孫立堅：風(fēng)暴眼中的"非傳統(tǒng)避風(fēng)港"——地緣沖突背景下人民幣逆勢走強的深層解析

在國際金融市場的傳統(tǒng)認知中，地緣沖突與貨幣走強之間存在一道難以逾越的邏輯鴻溝：戰(zhàn)火蔓延，資本逃離，本幣承壓，這幾乎是鐵律。然而2026年春天，這條鐵律在人民幣面前悄然失效。4月14日，在岸與離岸人民幣雙雙升破6.82，創(chuàng)下2023年3月以來新高；3月以來累計升值約1200個基點；CFETS人民幣匯率指數(shù)單月漲幅達2.32%，為2023年10月后最高水平。與此同時，美元指數(shù)從年初105跌至98.1附近的三年低位，亞洲多數(shù)貨幣——泰銖、韓元、日元——貶值幅度均超過2%。人民幣不僅沒有隨波逐流，反而與美元形成罕見的"雙強"格局，這是2021年以來的首次。

這一現(xiàn)象并非偶然，也絕非短期情緒驅(qū)動的曇花一現(xiàn)。它的背后，是中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢、全球貨幣體系深層裂變與地緣政治邏輯重構(gòu)三股力量的歷史性交匯。理解這場"強幣行情"，需要穿透表象，觸及那些正在重塑全球金融秩序的底層變量。復(fù)旦發(fā)展研究院金融研究中心主任，復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院教授、博導(dǎo)孫立堅接受21世紀經(jīng)濟報道邀約，對相關(guān)問題展開深度解讀。發(fā)展研究院將本次內(nèi)容整理成采訪形式，以饗讀者。

Q1

人民幣此輪走強的實體經(jīng)濟基礎(chǔ)是什么？哪些因素支撐了人民幣形成持續(xù)升值動力？

孫立堅：任何貨幣的長期強勢，最終都必須錨定在實體經(jīng)濟的競爭力之上。人民幣此輪走強，首先根植于一個令人矚目的貿(mào)易現(xiàn)實：2025年全年貨物貿(mào)易順差達到1.19萬億美元，創(chuàng)下歷史紀錄；2026年一季度順差延續(xù)高位，達2643.3億美元，同比增長18%；一季度貨物貿(mào)易進出口總值11.84萬億元，同比增長15%，首次突破11萬億關(guān)口。這些數(shù)字意味著，每一個季度都有數(shù)以千億美元計的外匯凈流入中國經(jīng)濟體系，形成對人民幣需求的持續(xù)性、結(jié)構(gòu)性支撐。

更值得關(guān)注的是順差背后的結(jié)構(gòu)升級。傳統(tǒng)的"中國制造"依賴勞動力成本優(yōu)勢，而今天支撐順差的核心力量已經(jīng)切換為"新三樣"——新能源汽車、光伏組件、鋰電池。2026年一季度，這三類產(chǎn)品出口增速超過45%，中國在全球新能源汽車市場的份額約為62%，光伏領(lǐng)域更高達75%至80%。這種定價權(quán)的獲得，意味著中國出口不再單純依賴價格競爭，而是憑借技術(shù)壁壘和規(guī)模優(yōu)勢占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈高端。當一個經(jīng)濟體能夠向全球輸出不可替代的產(chǎn)品，其貨幣的信用基礎(chǔ)便從"低成本"升級為"高價值"，這是人民幣匯率底層邏輯最根本的質(zhì)變。

順差的積累還催生了一個直接推動匯率走強的市場機制：企業(yè)結(jié)匯潮。過去兩年，因美元利率高企，大量中國出口企業(yè)選擇將美元收入留存境外，形成了估計規(guī)模達7000億至10000億美元的"待結(jié)匯"存量。當美聯(lián)儲降息周期開啟、人民幣升值預(yù)期形成，這些企業(yè)面臨"美元貶值、人民幣升值"的雙重壓力，集中拋售美元換回人民幣的動力急劇增強。2025年12月和2026年1月，銀行代客結(jié)售匯順差分別高達999.3億和887.6億美元；2026年2月仍維持552億美元高位。這種"升值預(yù)期—集中結(jié)匯—匯率進一步走強"的正向循環(huán)，在技術(shù)層面構(gòu)成了人民幣升值的強大自我實現(xiàn)機制，其量級足以壓倒地緣沖突帶來的短期避險買盤。

