雅圖高新IPO懸疑三問

營收超7億元、扣非凈利潤超1億元，雅圖高新作為一家國內修補漆領域的老牌企業，在IPO之路上卻一路波折——2021年啟動IPO輔導，擬沖刺創業板；2023年換道沖刺深市主板；2024年又改道，向北交所遞交申請，目前已經過北交所二輪審核問詢。

上市目的地的頻繁變更，背后是雅圖高新有著諸多與同行企業不一樣的“特質”——“特殊”的境外客戶、“特殊”的境外收入方式、“特殊”的重要客戶等。

這些不一樣的“特質”帶來了諸多疑問，盡管雅圖高新兩次回復監管問詢，但仍是疑云難消，亟待監管方進一步穿透式核查。

境外銷售高增長疑云：如何“調配”得來？

和同行公司相比，雅圖高新有一類比較“特殊”的境外客戶——調配中心。

境外銷售占據雅圖高新營收的“半壁江山”。2022年至2024年，雅圖高新境外銷售收入占營業收入的比例分別達50.28%、55.10%和54.75%。

雅圖高新的境外客戶分為品牌商、調配中心、經銷商。據公司招股書披露，調配中心主要是指提供涂料顏色調試校正服務并配套銷售產品的客戶，公司與其簽訂買斷式銷售合同，不對該類客戶的準入與退出進行管控，不對其銷售的區域、價格、渠道及售后服務等進行約束，亦不涉及返利、下游市場營銷等費用的承擔。

調配中心，尤其是境外調配中心，對雅圖高新近幾年的收入貢獻越來越大。

2022年至2024年，雅圖高新主營業務收入分別為5.54億元、6.35億元和7.41億元；扣非歸母凈利潤分別為7546.06萬元、1.16億元和1.45億元。其中，境外調配中心的收入分別達1.12億元、1.54億元和2.01億元。2023年、2024年，該部分收入對公司營收增長的貢獻率高達51.54%、45.05%。

不僅如此，雅圖高新境外調配中心的毛利率也在持續攀升。2024年，公司境外調配中心的毛利率達53.97%。

在境外調配中心業務的“助力”下，雅圖高新的綜合毛利率也從2021年的31.79%提升至2024年一季度的44.54%。對照雅圖高新招股書披露的數據看，同期，可比公司的毛利率均值則從35.81%降至29.75%。

如此大的反差，究竟從何而來？

針對公司調配中心的高毛利率和高增長，北交所在問詢中反復追問其合理性及可持續性。

雅圖高新回復稱，貿易商客戶單價較高主要源于M國、R國等高單價區域業務占比顯著，公司在上述市場采取深度本地化經營策略，帶來成本壓力，導致整體運營成本顯著高于其他區域。同時，在核算上述高成本的基礎上進行合理利潤加成，最終形成了面向該類貿易商的高銷售單價。

上海證券報記者梳理發現，同行企業在海外市場的毛利率普遍在30%至40%。以東來技術為例，2024年，該公司境外業務收入為8001.92萬元，毛利率為32.61%。

據披露，雅圖高新境外調配中心的客戶多為小型貿易商。北交所問詢函直指其調配中心“注冊資本低、員工少卻采購量大”的異常情形。

資料顯示，年銷售額在200萬元以上的雅圖高新調配中心客戶中，有多家存在上述情形。比如：R國OOO “PRIMO KOLOR”的注冊資本為105萬盧布（約合人民幣9.23萬元），2024年采購金額達1865.95萬元；R國客戶AA的注冊資本僅1.2萬盧布（約合人民幣1055元），員工人數為0，報告期采購額卻達98.15萬元至385.68萬元；R國客戶D的注冊資本1萬盧布（約合人民幣879元），員工僅6人，采購額為425.32萬元至668.84萬元；

上述客戶經營規模與采購能力的匹配性成為監管問詢的焦點，北交所要求公司補充披露“客戶開發過程、主要開拓人員、溝通過程及相關支持記錄”等。

雅圖高新回復表示，部分非終端客戶由于商業習慣、商業保密原因，未向公司提供進銷存明細數據，中介機構通過獲取并核查主要非終端客戶報告期各期末的存貨余額，與訪談了解的存貨周轉情況進行對比分析，核查其存貨余額和終端銷售情況。

