3.4億脫發(fā)人，養(yǎng)肥東北富豪家族

上市光環(huán)下的陰影。

來(lái)源：鹽財(cái)經(jīng)

作者：張婉瑩 編輯：江江

“小時(shí)候總想將頭發(fā)梳成大人模樣，長(zhǎng)大后卻發(fā)現(xiàn)大人根本沒(méi)有頭發(fā)。”

這句在社交平臺(tái)上獲贊無(wú)數(shù)的調(diào)侃，道出了近3.4億中國(guó)人的共同困擾——脫發(fā)焦慮。

脫發(fā)焦慮已成為當(dāng)代年輕人最真實(shí)的寫(xiě)照。小紅書(shū)平臺(tái)上， 話題的瀏覽量超28億，討論量超1000萬(wàn)。

小紅書(shū)平臺(tái)上關(guān)于脫發(fā)相關(guān)話題瀏覽量達(dá)到28.6億

在這個(gè)顏值經(jīng)濟(jì)盛行的時(shí)代，頭發(fā)稀疏成為許多年輕人難以言說(shuō)的痛。他們正在把焦慮轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的消費(fèi)力，支撐起了一個(gè)蓬勃發(fā)展的防脫市場(chǎng)。數(shù)據(jù)顯示，2024年，中國(guó)頭發(fā)健康管理市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到527億元，是2018年198億元的2.6倍。

而生產(chǎn)“米諾地爾酊”的蔓迪國(guó)際，成為了這一消費(fèi)狂歡的最新受益者。

2025年11月20日，國(guó)內(nèi)脫發(fā)治療賽道龍頭企業(yè)蔓迪國(guó)際正式向港交所遞交招股書(shū)，擬沖刺“防脫第一股”。

2025年11月20日，蔓迪國(guó)際正式向港交所遞交招股書(shū)

這家脫胎于三生制藥的企業(yè)，背后站著消費(fèi)醫(yī)療圈知名的“婁競(jìng)家族”。他們?cè)噲D將24年來(lái)積累的“頭頂商機(jī)”，轉(zhuǎn)化為資本市場(chǎng)的新故事。

然而，資本市場(chǎng)的熱鬧背后，蔓迪國(guó)際潛藏隱憂。上市前夕，蔓迪國(guó)際進(jìn)行了“清倉(cāng)式分紅”。2022年至2025年上半年，公司共宣派股息14.2億元，其中近半年宣派股息7.7億元。這一操作直接導(dǎo)致公司賬面現(xiàn)金及等價(jià)物僅剩1.1億元。同時(shí)，銷(xiāo)售費(fèi)用的持續(xù)走高與研發(fā)費(fèi)用的下滑同樣引起了投資者們的關(guān)注。

當(dāng)脫發(fā)焦慮遇上資本運(yùn)作，這場(chǎng)被寄予厚望的IPO，究竟是乘勢(shì)而上的發(fā)展契機(jī)，還是暴露增長(zhǎng)隱憂的壓力測(cè)試？

這里插播一條課程資訊：

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01

為發(fā)際線焦慮的年輕人

中國(guó)脫發(fā)患病人數(shù)由2018年的2.7億人迅速增加至2024年的3.4億人，復(fù)合年增長(zhǎng)率3.8%。

更令人驚訝的是，其中，超過(guò)60%脫發(fā)人群年齡在35歲以下。

隨著現(xiàn)代社會(huì)工作及學(xué)習(xí)壓力加劇，人們生活方式發(fā)生巨大變化。脫發(fā)，曾被視作“中年危機(jī)”，如今，卻成了大量年輕人的煩惱。

“我大學(xué)剛畢業(yè)就開(kāi)始用防脫產(chǎn)品了。”在深圳一家互聯(lián)網(wǎng)公司工作的“95后”男生王曉表示，“我們部門(mén)幾乎人手一瓶生發(fā)液，加班多的時(shí)候，互相問(wèn)的不是‘吃了嗎’而是‘頭發(fā)還好嗎’。”

廣州白領(lǐng)女生李欣妍則發(fā)現(xiàn)，自己在過(guò)了30歲之后，隨著職位上升與工作壓力變大，發(fā)際線越來(lái)越后移，家里經(jīng)常掉落不少頭發(fā)。她買(mǎi)過(guò)宣傳有生發(fā)功能的洗發(fā)水，也去過(guò)一些脫發(fā)機(jī)構(gòu)做治療。她每年花在頭發(fā)上的錢(qián)，能有上萬(wàn)元。

