賽力斯嚇了市場一大跳

01、上市首日，有驚無險(xiǎn)

前半生靠自己造貨車、賣摩托掙錢，后半生遇華為，緊緊綁定，靠“問界”品牌逆勢翻盤，重慶老牌造車企業(yè)賽力斯，已成為汽車圈的超級“乙方”。

11月5日，繼A股上市近10年后，賽力斯又登上港交所，憑借140.16億港元的募資凈額，成為迄今為止規(guī)模最大的中國車企IPO，也是2025年以來全球規(guī)模最大的車企IPO。

有些刺激的是，賽力斯上市首日開盤即跌，盤中跌幅一度超過10%，收盤前最后20分鐘才猛然拉升，維持住了體面，當(dāng)日報(bào)收131.5港元/股，與發(fā)行價(jià)持平。11月6日，賽力斯港股下跌4.94%，跌破發(fā)行價(jià)。

資本市場如此謹(jǐn)慎的態(tài)度讓人意外。因?yàn)榇饲暗墓_數(shù)據(jù)顯示，賽力斯香港招股公開發(fā)售部分獲得133倍超額認(rèn)購，凍資達(dá)1780億港元，吸引了20.4萬名散戶參與。怎么上市后反而遇冷了？

許多投資者認(rèn)為，賽力斯當(dāng)前的核心競爭力高度依賴華為的深度賦能，若缺乏自身關(guān)鍵技術(shù)的實(shí)質(zhì)性突破，恐怕難以支撐其高估值。此外，公司今年前三季度銷量同比下滑7.79%，營收增速也大幅放緩至3.67%，這些信號增加了市場的擔(dān)憂。

賽力斯員工齊錚并不否認(rèn)外界的一些分析。“我們自身的研發(fā)能力目前更多聚焦于功能驗(yàn)證和工程測試。”齊錚告訴《財(cái)經(jīng)天下》，造車企業(yè)最核心的ADAS（高級駕駛輔助系統(tǒng)）中央超算平臺、芯片和智能算法等關(guān)鍵技術(shù)，當(dāng)前仍由華為提供。公司對他們的要求是對接好華為和供應(yīng)商，確保各項(xiàng)技術(shù)能穩(wěn)定落地、滿足量產(chǎn)。

賽力斯的前身是重慶小康工業(yè)集團(tuán)（簡稱“小康股份”），是一家以傳統(tǒng)燃油車制造為主的車企，尤其專注于微型面包車和經(jīng)濟(jì)型SUV的生產(chǎn)與銷售。2016年，小康股份全面轉(zhuǎn)型，并在2021年與華為跨界合作推出“問界”品牌，后陸續(xù)推出問界M5、M7、M8和M9這四款SUV車型。

在2021年之前，小康股份還只是汽車市場中一位默默無聞的選手：股價(jià)一度低于7.5元，年?duì)I收不足200億元。和華為合作后，其也在很長一段時(shí)間陷入低谷：2020~2023年，累計(jì)虧損近100億元。2022年，小康股份更名為賽力斯。

2024年是賽力斯的幸運(yùn)年，得益于問界M7的爆火，公司日均營收達(dá)4億元，日均凈利潤約1600萬元，成為繼特斯拉、比亞迪、理想之后，全球第4家實(shí)現(xiàn)盈利的新能源車企。

2025年9月30日，賽力斯A股股價(jià)一度攀升至174.35元，市值也躍升至約3000億元的高點(diǎn)，完成了從邊緣車企到行業(yè)新貴的蛻變。2022～2024年，賽力斯?fàn)I收從341億元增至1452億元，短短三年，增長超4倍。

▲賽力斯2016年6月上市以來股價(jià)走勢圖，月K線

2025年上半年，賽力斯集團(tuán)子公司賽力斯汽車完成了50億元戰(zhàn)略融資。截至6月30日，公司持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物超過216.65億元。

然而，賽力斯的成績越耀眼，就越凸顯其對華為的依賴。

從歷年財(cái)報(bào)看，賽力斯每年需向華為采購大量智能駕駛、智能座艙等汽車零部件。2022~2025年上半年，相關(guān)采購金額分別為58億元、72億元、420億元和200億元，呈現(xiàn)快速增長趨勢。

此外，賽力斯深度依賴華為的渠道與營銷體系，通過華為700多家體驗(yàn)中心賣問界。為此，賽力斯的廣告宣傳、形象店建設(shè)及服務(wù)費(fèi)持續(xù)攀升，該項(xiàng)費(fèi)用從2022年的40.36億元增至2024年的181.11億元。2025年上半年，這筆支出為84.31億元。

