進芯片的出口限制，阿里巴巴決定取消拆分其云智能業務板塊。但是，這并不意味著云智能集團在阿里內部的戰略重要性下滑，相反的是，隨著通義千問和RISC-V芯片的進展，AI業務在整個阿里板塊中的成長性是逐漸加強的。

眾所周知，AI將會是今年全球資本市場最重要的主題之一，而阿里在AI領域的布局，既包含已經向市場公開的大模型通義千問，又囊括了基于RISC-V架構的芯片。可以說，在整個中國的科技公司中，這樣全棧式的、核心技術自主可控的布局都是屈指可數。

而在未來全球科技競爭的大背景下，自主可控這個指標，將會隨著時間推移而顯得愈發重要。不必擔憂其云業務未來的發展前景，更不用擔心阿里會降低對這塊業務的戰略重要性；其價值發現很有可能隨著業務的進展，讓阿里的成長性進一步凸顯。

03結語

當預期反轉的信號出現，一家公司很有可能走出和之前完全不一樣的走勢，讓市場像滾雪球一樣，放大對它的預期。

說句公道話，過去數年阿里承受的下跌，最主要的原因并不是自身業務出了問題，也不是競爭對手的進攻影響有多大；而是作為美股中概股里的“扛旗者”，承擔了太多本不應承擔的估值折扣，所有那些被外資認為是負面的消息，都會讓他們的股價下挫，以至于低估到如此程度。

好在，隨著超大手筆的公司回購、分紅再度開啟、創始人馬云和蔡崇信的堅定增持，以及宏觀上對互聯網平臺企業的多次利好消息釋放；再加上他們堅定的轉型步伐加速推進，各項業務的增長未來可期，基于目前估值下的長期價值越來越凸顯，無論股價還是業績，都有望進入加速復蘇的通道。

長期持有、穿越周期，這是阿里從上到下一直秉持的信念，也是這家公司在經歷這么多的波折之后，其成長價值依然堅挺的核心。

聲明：本文僅用于學習和交流，不構成投資建議。