周云杰四年“苦戰(zhàn)”，海爾智家2500億市值魔咒何時能破？

2021年底，在張瑞敏這位傳奇商業(yè)教父轉(zhuǎn)身隱退之后，海爾正式邁入了“周云杰時代”。然而，四年時間如白駒過隙，海爾智家的市值卻如同被施了魔法一般，始終在2500億的門檻前徘徊不前，仿佛陷入了一個無法掙脫的估值泥潭。

當雷軍憑借其強大的個人IP將小米汽車送上熱搜，并助推小米市值突破萬億大關(guān)時，周云杰也試圖效仿，希望通過個人魅力為海爾智家?guī)砹髁颗c市值的雙重提升。然而，在雷軍那互聯(lián)網(wǎng)原生的網(wǎng)感與深厚積累面前，周云杰的嘗試顯得蒼白無力，非但沒有帶來預期的流量效應，更未能為海爾智家的市值增添絲毫光彩。這場效仿，最終淪為了資本市場中的一場笑談。

資本市場，向來是一個喜新厭舊、追逐熱點的名利場。海爾智家在這里，遭遇了嚴重的“審美隔離”。長期以來，投資者對其存在著兩個根深蒂固且致命的誤區(qū)。

其一，對標錯位。市場習慣將海爾智家與美的集團直接對比，美的那高達6000億左右的市值，如同巍峨的高山，將海爾智家襯托得愈發(fā)渺小。然而，這種對比猶如拿蘋果與橙子相比較，忽略了兩者業(yè)務結(jié)構(gòu)的本質(zhì)差異。美的將機器人、生物科技、工業(yè)技術(shù)等B2B業(yè)務打包上市，營造出科技集團的華麗人設；而海爾卻將這些業(yè)務分散在不同的上市主體中，顯得零散而缺乏聚焦。在投資者眼中，海爾智家就像一個業(yè)務雜亂無章的“大雜燴”，難以激發(fā)他們的熱情。

其二，隱形資產(chǎn)被忽視。很多人認為海爾智家代表不了整個海爾集團，集團旗下眾多的體外資產(chǎn)，如海爾生物、盈康生命等，總市值加起來不過3500億元左右。但這并非是海爾智家市值困境的核心癥結(jié)，真正的問題在于敘事溢價的缺失。資本市場就像一個挑剔的觀眾，早已對家電領(lǐng)域的舊故事感到厭倦。方洪波曾直言，家電領(lǐng)域誕生偉大科技公司的可能性幾乎為零，這句話如同一把冰冷的利刃，刺痛了海爾智家的心。美的極力撕掉家電標簽，向資本市場講述機器人、自動化、新能源等B2B故事，獲得了高估值；而反觀海爾智家，業(yè)務高度集中在冰箱、洗衣機、空調(diào)等傳統(tǒng)領(lǐng)域，在投資者眼中，它只是一個成熟、低增長的制造商，而非充滿科技感和想象力的科技股。就像一個守著舊攤子的老人，無法吸引年輕投資者的目光。

從業(yè)績數(shù)據(jù)上看，周云杰接手后，海爾智家的營收從2275億元增至超過2800億元，扣非后歸母凈利潤從118億元攀升至178億元，成績看似穩(wěn)健。然而，市盈率約14倍、市銷率0.87倍、市凈率2.24倍的數(shù)據(jù)背后，卻隱藏著一個虛胖的利潤表。

海爾智家得益于高端品牌卡薩帝的成功，過去5年毛利率維持在30%左右，顯著高于美的和格力。但令人費解的是，2024年其凈利潤率僅為6.9%，遠低于美的的9.5%。錢都去哪了？答案是費用率這個“無底洞”。2024年年報顯示，海爾的銷售費用率高達11.7%，管理費用率達4.2%。根據(jù)理杏仁平臺統(tǒng)計，海爾智家的銷售、管理、研發(fā)和營業(yè)四項費用率合計曾達到24.18%（2023年數(shù)據(jù)），而同期美的為16.92%，格力僅為14.92%。這近10個百分點的費用率差距，就像一個巨大的黑洞，直接吞噬了200多億元的利潤。對于資本市場而言，這不僅僅是賺錢能力的差距，更是管理效率的嚴重鴻溝，讓投資者對海爾智家的未來盈利能力充滿了擔憂。