與此同時，中國獨特的能源結(jié)構(gòu)在此輪地緣沖突中展現(xiàn)出顯著的"抗擾動"優(yōu)勢。中國能源結(jié)構(gòu)中油氣占比僅27.5%，遠低于全球平均的55.5%；原油進口對霍爾木茲海峽的依賴度僅為24.7%，而日本、韓國這一比例均超過70%。這意味著，當中東沖突推高國際油價時，中國經(jīng)濟所承受的傳導(dǎo)沖擊遠小于其他亞洲經(jīng)濟體。風(fēng)電、光伏裝機規(guī)模全球第一，使中國制造業(yè)的電力成本與化石能源價格波動形成有效隔離。地緣沖突對中國經(jīng)濟的邊際傷害，遠低于市場的直覺判斷，這種"受損更少"的相對優(yōu)勢，在全球資本的風(fēng)險定價中被迅速識別并轉(zhuǎn)化為人民幣的溢價。

宏觀數(shù)據(jù)同樣印證了這種韌性。2026年一季度GDP同比增長5.0%，制造業(yè)PMI連續(xù)5個月保持擴張，3月報50.8；CPI同比0.9%，PPI在經(jīng)歷41個月負增長后首次轉(zhuǎn)正，"高增長、低通脹"的組合在全球主要經(jīng)濟體中幾乎絕無僅有——同期美國經(jīng)濟增速約1.8%，歐元區(qū)約1.2%。當中國以5%的增速穩(wěn)健運行，而西方經(jīng)濟體在通脹、債務(wù)與政治不確定性中掙扎時，全球資本的配置邏輯必然發(fā)生偏移。人民幣資產(chǎn)的"稀缺性溢價"，正是在這種相對比較中被定價出來的。

Q2

在全球貨幣體系發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化的背景下，美元信用為何出現(xiàn)動搖？人民幣國際化又是如何在能源結(jié)算與支付體系中實現(xiàn)突破的？

孫立堅：如果說實體經(jīng)濟的強勁提供了人民幣走強的"內(nèi)因"，那么全球貨幣體系正在經(jīng)歷的深層裂變，則構(gòu)成了這場行情的"外因"——而且這個外因的量級，已經(jīng)遠超一般意義上的周期性波動。

美元的困境是結(jié)構(gòu)性的，而非周期性的。美國國債規(guī)模突破35萬億美元，財政赤字居高不下，美聯(lián)儲在通脹與衰退之間反復(fù)權(quán)衡，政策可信度持續(xù)受損。CME數(shù)據(jù)顯示，美聯(lián)儲6月降息概率高達97.5%，市場已將降息視為確定性事件。更深層的問題在于，美元"武器化"的歷史已經(jīng)改變了全球央行的儲備配置邏輯。俄烏沖突后，美國凍結(jié)俄羅斯外匯儲備的舉措，向全球發(fā)出了一個明確信號：美元資產(chǎn)的安全性取決于持有者與美國的政治關(guān)系，而非純粹的經(jīng)濟邏輯。這種"條件性安全"正在系統(tǒng)性地侵蝕美元作為儲備貨幣的核心價值。外國官方機構(gòu)連續(xù)五周凈賣出美國國債，累計拋售規(guī)模達909億美元，這一數(shù)據(jù)具有標志性意義。與此形成鮮明對比的是，2026年3月中國債券市場吸引了超過20億美元的外資流入，而同期其他新興市場合計流出167億美元。資金的方向，是最誠實的投票。

