大摩邢自強(qiáng)最新：2026中國和美國經(jīng)濟(jì)，難點(diǎn)和希望

六里投資報(bào) |來源

銳聲音 |欄目

11月17日，摩根士丹利中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)在每周的宏觀策略談中，對2026年到2027年全球經(jīng)濟(jì)與中國宏觀走勢作出展望。

他認(rèn)為，貨幣政策方面，美聯(lián)儲會繼續(xù)降息，先降到一個(gè)接近中性的水平，利率降到3%到3.25%之間，

之后進(jìn)入一段時(shí)間的觀望，跟機(jī)會主義式的管理通脹。

美國解決債務(wù)問題的路徑，很接近在二次世界大戰(zhàn)之后的頭些年，為了解決長期積累的債務(wù)采取高增長、高通脹的手段；

他們要“run economy hot”——就是讓經(jīng)濟(jì)偏熱一點(diǎn)來消化債務(wù)水平。

所以邢自強(qiáng)判斷，明后兩年在這幾項(xiàng)因素的加持之下，較高的財(cái)政赤字、AI相關(guān)的投資大干快上，以及總體的消費(fèi)韌性，

可能使美國經(jīng)濟(jì)明年上半年有溫和放緩，但下半年之后逐漸修復(fù)，體現(xiàn)出韌性。

相比之下，美元雖面臨壓力，但因其他主要經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)疲軟，美元指數(shù)或仍企穩(wěn)，而人民幣則有望對美元小幅升值。

