華爾街驚魂夜：AI股大跌與CDS市場的狂歡

文 | 財華社

美東時間2025年12月15日，美股AI板塊遭遇“黑色星期一”：甲骨文（ORCL.US）股價單日下跌2.66%，不久前公布季度業績的博通（AVGO.US）重挫5.59%，AI云服務商CoreWeave（CRWV.US）大跌7.94%，帶動納斯達克指數（IXIC.US）下挫0.59%。

這場拋售潮的背后，是信用衍生品市場的劇烈移動——甲骨文五年期信用違約互換（CDS）價差盤中飆升14.4個基點，至151.3個基點，連續兩日觸及2009年金融危機以來的最高水平。

與此同時，決定對AI投資下重注并為此舉債的Meta（META.US），也成為CDS交易市場的熱門買入對象，Meta于今年10月發行300億美元AI專項債券，成為對沖基金新的交易焦點。

什么是CDS？

CDS（信用違約互換）本質上是一種保險的衍生品，目的是防止債券發行方拖欠債務的風險。債券投資者投資債券的目的是獲取債券利息和收回本金，但是這并非一定能實現，他們也可能遭遇債券違約風險，為了降低甚至消除自己承受的風險，他們會購買“保險”——即信用違約互換，來進行風險對沖。

需要注意的是，違約風險并不能完全消除，債券投資者買入CDS，只是將風險轉移到CDS發行方（即提供保險方），換言之，CDS發行方需要替債券投資者承擔風險，因此，它們就需要向債券投資者收取一定的“保費”，以此來降低風險和賺取利潤（在債券沒有發生違約時），于是就有了CDS買賣市場。

CDS買方需要定期向交易對手支付費用，即“保費”，當出現違約事件事，CDS的發行方會支付約定金額，如同保險理賠。

當違約風險上升時，CDS（保險費）也相應水漲船高，反之亦然。

CDS正是2008年金融危機備受詬病的核心金融工具之一。貝爾斯登和雷曼兄弟等多家涉事銀行曾向投資者發行針對抵押貸款支持證券（MBS）和其他衍生品的CDS。2007年當美國利率急劇上升引發抵押貸款違約潮，數十億美元的MBS和其他打包證券價值歸零，這迫使貝爾斯登和雷曼等銀行承擔巨額CDS賠付，從而導致這些銀行的倒閉。

據國際掉期與衍生工具協會（ISDA）的數據，CDS市場規模或約9萬億美元，或僅占全球未償債券總額150萬億美元的小部分，其中政府債券是CDS的主要參與者，而銀行是企業CDS中交易最廣泛的品種。然而在這個政府和銀行占主導的市場，甲骨文卻一舉成為CDS交易中最活躍的公司之一，位列日均交易量前20，可見債券投資者對其所持有的甲骨文債券的擔憂程度。

見下圖，甲骨文期限最長的債券2045年到期利率為4.125%的債券收益率已飆至6.66%，較其票面利率高出2.475個百分點。債券收益率越高，價格越低，反映投資者需要更高的收益率和更低的價格來彌補可能承受的風險。

清算機構DTCC的數據顯示，自9月初以來，頭部科技公司掛鉤的CDS交易量已飆升90%，其中甲骨文的周交易量較年初增長超三倍。

據英國金融時報報道，年初時，市場對高評級美國公司信用違約互換的需求幾乎不存在，因為科技巨頭們依靠多年的累積，擁有充裕的現金儲備和強勁的現金流來為AI支出提供資金，例如谷歌（GOOG.US）和微軟（MSFT.US），它們強大的盈利能力與穩定的現金流能為其AI的投入提供足夠的支持，也因此它們的股價都得到了支撐。

但隨著博通公布不及市場預期的業績指引，甲骨文、Coreweave和Meta，甚至亞馬遜（AMZN.US）需要通過發債來為AI融資時，加上對數據中心基建看空的聲音越來越大時，市場情緒開始發生變化——英偉達（NVDA.US）狂飆的股價，以及OpenAI看不到盡頭的資本開支投入，會不會意味著又一場泡沫的來臨。

例如“大空頭”原型Michael Burry揭露，多家企業將GPU服務器折舊年限從3-4年延長至5-6年，通過降低攤銷費用虛增利潤，但實際上GPU的迭代周期只有2-3年，舊設備市場價值也暴跌近八成，這意味著巨大的資本開支實際所能帶來的投資回報可能并沒那么好，也就不足以支撐起這些科技巨頭當前如此昂貴的估值，這加快了市場“粉碎濾鏡”的速度。

不過財華社認為，還有一個原因加劇了市場的暴跌——日美利差預期變化，或引發了套利交易平倉潮來臨，進一步激發資金逃離高估值資產。

恰逢套利交易平倉潮？

我們在《美聯儲降息擴表，對港股是沖擊還是機遇？》一文中就提到，美聯儲近日降息25個基點，而市場普遍預期日本央行可能在本月18日-19日的金融政策決定會議上宣布加息，日美利差進一步收縮，或引發了套利交易的平倉潮——即賣出高回報的美元或其他貨幣資產，買回日元，平掉之前借入低成本日元而買入高回報美元或其他貨幣資產以賺取利差的倉位。

見下圖，反映美元兌主要貨幣的美元指數呈弱，一直維持在98.3以下水平。

其中美元兌日元的跌幅最大，見下圖，日元兌美元匯價走強突破155水平，現報154.75。

這或是觸發市場交易風向轉變的一個重要因素。

加密貨幣與科技股以及新興市場（尤其亞太區股市）的下挫或是其中一個證明。在AI泡沫可能爆破的憂慮拖累華爾街急挫后，幾個小時后的亞太區交易時段也延續跌勢，而且殺跌更為嚴重。韓國KOSPI200現跌1.60%，SK海力士和三星電子現分別跌超3%和1%；日經225指數跌1.5%，深度參與美國AI投資的軟銀集團跌1.4%。

A股和港股也出現大跌，恒生科技指數大跌2.39%，恒生指數大跌1.93%，我們留意到，今年以來累積了一定漲幅的股份沽壓也更為嚴重，例如恒指累積漲幅最大的中國宏橋（01378.HK）現跌5.82%，紫金礦業（02899.HK）跌4.59%，翰森制藥（03692.HK）和信達生物（01801.HK）均跌超2%。

A股之前走勢凌厲的AI芯片股也出現顯著調整，盡管另一GPU股沐曦股份（688802.SH）將于12月17日上市，但上市沒幾天已飆升數倍的同行摩爾線程（688795.SH）卻回落超5%，另一芯片股寒武紀（688256.SH）下跌超4%。

結語

此次美股AI板塊的劇烈震蕩，表面是市場對于科技巨頭債務融資的擔憂，深層則映射出全球資本在利率周期轉折點與產業變革關口前的集體焦慮。從信用衍生品市場的異動，到日美利差收縮引發的套利交易平倉，資金正以更苛刻的視角重新審視“AI敘事”下的真實價值。當市場濾鏡粉碎，估值回歸理性之時，唯有具備扎實現金流、技術護城河與可持續商業模式的企業，方能抵御風暴、穿越周期。