收益中樞下降，理財拓展資產(chǎn)邊界

文丨楊練 編輯丨李恒春

理財收益中樞下行背景下，理財公司加大力度配置公募基金，拓展資產(chǎn)邊界以破解“資產(chǎn)荒”。

根據(jù)中國理財網(wǎng)發(fā)布的《中國銀行業(yè)理財市場半年報告（2025年）》，截至2025年年末，全國共有159家銀行機構和32家理財公司有存續(xù)的理財產(chǎn)品4.63萬只，存續(xù)規(guī)模為33.29萬億元，較年初增加11.15%。

2025年全年累計新發(fā)理財產(chǎn)品3.34萬只，募集資金76.33萬億元；理財產(chǎn)品通過投資債券、非標準化債權類資產(chǎn)、權益類資產(chǎn)等，支持實體經(jīng)濟資金規(guī)模約為21萬億元；全年為投資者創(chuàng)造收益7303億元。

2025年，理財客戶數(shù)量持續(xù)增長，理財公司代銷渠道拓寬，理財投資者數(shù)量維持增長態(tài)勢。截至2025年年末，持有理財產(chǎn)品的投資者數(shù)量達1.43億，較年初增長14.37%。截至2025年年末，全市場有593家機構代銷了理財公司發(fā)行的理財產(chǎn)品，較年初增加31家。理財公司代銷渠道持續(xù)拓寬，從代銷規(guī)模來看，母行代銷占比下降。整體來看，2025年理財產(chǎn)品具有規(guī)模顯著增長、封閉式產(chǎn)品期限穩(wěn)定，增配公募基金等特點。

在利率市場化深化、存款利率持續(xù)下行的宏觀背景下，銀行理財穩(wěn)健和低波的特性使其成為居民儲蓄的重要流向。2025年理財市場存續(xù)規(guī)模增長11.15%，這表明盡管收益率承壓，但客戶對于超越存款收益、同時波動率低于基金的凈值化產(chǎn)品有著巨大且剛性的配置需求。理財業(yè)務已成為銀行維系客戶、應對金融脫媒的關鍵抓手。

截至2025年年末，1年以上的封閉式產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模占全部封閉式產(chǎn)品的比例為70.87%，較年初增加3.72個百分點。拉長時間看，近四年新發(fā)封閉式產(chǎn)品加權平均期限基本穩(wěn)定。

從資產(chǎn)配置情況來看，2025年，銀行理財進一步減少了對信用債、非標、權益類資產(chǎn)的配置，對公募基金、現(xiàn)金及存款配置比例增多。

截至2025年年末，銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行膫€人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品行業(yè)信息平臺共支持6家理財公司發(fā)行37只個人養(yǎng)老金理財產(chǎn)品；理財產(chǎn)品中央數(shù)據(jù)交換平臺支持966家理財產(chǎn)品發(fā)行機構和銷售機構開展銷售數(shù)據(jù)交換，理財產(chǎn)品申購贖回業(yè)務發(fā)生額達142萬億元。

規(guī)模持續(xù)高增

截至2025年年末，理財規(guī)模增至33.29萬億元，全年增長3.34萬億元。受部分到期存款資金配置剛性需求的影響，2025年理財規(guī)模再次實現(xiàn)高增長，這種影響甚至高于債市波動和股市分流對資金流向的影響，這也是理財規(guī)模延續(xù)高增長的內(nèi)在邏輯。

從時間分布來看，2025年理財增長總體符合季節(jié)性變化規(guī)律，若加回季末回表規(guī)模，理財在2025年12月或實際達到歷史高點33.7萬億元左右。預計2026年一季度理財增長大概率后置，主要由于春節(jié)假期時間較晚（2月中下旬），加上資本市場熱度不減和一季度末理財回表，導致理財一季度增長的時間窗口較少。

從產(chǎn)品結構來看，短期限固收類資產(chǎn)仍為理財增長的主力，封閉式產(chǎn)品增長進一步加快。具體來看2025年各類產(chǎn)品增量，在運作模式上，非現(xiàn)金管理的開放式產(chǎn)品為2.65萬億元、封閉式產(chǎn)品為0.95萬億元、現(xiàn)金管理類產(chǎn)品為-0.26萬億元。

從資產(chǎn)投向來看，非現(xiàn)金管理的固收類產(chǎn)品為3.43萬億元、混合類產(chǎn)品為0.14萬億元、權益類產(chǎn)品為0.02萬億元、商品及金融衍生品類產(chǎn)品為0.01萬億元、現(xiàn)金管理類產(chǎn)品為-0.26萬億元。由此可見，理財風險偏好并未明顯抬升，低風險的R2產(chǎn)品仍為主流，占比約為2/3。

從資產(chǎn)端來看，理財產(chǎn)品始終筑牢存款基本盤，在資本市場向好的情況下增配基金等多個品類。顯而易見的是，2025年，理財存款、公募基金倉位創(chuàng)歷史新高，旨在構建攻守兼?zhèn)涞耐顿Y新策略。

截至2025年年末，理財存款規(guī)模為10.06萬億元，占比28.2%，規(guī)模和占比均為歷史最高。細分存款配置來看，2025年，由于同業(yè)存單（NCD）供給不斷收縮，同業(yè)存款的稀缺性不斷提高，但同業(yè)存款和NCD有一定的替代性，使得兩者合計占比穩(wěn)定在40%左右。