境外第三方回款激增：究竟誰在付款？

與同行公司相比，雅圖高新還有一項比較“特殊”的境外收入方式——境外客戶第三方回款。

近年來，雅圖高新境外第三方回款規模持續擴大。2022年至2024年，雅圖高新第三方回款金額分別為5675.23萬元、6846.00萬元和6380.69萬元，占當期營業收入的比例分別為10.19%、10.76%和8.60%。其中，公司境外客戶通過指定第三方回款金額分別為1969.25萬元、3432.06萬元和4124.83萬元，逐年大幅增長，占營業收入比例分別為3.54%、5.40%和5.56%。

激增的境外第三方回款，引起了監管方關注，特別是雅圖高新部分第三方回款客戶的身份真實性問題。

北交所在問詢函中提及，“同行業可比公司東來技術、松井股份、麥加芯彩不涉及境外客戶第三方回款情況”。

與此同時，雅圖高新部分客戶無法確認回款方身份，未提供付款記錄等資金流水憑證，主要第三方回款客戶未在簽訂合同時明確約定由第三方代客戶付款，存在同一客戶對應多個第三方付款的情況。R國區域部分客戶因外匯管制，通過當地自然人代付，但公司未要求客戶提供代付授權文件，僅依據業務背景確認回款歸屬。

細查可見，這些第三方回款的客戶與此前披露的注冊資本較低等客戶存在重疊情況。如上文披露過的R國客戶OOO “PRIMO KOLOR”，2024年，該客戶通過第三方代付款達898.60萬元。

雅圖高新在接受記者采訪時表示，2022年至2024年，公司境外客戶通過指定境外其他第三方回款，主要是因為外匯管制、美元儲備不足或地緣政治等因素；公司在R國、部分非洲和中亞國家等受上述因素影響的地區的境外客戶收入持續增長，推動了公司境外其他第三方回款金額的上升，具有商業合理性。

接受上海證券報記者采訪的券商人士分析認為，客觀環境的限制不能替代內控機制的缺失，長期依賴非約定第三方回款，無疑增加了資金流向追蹤難度與收入確認風險。“雅圖高新應該建立更嚴密的內控體系，確保每筆第三方回款都有清晰的委托協議、資金流水和關聯證明，消除‘體外循環’嫌疑。”上述券商人士表示。

此前，中國證監會在公開通報中提到，第三方主體配合、串通上市公司實施造假，雙方乃至多方形成利益鏈、“生態圈”，是近年來資本市場財務造假的新特點。

“零實繳”公司成重要客戶：為何這么多？

在合作企業中，雅圖高新有一批比較“特殊”的重要客戶——“零實繳”或“零參保”公司。

記者注意到，作為雅圖高新2022年、2023年的境內第一大經銷商，佛山市廣油威油漆有限公司實繳資本為0。

另據企查查顯示，雅圖高新近年來的五大應收賬款客戶中，武漢市聯眾利合商貿有限公司、湖北奧之彩環保新材料有限公司參保人數均為0人；長沙七彩涂料貿易有限公司實繳資本為0元，參保人數5人；中山市興贏貿易有限公司實繳資本僅3萬元，參保人數為0。

數據顯示，近三年，武漢市聯眾利合商貿有限公司從雅圖高新的采購額區間為805.92萬元至1152.25萬元；北京永興恒睿科技有限公司的采購額區間為736.39萬元至843.64萬元。

“零實繳”或“零參保”公司，何以密集成為雅圖高新的重要客戶？

對此，雅圖高新董事長馮兆均告訴上海證券報記者，部分調配中心員工人數為0，主要系該數據為工商信息登記公開的參保人員或公示數據，公司和中介機構引用了工商信息查詢、中信保資料記載的上述數據。后續，雅圖高新要求保薦機構向相關客戶進行了補充確認與核查，確認相關調配中心客戶的實際員工人數不為0，且其具有相應的經營規模，并擁有穩固的銷售及服務團隊。公司與該類客戶合作具有合理的商業背景，具備真實性。

來源|上海證劵報