三次配售、一場豪賭：商湯科技在AI黃金期的生死時速

“未來兩年是AI競爭的關鍵時期，主要看AI的成熟度能否突破工業紅線，落地生產環境，實現規模化商業閉環。”

商湯科技董事長兼CEO徐立在12月下旬的公開演講中，用“未來兩年”定義了這場競賽的重要窗口期。

這一判斷并不新潮，卻足夠清醒。因為這一輪AI競爭的真正分水嶺，一直都是誰能把技術真正落地、更大規模地落地。

幾乎在同一時間，商湯宣布新一輪高達31.5億港元的配售融資。算下來，這已是它戰略重組后的第三次大規模股權融資。

在二級市場的即時反饋中，股價下挫、情緒分化、質疑聲起。可如果把視角從短期波動中抽離，會發現這兩件事本質上是同一個判斷的兩種表達，商湯選擇在AI真正全面進入硬仗階段前，把籌碼一次性推上牌桌。

當AI進入“工程階段”，高頻融資反而成了一種理性選擇？

在二級市場視角中，高頻大額配售幾乎是“危險信號”的代名詞：股本攤薄、估值難漲預期被抬高、老股東被迫在“增持或被稀釋”之間反復抉擇，管理層開始慌亂。

但商湯的三次配售，如果被正確放置在過去一年的戰略軌跡中，指向性卻是非常清晰的：這并非填補歷史虧損的止血包，而是一次明確錨定未來兩年的加速下注。

這點可以直接從此次高度集中的資金用途中看透其清晰意圖。

根據此次規劃，僅少部分用于一般運營，其余全擬用于AI云與“大裝置”擴容、生成式AI研發與商業化、多模態模型產品落地，覆蓋底層算力集群建設、中層大模型研發、上層應用落地的全鏈條。

這背后的價值邏輯是當AI逐步進入“工程競賽”的階段，單點算法突破的重要性在下降，取而代之的是系統能力：算力供給是否穩定、模型是否能持續迭代、應用是否能在真實場景中跑通。

簡單來說，算法決定了商湯AI云“能做什么”，但在Scaling Law時代，算力和數據飛輪卻決定了“能做多好、做多快”。而這些能力的共同特點同樣非常鮮明，即極度資本密集。

對通用AI公司而言，可以說一旦在窗口期內無法完成算力和工程能力的同步建設，后續幾乎不存在“慢慢追趕”的空間。算力是一種高度前置的基礎設施。

這解釋了為何商湯甘愿承受稀釋和被質疑的壓力，也要激進的融資。與其退回到輕資產、低風險的AI解決方案商路徑，商湯選擇了一條更重、更慢、但上限更高的路線：同時押注算力底座、大模型能力和場景級應用，并持續提升國產化比例，試圖構建完整的“算力—模型—應用”飛輪。

一旦跑通，其競爭門檻將呈指數級抬升。換而言之，這不是擴張，而是用資本換取時間差，只為搶占“生存席位”。

這就是商湯處境，不是在“是否下注AI”的選擇題上猶豫，而是在“是否承受代價繼續下注”的判斷題上，選擇了更激進的答案。

“期權式”布局中，商湯與時間賽跑

一個很基礎性的問題在于，作為中國AI第一波浪潮的重要參與者，商湯距離盈利還有一道門檻，這可能也是所有AI賽道重要參與者共同面臨的困境，如何成功實現商業化。

即便商湯通過組織重構，將資源集中至AI云和大模型主線，財務結構在今年前三季度得到明顯改善。但更復雜的現實是，組織重構并沒有完全改變商湯的另一條戰略主線，即除內部孵化外，依舊持續、廣譜地進行對外投資。

據不完全統計，今年商湯通過拆分孵化與外部投資，繼續布局AI芯片、具身智能、醫療、零售、虛擬娛樂、視頻生成等前沿AI賽道。其中，對外通過國香資本投資了筑夢島、Sand.AI、RoboScience等產業鏈優質公司。

這在產業邏輯上并不難理解，甚至極具生態想象力：公司試圖在AI價值鏈的多個節點埋下“期權”，并強化技術閉環。但從上市公司視角看，這卻與生成穩定現金流這一緊迫性目標并非完全同頻。

尤其是在一個資本密集、競爭白熱化的賽道，面面俱到的布局，不排除對核心主線資源投入與戰略專注的稀釋可能性。

在這樣的內部形勢下，將本已稀缺的資金繼續流向眾多外部投資項目時，這勢必會放大市場疑問：在算法不再構成絕對壁壘，而算力與數據愈發資本密集的時代，商湯能否做好資金使用效益最大化的權衡，并在資金耗盡前成功兌現其系統化戰略的承諾？

擺在商湯面前的是一道難以抉擇的選擇題，這可能也是商湯所處的結構性困境：如果過早收縮，可能錯失下一代技術拐點，進而在未來的軍備競賽中落后于競爭對手；如果繼續鋪開，又會被質疑資源分散、商業化遲緩，在資本邏輯中，也會被不斷放大為“不夠專注”的風險

商湯并非一家只做“單點突破”的公司。即便在戰略收緊之后，它仍在多個前沿方向保留布局空間。徐立所說的“關鍵兩年”，在資本市場語境中，其實可以翻譯成另一句話：這是商湯最后一次，用長期敘事換取耐心的機會，而時間則正在成為商湯結束長期投入敘事的最大壓力。

站在AI斷層線上，商湯做了一場時代選擇

商湯的激進與掙扎，放置到更宏觀的AI周期中考量，其實更顯得合乎邏輯。

在現階段的全球AI產業坐標系中，企業的一端，是已經完成商業閉環驗證的巨頭。英偉達用算力賣出真金白銀，云廠商用AI服務兌現利潤，資本市場開始用現金流重新定價AI。另一端，則是仍處在“技術—產品—商業化”過渡帶的公司，但估值容錯率卻在迅速收緊。

資本的耐心已經更多地集中流向“已驗證模型”。而商湯便處在這條斷層線上，是真正在產業前線承受壓力的一類公司。

但比較旗幟鮮明的是，面對一代技術創業者的共同困境，商湯選擇了繼續激進向前，把不確定性交給時間，而非提前收縮。

樂觀的是，在大筆資金的連番投入下，過去一年中，商湯的“算力—模型—應用”路徑已經開始顯現工程化特征：算力規模持續擴張，模型能力向具體場景壓縮，應用開始反向塑造產品形態。

這種“大裝置－大模型-AI應用”飛輪的轉動，釋放了真實存在的放大效應。就像不久前的產品周中，商湯一口氣推出業內首個創編一體、多劇集生成智能體Seko2.0；場景端，推出分別面向辦公場景、電商運營場景的小浣熊3.0、如影營銷智能體，以及大曉機器人、咔皮家族等系列AI可用產品；截至今年8月，其總算力已經增至2.5萬P，規模不小了。

盡管同樣真實的是，在飛輪完全跑起來之前，每一步都異常昂貴。這也是“關鍵兩年”真正殘酷的地方，它既是技術成熟的窗口期，也是資本耐心的衰減期。好在按照重要資本對商湯的持續投資，說明其長期戰略價值依舊具備較高認可度。

但無論結果如何，有一點已經足夠清晰，在AI從概念走向工程的歷史節點上，商湯選擇了不退場，選擇了加速。這是一份對現實的清醒判斷，因為AI不會等任何一家公司的節奏，歷史也不會為猶豫留下位置。

來源：港股研究社