海外供給擾動(dòng)疊加庫(kù)存低位，煤炭ETF（515220）大漲超3%

2月27日，受海外印尼煤礦擾動(dòng)等影響，煤炭ETF（515220）盤(pán)中大漲超3%。

當(dāng)前煤炭板塊正站在多重邏輯共振的拐點(diǎn)上。從供給端看，海外擾動(dòng)成為關(guān)鍵變量——印尼作為全球最大動(dòng)力煤出口國(guó)，其出口審批與產(chǎn)量政策變化持續(xù)發(fā)酵，國(guó)際煤價(jià)應(yīng)聲上漲，進(jìn)口煤性價(jià)比快速下降，內(nèi)貿(mào)煤需求邊際改善。從國(guó)內(nèi)基本面看，春節(jié)前主產(chǎn)區(qū)供給階段性收縮，民營(yíng)礦井停產(chǎn)放假，國(guó)有礦井檢修增多，產(chǎn)量短期回落；港口庫(kù)存持續(xù)下降，全國(guó)主要港口庫(kù)存處于同比低位區(qū)間，在電廠日耗季節(jié)性回落背景下庫(kù)存仍去化，顯示供給端收縮效應(yīng)明顯。從需求端看，節(jié)后上下游復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，鐵水產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，非電領(lǐng)域需求具備韌性。在海外供給擾動(dòng)、國(guó)內(nèi)供給約束、庫(kù)存低位、需求邊際改善的四重共振下，煤炭板塊的上漲彈性值得期待。

【海外擾動(dòng)：印尼政策變化成為核心催化劑】

本輪煤炭行情的核心催化來(lái)自海外供給端。印尼作為全球最大動(dòng)力煤出口國(guó)，其出口審批與產(chǎn)量政策變化持續(xù)發(fā)酵，國(guó)際煤價(jià)應(yīng)聲上漲，進(jìn)口煤性價(jià)比快速下降，內(nèi)貿(mào)煤需求邊際改善。

印尼供給收縮超預(yù)期。國(guó)海證券指出，受RKAB審批進(jìn)度慢及齋月影響，印尼煤炭供應(yīng)偏緊，2026年生產(chǎn)配額大幅縮減，礦商暫?，F(xiàn)貨出口。這一減產(chǎn)落地超出市場(chǎng)預(yù)期，成為近期國(guó)際煤價(jià)上漲的核心驅(qū)動(dòng)力。

全球能源價(jià)格聯(lián)動(dòng)。油價(jià)受地緣政治影響走強(qiáng)，歐洲煤炭?jī)r(jià)格亦出現(xiàn)回升。在能源價(jià)格聯(lián)動(dòng)效應(yīng)下，市場(chǎng)對(duì)動(dòng)力煤價(jià)格形成上行預(yù)期。山西證券強(qiáng)調(diào)，今年煤炭市場(chǎng)的核心關(guān)注點(diǎn)在海外，而非國(guó)內(nèi)需求波動(dòng)，海外供給彈性成為價(jià)格判斷的重要變量。

海外價(jià)格倒掛結(jié)構(gòu)收斂。過(guò)去兩年進(jìn)口煤沖擊曾壓制內(nèi)貿(mào)價(jià)格彈性，但當(dāng)海外供給受限、國(guó)際價(jià)格抬升時(shí)，內(nèi)貿(mào)市場(chǎng)價(jià)格中樞具備向上修復(fù)空間。大同證券指出，進(jìn)口補(bǔ)充力度顯著減弱，內(nèi)外供給收縮共同推升港口煤價(jià)支撐力。

【國(guó)內(nèi)供給：產(chǎn)能約束強(qiáng)化，供給彈性下降】

國(guó)內(nèi)煤炭供給端約束持續(xù)強(qiáng)化。春節(jié)前主產(chǎn)區(qū)供給階段性收縮，煤炭行業(yè)在“雙碳”目標(biāo)、安全生產(chǎn)常態(tài)化與資本開(kāi)支理性化背景下，新增產(chǎn)能釋放空間有限，供給端彈性明顯下降。

