華友鈷業(yè)不挖礦的“礦主”，在新能源風(fēng)暴中走出另類生存路

一張看似平庸的成績(jī)單背后，隱藏著這家鈷業(yè)巨頭顛覆行業(yè)規(guī)則的野心。

鈷價(jià)如火箭般躥升，45.08萬(wàn)元/噸的價(jià)位比去年同期暴漲178%，遠(yuǎn)超黃金表現(xiàn)。當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期華友鈷業(yè)將交出驚艷業(yè)績(jī)時(shí)，這家公司卻拿出了凈利潤(rùn)增速中值僅48.02%的答卷。

甚至比不上黃金巨頭紫金礦業(yè)60.5%的增速，也略遜于鎢業(yè)巨頭洛陽(yáng)鉬業(yè)50.76%的表現(xiàn)。

行業(yè)狂飆突進(jìn)，龍頭企業(yè)卻顯得克制而冷靜。從依賴資源周期的傳統(tǒng)礦企，蛻變?yōu)楫a(chǎn)業(yè)鏈的精密調(diào)節(jié)者。

周期之惑。

新能源汽車行業(yè)的降溫信號(hào)近期頻繁出現(xiàn)，多家機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)2026年全球電動(dòng)車增速將從過(guò)去幾年的高歌猛進(jìn)回落至平穩(wěn)增長(zhǎng)區(qū)間。

這種背景下，上游資源企業(yè)面臨兩難選擇。

傳統(tǒng)的鈷業(yè)巨頭往往采取簡(jiǎn)單策略，資源價(jià)格上漲時(shí)擴(kuò)大產(chǎn)能、加大開(kāi)采，價(jià)格下跌時(shí)收縮戰(zhàn)線。這種“靠天吃飯”的經(jīng)營(yíng)模式，使企業(yè)業(yè)績(jī)?nèi)缤^(guò)山車，在行業(yè)高潮時(shí)盆滿缽滿，低谷時(shí)則掙扎求生。

華友鈷業(yè)在2025年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，恰如這場(chǎng)行業(yè)變革的縮影。面對(duì)鈷價(jià)178%的暴漲，公司凈利潤(rùn)增速中值卻僅有48.02%。

表面看，這似乎是“錯(cuò)過(guò)了風(fēng)口”；實(shí)際上，這是華友鈷業(yè)主動(dòng)選擇的結(jié)果，它正在告別資源價(jià)格驅(qū)動(dòng)的舊模式，構(gòu)建周期抵抗力更強(qiáng)的新體系。

隱形轉(zhuǎn)型。

翻開(kāi)華友鈷業(yè)的收入結(jié)構(gòu)演變史，一場(chǎng)靜默的歷史正在上演。

2020年至2022年期間，公司鈷產(chǎn)品收入比例從24%降至13.6%，而鎳產(chǎn)品收入則從2.3%攀升至4.4%。表面上，鈷仍然是主要收入來(lái)源，但趨勢(shì)已經(jīng)形成。

到了2023年，轉(zhuǎn)折點(diǎn)來(lái)臨，鎳產(chǎn)品收入占比首次超過(guò)鈷，達(dá)到13.5%。截至2025年上半年，鎳產(chǎn)品貢獻(xiàn)了34.5%的收入，比鈷產(chǎn)品高出31.2個(gè)百分點(diǎn)。

更值得玩味的是，這種轉(zhuǎn)變伴隨著產(chǎn)業(yè)鏈定位的根本調(diào)整。傳統(tǒng)資源企業(yè)往往以“礦主”自居，擁有大量礦產(chǎn)資源，將公司命運(yùn)與資源價(jià)格深度捆綁。

然而華友鈷業(yè)選擇了另一條路：截至2025年末，公司完全自主擁有的鎳礦為零。對(duì)上游鎳資源的布局全部通過(guò)參股形式完成。

SCM持股5.1%，WBN、AJB、WKM和TMS的持股比例均在10%-20%之間。華友鈷業(yè)不再是一個(gè)純粹的“挖礦者”，而是通過(guò)參股和長(zhǎng)期供礦協(xié)議，增強(qiáng)資源獲取的穩(wěn)定性。

