千億級重組籌劃199天后告吹，到底什么沒談攏？

創業圈聚焦創新經濟，關注創投機構

一樁被寄望為“國產算力產業鏈整合”的焦點交易，籌劃199天后戛然而止。

12月9日晚，海光信息（688041.SH）與中科曙光（603019.SH）同時宣布，終止這項已籌劃幾個月的吸收合并。按照原方案，由海光信息通過向中科曙光全體A股換股股東發行A股股票的方式換股吸收合并中科曙光，并募集配套資金。交易的金額高達1159億元。而此次交易告吹，被歸因為交易規模大、涉及相關方多以及市場環境變化導致重組條件不成熟。

這原本是一樁野心極大的交易。中科曙光長期深耕高端計算、存儲與云計算領域，海光信息主要產品包括海光通用處理器（CPU）和海光協處理器（DCU）。若整合順利推進，海光信息有望具備從核心AI芯片到智算集群單點到全棧的產品和綜合能力，打造一條從CPU、DCU到整機、集群的完整鏈條。

但整合的復雜性同樣存在。海光信息總經理沙超群12月10日在投資者交流會上表示，本次重組交易方案披露以來，吸并雙方的二級市場股價變化較大。公司在籌備本次重組時已對交易方案進行充分、審慎的論證，但市場環境變化有不可預計性。加之本次重組合并規模大、參與方多，各方視角不同導致未能成功。

有資深投行人士向創業圈記者分析稱，隨著這幾個月市場環境的變化，一些交易條款或許沒能達到新的平衡。比如中科曙光的股價一直相對較低，海光信息的收購成本增加，相關利益方可能有意見。

沙超群則表示，未來雙方將保持上市公司獨立性，同時雙方公司已有的協同模式會繼續保持，仍會通過戰略協作共同消除產業鏈薄弱環節。

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關鍵交易要素面臨重估

值得注意的是，在終止重組的公告里，“市場環境發生較大變化”被作為主要理由之一。

“市場環境可能和AI算力行業發展有關系。一方面算力行業未來走向存在不確定性，另一方面國產算力芯片逐步走向成熟，這種產業鏈上下游整合是否能產生預期的協同效應，同樣不確定?！眲摰烙部萍紕撌既瞬饺招老騽摌I圈記者表示。

此外，北京時間12月9日凌晨，特朗普在社交媒體上宣布，將允許英偉達向“中國經審核批準的客戶”出售H200，并且美國政府要從每筆交易中抽成25%。與此同時，英特爾、AMD等美國廠商也將獲得對華銷售許可。

沙超群認為，H200入華或將加劇國內高端芯片市場競爭，但其附帶銷售分成推高采購成本，市場滲透仍然存在挑戰。海光DCU將強化性能對標與生態兼容，突出安全合規與性價比優勢，聚焦細分場景定制，深化客戶標桿案例與行業下沉，以鞏固競爭地位。

“海光信息終止換股吸收合并中科曙光，與H200解禁沒有直接關系。但H200解禁，短期來看國產GPU和CPU的替代窗口被壓縮，資本或對“國產算力一體化故事”的熱情迅速降溫?！卑雽w資深專家張國斌向創業圈記者表示。

相比之下，二級市場的波動更具沖擊力。沙超群表示，本次交易自啟動以來，交易雙方的二級市場股價相比預案時發生較大變化。自8月中旬以來，受國內外宏觀形勢和AI產業等多重因素的影響，吸并雙方股價整體上漲并呈現出較大波動的態勢。

“兩家公司的股價走勢并非個體現象，而是與同期A股芯片、人工智能、算力等行業概念股票的走勢呈現較大的相關性?！鄙吵簭娬{。

8月27日，算力芯片企業寒武紀(688256.SH)盤中超越貴州茅臺，股價摸高至1464.98元，短暫登頂A股。8月28日，寒武紀再度大漲15.73%，收盤報1587.91元/股。

市場情緒并未就此降溫。12月5日，摩爾線程以發行價114.28元/股登陸上交所，其首日漲幅425.46%刷新年內新股紀錄。12月10日，摩爾線程股價再度上行16.98%，報收735.00元/股，盤中最高觸及797.97元。

從5月25日籌劃到12月9日終止期間，海光信息和中科曙光的股價都經歷較大幅度的波動。如海光信息股價從5月24日的166.6元/股漲至12月9日的219.30元，中科曙光股價也從5月24日的70.35元/股漲至12月9日的100.13元/股。

張國斌認為，股價上漲使得交易雙方的估值和換股比例等關鍵交易要素面臨重新評估，增加了交易的復雜性和不確定性，可能導致原定的交易方案不再符合雙方的利益預期。

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獨立身份或消除部分市場擔憂

“（終止重組）主要原因不一定是市場環境變化，或是涉及的利益方比較多，一些條款沒能達到平衡，談不下來就干脆先放放。”資深投行人士王驥躍向創業圈記者指出。

按照此前公布的重大資產重組預案，參與本次換股的中科曙光股票為14.63億股，若不考慮合并雙方后續可能的除權除息等影響，按照換股比例1∶0.5525計算，海光信息為本次換股吸收合并發行的股份數量合計為8.08億股。吸收合并方海光信息換股價格為143.46元/股，被吸收合并方中科曙光換股價格為79.26元/股。

王驥躍表示，之前公布的換股比例，對中科曙光的股東是有利的。從另一個角度看，中科曙光的股價一直低于換股比例對應的目標股價，相當于海光信息的收購成本是增加的，持續處于折價狀態。利益平衡不了，海光信息的股東可能也有意見?！艾F在不換股了，重新估值要基于公司的基本面?！?/p>

不過對海光信息而言，終止重組交易并未削弱其核心發展邏輯。有行業人士認為，不合并中科曙光更有利于海光信息身份的相對獨立性，構建其基于CPU和AI芯片為核心的生態，拓展更多服務器等配套合作伙伴，潛在競爭擔憂消除。并且此前市場擔心的整機等業務對其估值或有拖累，當前情況下這些擔憂可一并消除。

據IDC預測，2025年中國加速服務器出貨量將同比增長56.3%，到2029年中國加速服務器市場規模將超過千億美元，市場需求旺盛。沙超群表示，目前海光DCU已進入若干重要應用領域，2026年的市場份額將實現一定提升，成為AI算力競賽中的核心供應商，同時海光已與國內主流大模型全面適配，支持AI場景的多元化落地。

在產品層面，海光DCU對標國際主流GPGPU，算子覆蓋度超99%，兼容CUDA生態，可滿足從十億級模型推理到千億級模型訓練的全場景需求。

12月10日，海光信息報收218.50元/股，下跌0.36%；中科曙光報收90.12元/股，下跌10.00%。

作者 | 朱成呈

編輯 | 郭儒逸

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