存儲周期是幻象？A股存儲板塊的危與機

去年下半年開始，全球存儲市場上演了一場史詩級的牛市行情。作為AI存儲賽道的明星標的，閃迪（SNDK.O）過去12個月股價累計漲幅超過1100%，2026年開年不到兩個月再漲超160%%，成為美股市場罕見的“超級強勢股”，被無數投資者冠以“AI存儲核心資產”的標簽，對標英偉達的成長敘事。

然而，這場狂歡在2月24日被一紙做空報告驟然打破。知名做空機構香櫞公開宣布做空閃迪，直言當前存儲市場的繁榮不過是一場“供應幻象”，閃迪的估值已經陷入嚴重的泡沫化。消息一出，閃迪股價盤中一度暴跌近8%，收盤收跌4.2%，恐慌情緒迅速蔓延至全球市場，港股存儲概念股應聲大跌，A股存儲板塊更是在2月25日集體走弱，普冉股份（688766.SH）跌超 7%，兆易創新（603986.SH）、江波龍（301308.SZ）、佰維存儲（688525.SH）等龍頭標的同步回調。

一時間，市場爭議四起：香櫞做空閃迪的核心邏輯到底是什么？被AI推上風口的全球存儲行業，究竟是需求驅動的超級周期，還是人為制造的虛假繁榮？A股存儲板塊為何毫無抵抗力集體跟跌？在周期與泡沫的激烈博弈中，他們還有繼續上漲的α或β動能嗎？

01多空博弈：供應海市蜃樓？還是AI驅動的超級周期？

這場做空風波的本質，是市場對存儲行業的底層認知出現了根本性分歧：香櫞堅持存儲產品是高度周期的大宗商品，當前的繁榮是即將破滅的泡沫；而多頭則認為，AI已經徹底重構了存儲行業的需求邏輯，行業正在進入前所未有的超級周期。這場博弈的真相，藏在做空邏輯與產業現實的對照中。

香櫞做空的三大核心邏輯：戳破“AI成長股”的周期底色。香櫞的做空框架，始終圍繞一個核心錨點：存儲產品是沒有護城河的大宗商品，市場卻把周期標的當成了英偉達式的AI核心資產進行定價。最終只會迎來估值與盈利的雙殺。其核心論點可以歸納為三大主線。

第一，行業已至周期頂點，當前的供應緊張只是“海市蜃樓”。香櫞認為：存儲行業有著極強的周期性，歷史上2008年、2012年、2018年均在高毛利階段迎來周期見頂，當前的行業格局正在復刻歷史。而市場熱議的供應短缺，并非結構性的供需錯配，只是三星另一條產品線的短期良率瓶頸導致的，是“有明確到期日”的臨時約束。香櫞更是直言，行業內已有相當于2018年峰值兩倍的產能“蓄勢待發”，一旦產能釋放，“一次財報電話會就能逆轉整個供需格局”。

第二，三星的競爭，將徹底擊穿閃迪的盈利護城河。香櫞指出，三星30年來的一貫策略，就是在競爭對手享受高毛利時大幅擴產降價，以犧牲短期利潤的方式搶占市場份額。如今三星宣布不賣毛利率低于50%的產品，同時將最先進芯片導入閃迪賴以生存的高端SSD市場，意味著要在閃迪的“核心戰場”掀起價格戰與技術戰。更關鍵的是，香櫞還強調，閃迪銷售的只是商品化的NAND閃存，無法像英偉達那樣依靠生態和算法構建長期壁壘，市場把它當成“有護城河的AI基礎設施公司”，完全是定價邏輯的根本性錯誤。

第三，估值泡沫已經極致化，產業資本的減持是明確的見頂信號。在香櫞看來，閃迪過去一年超12倍的漲幅，已經充滿了情緒交易的泡沫，風險收益比嚴重失衡。同時，閃迪長期股東西部數據，在幾天前以低于當前市價約25%的價格大舉減持股份，這被香櫞解讀為產業資本對周期頂部的提前撤離，是最具說服力的見頂信號。

產業數據的真相：不是虛假繁榮，而是被AI拉長的超級周期

從當前全球存儲行業的供需、價格與業績數據來看，香櫞的做空邏輯存在多處明顯的夸大與事實偏差。本輪存儲行業的繁榮并非虛假幻象，而是AI需求驅動下的真實高景氣，只是行業依然沒有脫離強周期的本質，只是周期的拐點被AI需求大幅拉長。