針對中國，邢自強(qiáng)指出，2026年將是打破通縮的攻堅(jiān)之年，2027年有望實(shí)現(xiàn)從通縮向低通脹過渡。

預(yù)計(jì)2026年實(shí)際GDP增長4.8%，名義GDP增長約4.1%，通縮幅度收窄；2027年名義GDP增速有望回升至4.8%。

政策層面，他預(yù)計(jì)中國將實(shí)施象征性降息10–20基點(diǎn)，并逐步加大財(cái)政支持。

此外，“十五五”規(guī)劃將以科技為主線，兼顧消費(fèi)與民生，推動社會保障與全國統(tǒng)一大市場建設(shè)。

在房地產(chǎn)政策方面，他提出上、中、下三策，

其中以設(shè)立中國版“房利美”、通過財(cái)政貼息降低按揭利率的下策可行性最高，有望改善市場預(yù)期并助力房地產(chǎn)軟著陸。

邢自強(qiáng)強(qiáng)調(diào)，隨著政策共識逐步凝聚，2027年中國有望走出通縮，實(shí)現(xiàn)更加平衡的增長。

整理精選了邢自強(qiáng)分享的精華內(nèi)容如下：

2026到2027年

是中國走出通縮的過渡期

圍繞中國的情形，我想在這樣的外部需求的鋪墊之下，

在中美貿(mào)易博弈按下了暫停鍵的情況下，以及在2024年“924”之后，

朝著打破通縮邁出思維定式，邁出了一些步伐，但還在不斷凝聚共識的過程中。

2026年到2027年，是中國從通縮邁向低通脹的過渡期，

特別是2026年，可能還是這三年攻堅(jiān)戰(zhàn)的最后一年。

具體到數(shù)字上，我們認(rèn)為可能明年的實(shí)際GDP增長4.8%，但名義GDP增長會偏慢一點(diǎn)，大概是在4.1%左右。

也就是說這是連續(xù)第三年了，中國的名義GDP增長在4%出頭。

也就是說2026年依然通縮，但幅度放緩；

到了2027年，我們預(yù)計(jì)GDP的實(shí)際增速略微放緩到4.6%，但更為平衡了。

尤其是“十五五”規(guī)劃以科技為綱，兼顧消費(fèi)這些框架的具體落地，對社會保障，對房地產(chǎn)一些政策具體的落實(shí)，

到了2027年，名義GDP增速率可能回升到4.8%。

物價(jià)指數(shù)，特別是GDP平減指數(shù)轉(zhuǎn)正，實(shí)現(xiàn)走出通縮。

房地產(chǎn)改革

上、中、下策

那最后一塊，就是從財(cái)政政策轉(zhuǎn)向和房地產(chǎn)政策改革的角度，

是否能夠把房地產(chǎn)去庫存和社會保障體系的擴(kuò)容，明確階段性的目標(biāo)和兜底的工具，

減少老百姓的預(yù)防性儲蓄，以及大家對房地產(chǎn)的觀望情緒。

在不同的政策場合，我們呼吁了房地產(chǎn)的上、中、下三策。

這三策的利弊，我們也有比較詳盡的分析。

大家可能也聽說過，上策就是中央出錢直接收購存量的商品房，改造成保障性住房。

好處是理論上可以在最短的時(shí)間內(nèi)去減少庫存，穩(wěn)定價(jià)格的預(yù)期。

但這些執(zhí)行難度，以及道德風(fēng)險(xiǎn)約束了上策短期出臺的可能性。

中策，就是對優(yōu)質(zhì)房企和城投平臺進(jìn)行債務(wù)重組或者債轉(zhuǎn)股。

也就是說不再是保項(xiàng)目，而是直接保主體。

難點(diǎn)就是怎么選？

選擇救助對象會不會存在著國進(jìn)民退，歷史上這些企業(yè)是不是無序擴(kuò)張過？

它的管理層，它的創(chuàng)始人是不是有一些有漏洞的行為。

對這種道德風(fēng)險(xiǎn)的追溯，可能也是限制當(dāng)前出臺這個(gè)政策的部分原因。

所以我們也提出了下策，就是通過財(cái)政貼息的按揭利率設(shè)立中國版的“房利美”。

中國大幅降息可能性偏低，

我們剛才預(yù)測了未來一年降息10到20個(gè)節(jié)點(diǎn)，部分原因是要金融穩(wěn)定、保護(hù)息差，但是可以通過財(cái)政機(jī)制貼息按揭利率。

設(shè)立中國版的“房利美”，相對于上策和中策，這條在可行性上占優(yōu)。

如果中國也采取財(cái)政貼息，大幅地降低按揭利率，

是有望使得在大中城市租金回報(bào)率逐漸優(yōu)于按揭利率，大幅改善老百姓對房地產(chǎn)市場的預(yù)期。

盡管這存在需要財(cái)政付出一些錢，有一些壓力，但是也許做了兩年、三年之后，整體房地產(chǎn)預(yù)期重燃。

這三項(xiàng)政策都在研討之中，我覺得明年下半年還是有望出臺的。

所以隨著社會反饋的深化，不管是對于解決地方債問題，促進(jìn)服務(wù)業(yè)消費(fèi)的支持；

還是針對社會保障體系的進(jìn)一步夯實(shí)，房地產(chǎn)的問題，可能會有進(jìn)一步的凝聚共識，認(rèn)知深化；

最終到2027年，整個(gè)政策的取向更為平衡，使得經(jīng)濟(jì)能打破通縮，GDP平減指數(shù)回歸正值，整個(gè)名義GDP的增長回到接近5%，這是我們對未來兩年的主要的定義。

未來兩年美國經(jīng)濟(jì)

還是會比較有韌性

總的來講，預(yù)期2026年和2027年，美國經(jīng)濟(jì)還是比較有韌性的。

特別是短期來講，人工智能帶動美國的投資，中長期來講可能會釋放出對生產(chǎn)率的帶動，

所以，2026年和2027年美國經(jīng)濟(jì)還是保持了一定的韌性。

具體從季節(jié)性上來講，2026年的上半年會略差一點(diǎn)。因?yàn)橛幸恍┙衲暾叩臏髷_動，就是說關(guān)稅的調(diào)整，移民政策的收緊。

