戰(zhàn)略投資規(guī)則大修！雙軌制正式啟航 5%門檻鎖定長錢

此次戰(zhàn)略投資規(guī)則的修訂，是資本市場基礎(chǔ)制度建設(shè)的重要里程碑，將成為推動中長期資金入市的關(guān)鍵抓手。

李恒春/文

戰(zhàn)略投資市場將從“野蠻生長”向“規(guī)范發(fā)展”轉(zhuǎn)型，中長期資金入市也有了堅實的制度保障。

1月30日，中國證監(jiān)會就《關(guān)于修改<證券期貨法律適用意見第18號>的決定（征求意見稿）》（以下簡稱《法律適用意見》）向社會公開征求意見，這是一份關(guān)乎A股戰(zhàn)略投資生態(tài)重構(gòu)的重磅政策草案。此次修訂以“擴大范圍、明確標(biāo)準(zhǔn)、強化監(jiān)管、提升效能”為核心，首次確立“產(chǎn)業(yè)投資者+資本投資者”雙軌制框架，明確5%最低持股比例門檻，系統(tǒng)性破解中長期資金入市的卡點堵點問題。

在資本市場“十五五”規(guī)劃謀劃啟動的關(guān)鍵節(jié)點，這一政策舉措既是對前期中長期資金入市部署的深化落地，更標(biāo)志著A股戰(zhàn)略投資從“融資導(dǎo)向”向“治理賦能”轉(zhuǎn)型邁出決定性一步，將為市場引入更多“耐心資本”，夯實資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的制度根基。

制度突破性亮點

回溯A股戰(zhàn)略投資制度演進(jìn)歷程，自2019年《關(guān)于修改<上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則>的決定》（以下簡稱“再融資新規(guī)”）實施以來，戰(zhàn)略投資者制度在支持上市公司并購重組、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面發(fā)揮了重要作用，但實踐中也逐漸暴露出界定標(biāo)準(zhǔn)模糊、借戰(zhàn)略投資之名行短期套利之實等問題。在此背景下，《法律適用意見》的修訂應(yīng)運而生，成為完善資本市場基礎(chǔ)制度、推動中長期資金入市的關(guān)鍵抓手。

此次修訂圍繞戰(zhàn)略投資的核心內(nèi)涵，構(gòu)建了一套“類型清晰、標(biāo)準(zhǔn)明確、監(jiān)管有力”的制度體系。其中，“產(chǎn)業(yè)投資者+資本投資者”雙軌制框架的確立，以及5%最低持股比例門檻的設(shè)定，成為本次修訂最具突破性的兩大亮點，從根本上厘清了戰(zhàn)略投資與財務(wù)投資的邊界。

本次修訂首次對戰(zhàn)略投資者進(jìn)行結(jié)構(gòu)性拆分，正式將戰(zhàn)略投資者劃分為“產(chǎn)業(yè)投資者”與“資本投資者”兩大類別，打破了此前戰(zhàn)略投資僅聚焦產(chǎn)業(yè)整合的單一邏輯。根據(jù)《法律適用意見》，產(chǎn)業(yè)投資者主要指具備實業(yè)背景，能夠為上市公司提供產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同、技術(shù)資源導(dǎo)入等實質(zhì)性支持的實業(yè)類投資者；資本投資者則明確界定為全國社保基金、基本養(yǎng)老保險基金、企業(yè)（職業(yè)）年金、商業(yè)保險資金、公募基金、銀行理財?shù)攘箢悪C構(gòu)投資者，這類投資者以“耐心資本”為核心，通過深度參與公司治理、優(yōu)化內(nèi)部控制等方式為上市公司賦能。

這一劃分既保留了傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)投資者的核心價值，又為中長期機構(gòu)資金入市開辟了制度化通道，使推動中長期資金入市相關(guān)政策的落地更具可操作性。