春節(jié)前供給階段性收縮。國(guó)海證券數(shù)據(jù)顯示，2月11日三西地區(qū)樣本煤礦產(chǎn)能利用率周環(huán)比下降3.12pct至84.43%，供給收緊主要系臨近春節(jié)多數(shù)民營(yíng)煤礦停產(chǎn)放假所致。樣本煤礦周度產(chǎn)量為1140.2萬(wàn)噸，周環(huán)比下降42萬(wàn)噸。

產(chǎn)能約束長(zhǎng)期存在。煤炭行業(yè)在“雙碳”目標(biāo)、安全生產(chǎn)常態(tài)化與資本開(kāi)支理性化背景下，新增產(chǎn)能釋放空間有限。山西證券指出，煤炭反內(nèi)卷趨勢(shì)未變，供給受約束，業(yè)績(jī)存改善預(yù)期。安全監(jiān)管常態(tài)化推進(jìn)，春節(jié)前主產(chǎn)區(qū)煤礦生產(chǎn)管控加強(qiáng)，進(jìn)一步約束產(chǎn)能釋放。

行業(yè)集中度持續(xù)提升。龍頭企業(yè)盈利穩(wěn)定性強(qiáng)化，煤炭行業(yè)已由高速擴(kuò)張階段進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，在供給受限的結(jié)構(gòu)下，盈利中樞穩(wěn)定性提升。2025年起國(guó)家能源集團(tuán)、山東能源集團(tuán)、中國(guó)中煤能源集團(tuán)、國(guó)家電投集團(tuán)等多家煤炭央國(guó)企對(duì)旗下上市公司啟動(dòng)增持與資產(chǎn)注入計(jì)劃，彰顯煤企發(fā)展信心、增厚企業(yè)成長(zhǎng)性與穩(wěn)定性。

中長(zhǎng)期供給邏輯未變。從大方向來(lái)看，煤炭開(kāi)采行業(yè)供應(yīng)端約束邏輯未變，需求端可能階段性起伏波動(dòng)，價(jià)格亦呈現(xiàn)一定震蕩和動(dòng)態(tài)再平衡。復(fù)盤(pán)行業(yè)30年經(jīng)驗(yàn)，煤炭?jī)r(jià)格呈現(xiàn)震蕩向上趨勢(shì)，人工成本剛性上漲、安全環(huán)保投入持續(xù)加大等驅(qū)動(dòng)因素依然存在。

【庫(kù)存與價(jià)格：低庫(kù)存+價(jià)格企穩(wěn)，奠定上漲基礎(chǔ)】

港口庫(kù)存持續(xù)下降，全國(guó)主要港口庫(kù)存處于同比低位區(qū)間，在電廠日耗季節(jié)性回落背景下庫(kù)存仍去化，顯示供給端收縮效應(yīng)明顯。煤價(jià)穩(wěn)中調(diào)整，后續(xù)預(yù)期向上。

港口庫(kù)存低位運(yùn)行。數(shù)據(jù)顯示，截至2月14日，北方港口庫(kù)存為2415.9萬(wàn)噸，周環(huán)比下降46.3萬(wàn)噸，同比顯著低于去年同期。截至2月9日，南方主流港口庫(kù)存為2931.6萬(wàn)噸，周環(huán)比下降168.9萬(wàn)噸。大同證券指出，北港日均動(dòng)力煤庫(kù)存量2431.76萬(wàn)噸，周環(huán)比下降16.64萬(wàn)噸，同比下降360.67萬(wàn)噸。

電廠庫(kù)存去化明顯。截至2月14日，六大電廠庫(kù)存為1350.7萬(wàn)噸，較上年同期下降44.1萬(wàn)噸。六大電廠可用天數(shù)為21.0天，周環(huán)比上升4.6天，庫(kù)存去化效應(yīng)明顯。

煤價(jià)穩(wěn)中調(diào)整。截至2月13日，秦港動(dòng)力末煤（Q5500）平倉(cāng)價(jià)實(shí)現(xiàn)718元/噸，周環(huán)比上漲23元/噸。產(chǎn)地方面，山西大同動(dòng)力煤（Q5500）坑口價(jià)577元/噸，周環(huán)比上漲12元/噸；陜西榆林動(dòng)力煤（Q5500）坑口價(jià)650元/噸，周環(huán)比上漲70元/噸。