但是看明年的全年，靠與AI相關(guān)的投資來托底。可能上半年偏弱之后，下半年逐個(gè)季度美國經(jīng)濟(jì)也會修復(fù)。

到了2027年，可能美國的通脹也逐漸穩(wěn)定了。

AI帶動的生產(chǎn)率的提升更加顯性化了，

使得它的經(jīng)濟(jì)在健康增長區(qū)間依然保持一個(gè)相對比較合理的水平。

貨幣政策方面，我們還是看美聯(lián)儲會繼續(xù)降息，先降到一個(gè)接近中性的水平，

也就是把利率降到3%到3.25%之間，之后進(jìn)入一段時(shí)間的觀望跟機(jī)會主義式的管理通脹，看數(shù)據(jù)。

但總的來講，大家也知道現(xiàn)在美聯(lián)儲的政策可能是更容易走向鴿派，而不是走向鷹派。

更何況明年還要面臨美聯(lián)儲的換屆，下一任主席的傾向可能更偏向于用貨幣政策來保增長。

這也符合我們對美國白宮行政當(dāng)局和政策界對于化債思路的理解。

美國傾向通過降低利率

讓經(jīng)濟(jì)偏熱一點(diǎn)來化債

化債，就是美國也面臨著過去這么多年政府赤字不斷增長，積累的債務(wù)越來越高，樹不能長到天上，那該怎么去化解呢？

美國顯然走的是另外一條路，他是希望讓經(jīng)濟(jì)偏熱一點(diǎn)，利率偏低一點(diǎn)，靠增長來解決化債，

也就是以一個(gè)相對比較高的名義GDP的增長，高增長、中高水平的通脹來發(fā)展。

現(xiàn)在看起來政策也是如此，

導(dǎo)致美國來解決債務(wù)問題的路徑，很接近在二次世界大戰(zhàn)之后的頭些年，為了解決長期積累的戰(zhàn)爭債務(wù)采取的高增長、高通脹的手段。

當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲也是采取了主動介入，壓低利率，

通過YCC（收益率曲線控制）來控制利率，讓利率跌到二點(diǎn)幾以下，盡管那時(shí)候通脹還比較高。

同樣的，鼓勵(lì)戰(zhàn)后的投資重建，

通過一個(gè)較高的增長和較低的利率組合，實(shí)現(xiàn)了化解二戰(zhàn)期間積累起來的巨額的政府債務(wù)。

現(xiàn)在看起來美國的政界采取的政策如出一轍，他們經(jīng)常說要“run economy hot”——就是讓經(jīng)濟(jì)偏熱一點(diǎn)來消化債務(wù)水平。

全球資產(chǎn)配置順序

大摩明確建議：2026年是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的利好之年，尤其應(yīng)做多股票。具體排序?yàn)椋?/p>

美股 > 日股 > 歐股 > 新興市場（含中國）

• 盈利強(qiáng)勁：標(biāo)普500在2025–2027年年化盈利增速預(yù)計(jì)達(dá)15%，遠(yuǎn)超日本（12%）、歐洲（5%）及新興市場。
• 估值有支撐：當(dāng)前前瞻市盈率約23倍，2026年底目標(biāo)22倍。雖上行空間有限，但下行風(fēng)險(xiǎn)極低——?dú)v史表明，在降息+盈利顯著高于均值（長期均值8%，2026年預(yù)期17%）環(huán)境下，估值具強(qiáng)韌性。
• 市場結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變：從過去幾年“少數(shù)AI巨頭驅(qū)動”轉(zhuǎn)向2026年“廣譜普漲”。

• 日本：再通脹敘事穩(wěn)健 + 財(cái)政政策偏利好 + 美元走弱幅度小于預(yù)期（原預(yù)計(jì)3次降息，現(xiàn)調(diào)為2次），減輕日元升值壓力，利好股市。
• 歐洲：超25%的企業(yè)收入來自美國市場，美國經(jīng)濟(jì)向好直接帶動歐股。

并非基本面惡化，而是估值已“拉得比較滿”。其中：

• 相對看好：印度、新加坡、沙特；

• 臺灣：小幅低配（underweight）；

• 中國：維持平配（equal weight）。

2025年中國股市表現(xiàn)優(yōu)異：MSCI中國指數(shù)估值從不足10倍PE修復(fù)至13倍以上，漲幅超30%。但2026年更重“守成”。

• 盈利預(yù)期：大摩僅看6%增長（市場共識14%），主因通縮持續(xù)+電商價(jià)格戰(zhàn)燒錢未止；
• 估值：13倍PE已接近五年均值+1標(biāo)準(zhǔn)差，“不貴也不便宜”；
• 目標(biāo)價(jià)：MSCI中國指數(shù)2026年底看90點(diǎn)，上漲空間約3–4%；
• A股 vs 港股：12個(gè)月維度表現(xiàn)趨同。A股有“國家隊(duì)”護(hù)盤，波動更小；港股聯(lián)動美股，但受南下資金+外資回流支撐。