如果說雙軌制框架解決了“誰能成為戰(zhàn)略投資者”的問題，那么5%最低持股比例門檻的設(shè)定，則從根本上保障了戰(zhàn)略投資的“戰(zhàn)略”屬性落地。《法律適用意見》明確，戰(zhàn)略投資者認(rèn)購上市公司股份原則上不低于5%，并可根據(jù)持股比例參與上市公司治理。這一硬性標(biāo)準(zhǔn)的出臺，將徹底改變此前部分投資者以1%—2%的低比例持股享受戰(zhàn)略投資者鎖價發(fā)行、長期鎖定期等政策紅利，卻不履行戰(zhàn)略賦能義務(wù)的亂象。

按照A股現(xiàn)行規(guī)則，5%持股比例是參與公司治理的關(guān)鍵門檻，意味著投資者有權(quán)提名董事、參與重大決策，能夠引導(dǎo)戰(zhàn)略投資回歸長期、賦能、真協(xié)同的本質(zhì)。在5%門檻的約束下，戰(zhàn)略投資者將從被動的“財務(wù)旁觀者”轉(zhuǎn)變?yōu)橹鲃拥摹皟r值共創(chuàng)者”，將更加重視投前調(diào)研與投后管理，通過深度參與公司治理實現(xiàn)長期價值增值。

機構(gòu)表示，更為重要的是，5%門檻將有效篩選出真正的“耐心資本”，系統(tǒng)性封堵“假戰(zhàn)略、真套利”的操作空間。此前，部分機構(gòu)利用戰(zhàn)略投資者的鎖價優(yōu)勢，低比例認(rèn)購定增股份后，在鎖定期屆滿后快速減持套利，不僅加劇了市場波動，也損害了中小投資者的利益。此次修訂明確強調(diào)，戰(zhàn)略投資者不得通過任何方式規(guī)避最低持股比例、股份鎖定期要求，避免代持股份、繞道減持等違規(guī)行為。同時，結(jié)合18個月（實踐中通常為36個月）的長期鎖定期要求，將進(jìn)一步壓縮短期套利空間，引導(dǎo)資金向長期價值投資回歸。

中長期資金入市加速

此次戰(zhàn)略投資規(guī)則的修訂，將對A股定增市場、上市公司治理以及市場資金結(jié)構(gòu)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。多家券商分析認(rèn)為，隨著新規(guī)的落地實施，定增市場將從“融資功能”向“治理功能”轉(zhuǎn)型，定價類定增市場將迎來發(fā)展新機遇，同時中長期資金入市節(jié)奏將明顯加快，為資本市場注入穩(wěn)定器。

從定增市場的影響來看，定價類定增作為戰(zhàn)略投資者的核心參與方式，具有定價基準(zhǔn)靈活、發(fā)行價格相對確定等優(yōu)勢，能夠更好地匹配中長期資金的風(fēng)險偏好。2023年以來政策持續(xù)優(yōu)化，全國社保基金已以戰(zhàn)略投資者身份參與了中國核電、國投電力等上市公司的定價類定增，未來公募、險資等金融機構(gòu)或可進(jìn)一步參與定價類定增，為定增市場注入活力。

此次修訂正式將公募基金、保險資金等納入資本投資者范疇，將徹底打通這類機構(gòu)參與定價類定增的制度通道。預(yù)計未來公募基金、社保基金、保險資金等將加大對定價類定增項目的投資力度，不僅將提升定價類定增市場的活躍度和市場規(guī)模，還將改善定增市場的投資者結(jié)構(gòu)。

同時，戰(zhàn)略投資規(guī)則的修訂，將從根本上推動上市公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級。一方面，5%的持股比例門檻強制戰(zhàn)略投資者深度參與公司治理，戰(zhàn)略投資者基于自身利益訴求，將有動力和能力推動上市公司完善內(nèi)部控制、規(guī)范運作流程、提升決策效率。另一方面，新規(guī)將推動上市公司再融資分化，未來，真正具備產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)、治理規(guī)范、發(fā)展?jié)摿Φ纳鲜泄荆瑢⒏菀撰@得中長期資金的青睞。這種分化將引導(dǎo)資本市場資源向優(yōu)質(zhì)上市公司集中，提升資本市場的資源配置效率，推動上市公司群體高質(zhì)量發(fā)展。

