展期前夜，萬科內(nèi)部又盤了遍資產(chǎn)

昨天深夜，萬科境內(nèi)信用債券（22萬科MTN004），發(fā)了展期公告。

雖然按照募集說明書規(guī)則，需要至少90%持有人同意，但不用過于擔(dān)心。路數(shù)了解了下，這只債持有人結(jié)構(gòu)比較集中，中農(nóng)工建幾家大行發(fā)揮下帶頭作用，展期通過不會(huì)有難度。

當(dāng)然，熟悉其他房企劇本和故事的朋友，應(yīng)該都知道展期是0次和無數(shù)次的區(qū)別。

只是這次，萬科靴子落地還是快了點(diǎn)，不免會(huì)讓人有種無奈感和無力感。

萬科走向展期，也不是沒征兆，也別說財(cái)報(bào)沒用。馬后炮說一句，仔細(xì)扒一遍財(cái)報(bào)就能給出答案，特別是債務(wù)端。就是現(xiàn)在還在看財(cái)報(bào)扒資產(chǎn)（比如路數(shù)），算不算堅(jiān)定的唯物主義者。

其實(shí)最近，萬科集團(tuán)層面內(nèi)部開了一些會(huì)。上周，有個(gè)會(huì)比較小范圍，值得說道說道。

會(huì)議的主要內(nèi)容就是盤資產(chǎn)。

集團(tuán)層面盤資產(chǎn)，在萬科不是第一次發(fā)生，也不是因?yàn)閷?duì)資產(chǎn)不熟悉需要盤一遍。如果一定要說跟之前的有什么區(qū)別，總結(jié)起來，或許在于除了盤資產(chǎn)，側(cè)重點(diǎn)在于梳理了：

處置安排。

這四個(gè)字，往大了說，就是如何進(jìn)一步化債，如何進(jìn)一步自我紓困，如何進(jìn)一步重組，是整個(gè)公司一盤棋上的考量。

大體上，萬科的資產(chǎn)可以歸為五大類：

保交付的、實(shí)現(xiàn)增量融資的、以資抵債、存量盤活的和價(jià)值清算的。

這么分也容易理解，房地產(chǎn)公司本身就是由一個(gè)個(gè)項(xiàng)目組成，化債本身需要資產(chǎn)作為支撐，也要壓實(shí)城市/項(xiàng)目公司職責(zé)。

保交付排在第一位，不會(huì)有什么爭議。排序本身也說明了接下來內(nèi)部資源分配和工作的側(cè)重點(diǎn)。

資產(chǎn)的價(jià)值排序有優(yōu)先級(jí)，屬于市場化范疇。自然，債務(wù)也有優(yōu)先級(jí)，屬于法制化范疇。

關(guān)于資產(chǎn)成色的結(jié)論，路數(shù)就不詳細(xì)展開了，總歸萬科不是資不抵債。根據(jù)25年三季度報(bào)，雖然有1000億賬面虧損，但有3000億總權(quán)益（歸母1700億），比起其他大型出險(xiǎn)房企還是有不同的。

當(dāng)然，這次盤資產(chǎn)，還有另外一個(gè)細(xì)節(jié)。因?yàn)闀?huì)上還討論了：

哪些資產(chǎn)是可以用來整體沖抵給深鐵用，比如一部分未開發(fā)的土地，城改權(quán)益等。

路數(shù)問了來自銀行的讀者朋友們，作何感想。得到的反饋幾乎出奇一致：

就像是在盤算剩余價(jià)值。這是要在銀行動(dòng)手之前，搶占抵質(zhì)押物。

對(duì)此，路數(shù)只能說，也不能怪深鐵什么，畢竟它除了出錢，還出人，還幫萬科進(jìn)行公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)整。那220億砸下去，如果還拿不到抵質(zhì)押物，那才是真正的國有資產(chǎn)流失。

接下來，深鐵依舊還是和萬科坐在一條船上，一起化債。接下來，萬科的每一步，都離不開大股東的繼續(xù)指導(dǎo)。

萬科還是有不少項(xiàng)目的監(jiān)管賬戶上存著超額監(jiān)管的資金，如果能適當(dāng)釋放一部分，也能在短期內(nèi)產(chǎn)生不錯(cuò)的現(xiàn)金流。

另外，在大本營廣深，一些存量土地如果能調(diào)規(guī)改性或者順利處置，甚至都能對(duì)萬科產(chǎn)生力挽狂瀾的作用，比如備受關(guān)注的深圳三星工業(yè)區(qū)項(xiàng)目和廣信資產(chǎn)包。

這些都不是單憑萬科一己之力能夠?qū)崿F(xiàn)，需要各方的合力。

說起來也挺感慨，眼下的萬科，最響應(yīng)集團(tuán)援助號(hào)召的區(qū)域是在華東，江浙滬包郵區(qū)。所以路數(shù)建議大家不妨多關(guān)注下華東區(qū)。

盡管在資本市場看來，萬科或許早不是當(dāng)年的“好孩子”形象，但在多數(shù)人眼中，它在行業(yè)仍具備標(biāo)桿意義。

2021年恒大倒下，留下那句“一鯨落，萬物生”，后來一堆濃眉大眼的民企和混改房企前赴后繼，四年后的2025年11月，萬科也走到了要重組化債的局面。

接下來對(duì)萬科的關(guān)注點(diǎn)，無非是如何化債重組。

今年以來，陸續(xù)有萬科拿地的新聞出現(xiàn)。這背后其實(shí)就是萬科通過化債盤活的結(jié)果，過往一些城投公司對(duì)萬科的欠款，通過債轉(zhuǎn)股方式變成項(xiàng)目。

極短期內(nèi)，萬科信用債展期事件會(huì)對(duì)其他房企包括萬科自己，形成一定的壓力測試。但拉長了看，不會(huì)怎么樣。

原因還是昨晚文章那句，樓市的預(yù)期基本一致，“止跌回穩(wěn)”了，房子屬于消費(fèi)品。

一個(gè)屬于地產(chǎn)的時(shí)代結(jié)束了，它成為了過去時(shí)。