對(duì)于這類(lèi)人群而言，“發(fā)際線保衛(wèi)戰(zhàn)”已迫在眉睫。小紅書(shū)平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示， 話題瀏覽量超32億， 話題瀏覽量超26億。焦慮的年輕人們，選擇在社交媒體上“尋醫(yī)問(wèn)藥”。

小紅書(shū)平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示， 話題瀏覽量超32億， 話題瀏覽量超26億

蔓迪國(guó)際精準(zhǔn)地瞄準(zhǔn)了這一群人——以20—35歲的年輕都市新中產(chǎn)為核心消費(fèi)群體，他們多分布在一二線城市，擁有較高收入水平且愿意為形象投資。

這批“成分黨”不僅關(guān)注產(chǎn)品效果，更會(huì)深入研究米諾地爾的濃度、泡沫劑與酊劑的區(qū)別等專(zhuān)業(yè)問(wèn)題。

對(duì)抗“脫發(fā)”的成本并不便宜。以蔓迪泡沫劑為例，淘寶官方旗艦店單瓶售價(jià)為260元（60克）。按照每天使用兩次、持續(xù)一年的推薦用量計(jì)算，單個(gè)消費(fèi)者年花費(fèi)超過(guò)3000元。

數(shù)據(jù)印證了市場(chǎng)規(guī)模的快速增長(zhǎng)。灼識(shí)咨詢(xún)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)頭發(fā)健康管理市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)在2035年，將進(jìn)一步擴(kuò)大至1714億元。其中，脫發(fā)藥物治療市場(chǎng)增速更為顯著，從2018年的5億元增長(zhǎng)至2024年的35億元，7年間增長(zhǎng)7倍。

02

蔓迪資本路，造富沈陽(yáng)醫(yī)藥家族

蔓迪的成長(zhǎng)史堪稱(chēng)中國(guó)防脫市場(chǎng)發(fā)展的縮影。

2001年，蔓迪推出了中國(guó)首款5%米諾地爾酊劑產(chǎn)品。彼時(shí)，國(guó)內(nèi)的脫發(fā)市場(chǎng)還是片“有焦慮無(wú)解藥”的藍(lán)海，防脫發(fā)產(chǎn)品大多為化妝品類(lèi)別，真正具有生發(fā)功效的藥品寥寥無(wú)幾。

轉(zhuǎn)折點(diǎn)發(fā)生在2015年——三生制藥實(shí)控人婁競(jìng)主導(dǎo)收購(gòu)了浙江萬(wàn)晟制藥（蔓迪前身）。這一看似普通的收購(gòu)，實(shí)則蘊(yùn)含深遠(yuǎn)戰(zhàn)略意圖。

因?yàn)榭春孟M(fèi)醫(yī)療的長(zhǎng)期潛力，尤其是隨著生活方式改變而增長(zhǎng)迅速的細(xì)分領(lǐng)域。婁競(jìng)在一次內(nèi)部會(huì)議上表示，三生制藥在收購(gòu)浙江萬(wàn)晟后，“在梳理萬(wàn)晟產(chǎn)品時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)蔓迪這款消費(fèi)類(lèi)產(chǎn)品會(huì)很有市場(chǎng)潛力”。

事實(shí)證明，這一布局為日后蔓迪引爆中國(guó)脫發(fā)市場(chǎng)埋下了重要伏筆。

站在蔓迪國(guó)際背后的，是沈陽(yáng)著名的醫(yī)藥家族——婁競(jìng)家族。

婁競(jìng)的父親婁丹創(chuàng)立的三生制藥（01530.HK）是一家老牌藥企。婁競(jìng)作為“藥二代”兼海歸博士，成功主導(dǎo)了三生制藥的納斯達(dá)克上市、私有化及后續(xù)的港交所上市，并分拆出科創(chuàng)板公司三生國(guó)健（688336.SH）。

作為“三生系”資本版圖的又一次擴(kuò)張，此次蔓迪國(guó)際的IPO，是婁競(jìng)家族繼2015年推動(dòng)三生制藥港股上市，2020年帶領(lǐng)三生國(guó)健科創(chuàng)板掛牌后，第三次資本市場(chǎng)重要布局。

婁競(jìng)家族資本運(yùn)作的脈絡(luò)清晰可見(jiàn)：從綜合性制藥企業(yè)到創(chuàng)新藥平臺(tái)，再到消費(fèi)醫(yī)療細(xì)分龍頭，每一步都精準(zhǔn)踩在醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展的節(jié)點(diǎn)上。