更重要的是，此次修訂是推動中長期資金入市的關(guān)鍵舉措，與《關(guān)于推動中長期資金入市的指導(dǎo)意見》《關(guān)于推動中長期資金入市工作的實施方案》等政策形成合力，將進(jìn)一步暢通中長期資金入市通道。中國社保基金、基本養(yǎng)老保險基金、企業(yè)年金、保險資金等可投資于資本市場的中長期資金規(guī)模巨大，隨著戰(zhàn)略投資制度的完善，這類資金入市的制度障礙將進(jìn)一步消除，入市節(jié)奏有望明顯加快。

中長期資金的持續(xù)入市，將對A股市場產(chǎn)生多方面的積極影響。從市場波動來看，中長期資金具有換手率低、投資周期長的特點，其占比提升將有效平抑市場短期波動，降低市場波動率，為資本市場注入“穩(wěn)定錨”。從市場生態(tài)來看，中長期資金的參與將推動市場投資文化從“短期炒作”向“長期價值投資”轉(zhuǎn)型，培育健康的市場生態(tài)，同時也將為實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供長期穩(wěn)定的資金支持，實現(xiàn)中長期資金保值增值、資本市場長期穩(wěn)定發(fā)展、實體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的良性循環(huán)。

制度紅利下的投資主線

對于此次戰(zhàn)略投資規(guī)則修訂，多家券商給予高度評價，認(rèn)為這是資本市場基礎(chǔ)制度的重要完善，長期將利好A股市場健康發(fā)展。

中信證券認(rèn)為，此次修訂明確了資本投資者的身份與標(biāo)準(zhǔn)，將顯著提升中長期資金參與定增市場的積極性。定價類定增市場的激活，將推動定增市場從“短期融資工具”向“長期治理工具”轉(zhuǎn)型，市場整體質(zhì)量將明顯提升。從投資機會來看，建議關(guān)注具備核心競爭力、治理規(guī)范的上市公司，這類公司將更容易獲得戰(zhàn)略資金的青睞，長期價值有望持續(xù)提升。同時，定增市場的回暖也將利好券商投行板塊，券商的承銷保薦業(yè)務(wù)收入有望實現(xiàn)增長。

中金公司指出，社保基金、保險資金等中長期資金具有風(fēng)險偏好低、投資周期長的特點，其入市將推動市場估值體系向價值導(dǎo)向回歸。隨著中長期資金占比提升，市場將更加注重上市公司的基本面與長期價值，估值體系將更加合理。建議關(guān)注高分紅、低估值的藍(lán)籌股，以及具備核心技術(shù)與成長潛力的優(yōu)質(zhì)成長股，這類標(biāo)的將更符合中長期資金的投資偏好。

華泰證券表示，此次修訂確立的“產(chǎn)業(yè)+資本”雙軌制框架，將推動產(chǎn)業(yè)協(xié)同與資本賦能深度融合，催生新的投資機會。一方面，產(chǎn)業(yè)投資者的參與將促進(jìn)上市公司產(chǎn)業(yè)鏈整合，提升行業(yè)集中度，利好行業(yè)龍頭企業(yè)；另一方面，資本投資者的參與將推動上市公司治理優(yōu)化，提升公司經(jīng)營效率，助力上市公司實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。建議關(guān)注產(chǎn)業(yè)鏈上下游協(xié)同效應(yīng)顯著的行業(yè)，以及治理結(jié)構(gòu)有望改善的上市公司，這類標(biāo)的將充分受益于戰(zhàn)略投資制度的紅利。　

本文刊于2026年2月7日出版的《證券市場周刊》