11月5日港股上市當(dāng)天，面對外界的質(zhì)疑，賽力斯總裁張正萍坦承：公司將向全球擴(kuò)張，并不擔(dān)心華為與其他汽車公司的合作。

據(jù)悉，賽力斯將拿出18億美元的上市募資助力海外擴(kuò)張，并期待在人形機(jī)器人等新興產(chǎn)業(yè)中追趕特斯拉等公司。“我們要走向全球，這能夠讓我們的客戶和投資者更容易理解賽力斯的業(yè)務(wù)。”張正萍說。

02、銷量下滑引發(fā)關(guān)注

今年，汽車市場競爭異常激烈，“價(jià)格戰(zhàn)”壓縮了很多家車企的利潤空間，乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度汽車行業(yè)利潤率為4.5%，低于下游工業(yè)企業(yè)6%的平均水平。

賽力斯前三季度公司營收達(dá)1105.34億元，同比增長3.67%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為53.12億元，同比增長31.56%；凈利率也從2024年底的3.27%，攀升至5.10%，能取得這樣的成績實(shí)屬不易。

雖然營收和增速比不上比亞迪、長城、奇瑞等大廠，但其凈利潤同比增長最快，也是少數(shù)實(shí)現(xiàn)利潤增速遠(yuǎn)超營收增速的車企。

但若從前三季度的銷量看，賽力斯出現(xiàn)了7.79%的下滑，與行業(yè)整體增長的態(tài)勢形成反差。中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，我國新能源汽車?yán)塾?jì)銷量突破1100萬輛，同比增長超過34%。

賽力斯的銷量下滑，引發(fā)了市場對其增長可持續(xù)性的關(guān)注。

當(dāng)前，賽力斯在售產(chǎn)品有問界，還有燃油車品牌——DFSK（東風(fēng)小康）、風(fēng)光，以及自有新能源品牌藍(lán)電和商用車產(chǎn)品瑞馳。

從年銷量看，2022~2024年，DFSK從6.5萬輛降至4.35萬輛，風(fēng)光品牌從7.49萬輛降至2.81萬輛。今年上半年，兩者銷量分別為1.97萬輛和7525輛。藍(lán)電表現(xiàn)相對不錯(cuò)，銷量在2024年漲至3.42萬輛，今年上半年賣出了1.12萬輛。

賽力斯的銷量擔(dān)當(dāng)是問界品牌，目前有4款在售車型：問界M5（指導(dǎo)價(jià)22.98萬～24.98萬元）、M7（指導(dǎo)價(jià)24.98萬～37.98萬元）、M8（指導(dǎo)價(jià)35.98萬～44.98萬元）和M9（指導(dǎo)價(jià)46.98萬～58.98萬元）。

其中，問界M5表現(xiàn)最平淡，過去9個(gè)多月，月均銷量只有3000多臺。問界M7去年還能達(dá)到上萬的銷量，今年上半年表現(xiàn)平淡，9月份進(jìn)行過一次年度改款后，銷量慢慢接近6000臺。

今年3月份上市的年度改款車型M9和今年4月份上市的問界M8，撐起了該品牌前三季度的大部分銷量。這大概也能解釋，為何賽力斯單車凈利潤能達(dá)到1.56萬元，其單車盈利能力是長城汽車的1.6倍，更是比亞迪的2倍多。

值得注意的是，豪車市場空間有限。乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示，2019～2022年，40萬元以上乘用車的銷量不足百萬，到了2024年，銷量為87萬輛，而2025年前三季度，銷量為54萬輛。另外，30萬～40萬元的市場，累計(jì)銷量也才200萬輛出頭，今年前三季度，該價(jià)格段乘用車銷量為161萬輛。

再有，當(dāng)前30萬元以上的市場主要由采用增程式動力的中大型及大型SUV產(chǎn)品主導(dǎo)。從長遠(yuǎn)看，隨著純電技術(shù)的成熟和充電網(wǎng)絡(luò)普及，高端市場或?qū)⒓铀傧蚣冸娐肪€布局，過度押注增程技術(shù)的賽力斯，或?qū)⒚媾R市場份額流失的風(fēng)險(xiǎn)。

另外，對問界來說，下一款推出的新車，定位和定價(jià)要十分謹(jǐn)慎，一旦有偏差，很容易與智界、享界、尊界、尚界打架。

03、嘗試突破

對于市場的擔(dān)憂，賽力斯也清楚，在招股書中直言，若與華為的合作關(guān)系發(fā)生重大變化，可能對公司業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績造成重大不利影響。

為此，賽力斯找了兩個(gè)新支點(diǎn)：一是繼續(xù)出海，尋找增量市場；二是布局當(dāng)下熱門的機(jī)器人賽道。

具體來看，問界品牌旗下M5、M7和M9車型計(jì)劃進(jìn)入歐洲市場，為適應(yīng)當(dāng)?shù)厥袌鲆?guī)范與品牌策略，車輛前臉標(biāo)識將從“AITO”更換為“SERES”；今年10月份，DFSK首款海外新能源戰(zhàn)略車型——中型SUV E5 PLUS在重慶賽力斯雙福工廠正式下線。

