業績承壓，合規隱憂浮現，林平發展IPO勝算幾何？

文丨徐風

近期，據上交所信息顯示，林平發展IPO有了新進展，已完成了問詢函回復工作。

作為造紙行業企業，近年來林平發展的經營情況并不樂觀，主營產品銷量與單價的下降造成業績承壓，疊加合規管理問題，給上市蒙上了一層陰影。

【增長乏力，營收兩連降】

林平發展想要順利闖關IPO，首當其沖要面對業績放緩壓力。

林平發展2002年成立至今已有23年，專注于瓦楞紙、箱板紙包裝的生產和銷售。近年來公司業績呈現持續下滑的局面。

2022年至2025年上半年，林平發展的營業收入分別為28.79億、28億、24.85億和12.24億，實現凈利潤1.54億、2.12億、1.53億及9141.90萬。其中2023年和2024年營收增速分別下降了2.75%、11.24%，連續兩個會計年度下降，并且凈利潤規模也陷入停滯。

林平發展經營壓力凸顯，主要在于主營業務銷售單價下滑的拖累。公司以箱板紙和瓦楞紙兩大業務為主，其中箱板紙收入占比在七成左右，是絕對的營收主力軍。

據招股書顯示，自2022年以來其箱板紙銷售單價持續下滑，從當年的3407.95元/噸下降到2025年上半年的2445.79元/噸，下降幅度達28.23%。

就在單價下滑的同時，林平發展箱板紙的銷量并沒有彌補價格下滑帶來的影響。自2023年增長至70.67萬噸之后，2024年小幅下降至69.82萬噸，業務收入也由19.13億下降至17.52億。

林平發展的瓦楞紙業務也面臨同樣的問題，業務收入同期由8.72億下降至7.15億。

此外，林平發展的歸母凈利潤對稅收優惠的依賴也值得重視。2022年至2025年上半年享受的稅收優惠金額分別為9735.46萬、1.45億、1.23億、0.56億，占凈利潤比例分別為63.02%、68.65%、80.58%、61.23%。有六成以上凈利潤來自于稅收優惠。

稅收優惠占凈利潤比重較高也意味著林平發展自身造血能力的不足。對此其表示這屬于行業特性，預計稅收優惠政策具有長期性和可持續性。

據林平發展的問詢函回復文件顯示，對比“資源綜合利用企業增值稅即征即退”和“先進制造業企業增值稅加計抵減”兩項稅收政策，上半年林平發展享受的優惠金額占凈利潤比例為52.06%，在五家行業可比公司中是最低的，其中森林包裝、山鷹國際、景興紙業的占比均在100%以上。

但林平發展也提示到，若相關稅收優惠政策發生變化，發行人經營業績將受到較大不利影響。

林平發展在業績乏力的同時，在自身產能不飽和的情況下仍大舉擴產引發市場疑慮。

【募資大舉擴產引質疑】

本次林平發展上市募資共涉及“年產90萬噸綠色環保智能制造新材料項目”和“年產60萬噸生物基纖維綠色智能制造新材料項目”兩大項目，合計12億元。

招股書顯示，林平發展現有產能115萬噸，募資項目將新增產能120萬噸，相較于已有產能已經翻倍，包括90萬噸箱板紙和30萬噸瓦楞紙，屆時公司總產能將增加至235萬噸/年。

對于募投規模監管層在問詢函中也提出了疑問，林平發展解釋道為解決產能瓶頸，增加盈利水平、優化產品結構、順應行業規模化趨勢等，但在其產能翻倍的預想下，現有產能并不能做到滿產滿銷。

2025年上半年，其箱板紙和瓦楞紙的產能利用率分別為93.47%、83.39%。造紙行業素來以規模論英雄，此番情況下仍選擇大舉擴產，產能過剩的風險值得警惕。

值得注意的是，林平發展的擴產還要考慮到行業的激烈競爭和相對固化的競爭格局。

一方面，造紙業作為成熟行業，市場規模增長已經趨緩。以箱板紙為例，據中國造紙協會統計數據顯示，2024年中國箱板紙消費量為3582萬噸，同比增長了4.8%，2015-2024年的消費量年均復合增長率為5.06%。

與此同時，造紙行業競爭格局極度分散，就比如林平發展所處的瓦楞紙、箱板紙賽道，CR5市場份額合計僅8.2%，龍頭山鷹國際為5.31%，林平發展位居第三也僅0.75%，競爭激烈的市場環境為其擴產后產能是否充分利用打一個問號。

行業當下的競爭格局直接影響了林平發展的業績，雖然公司認為2024年的業績下滑主要是臺風不可抗力因素導致，但更多是受到市場環境影響，隨著下游消費市場需求疲軟外加行業內卷，主營銷售均價下滑才是造成業績下滑的根本所在。

對此，林平發展也坦言，造紙企業眾多且市場集中度低，產品同質化嚴重且產能多集中于中低端產品，近年來隨著競爭對手不斷增加新產能，若不緊跟市場趨勢則可能面臨市場競爭加劇風險。這也是其加快推進IPO步伐的重要原因。

此外，林平發展的合規管理問題也是上市過程中的一個潛在風險點。

【合規風險是潛在上市“攔路虎”】

在合規管理方面，林平發展屬于重資產企業，安全隱患自然是經營管理的重要一環。

招股書顯示，自2023年底到今年上半年，林平發展已發生3起因安全事故造成員工死亡的事件。雖然公司表示已經對善后事宜進行安置，但事故的頻發表明安全管理仍需加強。

作為綠色環保類企業，林平發展在環保方面屢遭投訴，環保問題也是監管層問詢的事項之一。據公司的問詢回復函顯示，自2024年初以來共遭到了5項群眾反映的相關投訴，涉及污水排放、廢渣處理、廠房設施不達標等問題，目前投訴都已得到處理，但投訴多發也反映出公司在環境管理亟待完善。

造紙業是典型的環保應用類行業，林平發展的稅收優惠與資源綜合利用稅收優惠政策密切相關，自身環保督查不嚴不僅關乎社會責任，更可能成為影響盈利能力的潛在因素。

對此，林平發展在招股書中也提到未來如果不能達到環保要求或發生環保事故存在被有關環保部門處罰的風險，對業績可能造成不利影響。

林平發展還存在未繳納社會保險及住房公積金的情況。報告期內盡管未繳納社保公積金的員工人數和金額逐年下降，但到2025年上半年相關人數合計仍有170人，對應金額為240.29萬，占扣非歸母凈利潤2.63%，存在被相關部門處罰或追繳相關款項的潛在風險。

此外，林平發展招股書還顯示公司曾存在轉貸、票據使用不規范、資金拆借等財務內控不規范情形。公司表示若財務內控制度不能得到有效執行，可能存在內控不規范導致公司利益受損進而損害投資者利益的情況。

在監管層的問詢函中，還提到了林平發展的應收賬款壞賬問題。2025年上半年其應收賬款為1.38億，占流動資產比重18.09%，處在較高水平。林平發展在問詢函回復中提到，同期逾期應收賬款金額占應收賬款比重為9.07%，到9月底的回款率超過了九成。

雖然回款率較高，林平發展也表示若下游客戶經營狀況發生變化則可能面臨應收賬款不能按期或無法收回的風險，并造成業績的不穩定。

當前，林平發展已暴露出業績壓力、產能擴張以及合規管理等諸多問題，為其沖刺IPO增添了較多變數。即便未來成功上市，增長動能也是不可忽視的一項，靠稅收優惠撐起的盈利敘事難言長遠。

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