美國第三季度GDP：增長源自庫存擾動減弱與凈出口改善，實際經濟動能并未增強｜國際

文/中國銀河證券首席宏觀分析師張迪

美國2025年三季度GDP明顯高于前值和市場預期，但消費和投資的改善有限，增長回升主要由庫存拖累收斂和凈出口改善推動，實際經濟動能并未增強。

2025年三季度美國實際GDP環比折年率為4.3%（前值3.8%），明顯高于3.3%的市場預期。在二季度庫存大幅去化、進口前置壓制增長之后，三季度隨著進口回落、庫存拖累明顯收斂，疊加消費階段性修復，實際GDP增速出現反彈。

這一反彈更多對應前期結構性擾動的緩解，并不意味著美國實際經濟增長動能出現改善。價格方面，通脹在三季度邊際回升。三季度核心PCE通脹環比折年率為2.9%（前值2.6%）。

消費對增長的支撐有所增強，但從運行區間看，該增速仍處于2024年下半年以來的中樞水平，并未出現趨勢性抬升。具體來看，三季度個人消費環比折年率為3.5%（前值2.5%），對GDP形成2.39個百分點的拉動，高于二季度的1.68個百分點。在薪資增速持續放緩的背景下，消費回升更偏向修復性質。

從結構上看，商品消費對GDP的拉動為0.66個百分點，其中耐用品僅貢獻0.12個百分點，低于二季度的0.17，也明顯弱于2024年四季度的0.92。

機動車及零部件消費由二季度的正0.23轉為負0.17，顯示此前反彈更偏階段性。非耐用品消費貢獻0.54個百分點，成為商品端的主要支撐。

服務消費繼續對增長形成托底，三季度對GDP的拉動升至1.74個百分點。其中醫療服務貢獻0.76個百分點，高于前兩個季度；而餐飲和住宿、交通服務以及金融和保險相關服務貢獻回落，可選性服務整體偏弱，服務端改善主要來自剛性支出。

投資在三季度未隨GDP回升而改善，仍處于偏弱區間：三季度私人投資總額對GDP的拉動為-0.02個百分點，雖較二季度的-2.66明顯改善，但剔除庫存后，固定資產投資對GDP的拉動僅為0.19個百分點，較二季度的0.77明顯回落。在利率不低和需求不確定性約束下，企業投資意愿仍然偏謹慎。

非住宅固定資產投資對GDP的拉動為0.40個百分點，低于二季度的0.98和一季度的1.24。其中設備投資貢獻0.29個百分點，較二季度回落，顯示前期AI相關硬件投入集中釋放后進入平穩階段；運輸設備和其他設備投資仍處低位。

知識產權投資對GDP的拉動為0.30個百分點，較二季度的0.78顯著下降。細分來看，軟件相關投入的貢獻由0.58降至0.07，而研發投入維持在0.23附近，顯示企業在維持中長期技術和研發投入的同時，對短周期、可推遲的投入趨于謹慎。

另外，三季度非住宅建筑投資對GDP形成0.19個百分點的負向拉動，與二季度接近，商業地產和制造業廠房投資仍處下行區間。

庫存和凈出口是三季度GDP反彈的主要來源，但更多體現為階段性波動：三季度庫存對GDP的負向拉動由二季度的3.44個百分點收斂至0.22個百分點。

但庫存仍為負貢獻，表明企業仍處于去庫存階段。同期，凈出口對GDP形成1.59個百分點的正向貢獻，其中出口貢獻0.92個百分點，進口回落貢獻0.67個百分點。

商品進口明顯放緩，對GDP形成較大正向拉動，符合美國內需轉弱或前期搶進口效應消退的特征。市場減少對2026年美聯儲降息的押注：受經濟增速超預期的影響，CME觀察數據顯示2026年1月降息概率較此前收斂。

數據發布后，美聯儲主席熱門候選人哈塞特表示增長基礎仍來自物價下降、收入增長和情緒改善，并明確指出若GDP增速維持在4%左右，新增就業有望回到每月10萬至15萬人的區間，同時也直言美聯儲在降息問題上明顯落后于形勢。

我們認為，三季度經濟增長主要反映庫存和貿易擾動消退，并不足以改變就業邊際走弱的趨勢；在就業成為政策權衡重心、疊加美聯儲主席人選逐步落地的背景下，2026年仍存在約3次降息空間。

來源丨中國銀河宏觀

編輯｜王茅

責任編輯 | 蘭銀帆

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