這種“不挖礦的礦主”模式，讓公司得以在保障資源供應(yīng)的同時(shí)，避免重資產(chǎn)帶來(lái)的周期風(fēng)險(xiǎn)。

華友鈷業(yè)轉(zhuǎn)型的財(cái)務(wù)表現(xiàn)最為直觀的體現(xiàn)，是公司ROE的變化軌跡。

2015年至2022年，公司ROE如同過(guò)山車般起伏不定：2015年為-7.31%，2017年飆升至31.64%，2020年又回落至8.84%。每一次波動(dòng)，都對(duì)應(yīng)著資源價(jià)格的劇烈變化和公司業(yè)績(jī)的大幅搖擺。

轉(zhuǎn)折出現(xiàn)在2023年：當(dāng)年ROE為11.14%，2024年微增至11.69%，兩年差值不足1個(gè)百分點(diǎn)。在有色行業(yè)波動(dòng)劇烈的環(huán)境下，這種平穩(wěn)度顯得難能可貴。

背后是業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的深刻調(diào)整。2025年上半年，公司已有34.5%的收入來(lái)自鎳產(chǎn)品，銅產(chǎn)品貢獻(xiàn)22.3%，鈷產(chǎn)品僅占3.3%。這種多元化不是簡(jiǎn)單的多種金屬布局，而是跨越產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)的組合，從上游資源參股，到中間品加工，再到下游材料制造。

這種“來(lái)回切換”的經(jīng)營(yíng)模式，就像在一艘大船上安裝了多個(gè)引擎，可以根據(jù)風(fēng)向隨時(shí)調(diào)整動(dòng)力組合。

當(dāng)一個(gè)業(yè)務(wù)板塊遭遇逆風(fēng)時(shí)，其他板塊可以補(bǔ)上，使整艘船保持平穩(wěn)航向。代價(jià)是犧牲部分上行周期的爆發(fā)力，換來(lái)的是穿越下行周期的續(xù)航力。

在華友鈷業(yè)戰(zhàn)略調(diào)整的背后，是創(chuàng)始人陳雪華對(duì)公司未來(lái)的清晰定位。

“我們不是簡(jiǎn)單地賣(mài)資源，我們是在構(gòu)建新能源材料的生態(tài)系統(tǒng)。”

在一次內(nèi)部會(huì)議上，陳雪華這樣描述公司的轉(zhuǎn)型思路，“單一資源型企業(yè)受價(jià)格波動(dòng)影響太大，我們要做的是打通從礦山到電池的整個(gè)鏈條。”

對(duì)鎳資源布局的參股而非控股策略，陳雪華有明確考量：“完全擁有礦山意味著把所有雞蛋放在一個(gè)籃子里。我們通過(guò)參股獲得穩(wěn)定供應(yīng)，同時(shí)將資本配置到產(chǎn)業(yè)鏈中附加值更高的環(huán)節(jié)。”

面對(duì)外界對(duì)華友鈷業(yè)在鈷價(jià)高漲期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)“不夠激進(jìn)”的疑問(wèn)，陳雪華坦言：“我們追求的不是短期暴利，而是長(zhǎng)期可持續(xù)增長(zhǎng)。行業(yè)的周期性太強(qiáng)，只有建立抗周期能力，企業(yè)才能真正活下來(lái)、活得好。”

這種思維與傳統(tǒng)的礦業(yè)巨頭形成鮮明對(duì)比。當(dāng)大多數(shù)資源企業(yè)仍在追求資源儲(chǔ)量和產(chǎn)能擴(kuò)張時(shí)，華友鈷業(yè)已經(jīng)轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)鏈整合和價(jià)值鏈優(yōu)化。

然而轉(zhuǎn)型的代價(jià)不容忽視。華友鈷業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上，有息負(fù)債與貨幣資金之間的缺口正在擴(kuò)大。

截至2025年三季度末，公司賬上有息負(fù)債554.57億元，而貨幣資金僅170.62億元，資金缺口高達(dá)383.95億元。這一壓力源于公司大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)投資：僅2024年，對(duì)外投資金額就達(dá)510.98億元。