為了追求規(guī)模的擴張，海爾智家在過去十年走上了一條典型的做大邏輯之路——全球化、并購。從2015年收購三洋白電，2016年豪擲55.8億美元拿下GE Appliances，到2019年收購歐洲Candy，再到2024年將開利商用制冷（CCR）和南非Kwikot收入囊中，海爾通過一系列的買買買，迅速構(gòu)建了一個龐大的全球帝國。如今，海爾智家海外收入占比已近50%，在全球擁有163個制造中心和126個營銷中心。

然而，這種看似輝煌的布局背后，卻隱藏著巨大的隱患。并購容易，整合難。這個龐大的攤子迫使管理層必須耗費巨額資源，去磨合不同的文化背景、技術(shù)標準和品牌定位。就像將不同性格、不同習慣的人強行組合在一起，難免會產(chǎn)生各種矛盾和沖突。這種復雜的跨國管理，直接推高了管理費用和銷售費用，導致海爾陷入了規(guī)模陷阱：營收越大，運營越重，利潤釋放越難。相比之下，美的更傾向于內(nèi)部孵化與B2B轉(zhuǎn)型，走的是一條做強的路徑。當競爭對手在通過技術(shù)升級提升凈利率時，海爾智家還在為消化全球并購的“消化不良”而買單，就像一個背著沉重包袱的行者，難以快速前行。

除了內(nèi)部的管理效率問題，海爾智家還面臨著外部環(huán)境的嚴峻挑戰(zhàn)，三重壓力如同一座座大山，壓得它喘不過氣來。

政策紅利的退潮。家電行業(yè)過去四個季度的業(yè)績，很大程度上依賴國補這針強心劑。天眼查App顯示，在2025年三季報中，公司已坦承：伴隨著以舊換新政策拉動效應趨弱，家電行業(yè)需求逐漸承壓。奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2025年三季度單季，中國家電行業(yè)（不含3C）零售額同比下滑3.2%。一旦2026年國補徹底退潮，海爾能否靠內(nèi)生增長扛住大旗，是一個巨大的未知數(shù)，就像在狂風暴雨中行駛的船只，失去了風帆的助力，能否順利抵達彼岸，充滿了不確定性。

高端引擎的失速。卡薩帝曾是海爾最引以為傲的利潤奶牛，2021年其銷售額就達到129億元。然而，2023年卡薩帝零售額增幅為14%，到了2024下降至12%。在消費分級的大環(huán)境下，高端家電的高增長也失靈了，就像一臺原本動力強勁的引擎，逐漸失去了往日的威力。

海外市場的增長瓶頸。海爾的全球版圖，并非處處開花。2025年半年報披露，海外最大的市場美洲上半年增長僅2.4%，澳洲增長率僅為1%，都處于低速徘徊狀態(tài)。在北美、歐洲、南亞、東南亞、中東非、澳洲、日本這7大市場中，只有南亞（印度增長2.4%）和中東非（埃及增長3%，海灣國家增長9%）實現(xiàn)了正增長，其他主要發(fā)達國家市場壓力巨大。就像一個在全球舞臺上表演的舞者，在某些區(qū)域得到了掌聲，但在更多重要的地方卻遭遇了冷場。

海爾智家如今深陷低估值的泥潭，市值在2500億上下苦苦掙扎。從小微市值的掃地機新秀，到從不造車的家電巨頭，市場的規(guī)則已經(jīng)改變，誰能講出關(guān)于AI、機器人或者硬核科技的新故事，誰能把運營效率做到極致，誰才能獲得資本市場的高估值。對于海爾智家而言，2500億市值的魔咒，不僅是對過去四年業(yè)績的沉重打分，更是對未來路徑的一次嚴厲拷問。在“智”與“制”的十字路口，海爾需要的不僅僅是穩(wěn)健，而是一場從內(nèi)到外的徹底革新，否則，它將在這片商業(yè)的紅海中越陷越深，最終被時代的浪潮所淹沒。