截至2025年年末，理財持有信用債規(guī)模較2025年二季度末略上升至13.27萬億元，占比則降至37.21%。2025年四季度，在諸多因素的擾動下，國債收益率持續(xù)調(diào)整，為降低資產(chǎn)組合的波動率，理財對配置拉長久期資產(chǎn)較為審慎。

截至2025年年末，理財持有公募基金規(guī)模為1.82萬億元，占比5.1%，為歷史新高。四季度主要增配基金產(chǎn)品如下：貨基（2768億元）＞科創(chuàng)債ETF（1249億元）＞短債基金（723億元）＞混合二級債基（347億元）。貨基仍為第一大類配置資產(chǎn)，由于“貨幣增強”漏洞被堵住，后續(xù)貨基或主要扮演助力流動性調(diào)節(jié)的角色；科創(chuàng)債ETF則主要是規(guī)模擴容帶來增量配置。在股市向好預期下，2026年理財有望加大二級債基、ETF的持倉規(guī)模。

在監(jiān)管政策趨嚴的背景下，2025年無新增理財子公司牌照。截至2025年年末，非持牌銀行機構理財規(guī)模為2.58萬億元，占全市場的7.75%，非持牌理財規(guī)模持續(xù)壓縮，但“清零”時點仍是未知數(shù)。

實際上，自2023年12月29日浙銀理財獲批后，已超兩年時間無新的理財子公司獲批。目前，雖然業(yè)內(nèi)對非持牌銀行“清零”的預期較為充分，但具體時間和要求尚待監(jiān)管進一步予以明確，總體而言對低評級債券清退的壓力不大。

投資策略調(diào)整

對理財公司而言，當前面臨的最大問題是規(guī)模高增但收益中樞下降，在低利率環(huán)境與優(yōu)質固收資產(chǎn)短缺的背景下，理財收益率系統(tǒng)性下行不可避免，2025年理財產(chǎn)品平均收益率已降至1.98%，收益中樞下行倒逼理財公司跳出傳統(tǒng)的“純固收”舒適區(qū)，拓展資產(chǎn)邊界以破解“資產(chǎn)荒”困境。

從收益表現(xiàn)來看，2025年理財收益率均值為1.98%，首次低于2%。2025年各月總體波動下降且波動幅度大于2024年，但由于2025年仍處于估值整改的過渡期，理財產(chǎn)品控波動能力總體較強。由于收益率基本保持穩(wěn)定，2025年一至四季度新發(fā)理財募集的總規(guī)模、單只規(guī)模均保持平穩(wěn)。

值得注意的是，從收益率比較來看，截至2025年9月，3年期定期存款實際利率為1.69%，而1個月以內(nèi)持有期理財產(chǎn)品收益率為1.66%，基本與3年期定存持平，但理財產(chǎn)品流動性明顯更高。因此，顯著的比價效應為2025年理財規(guī)模增長提供了強有力的現(xiàn)實支撐。

未來資管行業(yè)的競爭核心將從單一收益率轉向風險調(diào)整后收益，迫使理財公司提升多資產(chǎn)配置能力，最大限度謀求產(chǎn)品創(chuàng)新，維持產(chǎn)品的吸引力，提升產(chǎn)品的競爭力，產(chǎn)品創(chuàng)新的核心方向是拉長資產(chǎn)期限與豐富策略和場景，以匹配更優(yōu)資產(chǎn)并改善客戶體驗。

在期限方面，目前封閉式理財產(chǎn)品平均期限已增至322—489天，1年期以上產(chǎn)品占比提升至70.87%，產(chǎn)品期限拉長有助于穩(wěn)定負債端，減少申贖波動的沖擊，為配置權益、轉債、REITs等低流動性資產(chǎn)創(chuàng)造條件。

在策略方面，行業(yè)頭部機構側重于“多資產(chǎn)、多策略”的布局，資產(chǎn)范圍涵蓋量化中性、衍生品等；與此同時，積極向養(yǎng)老理財、理財FOF等場景進行拓展，旨在通過策略和客群的精細化實現(xiàn)差異化競爭。

從機構數(shù)量來看，目前理財公司規(guī)模占比已超92%，隨著59家中小銀行在2025年退出市場，理財行業(yè)呈現(xiàn)“理財子公司主導、銀行資管部門退出”的格局，頭部理財公司憑借品牌和渠道優(yōu)勢將進一步擴大份額，馬太效應加劇導致行業(yè)集中度提升。即使未來理財牌照放開，但缺乏投研能力和系統(tǒng)實力的中小銀行也難以參與競爭，主體數(shù)量或將繼續(xù)減少。

2025年理財加大力度配置公募基金，占比提升至5.1%，銀行理財與公募基金的關系從“競爭”走向“競合”，這種“競合”關系使銀行理財專注于大類資產(chǎn)配置和客戶維系，公募則發(fā)揮工具化產(chǎn)品的供給優(yōu)勢。

國信證券判斷，2026年銀行理財處于從“規(guī)模擴張”向“質量提升”轉型的關鍵階段，未來發(fā)展路徑清晰：在負債端，通過產(chǎn)品創(chuàng)新獲取更穩(wěn)定、長久期的資金；在資產(chǎn)端，通過策略拓展與外部合作破解收益困境；在行業(yè)格局上，集中化與差異化將是長期主題。

本文已刊發(fā)于2月7日出版的《證券市場周刊》。）