首先，“兩倍產能傾瀉”的敘事，完全缺乏產業側的支撐。多家NAND原廠在業績會上均給出了2026-2027年不做大規模NAND擴產的指引，資本開支更多偏向制程遷移，而非純粹的晶圓投片量擴容。根據行業測算數據顯示，2025年底全球NAND月產能約200萬片12寸晶圓，即便2026年所有在建項目全部順利推進，理論月產能也僅約235萬片，受制于1.5-2年的產能爬坡周期，2026年實際有效產能只有220萬片左右，遠不到香櫞所說的“2018年峰值兩倍”的量級。而2026年NAND的需求預計約250萬片，意味著全球全年仍有接近12%-15%的供需缺口，根本不存在“產能隨時傾瀉”的格局。

其次，三星“狙擊閃迪”的邏輯，既不符合市場現實，也存在自相矛盾。從企業級SSD的市占率來看，2025年第二季度三星市占率高達34.1%，與海力士幾乎壟斷了高端企業級SSD市場，而閃迪在該領域的市占率僅約4%，完全是邊緣玩家，根本談不上是三星狙擊的核心目標。更關鍵的是，香櫞一方面強調三星“犧牲利潤搶份額”的一貫策略，另一方面又引用“三星不賣毛利率低于50%的產品”來論證行業盈利見頂，前后邏輯完全自相矛盾。

再者，西部數據的減持并非產業資本逃頂，而是剛性的履約清倉。市場忽略了一個關鍵前提：閃迪從西部數據分拆獨立上市時，西部數據就承諾必須在2026年2月下旬前清倉所有閃迪股票，其超80%的持股在本輪存儲行情啟動前就已經賣出，最后一批減持完全是履行合約的DDL約束，而非對周期頂部的戰略性撤離，對行業周期的指示意義極其有限。

最核心的是，AI需求已經徹底改變了存儲行業的需求結構，絕非傳統的大宗商品周期。本輪存儲景氣的核心驅動力，早已不是PC、手機等傳統消費終端的復蘇，而是AI帶來的爆發式增量需求。

數據顯示，2023-2030年，數據中心DRAM與NAND的位元需求CAGR分別高達28.3%與32.6%，遠超其他終端，2026年數據中心將成為全球DRAM最大的單一市場，占比達到50%。英偉達Rubin平臺、DeepSeek Engram架構等AI算力方案，都在大幅推高單機存儲的搭載量，企業級SSD已經成為本輪NAND獨立行情的核心載體，2025-2026年容量出貨量年均增速高達35%-40%，30TB/60TB級大容量SSD甚至出現全行業斷貨。

價格與盈利的高景氣，更有扎實的數據支撐。根據Counterpoint預測，2026年全球存儲市場規模將首次突破4000億美元，DRAM ASP全年漲幅預計達到54%，NAND ASP漲幅33%，更有激進的賣方機構將2026年DRAM ASP漲幅上調至88%，NAND ASP上調至74%，企業級SSD ASP預計同比增長87%。即便是被做空的閃迪自身，業績也在持續兌現：2026財年Q2，公司營收同比增長61%，凈利潤環比暴漲617%，數據中心業務營收同比增長76%，整體毛利率升至50.9%，Q3毛利率指引中樞更是達到66%，完全不是泡沫化的“空漲”。

綜合來看，當前存儲行業的繁榮絕非虛假幻象，而是AI需求與供給約束共同驅動的真實超級景氣，只是行業依然沒有脫離大宗商品的強周期屬性，2027年之后海外大廠擴產到位后，依然存在周期反轉的風險，只是拐點被AI需求大幅延后了。

02A股存儲板塊怎么選？

具備AI場景落地能力的標的將是市場關注的重點！香櫞做空閃迪，本質上是給全球火熱的存儲市場澆了一盆冷水，讓投資者重新審視“存儲超級周期”的敘事是否成立，這種情緒的外溢，是A股存儲板塊集體跟跌的直接導火索。但深層原因，絕非簡單的跟風下跌，而是板塊自身“高景氣+高估值+高擁擠度”的交易結構，導致了市場對海外利空事件的高敏感度。

