資本神話的大起大落，洪九果品40個月退市迷局

這家曾被譽為“中國人每吃10顆榴蓮就有1顆來自洪九”的明星企業(yè)，從2022年9月高光上市到黯然摘牌，僅用了不足40個月。

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2025年12月30日上午9時，香港聯(lián)合交易所正式取消洪九果品的H股上市地位。在40個月里洪九果品的市值也經(jīng)歷了大起大落，截至停牌時的27.95億港元，對比其巔峰時的670億港元可謂是斷崖式下跌，跌幅超95%。但是，洪九果品的“衰落”并不是毫無預(yù)兆，而是早有端倪。

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現(xiàn)金流承壓

追溯洪九果品的崛起，可謂是資本市場的傳奇。2002年洪九果品在重慶創(chuàng)立后，其憑借“端到端”全產(chǎn)業(yè)鏈模式，深耕榴蓮、山竹等高端進(jìn)口水果領(lǐng)域，2022年以150.8億元營收成為國內(nèi)最大水果分銷商。

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同年，洪九果品榴蓮銷量占全國近10%。根據(jù)灼識咨詢及中國海關(guān)公告的數(shù)據(jù)計算，洪九果品進(jìn)口榴蓮的重量是中國海關(guān)向泰國進(jìn)口榴蓮的份額12.7%，較2021年上升了2.6個百分點。

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洪九果品于2022 年9月5日上市時，阿里巴巴、中國農(nóng)墾、深創(chuàng)投等知名投資方紛紛加持，40港元/股的發(fā)行價一度讓市場堅信其“水果帝國”的商業(yè)價值，經(jīng)調(diào)整凈利潤約14.55億元、同比增長約397.95%的業(yè)績數(shù)據(jù)，更成為資本追捧的核心籌碼。

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然而，這場看似堅實的商業(yè)神話，實則暗藏著現(xiàn)金流的隱患。眾所周知，鮮果行業(yè)有著“高周轉(zhuǎn)、重資產(chǎn)、現(xiàn)金流占用大”的特性，而洪九果品又選擇了激進(jìn)的擴張路徑。

洪九果品引以為傲的“端到端”模式，本質(zhì)是“上游預(yù)付全款鎖貨源、下游賒銷給商超”的雙重資金占用：上游需向東南亞果農(nóng)提前支付巨額款項鎖定產(chǎn)能，下游卻要給商超提供長達(dá)數(shù)月的賬期，這無疑會對洪九果品的現(xiàn)金流造成不小的壓力。2019至2022年，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流累計凈流出超40億元。

而2023年榴蓮價格先“腰斬”后急漲的情況，似乎成為壓垮洪九果品這頭“駱駝”的“第一根稻草”。2023年春夏，國內(nèi)榴蓮的零售價一度低至每斤20多元，洪九果品逆勢加杠桿囤貨榴蓮，一季度榴蓮銷售額同比激增163%，但全年榴蓮均價從第二季度起持續(xù)下跌，濟(jì)南時報、溫州晚報、極目新聞等媒體均曾報道榴蓮價格從2023年3月、4月開始下滑。

而消費市場疲軟導(dǎo)致回款周期進(jìn)一步拉長，財報顯示，截至2023年上半年洪九果品貿(mào)易應(yīng)收款飆升至101.51億元，占流動資產(chǎn)比例高達(dá)92.4%，而賬面現(xiàn)金僅5.57億元，銀行貸款卻增至27.76億元，資金鏈緊張。

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對此，中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜指出：“資本市場愿意給 40 倍 PE，本質(zhì)是買它‘高增長+高周轉(zhuǎn)’，但 2023 年行業(yè)進(jìn)入下行通道后，公司沒有順勢去庫存、降渠道杠桿，反而把‘價差紅利’誤判為‘趨勢紅利’，在一季度榴蓮銷售同比暴增 163% 的刺激下，繼續(xù)加杠桿囤貨。結(jié)果二季度開始榴蓮批發(fā)價一路下跌，公司被迫‘高買低賣’，毛利轉(zhuǎn)負(fù)。”

同時，柏文喜進(jìn)一步指出：“戰(zhàn)略層面，這是典型的‘順周期幻覺’——把需求端的短期脈沖當(dāng)成長期趨勢，把融資環(huán)境寬松當(dāng)成自身現(xiàn)金流能力強。一旦價格反轉(zhuǎn)向下，高杠桿囤貨就是多米諾骨牌的第一張。”

而洪九果品財務(wù)亂象的全面爆發(fā)，始于2024年審計機構(gòu)的質(zhì)疑。

審計爆雷

2024年3月，洪九果品因無法按時刊發(fā)2023年年報宣布停牌，負(fù)責(zé)審計的畢馬威會計師事務(wù)所拋出的問題，指出了其財務(wù)操作的疑點。洪九果品在2024年3月28日發(fā)布的《內(nèi)幕消息 延遲刊發(fā)全年業(yè)績及年度報告 董事會會議延期 成立獨立調(diào)查委員會及暫停買賣》提及，畢馬威指出，截至2023年末，洪九果品預(yù)付款項余額約44.7億元，其中2023年第四季度向若干新增供應(yīng)商支付的款項高達(dá)34.2億元，占比超七成。

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值得注意的是，這些供應(yīng)商多無歷史交易記錄，部分注冊資本低于預(yù)付款金額，甚至有部分供應(yīng)商社保參保人數(shù)為0，身份真實性與交易合理性存疑。更異常的是，2024年1月公司支付15.2億元預(yù)付款后，僅收到4.5億元（畢馬威指出數(shù)據(jù)為“4.05億元”，而洪九果品在同年4月16日發(fā)布的《更換核數(shù)師》公告中澄清該數(shù)據(jù)為“4.5億元”）貨物，剩余42億元預(yù)付款去向不明。

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按照聯(lián)交所相關(guān)規(guī)則，若其未能在2025年9月19日或之前履行港交所訂下的復(fù)牌指引并實現(xiàn)復(fù)牌，港交所有權(quán)將其除牌。最終，洪九果品未在該寬限期內(nèi)完成復(fù)牌條件，港交所上市委員會于2025年10月3日作出取消其上市地位的決定。盡管洪九果品于2025年10月13日申請復(fù)核，但仍未能改變退市命運。

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在洪九果品在被取消上市地位之前，其管理層還陷入法律風(fēng)波。2025年4月16日，洪九果品突發(fā)公告披露，創(chuàng)始人、董事長鄧洪九，董事彭何、江宗英、楊俊文、譚波及監(jiān)事會主席余利霞等核心高管，因涉嫌騙取貸款、虛開增值稅專用發(fā)票被重慶市兩江新區(qū)公安分局立案偵查，并被采取不同刑事強制措施。

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這場涉案風(fēng)暴直接導(dǎo)致公司總部大樓自2025年1月起被限制人員出入，IT基礎(chǔ)設(shè)施使用受限，正常辦公陷入停滯，業(yè)務(wù)運營被迫由分公司、附屬公司及地區(qū)人員分散維持。

在柏文喜看來，“當(dāng)法律風(fēng)險取代經(jīng)營風(fēng)險成為主要矛盾時，公司價值直接清零，摘牌只是程序收尾。”

同時，柏文喜表示：“對擬上市或已上市的消費類公司而言，洪九用 19 個月的停牌和最終摘牌，為所有人補上了代價高昂的一課——在資本市場，任何故事最終都要回到可驗證的現(xiàn)金流和可信賴的治理結(jié)構(gòu)；否則，再甜的水果也可能變成苦果。”