交易建議： 聚焦基本面與主題個(gè)股（如反內(nèi)卷受益股）； 關(guān)注每年3月、9月南下資金納入窗口； “反內(nèi)卷”是持續(xù)主線。

附件：相關(guān)具體問答

Q：為何2026年最青睞美國股票市場，其盈利和估值預(yù)期如何？

A：2026年最青睞美國股票市場的核心原因是其絕對上升空間最大，且盈利增長動能強(qiáng)勁。2025年至2027年，標(biāo)普500指數(shù)年化盈利增長預(yù)計(jì)將達(dá)到15個(gè)百分點(diǎn)，在全球主要市場中處于領(lǐng)先地位，遠(yuǎn)超歐洲市場5個(gè)百分點(diǎn)的年化增速，也高于日本日經(jīng)指數(shù)12個(gè)百分點(diǎn)的年化增速。同時(shí)，2026年美國股市將從過去由少數(shù)AI相關(guān)大盤優(yōu)質(zhì)股帶動的走勢，轉(zhuǎn)變?yōu)楦鼮閺V譜的普漲行情。估值方面，目前標(biāo)普500指數(shù)12個(gè)月前瞻性市盈率已接近23倍，預(yù)計(jì)2026年底將在該水平附近震蕩，目標(biāo)估值為22倍，估值上升空間有限，但大幅下調(diào)空間極小，主要得益于降息環(huán)境的支撐以及盈利增速顯著高于8個(gè)百分點(diǎn)左右的歷史長期平均水平（2026年預(yù)計(jì)盈利增長17個(gè)百分點(diǎn)）帶來的估值支撐。

Q：2026年對日本、歐洲及新興市場股票的配置邏輯是什么？

A：對日本股票市場看好，一方面是因?yàn)楦呤挟?dāng)選后推出的財(cái)政政策偏向利好，另一方面是其再通脹敘事邏輯穩(wěn)步推進(jìn)，同時(shí)美聯(lián)儲降息次數(shù)下調(diào)導(dǎo)致美元弱勢幅度收窄，日元對美元升值規(guī)模縮小，減輕了對日本股市的利空影響，且日本經(jīng)濟(jì)與美國經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度高，美國經(jīng)濟(jì)的向好也將帶動日本股市。歐洲股票市場排在新興市場之前，核心原因是歐洲股市與美國經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)緊密，斯托克歐洲指數(shù)超過25%的收入來自美國市場，美國經(jīng)濟(jì)的昂揚(yáng)態(tài)勢將為歐洲股市提供有力支撐。新興市場股票配置優(yōu)先級較低，并非源于基本面擔(dān)憂，而是當(dāng)前估值已相對較高，其中相對看好印度、新加坡、沙特阿拉伯等市場，對中國臺灣市場則小幅低配，同樣基于估值偏高的考量。

Q：2026年中國股票市場的整體展望、盈利及估值預(yù)期如何？

A：2026年中國股票市場的核心目標(biāo)是“保存勝利果實(shí)”，2025年中國股市表現(xiàn)亮眼，民生中國指數(shù)從2025年初不到10倍市盈率修復(fù)至13倍以上，估值修復(fù)幅度超過30%，同時(shí)完成了全球投資人的再教育，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和估值中樞均顯著修復(fù)。2026年，民生中國指數(shù)估值預(yù)計(jì)將維持在當(dāng)前水平，年底目標(biāo)市盈率為12.7倍，估值支撐來自美聯(lián)儲進(jìn)一步降息、全球資金增加中國配置及南下資金持續(xù)流入香港市場，但13倍左右的市盈率已接近過去五年歷史均值的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，進(jìn)一步大幅修復(fù)的挑戰(zhàn)較大，需依賴房地產(chǎn)和消費(fèi)領(lǐng)域更激進(jìn)、廣譜的刺激政策，以及中美關(guān)系相向而行的明確信號。盈利方面，2026年民生中國指數(shù)盈利增長預(yù)期為6個(gè)百分點(diǎn)，顯著低于市場普遍預(yù)期的14個(gè)百分點(diǎn)，主要基于對通縮持續(xù)的宏觀判斷，以及對互聯(lián)網(wǎng)電商板塊“燒錢大戰(zhàn)”是否終結(jié)的謹(jǐn)慎態(tài)度，目前需等待電商企業(yè)明確年底及明年指引后再調(diào)整判斷，民生中國指數(shù)2026年底目標(biāo)價(jià)位為90，約有3至4個(gè)百分點(diǎn)的上升空間，略好于新興市場-1個(gè)百分點(diǎn)左右的預(yù)期表現(xiàn)，但不足以支撐廣譜性評級上調(diào)。