人民幣國際化的突破，在能源結(jié)算領(lǐng)域表現(xiàn)得尤為顯著。2026年3月，中東對華原油出口中人民幣結(jié)算占比達41%，首次超過歐元。這一數(shù)字在2022年不足5%，四年間的躍升速度令人震驚。驅(qū)動這一變化的，并非中國的政治施壓，而是產(chǎn)油國的理性選擇：在美國對中東控制力相對下降、金融制裁風(fēng)險上升的背景下，使用人民幣結(jié)算既能規(guī)避美元體系的政治風(fēng)險，又能深化與中國這一最大買家的經(jīng)貿(mào)關(guān)系。"石油人民幣"從概念走向現(xiàn)實，標志著人民幣國際化已經(jīng)突破了最堅硬的壁壘——大宗商品定價權(quán)。

跨境人民幣支付清算系統(tǒng)（CIPS）的運行數(shù)據(jù)，則從基礎(chǔ)設(shè)施層面印證了這一趨勢。日均交易額創(chuàng)下9205億元的歷史新高，4月2日單日更飆升至1.22萬億元；系統(tǒng)覆蓋全球191個國家和地區(qū)。CIPS的擴張，意味著人民幣的跨境流通已經(jīng)建立起獨立于SWIFT的技術(shù)通道，這是貨幣國際化從"愿景"轉(zhuǎn)化為"現(xiàn)實"的基礎(chǔ)設(shè)施保障。當越來越多的貿(mào)易伙伴能夠便捷地使用人民幣結(jié)算，對人民幣的需求便從"政策驅(qū)動"演變?yōu)?市場驅(qū)動"，其可持續(xù)性也因此大幅提升。

值得特別關(guān)注的是，此輪地緣沖突對人民幣的影響呈現(xiàn)出明顯的"非對稱性"。傳統(tǒng)分析框架將地緣沖突視為新興市場貨幣的系統(tǒng)性利空，但這一框架隱含著一個前提：沖突會導(dǎo)致資本逃向美元。當美元自身的信用受損、持有美元的政治風(fēng)險上升時，這個前提便不再成立。中東沖突不僅沒有推升美元，反而加速了產(chǎn)油國的"去美元化"進程，間接為人民幣的結(jié)算替代創(chuàng)造了空間。這是一個深刻的歷史悖論：地緣沖突正在成為人民幣國際化的加速器。沖突越激烈，美元武器化的風(fēng)險越凸顯，各國建立非美元結(jié)算體系的動力就越強，而人民幣是目前最具規(guī)模與流動性的替代選項。

Q3

在人民幣升值過程中，中國央行如何在“防止過快升值”與“保持市場化匯率”之間實現(xiàn)平衡？當前政策調(diào)控的邊界在哪里？

孫立堅：強勁的基本面和有利的外部環(huán)境，為人民幣走強提供了充分的客觀條件。但貨幣匯率從來不是純粹的市場自發(fā)結(jié)果，尤其是在中國這樣一個"有管理的浮動匯率"體制下，央行的政策取向與操作藝術(shù)，在很大程度上決定了市場力量如何轉(zhuǎn)化為實際的匯率走勢。

理解此輪行情，有一個細節(jié)至關(guān)重要：逆周期因子在人民幣升值過程中實際上是在抑制升值，而非推動升值。這意味著，人民幣的走強并非央行主動引導(dǎo)的結(jié)果，而是市場內(nèi)生力量強大到連調(diào)控工具都難以完全對沖的程度。這一細節(jié)深刻揭示了此輪升值的本質(zhì)：它是真實的市場定價，而非政策操控的幻象。

央行的政策邏輯是清晰的：既不希望人民幣過快升值損害出口競爭力，也不允許匯率大幅貶值引發(fā)資本外流恐慌，目標是在"合理均衡水平"附近保持雙向波動的彈性。2026年2月，央行將遠期售匯業(yè)務(wù)的外匯風(fēng)險準備金率從20%下調(diào)至0%，此舉降低了企業(yè)遠期購匯成本，釋放出不希望匯率過快升值的信號。這是一個精妙的政策設(shè)計：通過降低購匯成本，鼓勵企業(yè)對沖升值風(fēng)險，從而平滑結(jié)匯潮對匯率的沖擊，防止市場形成單邊升值預(yù)期。

