深圳燃氣2025年維持了近幾年的峰值水平，確實有點增長不動了？

再來看一家發布了《2025年度業績快報》的上市公司，深圳市燃氣集團股份有限公司（股票簡稱：深圳燃氣）成立于1982年，2009年12月在上交所主板上市。深圳燃氣是一家以城市燃氣經營為主體，燃氣資源、綜合能源和智慧服務等業務協同發展的市屬國有控股上市公司。

深圳燃氣2025年扭轉了上年下跌的不利形勢，但并沒有突破300億的規模。最近四年就在300億的左右徘徊，能不能說，這幾乎就是深圳燃氣發展的階段性極限水平呢？我認為可能是，或許是階段性，也有可能是長期的天花板。

從2025年上半年看，“城市燃氣”是其占比近六成的核心業務，從2023年我們看過這方面的細節以來，該業務的占比幾乎沒有變化。“燃氣資源”和“綜合能源”仍是另兩大重要業務，但較一年半以前更換了排名位置，這兩大業務實際上并沒有核心的“城市燃氣”業務穩定。

凈利潤同比下跌3.5%，算是基本穩定。這方面差不多分為三個臺階，2025年算是穩住了14億元的新的較高水平的臺階。不得不佩服，還是這類旱澇保收的行業舒坦，不管怎么弄，也就是賺錢和更賺錢的區別。

分季度來看，2023年只有一個季度同比下跌，2024年變成了所有季度都在同比下跌，2025年又是只有一個季度同比下跌。實際上就是營收增長不動了，已經處于峰值水平打轉的形態。能不能就憑此“惡意”推測，這些企業會選擇在智能表等方面做文章呢？理論上這種推測適用于缺乏監管的那類行業，至于說具體哪家企業真的就會如此，我們不能亂猜，大家都懂的。

別看季度間的毛利率波動比較大，季度間的主營業務盈利空間還相對穩定，至于說有沒有人為的痕跡，我們也不去惡意推測，畢竟年度內的區間劃分不太嚴格并不是太大的問題，這個是可以合理安排的。從前兩年的四季度，特別是2024年四季度看，似乎四季度是傳統旺季，雖然現在還沒有2025年的詳細數據，從推算出的凈利潤看，2025年的四季度也應該是旺季。

毛利率在2020年達到峰值后，2021年和2022年連續下跌，這之后雖然有所反彈，但差不多都在17%的水平出頭及以內，2025年全年可能會比前三季度略高一些，但應該也在16%左右，仍然在這一區間內，暫時回不到2020年及以前那種兩成以上的高水平了。

銷售凈利率的波動并沒有那么大，2023年-2025年在5%左右，相對穩定，2022年也超過了4%，毛利率的波動并沒有全部傳遞至凈利潤。

凈資產收益率一直都是優秀級的表現，2025年雖然首次跌破9%，但仍然還是優秀級的水平，特別是處在這種基礎設施類的行業，能長期維持這樣的表現，是相當不容易的了。

2025年前三季度的主營業務盈利空間低于前四年，全年的水平應該會高一些，可能會和2022年及2023年差不多。現在的市場形勢，能維持5個百分點的主營業務盈利空間，就已經不錯了。期間費用在2024年就開始下降，深圳燃氣已經意識到增長可能接近天花板的問題，已經為此做了準備工作，在降低期間費用方面，甚至可以算是小有成效了。

從2022年以來，其他收益方面每年都是凈收益的狀態，比較神奇的是，其收益情況正好可以平衡主營業務那邊的波動，這也是我們看到近八年的凈利潤處于三個相對穩定的臺階的主要原因。主要的收益項是政府補助和投資收益，損失項主要是“資產減值損失”，部分年份的“信用減值損失”也不低。這方面的細節，本次也不展開看了。

“經營活動的現金流量凈額”表現是比較好的，別看這幾年的營收增長較慢，深圳燃氣的固定資產類投資規模可不小。2025年前三季度的投資有所下降，會不會是看到效果不佳，已經基本接受投資拉動的增長模式失效了呢？我個人覺得主要應該就是這個原因，但他們不見得就會主動承認是這樣。

經營性長期資產在2025年三季度末的增長已經很慢了，后續投資規模如果繼續下降，可能就會逐步穩定，甚至有可能下降。因為其2024年的折舊規模已經超過了10億元，只要投資規模小于這一水平，下降就是遲早的事。

資產負債率在六成左右，近幾年的變化不大，還沒有出現“縮表”（總資產下降）的情況，但擴表的速度已經開始下降了。雖然短期償債能力看起來不高，但這類基礎設施類企業的經營活動現金流相當穩定，償債方面幾乎不可能出問題。

不管愿不愿意，深圳燃氣已經遇到了靠自身來增長的極限，后續想要繼續發展或者擴大經營規模，可能就是需要搞收購之類的操作了。當然，也可以選擇，通過優化資源，繼續加大杠桿來等方式，在現有營收規模下，提升凈資產收益率。至于說怎么選擇，我們就不去猜測了，留給朋友們吧。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！

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