截至2024年末，華友鈷業(yè)仍有6個(gè)大型在建工程處于執(zhí)行階段，總投資預(yù)算251.11億元，其中三個(gè)項(xiàng)目已超預(yù)算。

為解決資金壓力，公司持續(xù)通過(guò)資本市場(chǎng)融資。2025年末累計(jì)融資174.4億元，2026年1月又發(fā)行了5億元科技創(chuàng)新債券。但這些舉措只能緩解短期流動(dòng)性壓力，根本出路仍在于提升經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。

華友鈷業(yè)面臨的挑戰(zhàn)，實(shí)際上是大多數(shù)轉(zhuǎn)型企業(yè)都會(huì)遇到的問(wèn)題，從輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)鏈整合，必然伴隨資本開(kāi)支增加和負(fù)債上升。關(guān)鍵是如何在轉(zhuǎn)型期保持財(cái)務(wù)平衡，避免因資金鏈斷裂而前功盡棄。

言西認(rèn)為華友鈷業(yè)的轉(zhuǎn)型嘗試頗有幾分“壯士斷腕”的意味。在一個(gè)資源為王的行業(yè)中，主動(dòng)放棄對(duì)上游礦山的完全控制，轉(zhuǎn)而扮演產(chǎn)業(yè)鏈整合者的角色，這種戰(zhàn)略需要極大的勇氣和定力。

華友鈷業(yè)的聰明之處在于，它看清了行業(yè)本質(zhì)：新能源材料行業(yè)的核心矛盾，已經(jīng)從“資源稀缺性”轉(zhuǎn)向“供應(yīng)鏈穩(wěn)定性”。

隨著全球鎳資源勘探和開(kāi)采技術(shù)的進(jìn)步，純粹依靠資源占有已難以構(gòu)建長(zhǎng)期壁壘。相反，能夠整合資源開(kāi)采、中間品加工、材料制造和回收利用的全產(chǎn)業(yè)鏈能力，正成為新的競(jìng)爭(zhēng)門(mén)檻。

這種轉(zhuǎn)型也反映了中國(guó)制造業(yè)的升級(jí)路徑，從簡(jiǎn)單加工到系統(tǒng)集成，從價(jià)值鏈低端向高端攀升。華友鈷業(yè)不再滿足于做“挖礦的”，而是要成為新能源材料解決方案的提供者。

公司的風(fēng)險(xiǎn)同樣明顯。高負(fù)債下的產(chǎn)業(yè)鏈整合，如同走鋼絲，平衡把握至關(guān)重要。

1.要保持足夠的投資強(qiáng)度，鞏固產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的布局；

2.要控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，避免資金鏈斷裂。特別是在新能源行業(yè)增速可能放緩的背景下，這種平衡更加微妙。

華友鈷業(yè)的未來(lái)，可能不會(huì)像純粹的資源型企業(yè)那樣，在商品牛市中一飛沖天，但它有望在行業(yè)周期波動(dòng)中展現(xiàn)出更強(qiáng)的韌性。

這種韌性，恰恰是資本市場(chǎng)長(zhǎng)期看重的特質(zhì)，不是追求最高峰，而是避免最低谷。

從資源型企業(yè)到產(chǎn)業(yè)鏈整合者，華友鈷業(yè)的轉(zhuǎn)型已初見(jiàn)成效。公司的ROE曲線逐漸平滑，營(yíng)收結(jié)構(gòu)日趨多元，抗周期能力顯著增強(qiáng)。

陳雪華曾如此描述公司的未來(lái)愿景：“我們不追求一時(shí)的輝煌，我們追求的是在行業(yè)長(zhǎng)跑中始終保持在第一梯隊(duì)。”

當(dāng)鈷價(jià)再次回落時(shí)，那些單純依賴資源價(jià)格的企業(yè)或?qū)⒚媾R嚴(yán)峻考驗(yàn)，而華友鈷業(yè)的“中間商”模式，或許能證明在周期之下，穩(wěn)定比暴利更珍貴。

注：（聲明：文章內(nèi)容和數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。）

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