光伏反內卷下“十倍”擴產逆變器，上能電氣底氣何在？

本文來源：時代商業研究院 作者：陳佳鑫

來源|時代商業研究院

作者|陳佳鑫

編輯|韓迅

歷時兩年半，期間經歷過調低募資額、調整用途后，上能電氣（300827.SZ）的16.48億元定增擴產項目終獲批。

11月23日，上能電氣發布公告稱定增項目獲證監會同意注冊，該項目主要用于光伏逆變器及儲能變流器的擴產，其中分布式光伏逆變器更是計劃擴充“十倍”產能。在反內卷的光伏行業內逆勢擴產，上能電氣底氣何在？

定增說明書顯示，2023年以來，上能電氣產線長期高負荷運行，產能利用率均超過200%。2024年以來，上能電氣營收增幅大幅回落，或與產能受限有關，擴產需求較大。

不過需要注意的是，除上能電氣外，也有多家逆變器上市公司通過增發、可轉債等多種方式擴充產能。受儲能市場爆發刺激，逆變器行業仍處于擴產周期。而上能電氣的擴產項目建設期為兩年，行業擴產潮后需警惕產能過剩風險。

11月27日，就擴產合理性、行業產能、海外收入、銷售費用等問題，時代商業研究院向上能電氣發函并致電詢問，截至發稿，對方仍未回應相關問題。

產能利用率超200%

上能電氣的定增擴產與產能嚴重不足有關。定增說明書顯示，自2022年以來，上能電氣的光伏逆變器產能便無增長，均為12GW/年，隨著產量提升，光伏逆變器產能利用率長期高于200%。

儲能變流器的產能利用率更為夸張，2023年的產能利用率甚至高達849.95%。此后，上能電氣的儲能變流器產能有所增長，但隨著儲能市場高速增長，其產能利用率仍維持高位。上能電氣在定增說明書中表示，因目前儲能設計產能較小，2022年以來仍存在與光伏逆變器共用產線情況。

上能電氣早已意識到產能不足的情況，此次定增計劃早于2023年5月便已首次發布預案，但定增計劃進展緩慢，期間還經歷了擬募集資金規模縮減。

今年2月，上能電氣將募資總額上限從25.5億元下調至16.5億元（約縮水35%），并調整了募投項目內容。募投項目之一的“年產25GW組串式光伏逆變器產業化建設項目”的擬投入資金從最初的10.4億元降至8.9億元，用于補充流動資金的募投資金也從7.5億元降至1.5億元。

此外，募投項目“年產10GW儲能變流器、10GWh儲能系統集成及20萬臺光儲一體機建設項目”修改為了“年產15GW儲能變流器產業化建設項目”，相應的募投資金投入也從7.6億元降為6.1億元。

隨后于今年10月，上能電氣的定增計劃獲得深交所審核通過，11月24日獲得中國證監會同意注冊的批復。

本次定增項目的產能擴充規模龐大，大功率組串式光伏逆變器、分布式光伏逆變器、儲能變流器擴產倍數分別為2.78倍、10.00倍、2.73倍，其中分布式光伏逆變器擴產倍數達10倍，擴產完成將大幅減緩產能不足壓力。

對于分布式光伏逆變器十倍擴產的合理性，上能電氣在回復第二輪審核問詢函時表示，盡管部分海外市場需求下降，但全球分布式光伏市場需求仍有望持續增長，且公司現有產能不足，制約業務發展，因此大幅擴產具有合理性。

擴產進度方面，兩大擴產項目的建設期均為兩年。從半年報來看，兩個項目的投資進度仍較低。截至今年上半年末，“年產25GW組串式光伏逆變器產業化建設項目”僅投入7.77萬元，“年產15GW儲能變流器產業化建設項目”投入了4983.53萬元。

逆變器行業擴產潮延續

實際上整個逆變器行業均處于擴產潮中。據不完全統計，錦浪科技（300763.SZ）、德業股份（605117.SH）、正泰集團、陽光電源（300274.SZ）等逆變器上市公司計劃/正通過增發、可轉債等多種方式積極擴大產能。

儲能市場的高速增長帶來的逆變器第二增長曲線，是眾多企業擴產的重要原因。據CNESA統計，2024年，全球新型儲能新增投運規模達到74.1GW/177.8GWh，同比增長62.5%/61.9%，中國新型儲能新增投運43.7GW/109.8GWh，同比增長103%/136%。

今年儲能延續高增長的態勢，據CNESA統計，今年前三季度國內新增儲能裝機規模32.0GW/81.6GWh，同比增長37%/42%，保持較快增速。上能電氣的儲能變流器國內出貨量在2021至2024年間連續四年排名前二，客戶覆蓋國家電投、大唐、中核等主流央企集團。

盡管出貨量排名靠前，但或受限于產能與產品價格下降，2024年以來，上能電氣儲能產品的收入增速較慢。2022—2025年上半年，上能電氣的儲能產品收入分別為10.22億元、19.27億元、19.28億元、5.6億元，2024—2025年上半年同比增速分別為0.5%、10.45%。

資產負債率超70%，業內居首

資產負債率偏高，也是上能電氣通過定增募資擴產的原因之一。同花順iFinD顯示，截至今年三季度末，上能電氣的資產負債率達73.01%，在逆變器上市公司中排名第一，超過平均值47.62%。

從結構來看，截至今年三季度末，上能電氣的負債主要為21.76億元的短期借款、35.38億元的應付票據及應付賬款，同期末貨幣資金為18.03億元，短期償債風險整體可控。

成長性方面，業績在經歷2022—2023年的翻倍式增長后，或受限于產能，2024年以來上能電氣業績增速大幅回落。

2022年上能電氣營收增長主要受儲能產品爆發驅動；2023年則是光儲產品齊頭并進的結果；2024年盡管營收略有下滑，但受高毛利率的海外市場收入增長帶動，歸母凈利潤進一步增長至4.19億元，再創歷史新高。

2025年上半年，上能電氣的海外收入延續高增長態勢，同比增長105.85%，占總收入的比重也提升至44.73%，而中國大陸收入卻同比減少16.81%。這或與產能不足下，產能優先滿足高毛利率的海外市場有關。2024年，上能電氣的海外業務毛利率達32.74%，遠超中國大陸業務毛利率（19.76%）。

核心觀點：亟待擴產，關注建設速度

結合高產能利用率及業績增速放緩來看，上能電氣當前的產能瓶頸十分明顯，盡管產能可以長期超負荷運行，但也逐漸到達極限，亟待擴產。

受儲能高增長刺激，當前逆變器行業整體處于擴產周期，同行擴產規模同樣較大。但上能電氣的擴產項目建設期需兩年，且當前進度仍較低，需警惕投產時行業產能過剩的風險。

（全文2484字）

免責聲明：本報告僅供時代商業研究院客戶使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成所述證券的買賣出價或征價。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。本公司及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為之提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“時代商業研究院”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。