控股股東重整懸頂、營收增長放緩，貝因美“只賺5%”能否突出重圍？

證券之星 吳凡

近期，貝因美(002570.SZ)發布公告，公司控股股東——小貝大美控股的預重整管理人已正式發布《關于公開招募和遴選重整投資人的公告》(下稱“招募公告”)，宣布將以公開方式招募并遴選意向投資人。證券之星注意到，此次遴選對意向投資人的資金實力提出了明確要求：須繳納高達8000萬元人民幣的保證金，否則報名將視為無效。這一數額顯著提高了參與門檻，顯示出對投資人償付與運營能力的嚴格要求。

貝因美在公告中提示，本次控股股東重整事項的推進，可能導致其持有的公司股份權益發生變動，公司控制權存在變更的可能。從經營層面看，公司近兩年業績表現整體平穩，但無論是營收規模還是盈利能力，與2013年超過60億元營收的歷史高點相比，仍有顯著差距。在2025年戰略發布會上，公司創始人謝宏提出“?只賺5%?”的理念，考慮到當前控股股東重整可能引發的控制權變動，以及行業競爭持續加劇、消費者需求快速迭代的外部環境，這一戰略目標能否持續落實面臨諸多挑戰。

從61億營收到控股股東預重整

控股股東“小貝大美控股”走向預重整，并非一日之寒。

作為國內嬰配粉行業的昔日龍頭，貝因美自2011年登陸資本市場后，在2013年達到了業績巔峰：營收61.17億元，歸母凈利潤7.21億元。相比之下，其2024年的凈利潤僅為當年的七分之一。

然而，自2014年起，在渠道庫存偏高、外部競爭加劇及公司主動調價等多重壓力下，貝因美業績急轉直下。其中，2014年的歸母凈利潤同比銳減90.45%，滑坡顯著。證券之星了解到，除銷售與渠道管控問題外，關鍵戰略的制定未達預期，是導致公司財務連年承壓的主因之一，也進一步拖累了控股股東的資金鏈。

2015年，為應對行業競爭，公司推行“大額授信”渠道政策，允許核心經銷商賒賬。該策略下，公司應收賬款呈現肉眼可見的飆升，從2014年的4.25億元攀升至2015年的13.63億元。此后直至2020年，公司應收賬款才首次降低至7億元以下。從財務角度看，長期過高的應收賬款會占用營運資金，透支企業現金流，為后續資金緊張埋下隱患。

2016年，貝因美業績出現巨額虧損，并面臨流動性壓力。公司資產負債率從上一年的31.12%驟升至51.6%，其中有息負債率從6.33%增長至30.89%。正是從該年起，小貝大美控股開始出現債務危機，開始頻繁質押所持貝因美股票進行融資。此后因債務糾紛，自2022年1月以來，貝因美已多次披露控股股東部分股權被凍結的公告，直至2025年7月，小貝大美控股以流動性緊張、不能清償到期債務且明顯缺乏清償能力但仍具備重整價值為由，向金華中院提交了預重整申請及相關證據材料。

今年1月30日，小貝大美控股預重整案迎來實質性進展。公司公告稱，有特定財產擔保債權組、普通債權組、出資人組分別表決通過了《浙江小貝大美控股有限公司預重整方案》。

前三季度盈利回暖，主業仍承壓

證券之星注意到，截至目前，預重整事項已進入公開招募投資人的階段。根據招募公告，本次意向投資人招募不限行業，具有較強的產業布局和資源整合能力，可為主營業務發展注入優勢資源，可提供其他產業協同、業務資源等方面支持的，優先考慮。

與此同時，意向投資人需具備雄厚的資金實力。公告明確要求，投資人須在招募報名截止時間前，向管理人指定賬戶繳納8000萬元人民幣的報名保證金，未按時足額繳納視為報名無效。此外，投資人應支付的重整對價須在重整計劃獲得法院裁定批準之日起45日內全部支付到位。

此次控股股東的重整與潛在控制權變更，與上市公司的經營未來緊密相連。一方面，如果引入的意向投資人具備強大的產業背景與整合能力，或能為貝因美帶來亟需的渠道資源、管理經驗等，形成戰略協同；另一方面，任何控制權的變動都可能帶來公司治理結構、戰略等方向的調整，為當前的重整轉型計劃增添新的變量。

從貝因美當前經營情況看，公司2025年前三季度“增利不增收”，營收同比下滑2.59%至20.33億元；歸母凈利潤同比增長48.07%至1.06億元。利潤的顯著提升主要得益于嚴格的費用管控與投資業績的扭轉，其中投資收益從上年同期的虧損937.64萬元轉為盈利1830.94萬元。這也意味著，公司當期盈利能力的改善更多來源于節流與投資管理，而非主營業務的規模擴張。

值得注意的是，經銷渠道作為貝因美銷售體系的重要支柱，在2025年上半年出現了明顯的收縮與波動。2025年半年報顯示，公司來自經銷商的收入同比下滑15.38%。與此相應，其經銷商網絡規模也顯著縮減：截至2025年6月末，經銷商數量為1382家，相比2024年末減少了383家。

除渠道收縮外，公司與前重要經銷商科露寶正陷入法律糾紛中，科露寶基于公司單方面解除代理銷售協議事項，向貝因美索賠1.84億元。公司隨即提起反訴，要求科露寶支付各項損失合計2.02億元，截至2025年上半年末，該案件尚未開庭。若最終判罰結果不利于公司，可能對公司的財務狀況與渠道聲譽產生影響。

為提振經營，在2025年度戰略發布會中，公司創始人、董事長謝宏提出“只賺5%”戰略，其稱，貝因美只要能持續賺5%，隨著消費者的認同、營收的擴大，同樣能夠在資本市場獲得成功。不過，在控股股東重整懸而未決、營收增長乏力、核心渠道波動的多重現實下，這一著眼于長期主義的戰略構想，正面臨著嚴峻的落地考驗。(本文首發證券之星，作者|吳凡)