后續(xù)預(yù)期向上。隨著庫(kù)存消化，以及海外能源漲勢(shì)依舊，節(jié)后國(guó)內(nèi)煤價(jià)預(yù)期向上。大同證券認(rèn)為，節(jié)后上下游復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，疊加庫(kù)存處于低位，煤價(jià)有望延續(xù)偏強(qiáng)運(yùn)行，中長(zhǎng)期在供給約束與需求韌性支撐下，價(jià)格將向合理區(qū)間修復(fù)。

【需求端：節(jié)后復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，非電需求具備韌性】

節(jié)后上下游復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，鐵水產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，非電領(lǐng)域需求具備韌性。電廠日耗雖季節(jié)性回落，但供暖需求仍有剛性支撐。

鐵水產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)。國(guó)海證券數(shù)據(jù)顯示，截至2月13日，全國(guó)日均鐵水產(chǎn)量（247家）為230.56萬(wàn)噸，周環(huán)比上升1.92萬(wàn)噸。鋼廠盈利率38.54%，環(huán)比略降但仍處合理區(qū)間。

非電需求分化。截至2月12日，全國(guó)甲醇開(kāi)工率為87.3%，周環(huán)比下降0.7pct；全國(guó)水泥開(kāi)工率為16.8%，周環(huán)比下降7.7pct。國(guó)海證券指出，節(jié)前非電需求分化，但節(jié)后隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，有望逐步改善。

電廠日耗季節(jié)性回落。截至2月14日，六大電廠日耗為64.2萬(wàn)噸，周環(huán)比下降16.7萬(wàn)噸。大同證券指出，雖受春節(jié)前工業(yè)企業(yè)停工影響，電廠日耗季節(jié)性下行，但北方寒潮天氣支撐供暖需求維持剛性。

焦煤需求具備韌性。煉焦煤方面，鐵水如期增長(zhǎng)，下游補(bǔ)庫(kù)基本結(jié)束。焦煤礦山庫(kù)存環(huán)比去化，截至2月13日，港口主焦煤價(jià)格1660元/噸，周環(huán)比持平。后續(xù)關(guān)注鐵水產(chǎn)量、進(jìn)口及國(guó)內(nèi)煤礦復(fù)產(chǎn)表現(xiàn)。

【全市場(chǎng)唯一煤炭ETF（515220）一鍵布局高股息+周期彈性】

當(dāng)前煤炭板塊具備雙重邏輯支撐——高股息屬性構(gòu)筑安全邊際，海外供給擾動(dòng)帶來(lái)價(jià)格彈性。煤炭ETF（515220）覆蓋動(dòng)力煤、焦煤及煤電一體化龍頭企業(yè)，是布局板塊價(jià)值重估的高效工具。

第一，高股息屬性構(gòu)筑安全邊際。龍頭煤企分紅率維持高位，現(xiàn)金流穩(wěn)定，在利率中樞下行背景下具備類公用事業(yè)特征。頭部煤炭企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量高，賬上現(xiàn)金流充沛，呈現(xiàn)“高盈利、高現(xiàn)金流、高壁壘、高分紅、高安全邊際”五高特征。

第二，海外供給擾動(dòng)帶來(lái)價(jià)格彈性。印尼政策變化、全球能源結(jié)構(gòu)再平衡等因素，使煤炭?jī)r(jià)格存在向上修復(fù)空間。一旦進(jìn)口煤性價(jià)比繼續(xù)減弱，內(nèi)貿(mào)煤價(jià)格中樞或?qū)⑸弦啤Ｉ轿髯C券建議關(guān)注現(xiàn)金流充裕、分紅高的優(yōu)質(zhì)煤炭標(biāo)的。

煤炭ETF（515220）覆蓋動(dòng)力煤、焦煤及煤電一體化龍頭企業(yè)，既具備高分紅防御屬性，又擁有海外供給變量驅(qū)動(dòng)的階段性彈性。在庫(kù)存低位、價(jià)格企穩(wěn)、海外擾動(dòng)強(qiáng)化的環(huán)境下，板塊具備配置與交易雙重價(jià)值。

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