然而，政策的邊界也在此次行情中清晰顯現(xiàn)。當基本面的力量足夠強大，當全球資本重新定價人民幣資產(chǎn)的吸引力，當結(jié)匯需求以千億美元計的規(guī)模集中釋放，央行的調(diào)控工具更多扮演的是"減震器"而非"方向盤"的角色。央行行長潘功勝明確表示，中國沒有必要也無意通過匯率貶值獲取貿(mào)易競爭優(yōu)勢，將堅持市場在匯率形成中的決定性作用。這一表態(tài)，實際上是在向市場傳遞一個重要信息：人民幣的強勢是被接受的，只要它不演變?yōu)閱芜叺摹⑹Э氐某{(diào)。

這種政策取向的背后，是一個更深層的戰(zhàn)略考量。在全球"去美元化"加速、人民幣國際化進入關(guān)鍵窗口期的歷史節(jié)點，一個持續(xù)走強的人民幣，本身就是最有力的國際化營銷工具。沒有哪個主權(quán)國家愿意將儲備配置在一種長期貶值的貨幣上，也沒有哪個貿(mào)易伙伴愿意以一種不穩(wěn)定的貨幣結(jié)算合同。人民幣的強勢，直接降低了推進國際化的摩擦成本，使"人民幣結(jié)算"從"政治倡議"變?yōu)?商業(yè)理性"。從這個角度看，央行容忍適度升值、防范過度超調(diào)的政策框架，不僅是匯率管理的技術(shù)選擇，更是服務(wù)于人民幣國際化戰(zhàn)略大局的主動布局。

清醒的分析不能回避風(fēng)險。人民幣走強的邏輯鏈條并非無懈可擊，多類潛在變量值得持續(xù)監(jiān)測。首先是中美貿(mào)易摩擦升級的風(fēng)險：若關(guān)稅大幅提升，將直接沖擊出口順差的根基，人民幣面臨承壓。其次是美聯(lián)儲降息不及預(yù)期的情形：一旦美元出現(xiàn)階段性反彈、中美利差重新擴大，人民幣升值動力將明顯減弱。第三是地緣沖突"近身化"的風(fēng)險：若臺海、南海局勢趨于緊張，將觸發(fā)直接的風(fēng)險溢價，形成資本外流壓力。最后是結(jié)匯潮消退的問題：當前存量外匯逐步消化完畢后，集中結(jié)匯帶來的買盤將自然減少，升值動能面臨衰減。綜合各機構(gòu)風(fēng)險評估，這四類風(fēng)險相互疊加的概率雖然不高，但任何單一因素的超預(yù)期演變，都可能打斷當前的升值邏輯鏈條。

機構(gòu)預(yù)測的分歧也印證了這種不確定性——高盛預(yù)測年底匯率6.85，德意志銀行看至6.70，瑞銀則維持6.9至7.05的相對保守區(qū)間。這種分歧本身，正是雙向波動市場的正常狀態(tài)，也提醒市場參與者：匯率雙向波動是常態(tài)，任何單邊押注都需審慎。

結(jié)語

歷史的轉(zhuǎn)折點，往往在事后才能被清晰辨認。2026年春天，當人民幣在地緣沖突的陰云下逆勢走強，當美元指數(shù)跌至三年低位，當石油人民幣結(jié)算占比首次超越歐元，我們或許正在目睹一個新的國際貨幣格局的輪廓，從模糊走向清晰。

這不是一場投機性的匯率行情，而是實體經(jīng)濟競爭力、貨幣體系結(jié)構(gòu)性變革與政策戰(zhàn)略定力三重力量共同書寫的歷史篇章。人民幣的強勢，歸根結(jié)底是中國經(jīng)濟"硬實力"在匯率市場上的貨幣化表達。當一個經(jīng)濟體能夠以5%的速度穩(wěn)健增長、以萬億美元的順差持續(xù)輸出、以不可替代的產(chǎn)業(yè)鏈嵌入全球分工，其貨幣的走強，不是奇跡，而是必然。

真正的問題，或許不是"人民幣為何走強"，而是“這種強勢，能走多遠？”。

來源 | 21世紀經(jīng)濟報道

圖源丨攝圖網(wǎng)

排版丨楊怡倩