湖南國資企業牽頭重整，“大庸古城”能否復活？

出品｜達摩財經

十年前，國內興起古鎮投資風，位于張家界市中心的大庸古城項目于2016年跟風上馬。大庸古城由湖南上市公司張家界旅游集團（000430.SZ，現*ST張股）投建，總投資額約24億元。張家界旅游集團最初預計，大庸古城將成為公司新的業績增長點，但事與愿違，完工后的大庸古城淪為“空城”，累虧超11億元，張家界旅游集團也受到拖累債務大增。

去年10月，張家界旅游集團被債權人申請重整，歷經多次延期，近期終于迎來“白衣騎士”，但資本市場反應平淡。

11月18日，*ST張股跌停，股價收于8.68元/股，總市值約為35億元，這也是公司連續第二個交易日跌停。年內，公司股價累計漲幅為40%。

此前一日，張家界公布了部分重整投資人名單。公告顯示，公司與上海天悅壹號企業管理中心（有限合伙）、海南云喜福石信息咨詢合伙企業（有限合伙）、深圳市招平團澤投資合伙企業（有限合伙）等9家機構簽署了協議，上述投資者將以7.3元/股的價格受讓張家界股票，合計認購4100萬股，投資2.99億元。

張家界并未在公告中說明上述投資人的類型，但雙方簽署的協議中并未規定產業協同相關內容，因此上述投資人應是財務投資人。更早之前，張家界還公布了產業投資人名單。

公告顯示，張家界與電廣傳媒（000917.SZ）、芒果文旅、芒果超媒（300413.SZ）、達晨財智、張家界產投、吉富清園、凱撒旅業（000796.SZ）、凱撒海納等投資人簽署協議，上述投資人將以3.96元/股的對價，認購公司3.25億股股份，總投資金額約12.87億元。

與財務投資人相比，上述產業投資人的入股價格更低，較公司最新股價折讓約54%。其中，湖南國資是此次張家界重整出資的大頭。從行業角度來看，上述產業投資人涵蓋綜藝傳媒、景區運營、旅游服務等行業，將在產業協同、業務發展方面對張家界提供幫助。

目前，張家界的總股本為4.05億股，公司的控股股東為張家界市經濟發展投資集團有限公司（下稱“經投集團”），實控人為張家界國資委。截至今年9月底，張家界國資委合計持有1.43億股公司股份，占比為35.30%。

若重整順利推進，張家界的總股本將增至7.71億股。由于重整投資人中的張家界產投也是張家界國資委旗下公司，因此重整完成后，張家界國資委將控制公司2.52億股股份，持股比例為32.67%，仍保持控制權。其余投資人也表示，不會謀求重整后張家界的控制權。

湖南國資主導

張家界此次重整，引起了眾多投資人的關注。在報名階段，就有47組意向投資人提交材料并繳納保證金，45組意向投資人提交了重整投資方案。

最終，包括電廣傳媒、芒果超媒、凱撒旅業三家上市公司在內的投資人聯合體當選。從背景上看，湖南國資在張家界此次破產重整中占據重要地位。

在產業投資人中，電廣傳媒、芒果超媒兩家上市公司均由湖南國資控股，前者主營“文旅+傳媒”業務，后者主要依靠芒果TV等平臺運營媒體、綜藝等業務。此外，芒果文旅是電廣傳媒的全資子公司，投資機構達晨財智也由電廣傳媒持股55%。加之張家界產投以及財務投資人中的湘江資產，湖南國資控制下的公司在張家界此次重整中投資超12億元，在總投資額中占比近八成。

除投入資金外，上述公司還要對張家界進行業務上的支持，幫助張家界盤活大庸古城。

公告顯示，張家界與電廣傳媒、芒果文旅以及芒果超媒將共同組建大庸古城運營公司，對大庸古城項目進行提質改造。投資人也將依托IP資源、品牌等無形資產，為大庸古城提供支持，提升該項目的可持續經營能力。電廣傳媒、芒果文旅還將與張家界一道，通過并購重組、基金投入培育等方式收購、參股張家界市景區景點及文旅資源，以拓寬旅游產品產業鏈，提高綜合競爭力。

張家界產投則表示，會在符合監管要求等前提下，推動相關優質資產注入張家界或與其開展合作，助力張家界提升盈利能力。

另外三家投資人吉富清園、凱撒旅業和凱撒海納在文旅行業資源豐富。其中，吉富清園最大出資人為河南清明上河園旅游管理有限公司，其母公司清明上河園股份于開封運營清明上河園。

與大庸古城類似，清明上河園也是一個“人造古城”，該景點以《清明上河圖》為藍本建造，于1998年建成營業。雖然是“人造古城”，但清明上河園表演項目繁多，頗受游客喜愛，數據顯示，今年國慶假期，清明上河園游客接待量達79.36萬人次，同比增長25.50%。

吉富清園此次參與張家界重整，主要是為了幫助公司盤活旗下景區寶峰湖。吉富清園稱，將助力寶峰湖項目的景區升級，提升寶峰湖項目的文化內涵、產品吸引力與市場效益。此外，吉富清園將推動“清明上河園”與“張旅集團”品牌計劃，實現“文化賦能+品牌共振”的協同效應，強化資本市場信心。

凱撒旅業則是一家主營旅游綜合服務的上市公司，旗下擁有出境游、入境游、國內游等業務。凱撒海納是凱撒旅業持股的一家合伙企業。凱撒旅業表示，未來將通過旅游資源對接、產品聯合開發、線上線下渠道共享等方式，幫助張家界實現高質量發展。

張家界困局

張家界旅游集團是湖南老牌國企，該公司成立于1992年，1996年在深交所上市，被稱為“山水旅游第一股”。

張家界地區旅游資源豐富，張家界國家森林公園、天門山國家森林公園、張家界大峽谷等景區均是熱點旅游目的地。不過，上述知名景區的運營權并不歸屬于上市公司張家界旅游集團，該公司主要經營寶峰湖、大庸古城兩個景區，以及環保客運、觀光電車、楊家界索道、張家界國際大酒店等業務。

2016年，古鎮古城建設潮起，張家界旅游集團也于這一年宣布建設大庸古城，當年公司還進行了一次定增，募資8.39億元用于大庸古城建設。彼時公司預計，大庸古城建設需投資18.83億元，建成后年凈利潤可達1.85億元，項目經濟效益較好。

2019年，大庸古城主體建設完成，2021年投入運營。但在建設方面，張家界用于大庸古城建設的資金超過24億元，超過最初預算，且在投入運營后，大庸古城游客稀少，導致該項目持續虧損，大幅拉低了張家界旅游集團的業績表現。

2021年至2024年間，大庸古城累計虧損達10.79億元，但營收極低。2024年，大庸古城項目營收僅414.24萬元，虧損高達5.96億元。受大庸古城影響，張家界旅游集團也持續虧損，自2020年至今，張家界旅游集團連續5年多虧損，累計虧損達13.3億元。

此外，建設大庸古城也讓張家界旅游集團的資產負債率一路走高，2015年，張家界旅游集團的資產負債率僅為29.78%，而今年三季度末時已增至87.24%。

由于連續三年虧損，加之中審眾環在2024年年報中出具了帶“與持續經營相關的重大不確定性”段落的無保留意見的審計報告，張家界旅游集團于今年4月被“戴帽”。隨著法院裁定公司正式進入重整階段，公司也于11月被實施退市風險警示。

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