前期漲幅過大、籌碼極度擁擠，是板塊回調的核心前提。在“AI存儲超級周期”的敘事下，A股存儲板塊的加速上漲是從2025年9月開始，伴隨海外大廠多輪漲價開啟了持續上行的行情，板塊內多數標的都實現了股價翻倍，市場普遍形成了“2026年產能賣滿、價格持續上漲”的一致預期，資金大舉涌入，板塊具備了“漲得最猛、預期最滿、籌碼最擁擠”的典型特征，一旦出現負面催化，極易引發獲利盤的集中出逃。

然而香櫞的做空風波，并非存儲超級周期的終結，而是板塊從普漲行情走向結構性分化的起點。未來的投資機會，絕非簡單買入所有存儲標的，而是要精準把握時間、結構、標的三個維度的切換，在周期景氣中鎖定確定性，在分化中找到真正的Alpha。

從結構維度看，聚焦AI核心鏈條，傳統低端低價值的周期品種將被市場拋棄。本輪存儲超級周期的收益分布，已經出現了明顯的三檔分化，只有真正綁定AI需求的標的，才能享受周期與成長的雙重紅利。

T0級別的是與AI數據中心深度綁定的DRAM/HBM與企業級SSD。這是本輪景氣的核心載體，數據中心存儲需求的增速遠超其他終端，也是價值量最高、壁壘最強的環節；

T1是AI端側（AI手機、AIPC、智能汽車）的高配存儲，端側AI的普及將帶來存儲容量的翻倍升級，是行業的第二條增長曲線，但需求彈性弱于數據中心，且更易受消費周期干擾；

T2是傳統低端存儲，包括U盤、低端手機/PC顆粒、利基小容量產品，這類產品的價格上漲空間有限，Q4就可能面臨回落壓力，中長期還將面臨國產替代帶來的競爭加劇，基本只有純高景氣周期博弈的機會，缺乏長期成長邏輯。

A股對應的存儲板塊主要是模組廠與企業級SSD鏈。像德明利、江波龍、佰維存儲等國產模組廠在上一輪下行周期中業績承壓，2024-2025年伴隨周期反轉與國產化推進，業績在去年四季度開始已出現快速修復甚至翻倍增長，庫存水平在高位但周轉效率改善，在漲價周期具備“低成本庫存+價格上漲”的雙重優勢。不過風險在于，首先是估值已被大幅抬升，短期股價對任何景氣擾動或海外事件極其敏感；其次就是模組廠完全沒有定價權，跟隨晶圓原廠的價格大幅波動。

國內存儲原廠及上游存儲芯片設計。存儲原廠（如利基DRAM/NAND、車規與工業級存儲）在本輪周期上行與國產替代加速下，收入和利潤均出現明顯改善，并在AI新興端側領域持續發力。A股龍頭芯片設計公司（如主打存儲+MCU的企業），比如兆易創新有望從海外大廠階段性退出部分低毛利產能、國產替代和車規/工控升級中受益，還有普冉股份因為去年收購了海力士旗下的子公司，進入到存儲原廠領域，屬于“新玩家”。按理說這塊應該是直接受益端，但由于國產原廠廠商在產能、技術、供應鏈、規則上均不占主導，只能被動跟隨國際定價，無法主導價格走勢與供需節奏。

上游半導體設備與工藝端。典型的“賣鏟人”邏輯，存儲原廠擴產帶來的資本支出提升直接利好刻蝕、沉積、清洗、檢測等國產設備廠商；北方華創（002371.SZ）、中微公司（688012.SH）、華海清科（688120.SH）、精智達（688627.SH）、華峰測控（688200.SH）、長川科技（300604.SZ）等被認為是受益標的。這一方向受益周期更長：即便未來存儲價格回落，只要國產替代與高端制程遷移不斷推進，設備與工藝的結構性份額提升仍可部分對沖周期波動。

這場風波最大的意義，不是預判周期何時見頂，而是跳出情緒博弈，看清行業的底層變化：AI正在重塑存儲行業的價值分配格局，只有真正綁定AI核心需求、具備技術壁壘與定價能力的標的，才能在周期波動中穿越牛熊；而純靠周期情緒推動、缺乏基本面支撐的品種，最終只會在周期反轉時一地雞毛。

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