蔓迪國(guó)際何以能連續(xù)十年保持市占率第一？答案藏在其從產(chǎn)品到渠道的系統(tǒng)性布局中。

通過(guò)資本加持和持續(xù)研發(fā)，蔓迪逐步構(gòu)建起護(hù)城河。2018年，公司通過(guò)磷酸緩沖液技術(shù)解決“常溫條件穩(wěn)定儲(chǔ)存”的行業(yè)難題；2024年，推出中國(guó)首個(gè)且唯一獲批的米諾地爾泡沫劑；2025年，推出蔓迪防脫發(fā)洗發(fā)水，上市首六個(gè)月銷(xiāo)量超過(guò)50萬(wàn)瓶。

渠道建設(shè)同樣可圈可點(diǎn)。截至目前，蔓迪系列產(chǎn)品已進(jìn)入全國(guó)2000多家醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及約19萬(wàn)家零售藥店，覆蓋中國(guó)超過(guò)90%的百?gòu)?qiáng)連鎖藥店。

同時(shí)，蔓迪積極布局O2O平臺(tái)，通過(guò)美團(tuán)等平臺(tái)實(shí)現(xiàn)“30分鐘送達(dá)”，滿足消費(fèi)者的即時(shí)需求。

線上渠道表現(xiàn)尤為亮眼。招股書(shū)顯示，其米諾地爾類(lèi)產(chǎn)品連續(xù)多年在天貓“雙十一”等促銷(xiāo)活動(dòng)中位居OTC藥品品牌商品交易總額（GMV）榜首。2022至2024年，蔓迪產(chǎn)品系列線上銷(xiāo)售收入復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)40%。

依托廣泛的分銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，2022至2024年，蔓迪系列產(chǎn)品總體收入實(shí)現(xiàn)21.9%復(fù)合年增長(zhǎng)率，并在中國(guó)米諾地爾市場(chǎng)占據(jù)了71%的市場(chǎng)份額。

2022至2024年，蔓迪系列產(chǎn)品總體收入實(shí)現(xiàn)21.9%復(fù)合年增長(zhǎng)率

相當(dāng)于每10個(gè)用米諾地爾的人里，就有7個(gè)人選擇蔓迪。這種“一家獨(dú)大”的競(jìng)爭(zhēng)格局，讓蔓迪賺的盆滿缽滿。

2022年至2024年，公司營(yíng)業(yè)收入分別達(dá)到9.82億元、12.28億元、14.55億元；同期凈利潤(rùn)分別達(dá)到2.02億元、3.41億元、3.9億元。

除此之外，公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，其毛利率長(zhǎng)期保持在80%以上，凈利率保持在20%—30%之間，盈利能力堪比高毛利率行業(yè)代表的白酒企業(yè)。

公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，其毛利率長(zhǎng)期保持在80%以上

小小一瓶生發(fā)藥水，向市場(chǎng)展現(xiàn)了其驚人的吸金能力。不僅如此，2025年胡潤(rùn)百富榜顯示，婁競(jìng)家族財(cái)富已達(dá)150億元。

03

上市光環(huán)下的陰影

風(fēng)光背后，蔓迪國(guó)際的招股書(shū)同樣暴露出隱憂，并引起資本市場(chǎng)的關(guān)注。

蔓迪國(guó)際蔓迪最突出的問(wèn)題莫過(guò)于“大單品依賴(lài)癥”。2022年至2025年上半年，蔓迪系列（米諾地爾系列）產(chǎn)品貢獻(xiàn)了公司總收入的92%左右。

2022年至2025年上半年，蔓迪系列（米諾地爾系列）產(chǎn)品貢獻(xiàn)了公司總收入的92%左右

一位行業(yè)分析師對(duì)鹽財(cái)經(jīng)表示：“雖然蔓迪嘗試拓展防脫洗發(fā)水等新產(chǎn)品，但短期內(nèi)難以改變單一產(chǎn)品依賴(lài)的格局。”

這意味著，一旦米諾地爾市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇或?qū)＠狡冢緺I(yíng)收將面臨巨大壓力。

更令人擔(dān)憂的是，銷(xiāo)售費(fèi)用與研發(fā)投入的失衡。2025年上半年，公司銷(xiāo)售費(fèi)用達(dá)到3.74億元，占比超過(guò)當(dāng)期營(yíng)收的50%。同期研發(fā)開(kāi)支為1949.6萬(wàn)元，僅占收入的2.62%，較2022年的8.15%大幅下滑。

醫(yī)藥企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于研發(fā)創(chuàng)新。如果過(guò)度依賴(lài)營(yíng)銷(xiāo)而忽視研發(fā)，可能會(huì)讓公司在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中掉隊(duì)。