Q：2026年A股和港股的走勢預(yù)期及核心影響因素是什么？

A：以12個(gè)月為維度，2026年底A股和港股的走勢及收益表現(xiàn)將趨于一致，但短期可能出現(xiàn)不同步波動。港股與美國市場聯(lián)動性更高，中美關(guān)系的相關(guān)干擾可能導(dǎo)致其波動率上升，但南下資金的持續(xù)流入和海外資金的支撐將為港股提供穩(wěn)定力量。A股在離岸市場出現(xiàn)干擾和波動率增加時(shí)，保護(hù)性相對更強(qiáng)，且國家隊(duì)可作為穩(wěn)定市場的重要力量，這一優(yōu)勢是其他市場所不具備的。2025年上半年曾建議做多港股，6月中下旬起建議做多A股，9月后兩者表現(xiàn)逐漸趨同，2026年這一趨同態(tài)勢將持續(xù)。

Q：2026年中國股票市場的主要交易建議有哪些？

A：第一，2026年是基于基本面對個(gè)股和主題進(jìn)行配置的大年，可關(guān)注相關(guān)中國推薦股票池及A股專屬主題性推薦股票。第二，可關(guān)注技術(shù)性和策略性股票配置機(jī)會，例如每年3月、9月的南下資金納入相2026年2至3月可重點(diǎn)關(guān)注新納入股票的情況，該策略在2025年已取得較好效果。第三，“反內(nèi)卷”將是持續(xù)的投資主題，相關(guān)受益股在2026年具備選擇性配置價(jià)值。

Q：2026年儲能行業(yè)及上游原材料市場的核心趨勢是什么？

A：2026年儲能行業(yè)將持續(xù)高增長，成為上游原材料市場的核心需求驅(qū)動力。電力市場改革允許電價(jià)交易形成波峰波谷價(jià)差，疊加內(nèi)蒙、寧夏推出的容量電價(jià)補(bǔ)貼，使得內(nèi)蒙地區(qū)儲能項(xiàng)目IRR可達(dá)15%-20%，同時(shí)美國因擔(dān)憂關(guān)稅大量進(jìn)口儲能產(chǎn)品，共同推動儲能行業(yè)需求爆發(fā)，目前儲能產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)（銅箔、鋁箔、正極、負(fù)極、電池殼、電解液等）均已滿產(chǎn)，86系列相關(guān)環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率從幾個(gè)月前的50%-60%提升至100%，下游客戶紛紛簽訂訂單鎖定2026年用量。根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)，100G瓦時(shí)儲能項(xiàng)目需消耗16萬噸鋁、6.5-7萬噸電碳酸鋰、6萬噸銅，若2026年儲能行業(yè)實(shí)現(xiàn)50%的中性增速，相關(guān)原材料供需基本平衡，若增速超過50%（樂觀預(yù)期可達(dá)80%以上），則將進(jìn)入緊缺狀態(tài)，目前已有接近十個(gè)省份計(jì)劃后續(xù)推出儲能補(bǔ)貼政策，即使補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)低于內(nèi)蒙、寧夏，也能實(shí)現(xiàn)約10%的IRR，將持續(xù)支撐行業(yè)投資意愿。上游原材料中，電解鋁和銅在2026年將確定處于緊缺狀態(tài)，印尼雖具備鋁土礦和煤炭資源，且中國電解鋁已達(dá)產(chǎn)能上限，但受中國2021年承諾不在海外建火電、不出口火電設(shè)備的碳中和政策限制，中國電解鋁企業(yè)需依賴印尼本地合作伙伴建設(shè)電廠，而電廠建設(shè)周期長達(dá)18-24個(gè)月，導(dǎo)致印尼電解鋁實(shí)際產(chǎn)量在2026-2027年非常有限，大量產(chǎn)能需到2028年后才能釋放，進(jìn)一步加劇2026年電解鋁供應(yīng)緊張。