剛剛，閃崩！突然，遭大舉做空！

“大牛股”突遭大舉做空。

12月9日，泡泡瑪特股價再度大幅跳水，盤中一度暴跌超6%，前一交易日跌幅超8%。從資金層面來看，泡泡瑪特賣空數據近期顯著攀升，港交所披露的數據顯示，截至12月8日收盤，泡泡瑪特的沽空金額達10.92億港元，較前一交易日激增超210%。

與此同時，有海外機構表示，預計泡泡瑪特本季度在美國市場的銷售增速將放緩至500%以下，此前預測為增長1200%。這直接打擊了投資者對泡泡瑪特海外業務延續高增的信心。

泡泡瑪特大跌

12月9日，泡泡瑪特股價再度大幅下挫，盤中一度大跌超6%，截至收盤，下跌5.04%，報190.3港元/股。前一交易日，該股股價暴跌超8%，最新總市值為2555.62億港元，相較于今年8月的高點，累計蒸發超2000億港元。

港股新消費概念股亦全線走弱，截至收盤，鍋圈大跌3.77%，老鋪黃金、衛龍美味、茶百道跌超2%，布魯可跌1.77%。

有分析人士指出，泡泡瑪特股價持續大跌的主要原因是，市場擔憂其在美國“黑色星期五”促銷期間的銷售可能未達預期。

與此同時，泡泡瑪特賣空數據亦持續攀升，進一步打擊了投資者信心。港交所披露的數據顯示，截至12月8日收盤，泡泡瑪特的沽空金額達10.92億港元，較前一交易日上升210.58%，較最近30個交易日均值上升47.35%；沽空比率為19.23%，較近30個交易日沽空比率均值的偏離幅度達-17.33%。

另據標普全球的數據，截至上周四，泡泡瑪特的賣空倉位已升至公司流通股的6.3%，為2023年8月以來最高水平。

與此同時，多家海外投資機構發布了關于泡泡瑪特的看空報告，有外資機構甚至預測，該公司2026年中國及海外市場的營收或將出現下滑。

光大證券國際策略師Kenny Ng表示，投資者對泡泡瑪特銷售勢頭放緩存在擔憂，同時賣方的一些謹慎觀點也打壓了股價。

晨星分析師表示，泡泡瑪特在美國市場的銷售可能走弱，或將打擊市場對泡泡瑪特增長前景的信心。海外銷售勢頭此前一直是投資者緊密追蹤的關鍵指標。

伯恩斯坦駐香港、負責亞洲消費股研究的分析師表示：“泡泡瑪特股價持續走弱，很大程度上是因為整個11月北美線下銷售趨勢走弱。預計泡泡瑪特本季度在美國市場的銷售增速已放緩至500%以下，與三季度的超高增速形成鮮明反差，直接打擊投資者對海外業務延續高增的信心。”

在此之前，伯恩斯坦首次覆蓋泡泡瑪特，并給出“表現不佳”的投資評級，目標價225港元/股。報告發布之后，泡泡瑪特股價持續下挫，目前的收盤價已明顯低于伯恩斯坦給出的目標價。

德銀在最新發布的研報中指出，為應對需求激增，泡泡瑪特將Labubu產能從上半年的1000萬只大幅提升至年底月均5000萬只。該行警告稱，大規模量產可能會讓潮玩失去稀缺性，這是熱度消退的前兆，數據顯示，自今年8月以來，Labubu及其他熱門IP在二級市場的溢價已明顯回落，其中隱藏款溢價幅度縮水超50%，而3.0及4.0常規款在二手平臺售價已跌破官方零售價。

未來的變數

德銀預測，在熊市情境 (Bear Case) 下，即假設Labubu熱度在2026年見頂下滑，且無新IP接棒，預期泡泡瑪特2026年中國市場收入將同比減少20%，海外市場收入亦將下跌10%。這將導致該公司2026年凈利潤下滑至約106億元人民幣，估值或將面臨巨大壓力。

德銀指出，如果在牛市情景下，假設泡泡瑪特增長勢頭持續且新IP爆發，2026年中國市場收入將同比增長30%，海外市場將同比增長50%，2026年凈利潤將超過231億人民幣，隱含市盈率將降至13倍，股票將迎來重新評級。

基于此，德銀仍給予泡泡瑪特“持有”評級，目標價228港元/股。

盡管泡泡瑪特股價大幅回調，但仍有投資機構看好泡泡瑪特未來的增長趨勢。

花旗在日前發布的研報中表示，泡泡瑪特的核心IP Labubu的價值尚未完全釋放。Labubu 4.0版本確認將于2026年推出，且索尼影業已獲得該IP的電影改編權。花旗指出，SKULLPANDA等多元IP矩陣及海外擴張進展共同構成增長動力。

信達證券消費團隊表示，從二級市場資金層面看，泡泡瑪特股價走勢主要與以下幾個類型的資金有關：

一是景氣投資：以短期銷售邊際趨勢為核心決策依據，是短期股價波動的主要影響力量，從盤面來看，目前這部分投資人依然占據主要持倉；

二是深度價值：看好潮玩行業上行趨勢與全球擴散能力，認可“IP+生態”的長期布局，以長期持有為主，北向持續加倉就是印證；

三是介于價值與景氣投資之間的資金：重點關注邊際催化，圣誕節銷售數據、新品表現、消費者心智滲透、全球化進程等邊際催化因素。

信達證券消費團隊認為，資金的平衡會隨著估值的調整和基本面的變化快速打破，預計泡泡瑪特今年凈利潤將達130億元—140億元，PE對應為17倍—19倍。雖然目前消費成長風格受擠壓較為明顯，但站在跨年的角度，基于成長風格，泡泡瑪特依然是商業模式、成長、估值三個維度平衡度較好的公司之一。

摩根士丹利預計，Labubu今年的銷售額將達到155億元人民幣，較2023年增長41倍，但估計增長速度將在2026年放緩，主要因部分消費者的流失。摩根士丹利認為，鑒于較低的廣告與推銷費用比率、較低的降價幅度、較高比例的線上直銷及較低的租金比率，泡泡瑪特大概率能維持約30%的凈利潤率增長。

責編：羅曉霞

上版：汪云鵬

校對：陶謙

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