此外，為提升本地化供應(yīng)能力，賽力斯在印度尼西亞設(shè)立了生產(chǎn)基地，主要生產(chǎn)非問界品牌的燃油車及混合動力SUV、輕型商用車，覆蓋東南亞及其他新興市場，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能約為2萬輛。

2022年至今年上半年，賽力斯海外收入分別為39.22億元、49.76億元、42.11億元和14.22億元。

賽力斯布局的機(jī)器人賽道，有望成為其第二增長曲線。

今年10月，賽力斯子公司重慶鳳凰技術(shù)有限公司與北京火山引擎科技有限公司簽署了具身智能業(yè)務(wù)合作框架協(xié)議，雙方將圍繞多模態(tài)云邊協(xié)同的智能機(jī)器人決策、控制與人機(jī)增強(qiáng)技術(shù)開展協(xié)同攻關(guān)。

天眼查App顯示，鳳凰技術(shù)成立于2025年3月，此后投資了北京賽航具身智能技術(shù)有限公司，該公司由鳳凰技術(shù)與北京航空航天大學(xué)聯(lián)合發(fā)起設(shè)立，也是為賽力斯的具身智能業(yè)務(wù)做準(zhǔn)備。

另據(jù)36氪報(bào)道，雙方還在推動豆包大模型進(jìn)入車機(jī)，合作項(xiàng)目將應(yīng)用在賽力斯自有品牌上（非問界品牌），為的是建立自己獨(dú)立的智能化技術(shù)平臺能力，在技術(shù)架構(gòu)上對標(biāo)問界。

從擁抱華為到學(xué)習(xí)華為，再到成為華為那樣優(yōu)秀的企業(yè)，這大概是賽力斯想達(dá)到的狀態(tài)。對賽力斯而言，既然難以實(shí)現(xiàn)所有核心技術(shù)的自主研發(fā)，那就從頭到尾徹底“華為化”。這種全盤承接的魄力與執(zhí)行力，并非所有與華為合作的車企都具備，也并非所有企業(yè)都愿意付諸實(shí)踐。

據(jù)齊錚介紹，賽力斯專門請了華為的IPD（集成產(chǎn)品開發(fā)）流程專家來指導(dǎo)公司進(jìn)行流程改革和導(dǎo)入，深度學(xué)習(xí)華為的模式。在導(dǎo)入IPD流程后，賽力斯內(nèi)部分出了產(chǎn)品“鐵三角”（包括產(chǎn)品開發(fā)部、市場部和財(cái)務(wù)部）和成本“鐵三角”（包括產(chǎn)品開發(fā)部、采購部和成本部），前者負(fù)責(zé)對技術(shù)方案的效果收益進(jìn)行評估，后者負(fù)責(zé)對整車的成本進(jìn)行管控，保證毛利潤。

“賽力斯也學(xué)華為的辦公數(shù)字化和智能化，能上系統(tǒng)的就上系統(tǒng)，推進(jìn)公司數(shù)字化轉(zhuǎn)型，我們有專門的線上系統(tǒng)，有專門的實(shí)時(shí)看板，領(lǐng)導(dǎo)隨時(shí)能知道項(xiàng)目進(jìn)展和問題卡點(diǎn)。”齊錚補(bǔ)充道。

《財(cái)經(jīng)天下》了解到，賽力斯的每個(gè)一級部門都配備數(shù)字化BP人員以及數(shù)字化業(yè)務(wù)部門，協(xié)助其他部門進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，除了人事、考勤、薪資、財(cái)務(wù)系統(tǒng)，車型研發(fā)系統(tǒng)、價(jià)值管理系統(tǒng)、量產(chǎn)車售后系統(tǒng)、競品管理系統(tǒng)等都有改變。

和華為合作的這些年，賽力斯也在全力補(bǔ)智能化的課，加大研發(fā)投入。2022～2025年上半年，研發(fā)開支分別為13億元、17億元、56億元及29億元。賽力斯招聘的研發(fā)人員也在與新勢力對齊，今年上半年，公司研發(fā)技術(shù)人員達(dá)到了8005人，較2024年底增加888人，約占員工總數(shù)的四成。

如今，隨著港交所鐘聲響起，賽力斯已為這筆真金白銀找到出路，公司預(yù)計(jì)將其中的70%投向研發(fā)。但這條路并非坦途，賽力斯需要在華為的技術(shù)光環(huán)下，造出一份不可替代的競爭力。

（文中齊錚為化名）

（作者 | 楊十二，編輯 | 田夢，圖片來源 | 視覺中國，本內(nèi)容來自財(cái)經(jīng)天下WEEKLY）