另一方面，供應(yīng)商、分銷(xiāo)商、客戶(hù)這條鏈路上的集中風(fēng)險(xiǎn)同樣暗藏“殺機(jī)”。

2025年上半年，來(lái)自前五大材料供應(yīng)商的采購(gòu)額占總采購(gòu)額的75.6%，來(lái)自前五大客戶(hù)的收入占比62.6%。而分銷(xiāo)商數(shù)量卻從2022年的173家一路減少，2025年上半年僅剩106家。大客戶(hù)集中，分銷(xiāo)商收縮的局面，給企業(yè)的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性帶來(lái)了風(fēng)險(xiǎn)。

盡管蔓迪國(guó)際隱憂重重，但上市前夕，公司卻進(jìn)行了“清倉(cāng)式分紅”。

2022年至2025年上半年，公司共宣派股息14.2億元，其中近半年宣派股息7.7億元。這一操作直接導(dǎo)致公司賬面現(xiàn)金及等價(jià)物從2024年末的11.27億元，驟降至2025年上半年的1.1億元。

蔓迪國(guó)際在上市前夕，公司進(jìn)行了“清倉(cāng)式分紅”。2022年至2025年上半年，公司共宣派股息14.2億元

這也導(dǎo)致財(cái)務(wù)指標(biāo)明顯惡化。公司流動(dòng)比率從2024年的4.3驟降至2025年上半年的1.0，速動(dòng)比率跌破1.0至0.8。

流動(dòng)比率和速動(dòng)比率反映著，企業(yè)是否有足夠的資產(chǎn)來(lái)償還到期的流動(dòng)負(fù)債。速動(dòng)比率跌破1，意味著，剔除存貨后，公司即時(shí)可動(dòng)用的資金已經(jīng)無(wú)法覆蓋即將到期的債務(wù)。而在IPO前夕將現(xiàn)金大規(guī)模派給股東，可能對(duì)公司后續(xù)研發(fā)與市場(chǎng)拓展能力造成影響。

除此之外，未來(lái)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)可能更加激烈。米諾地爾作為開(kāi)放專(zhuān)利成分，目前國(guó)內(nèi)已有多家企業(yè)布局。振東安欣、美大康等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手正通過(guò)低價(jià)優(yōu)勢(shì)與渠道滲透搶占市場(chǎng)份額。

競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手振東安欣旗下的達(dá)霏欣品牌同類(lèi)產(chǎn)品，售價(jià)僅為蔓迪泡沫劑的6成左右。隨著蔓迪部分專(zhuān)利即將到期，其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)可能逐步被蠶食。

蔓迪國(guó)際的IPO之路，既是中國(guó)脫發(fā)治療市場(chǎng)的成長(zhǎng)縮影，也是消費(fèi)醫(yī)療細(xì)分賽道面臨的共性考驗(yàn)。

隨著國(guó)內(nèi)防脫產(chǎn)業(yè)正朝專(zhuān)業(yè)化方向不斷升級(jí)，以蔓迪為代表的藥企們手握OTC管線與臨床資源，重新定義了市場(chǎng)邏輯——以藥品建立專(zhuān)業(yè)信任與高壁壘，再將此信任延申至消費(fèi)級(jí)的日化產(chǎn)品，從而構(gòu)建起“醫(yī)藥引領(lǐng)，消費(fèi)放量”的閉環(huán)。

從2001年首款酊劑上市到2025年沖刺港股，蔓迪國(guó)際用24年時(shí)間，抓住了脫發(fā)焦慮催生的市場(chǎng)紅利，但其單一產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、渠道集中風(fēng)險(xiǎn)和激進(jìn)分紅政策，也為未來(lái)增長(zhǎng)埋下隱憂。

從2001年首款酊劑上市到2025年沖刺港股，蔓迪國(guó)際用24年時(shí)間，抓住了脫發(fā)焦慮催生的市場(chǎng)紅利

遞交招股書(shū)只是第一步，如何向資本市場(chǎng)證明自己不僅是“防脫藥水賣(mài)得好”，更是“長(zhǎng)期有價(jià)值”的企業(yè)，蔓迪國(guó)際還有很長(zhǎng)的路要走。

對(duì)于3.4億脫發(fā)人群來(lái)說(shuō)，他們期待的不僅是一款有效的藥物，更是一個(gè)能持續(xù)提供頭發(fā)健康解決方案的靠譜品牌。

一場(chǎng)關(guān)于“頭發(fā)經(jīng)濟(jì)”的資本盛宴，才剛剛拉開(kāi)序幕。

*免責(zé)聲明：本文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表創(chuàng)業(yè)家立場(chǎng)。

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